前言

2008年1月下旬，歷史悠久的法國興業(yè)銀行（下稱法興銀行或法興）被31歲的權(quán)證市場交易員凱維埃爾（Jerome Kerviel）拖入丑聞的陰影中。在長達(dá)兩年多的時間內(nèi)，凱維埃爾以欺詐手段從事期貨買賣，違規(guī)頭寸高達(dá)500億歐元，至1月23日被平倉，導(dǎo)致這家國有金融機(jī)構(gòu)損失64億歐元的巨款。

1月24日，法興銀行總稽核部受集團(tuán)執(zhí)行委員會委托，開始對凱維埃爾的欺詐交易行為展開內(nèi)部調(diào)查。力圖從丑聞和損失中逆轉(zhuǎn)劣勢的法興銀行，在這次以“綠色使命”命名的內(nèi)部行動中，共調(diào)查了全球股權(quán)衍生工具部門與固定受益、貨幣和大宗商品業(yè)務(wù)部門315名員工，并對他們所持倉位進(jìn)行檢查，以確信凱維埃爾之舉的個體性，將損失精確化，同時也對自身的風(fēng)險控制流程和執(zhí)行進(jìn)行重新審視。

四個月后，一份《“綠色使命”總結(jié)報告》出爐。其中對凱維埃爾欺詐行為過程的還原，暴露了一再出現(xiàn)的管控漏洞和虛弱的風(fēng)險控制執(zhí)行力。對于法興而言，報告的結(jié)論足以令其慶幸，因為欺詐行為并未蔓延，并最終得到了較妥善的處理。但觀察者的目光則落于凱維埃爾事件的另一面。

凱維埃爾的真實交易頭寸于2007年7月31日扭虧為盈，11月20日他靠違規(guī)頭寸盈利15億歐元并成功保持長達(dá)兩個月。假如他落袋為安并及時改變投資方向，或者市場繼續(xù)按他的預(yù)期發(fā)展，今天盈利有可能已超過30億、60億歐元！如果事實如此，“濫權(quán)”和“欺詐”可能被人們拋諸腦后，凱維埃爾將成為法蘭西的英雄，成為繼巴菲特、索羅斯、羅杰斯、彼得·林奇之后又一顆冉冉升起的金融巨星。

然而，假如凱維埃爾盈利，必定有另外的“法興”在世界的其他角落為他的違規(guī)頭寸埋單。衍生品市場都是“零和游戲”，金融交易只能轉(zhuǎn)移財富卻不能創(chuàng)造財富。誠如凱維埃爾對檢查官讓-克洛德·馬林提供的證詞——“其他交易員也以相似的方式操作，并超越了他們的交易額度”。

凱維埃爾既非始作俑者也非終結(jié)者。誰能保證這種心存僥幸的冒險不會蠱惑人心？或今后再也不會發(fā)生？或現(xiàn)在已經(jīng)通過自查和監(jiān)管而全部清倉呢？

在“凱維埃爾事件”中，一再出現(xiàn)的監(jiān)管空白或許正表明，金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險防范思維已到了更新的時候了。

盈虧天平顛覆機(jī)構(gòu)風(fēng)控能力

創(chuàng)建于拿破侖時代、經(jīng)歷了兩次世界大戰(zhàn)并最終成為法國商界支柱之一的法興銀行，一直以全球風(fēng)險監(jiān)控最出色著稱。尤其在股權(quán)衍生品方面，該銀行連續(xù)五年被《風(fēng)險》雜志評為第一或第二。而全球知名的英國《銀行家》雜志，更授予法興銀行2007年度股權(quán)衍生品最佳獎。法興銀行長期扮演世界衍生品交易的領(lǐng)導(dǎo)者角色，是全球另類投資（包括保本基金）領(lǐng)域最大的提供商，被金融界公認(rèn)為防范風(fēng)險的典范。

