雖然迄今為止，管理層尚未正式公布放棄貨幣“從緊”政策，但是人們事實(shí)上已經(jīng)很難聽(tīng)到“從緊”的聲音了。從決策者的角度看，目前貨幣政策的焦點(diǎn)應(yīng)該已經(jīng)不在“從緊”，而在于實(shí)行何種程度的“松動(dòng)”。種種跡象顯示，貨幣政策在一段時(shí)間的左右搖擺之后，有望重歸“穩(wěn)健”。

當(dāng)前貨幣政策沉默 自從2007年二季度以來(lái)，在每月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布的前后，總會(huì)牽動(dòng)貨幣政策的變化，這已成為央行與市場(chǎng)之間一種微妙的默契。在這種默契下，貨幣政策的動(dòng)向很容易觀察?！袄收呖碈PI，匯率政策看順差，準(zhǔn)備金率看外儲(chǔ)，公開(kāi)市場(chǎng)操作看流動(dòng)性，信貸看增長(zhǎng)”，基本可以概括此前央行貨幣政策操作的模式。

但是，這種默契在今年7月份被打破了。毫無(wú)疑問(wèn)，“雙防”轉(zhuǎn)向“一保一控”是打破這一默契的觸發(fā)點(diǎn)。從7月份的PPI和CPI數(shù)據(jù)看，一憂一喜，一方面，PPI創(chuàng)下12年新高，另一方面，CPI卻強(qiáng)勁回落。在悲觀預(yù)期彌漫的氛圍下，人們的偏好會(huì)傾向于通脹加重而非減輕。于是，在PPI公布的當(dāng)天和次日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站和央行機(jī)關(guān)報(bào)《金融時(shí)報(bào)》分別刊文引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。兩文的標(biāo)題也幾乎一致，前者是《正確看待工業(yè)品出廠價(jià)格的較快上漲》，后者《如何看待PPI漲幅達(dá)到10.0%》。這或許說(shuō)明，管理層希望通過(guò)貨幣政策之外的手段引導(dǎo)通脹預(yù)期。當(dāng)然，也說(shuō)明貨幣政策緊縮的可能性在降低。

從操作工具看，在央行3大傳統(tǒng)貨幣政策工具中，目前兩個(gè)受限（利率、存款準(zhǔn)備金率），一個(gè)松動(dòng)（公開(kāi)市場(chǎng)操作）?，F(xiàn)在，信貸閥門(mén)也被沖破。因此，撇除一些無(wú)謂的爭(zhēng)議，事實(shí)上“從緊”已死。需要指出的是，盡管如此，貨幣政策的存量效應(yīng)仍將繼續(xù)發(fā)揮作用。高達(dá)17.5%的存款準(zhǔn)備金率，升值幅度已高達(dá)20%的人民幣匯率，都將對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)營(yíng)行為產(chǎn)生影響，企業(yè)利潤(rùn)水平的改善短期內(nèi)難有較大改觀。

接下來(lái)，貨幣政策的焦點(diǎn)應(yīng)該不在“從緊”，而在于何種程度的“松動(dòng)”上。而國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)已經(jīng)決定了，“松動(dòng)”將以“微調(diào)”和“局部”的形式出現(xiàn)，迅速轉(zhuǎn)向?qū)捤傻母怕氏喈?dāng)微小。 一方面，全球央行的貨幣決策明顯分化。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體偏向?qū)捤桑词故菤W洲央行，也已經(jīng)停止了升息的步伐），新興經(jīng)濟(jì)體則偏向緊縮，而中國(guó)恰恰處于雙方的交叉點(diǎn)，偏松和偏緊都需要謹(jǐn)小慎微。近期美元和油價(jià)的走勢(shì)向我們表明，一些被人們認(rèn)識(shí)固化的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題可能在極短的時(shí)間內(nèi)逆轉(zhuǎn)。因此，在全球經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)詭異莫測(cè)的前提下，中國(guó)央行的次優(yōu)選擇是以靜制動(dòng)，靜觀其變。

另一方面，國(guó)內(nèi)通脹利劍依舊高懸于頂。雖然CPI的高點(diǎn)已過(guò)，但并不代表通脹壓力隨之減輕，食品價(jià)格的回落掩蓋了非食品價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)。目前來(lái)看，通脹只是暫時(shí)被趕出了CPI。同時(shí)，由于我國(guó)CPI在權(quán)重設(shè)置上存在一些眾所周知的問(wèn)題，能源價(jià)格的變化很難反映在CPI之中，因此，僅僅通過(guò)CPI很難看出社會(huì)整體通脹水平的變化。這一點(diǎn)，人們可以從CPI指數(shù)的兩個(gè)細(xì)項(xiàng)數(shù)據(jù)看出：一是交通和通信類的“車用燃料及零配件價(jià)格”，二是居住類的“水、電及燃料價(jià)格”。前者從1月份的6.8%攀升至7月份的22.2%，后者從1月份5.5%攀升至7月份的9.1%。從這一點(diǎn)來(lái)說(shuō)，目前貨幣政策也以底下繼續(xù)做些小動(dòng)作，大面上保持緘默為宜。

