如果說負(fù)權(quán)益問題還可以通過“輸血”和債務(wù)重組等技術(shù)性手段來解決，那么“造血”將會(huì)是更加棘手的問題，原光大集團(tuán)的資產(chǎn)回報(bào)率過低，是光大金控的致命傷

2007年6月30日，證監(jiān)會(huì)發(fā)審委在第93次會(huì)議上有條件通過了光大證券的IPO事宜。此次擬發(fā)行不超過5.2億股普通Ａ股，占發(fā)行后光大證券總股本不超過15.21％。

據(jù)悉，自匯金公司“艱難”入股光大金融控股公司（下稱光大金控）和光大銀行后，光大銀行也于2008年6月5日向證監(jiān)會(huì)遞交了上市申請(qǐng)。光大銀行或?qū)⒉扇∠華后H的發(fā)行方式，預(yù)計(jì)籌集資金200億元以上。

兩個(gè)IPO的悉數(shù)展開，意味著自成功拿到中國第一塊金融控股牌照后，光大集團(tuán)加快了戰(zhàn)略重組進(jìn)程，開始著力打造光大金控的框架。

作為中國首家金融控股集團(tuán)，光大金控是在原光大集團(tuán)的資產(chǎn)與包袱的基礎(chǔ)上組建的。金融控股能否讓光大集團(tuán)脫胎換骨？

“輸血”誕生

擺在即將亮相的光大金控面前的有兩大問題——負(fù)權(quán)益和資產(chǎn)回報(bào)率過低。

為解決光大控股的負(fù)權(quán)益問題，中央?yún)R金公司（下稱匯金）再次充當(dāng)了救火隊(duì)員的角色。2007年11月30日，匯金向光大銀行注入了200億元人民幣等值美元。匯金按每股１元的價(jià)格持有光大銀行200億股，占其總股本的70.88％。

與此同時(shí)，由于原光大集團(tuán)有相當(dāng)一部分負(fù)債是人民銀行的再貸款。因此，要改善即將成立的光大金控的負(fù)權(quán)益問題，必須對(duì)人民銀行的這部分再貸款進(jìn)行處理。最有效的辦法是債轉(zhuǎn)股，但由于央行不能直接作為持股主體，匯金自然又被推上了前臺(tái)。

據(jù)悉，匯金將承接光大集團(tuán)對(duì)央行的債務(wù)，成為光大集團(tuán)的債權(quán)人。匯金獲得債權(quán)人資格后將對(duì)光大集團(tuán)進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，并成為光大金控的股東。匯金和財(cái)政部將一同成為光大金控公司的股東，其中匯金為控股股東。目前來看，一旦債轉(zhuǎn)股完成，匯金公司將同時(shí)成為光大金控和光大銀行的控股股東。此外，建銀投資也在光大實(shí)業(yè)成立時(shí)注入了44億元的資本金，成為光大實(shí)業(yè)的控股股東。

如果說負(fù)權(quán)益問題還可以通過“輸血”和債務(wù)重組等技術(shù)性手段來解決，那么“造血”將會(huì)是更加棘手的問題，原光大集團(tuán)的資產(chǎn)回報(bào)率過低，是光大金控的致命傷。

盈利能力頑疾依舊

光大銀行和光大證券是光大集團(tuán)旗下的主要金融資產(chǎn);以2005年的數(shù)據(jù)計(jì)算，光大銀行和光大證券的資產(chǎn)占光大集團(tuán)總資產(chǎn)的92％。近年來，兩者的經(jīng)營業(yè)績雖有所改善，但資產(chǎn)回報(bào)率低的問題仍然突出。

光大銀行在經(jīng)過中央?yún)R金的注資和批量不良資產(chǎn)剝離后，終于結(jié)束了持續(xù)三年的“無年報(bào)”之旅，披露了2007年年報(bào)，并補(bǔ)齊了2005年至2007年的數(shù)據(jù)。年報(bào)顯示，三年來該行的凈利潤呈加速增長態(tài)勢，分別達(dá)到25.4億元、26.5億元和50.4億元，不良貸款率降到2％左右，撥備覆蓋率達(dá)到了119.96％，資本充足率也達(dá)到了8％以上。