正由于長期形成的相當(dāng)完善的內(nèi)部風(fēng)險監(jiān)控體系，交易員凱維埃爾的欺詐行為其實早就有跡可尋。

從2006年6月到2008年1月，法興銀行的大多數(shù)風(fēng)控系統(tǒng)自動針對凱維埃爾的各種交易75次拉響報警，其中2006年5次，2007年高達(dá)67次，隨著交易量的膨脹，警報日趨頻繁，平均每月超過5次以上。這75次警報分別出自包括運(yùn)營、股權(quán)衍生品、柜臺交易、中央系統(tǒng)管理等28個部門的11種風(fēng)險控制系統(tǒng)，其中由運(yùn)營部門和衍生品交易部門發(fā)出的警報最多，高達(dá)35次。

這11種風(fēng)控系統(tǒng)幾乎是法興銀行后臺監(jiān)控系統(tǒng)的全部，涉及經(jīng)紀(jì)、交易、流量、傳輸、授權(quán)、收益數(shù)據(jù)分析、市場風(fēng)險等各個流程和環(huán)節(jié)。

“綠色使命”調(diào)查最終認(rèn)定其中38次警報與欺詐有直接聯(lián)系，25次有間接關(guān)系?？上?，之前的預(yù)警都石沉大海。尤其不可思議的是2007年5月，一個負(fù)責(zé)監(jiān)控交易和流量的系統(tǒng)發(fā)現(xiàn)，某個星期六有一筆交易居然沒有交易對手和經(jīng)紀(jì)人的姓名。直到2008年1月連續(xù)三次警報的最后一次——當(dāng)法興銀行因次貸危機(jī)被迫收緊對一家大銀行客戶的貸款時，才發(fā)現(xiàn)凱維埃爾曾盜用該銀行客戶的賬戶，做過至少1次最多8次虛擬交易，造成30億歐元虧損，于是通過電子郵件與對方進(jìn)行核查。誰知當(dāng)天核查部門就收到該銀行客戶的電子郵件，稱該項虛擬交易是“真實”的。核查部門立即展開緊急調(diào)查，騙局才終于敗露。

與其指責(zé)風(fēng)險控制系統(tǒng)的漏洞，不如感嘆老牌金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險控制執(zhí)行力的孱弱。凱維埃爾的許多交易看似套利，實為單邊投機(jī)的交易，且交易金額高達(dá)500億歐元，這些無任何相應(yīng)實質(zhì)交易的偽造數(shù)據(jù)都記錄在法興銀行的系統(tǒng)中，風(fēng)控人員卻僅僅關(guān)注了凈持倉，而沒有仔細(xì)研判雙向持倉；只關(guān)注了總頭寸，而沒有關(guān)注每個交易員的邊際頭寸……

然而，最要害的原因正如凱維埃爾所供述，是自己以往高達(dá)15億歐元的盈利業(yè)績令上司對其違規(guī)行為視若無睹——

“我不相信上級主管沒有意識到我的交易金額，小額資金不可能取得如此巨大的利潤……日常交易中，一個交易員根本無法用正常的投資規(guī)模賺那么多錢。這讓我相信，只要我能盈利，我的上司就會對我的交易手段和交易金額睜一只眼閉一只眼?！笨上н@一原因，卻不幸被調(diào)查報告“忽視”。這類“忽視”恐怕也是所有“完美”的調(diào)查報告所共有的現(xiàn)象。

實際上，金融機(jī)構(gòu)無不為交易員盈利設(shè)立了誘人的獎勵和提成比例——凱維埃爾案發(fā)時仍念念不忘30萬歐元的年終大獎，此外還有晉級和提升。雖然這些激勵機(jī)制完全無可厚非，但獎懲不對稱，事實上也起到鼓勵鋌而走險的潛在作用。