貨幣政策重歸“穩(wěn)健”可期

種種跡象顯示，央行貨幣政策在未來(lái)一段時(shí)間重歸“穩(wěn)健”是可期的。在日前央行發(fā)布的《二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中，央行通篇不愿提及“從緊”一詞，而在一季度報(bào)告中，這兩個(gè)字被報(bào)告撰寫(xiě)者一再提及，合計(jì)13次。其實(shí)讓央行表述“保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性”，基本就等于是將“穩(wěn)健”一詞重新拾起。央行貨幣政策需要師出有名，如今通覽形勢(shì)，也不外乎凡事求個(gè)“穩(wěn)”字。國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品和食品價(jià)格漲勢(shì)已經(jīng)基本可控，而國(guó)際油價(jià)也在7月以來(lái)出現(xiàn)連續(xù)下跌走勢(shì)，無(wú)論本輪通脹是國(guó)內(nèi)因素多一些還是國(guó)際因素多一些，那么，當(dāng)這些情況出現(xiàn)后，央行緊繃的神經(jīng)是可以暫時(shí)歇一歇，投入更多的精力關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。防通脹，從來(lái)都不是中國(guó)央行一以貫之的目標(biāo)，宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展才是要?jiǎng)?wù)。

事實(shí)上，由于價(jià)格扭曲和行政干預(yù)的存在，中國(guó)當(dāng)前的物價(jià)回落的基礎(chǔ)并不穩(wěn)固，如果沒(méi)有2007年四季度以來(lái)的“從緊”，通脹壓力未必能如此迅速的緩解。客觀地講，在回籠多發(fā)貨幣、控制物價(jià)上行這個(gè)問(wèn)題上，從緊無(wú)論在方向還是力度上都沒(méi)問(wèn)題。

從緊之下，宏觀和微觀問(wèn)題的出現(xiàn)，更多在于貨幣政策之外，包括瓶頸約束、金融機(jī)制、外需放緩、產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向等。這也正是央行二季度報(bào)告，開(kāi)篇不久就對(duì)眼下頗受關(guān)注的“中小企業(yè)融資問(wèn)題”表達(dá)看法?！爸行∑髽I(yè)融資難問(wèn)題不是暫時(shí)現(xiàn)象，而是歷史上一直沒(méi)有解決的難題。當(dāng)前中小企業(yè)的融資難問(wèn)題并非單純的融資困難，既是其經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)困難導(dǎo)致資金緊張等現(xiàn)狀的反映，也是現(xiàn)階段我國(guó)乃至全球經(jīng)濟(jì)調(diào)整中諸多矛盾的綜合體現(xiàn)”。央行應(yīng)該不是在推卸責(zé)任，而是較為客觀的認(rèn)知。

貨幣政策從來(lái)就不是調(diào)結(jié)構(gòu)的，但從緊卻把經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中長(zhǎng)期積累的體制性、結(jié)構(gòu)性矛盾再次“逼”出來(lái)，尚不清楚這是“一功”還是“一過(guò)”，如今看似乎是后者。無(wú)論如何，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從過(guò)熱回歸中性、甚至有失控下行風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，從緊的方向就明顯不再是宏觀調(diào)控所追求的。

雖然目前全球許多經(jīng)濟(jì)體宏觀政策陷入維護(hù)物價(jià)穩(wěn)定和保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的兩難處境，但從市場(chǎng)的角度判斷，如果國(guó)際油價(jià)未來(lái)3—6個(gè)月能穩(wěn)定在80美元/桶至120美元/桶的波動(dòng)區(qū)間，就會(huì)有更多的經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)政策轉(zhuǎn)向，尤其是亞洲區(qū)內(nèi)很多經(jīng)濟(jì)體的決策者，將對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)投入更大的關(guān)注度。當(dāng)然，除了國(guó)際油價(jià)，這還取決于政府和民眾的通脹預(yù)期會(huì)否逐漸降溫。7月以來(lái)，調(diào)控收力、信貸放松、升值放緩，這些跡象的相繼出現(xiàn)，初步表明央行貨幣政策已處于過(guò)渡期，退回到“穩(wěn)健”基調(diào)是可期的；當(dāng)然，這也意味著，2008年下半年的信貸規(guī)模將很難控制住?？傮w而言，從央行有關(guān)人士最近表達(dá)的思路看，央行確實(shí)已開(kāi)始追求政策操作的“穩(wěn)健”，但考慮通脹等因素，央行短期內(nèi)對(duì)于貨幣政策的放松很可能主要在比較有限的范圍、問(wèn)題比較集中的領(lǐng)域。 換言之，在央行眼中，“一保一控”重點(diǎn)雖然是“一保”，但目前思路的傾斜似乎并沒(méi)有那么明顯，這可能表明，央行不準(zhǔn)備在短期內(nèi)進(jìn)行全面或者更大力度的放松。