截至2008年4月30日，光大銀行發(fā)行60億次級(jí)債，批量處置142億元不良資產(chǎn)并爭取優(yōu)惠稅收政策，彌補(bǔ)33.85億元?dú)v史累計(jì)虧損，光大銀行的財(cái)務(wù)狀況已經(jīng)符合IPO的條件。然而，亮麗的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要得益于技術(shù)性的財(cái)務(wù)改進(jìn)，

2007年國內(nèi)商業(yè)銀行的存款增長較快，最高的達(dá)到28.4％。光大銀行存款比上年增加312億元，增幅僅為６％，貸款增長是存款增長的兩倍，達(dá)600多億元，提高了2007年光大銀行的凈利潤增幅。因此可以說，2007年光大銀行的凈利潤增長是基于資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)張，即便如此，光大銀行2007年的凈利潤增長量，相比招行和浦發(fā)仍有相當(dāng)大的差距。

2007年，光大銀行全面攤薄后的凈資產(chǎn)收益率為20.41％，招行和浦發(fā)分別為22.42％和23.16％。表面上看，三家銀行的凈資產(chǎn)收益率很接近，但光大銀行實(shí)現(xiàn)這個(gè)數(shù)字的前提是其凈資產(chǎn)較低，2007年招行和浦發(fā)的每股凈資產(chǎn)分別為4.42元和6.53元，而光大銀行只有0.87元。再看每股收益，2007年招行和浦發(fā)的每股收益分別為1.04元和1.26元，而光大銀行則不到他們的一半，為0.51元。顯然，光大銀行的業(yè)績等仍然處于同行較低水平。

光大證券是光大集團(tuán)金融資產(chǎn)的另外一大主力，同其他證券公司一樣，其業(yè)績不穩(wěn)定問題相當(dāng)突出。一般來說，券商越依賴經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入，業(yè)績?cè)讲环€(wěn)定，市場交易的活躍度會(huì)直接造成公司整體業(yè)績波動(dòng)。

2007年，光大證券的每股收益為1.68元，同比增長354％，營業(yè)收入和凈利潤幾乎都是2006年的5倍，其中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占到全部營業(yè)收入的93％。很明顯，這樣的業(yè)績?cè)鲩L完全得益于中國股市的“非理性繁榮”，不具有可持續(xù)性。

同期中信證券的凈利潤為123.89億元，其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)對(duì)主營業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)率為43％，自營業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)35％，承銷業(yè)務(wù)收入達(dá)到21.95億元。中信證券的買方業(yè)務(wù)收入占其總收入的比重達(dá)44％，已經(jīng)超過了經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。

中信證券和中金公司在大型投行業(yè)務(wù)方面具備明顯的優(yōu)勢，獲得了許多國內(nèi)大型企業(yè)上市的投行業(yè)務(wù)。國信證券則走出差異化的投行業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，現(xiàn)在已經(jīng)成為業(yè)界公認(rèn)的中小企業(yè)投行業(yè)務(wù)冠軍。然而，光大證券目前還未形成比較明顯的競爭優(yōu)勢，因此短期很難規(guī)避“靠天吃飯”的風(fēng)險(xiǎn)。

僅是一個(gè)“拼圖”平臺(tái)？

光大集團(tuán)的改革重組思路基本由兩部分組成:一方面是根據(jù)主輔分離的原則把光大集團(tuán)中的實(shí)業(yè)資產(chǎn)剝離出來，成立專門的光大實(shí)業(yè)公司專司實(shí)業(yè)運(yùn)作。另一方面，整合和重組原光大集團(tuán)的金融資產(chǎn)，成立光大金控。

從目前光大金控的戰(zhàn)略布局看，其業(yè)務(wù)管理和發(fā)展模式采取的是母子公司制與事業(yè)部制相融合的方式，集團(tuán)混業(yè)，具體經(jīng)營實(shí)行子公司分業(yè)。光大金控集團(tuán)整體管理層面上采取的是事業(yè)部制下的母子公司形態(tài)，同時(shí)具體承擔(dān)分業(yè)運(yùn)營的子公司內(nèi)部也實(shí)行事業(yè)部制。這種模式吸收了事業(yè)部制與母子公司制模式的優(yōu)勢，具體負(fù)責(zé)分業(yè)經(jīng)營的子公司屬于光大金控的一個(gè)利潤增長點(diǎn)，金控層面負(fù)責(zé)系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)管控和業(yè)務(wù)協(xié)調(diào)，而子公司則負(fù)責(zé)其業(yè)務(wù)層面上的風(fēng)險(xiǎn)管控和業(yè)務(wù)拓展。

由于金融混業(yè)經(jīng)營是基于金融控股層面上進(jìn)行的，限制了光大銀行、光大證券等子公司的混業(yè)經(jīng)營空間。比如，光大銀行若想為客戶直接融資就需要把這個(gè)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)到光大金控的層面，光大金控則將該業(yè)務(wù)推薦給光大證券。但客戶是否認(rèn)同光大證券的投行業(yè)務(wù)是一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題，畢竟，光大證券與光大銀行屬于兩個(gè)獨(dú)立的公司，并且光大證券的投行業(yè)務(wù)不具有特別的優(yōu)勢。從這個(gè)角度看，由于光大金控不進(jìn)行具體的分業(yè)業(yè)務(wù)，實(shí)際上成為了“拼圖”平臺(tái)。

另外，光大金控相對(duì)成熟的金融業(yè)務(wù)集中為銀行業(yè)務(wù)和證券業(yè)務(wù)。雖然當(dāng)前光大集團(tuán)層面也有保險(xiǎn)和基金等業(yè)務(wù)，但這些領(lǐng)域尚未形成規(guī)模優(yōu)勢，也不存在競爭優(yōu)勢。隨著股權(quán)投資、產(chǎn)業(yè)投資、創(chuàng)業(yè)投資等直投領(lǐng)域以及資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的進(jìn)一步放寬，光大金控如要有效體現(xiàn)綜合經(jīng)營的混業(yè)特征，需要加強(qiáng)在這些領(lǐng)域的投資或并購事宜。

然而，不論是直投還是資產(chǎn)管理，可以說都是銀行和證券的衍生業(yè)務(wù)，對(duì)于光大銀行和光大證券而言，也都存在拓展這類業(yè)務(wù)的需求。那么這些業(yè)務(wù)是放在子公司還是在光大金控這一集團(tuán)整合平臺(tái)上統(tǒng)一運(yùn)作呢？

業(yè)務(wù)分配的難題

如果將直投和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)整合在光大金控的平臺(tái)上，那么光大金控就需要新建事業(yè)部。面對(duì)著現(xiàn)有子公司嗷嗷待哺的資本缺口，在光大金控自身控制的資源有限的情況下，怎樣解決新業(yè)務(wù)擴(kuò)展的資金問題？

當(dāng)年光大集團(tuán)向金融業(yè)轉(zhuǎn)型時(shí)，就是在資源和時(shí)間都相對(duì)有限的情況下，迅速在銀行、證券、保險(xiǎn)和基金等金融業(yè)務(wù)上拉開戰(zhàn)線，造成存量金融資產(chǎn)投入不足、管理水平不專業(yè)，并最終導(dǎo)致資產(chǎn)回報(bào)率過低?，F(xiàn)在若新增事業(yè)部也面臨著同樣的問題。

若將新增業(yè)務(wù)放在光大金控旗下的子公司運(yùn)作則會(huì)產(chǎn)生利益沖突。由于子公司是獨(dú)立核算的部門，其股東并非只有光大金控一家，特別是隨著光大證券和光大銀行的上市，具有交叉特征的產(chǎn)品和服務(wù)必然會(huì)遭遇母公司、子公司和股東之間的多重利益博弈。

國際上較為成熟的跨國金融控股集團(tuán)，其子專業(yè)公司大都是其獨(dú)資公司或非公眾公司，少有母公司和子公司同為上市公司的情況。畢竟母子公司都上市，或多家子公司同時(shí)上市，不同股東利益的復(fù)雜化不利于有效整合集團(tuán)內(nèi)部的資源。然而，即將成立的光大金控與其子公司光大證券、光大銀行都在謀求上市。