而且，在利益驅(qū)動的機(jī)制下，交易員在機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)中實權(quán)日益膨脹。隨著金融機(jī)構(gòu)對政府監(jiān)管部門和交易所的滲透，交易員們依靠手中的客戶權(quán)益和交易籌碼，對期貨交易所、監(jiān)管者甚至外國政府擁有強(qiáng)大的影響力，所在機(jī)構(gòu)的高層管理往往被他們推到一個“邊緣化”的境地。因為機(jī)構(gòu)需要他們來保持市場份額，故而不知不覺受交易員左右，變得越來越容易受制于短期機(jī)會而非長期穩(wěn)定性的影響。

但以明星交易員為主體的管理運(yùn)營模式正面臨巨大考驗。歷次金融丑聞事件，大多演繹了“交易員——明星——魔鬼”的三段式過程。

1月26日，凱維埃爾向巴黎警方投案自首。

法興銀行將全部責(zé)任歸咎到凱維埃爾身上，兩名律師則堅稱凱維埃爾沒有任何不誠實舉動，沒私吞一分錢。凱維埃爾經(jīng)過48小時審訊即被保釋。巴黎檢控方提出的欺詐罪名也遭到法官拒絕，最終僅以違反信托約定、偽造和使用偽造文件、盜用他人電腦賬戶密碼的罪名起訴。檢查官在1月28日的新聞發(fā)布會上說，凱維埃爾只不過是想證明自己的價值，“他真的相信可以成功，而且大家都將認(rèn)可他的金融天賦”。

一夜之間，凱維埃爾又從魔鬼變成另類“英雄”——他為了追求公司利益和實現(xiàn)個人價值而千方百計頑強(qiáng)拼搏——如果成功，可以一飛沖天名利雙收；如果失敗，也因為純潔的動機(jī)而受到法律的寬恕。

這極富諷刺意義，也從側(cè)面證明，經(jīng)過無數(shù)次交易風(fēng)險的洗禮，制度漏洞在一定程度上已經(jīng)不成為當(dāng)今防范風(fēng)險的關(guān)鍵。歸根結(jié)底是整個市場經(jīng)營理念中的盈虧天平，暗中影響著金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險控制能力，主宰著制度執(zhí)行的實際效果。這也部分解釋了，為什么近年來超級機(jī)構(gòu)一再成為風(fēng)險之源。（見前頁表：近年超級機(jī)構(gòu)風(fēng)險事件頻發(fā)）

價值觀體系的嚴(yán)重對立

機(jī)構(gòu)的嚴(yán)重風(fēng)險事件，也折射出金融市場中不同投資者價值觀體系的偏差。

投資者是金融市場的主體，而機(jī)構(gòu)投資者又是衍生品交易的主力軍團(tuán)。據(jù)統(tǒng)計，在全球最大的期貨交易所CME，僅投資銀行就占了買方51％、賣方38％的交易比例?？梢哉f，機(jī)構(gòu)投資者尤其投資銀行的交易行為，對金融市場的穩(wěn)定運(yùn)行舉足輕重。

去年11月和今年2月初，當(dāng)歐洲最大的期貨交易所Eurex提出法興銀行存在異常交易頭寸的警告時，銀行只回應(yīng)說在針對交易所的要求進(jìn)行技術(shù)調(diào)整，對凱維埃爾欺詐的蛛絲馬跡卻輕輕抹去。到底是交易員為了功成名就鋌而走險，還是金融巨頭們?yōu)榱俗非筚Y本利益最大化而姑息養(yǎng)奸？

其實早在1月初，違規(guī)交易已在法興初現(xiàn)端倪，銀行董事會面對數(shù)額巨大的交易頭寸，首先考慮的是如何既保住銀行的信譽(yù)，又將損失降到最低。

1月9日，銀行監(jiān)事會成員羅伯特·戴伊拋售了市值約8570萬歐元的法興銀行股票。1月10日，與戴伊有關(guān)聯(lián)的兩家基金拋售了市值約960萬歐元的法興銀行股票。當(dāng)時該股價格約為95歐元。

1月19日，當(dāng)凱維埃爾終于承認(rèn)其越權(quán)行為后，法興銀行緊急成立了獨立調(diào)查小組。1月20日星期日，查明該項欺詐交易的賬面金額高達(dá)500億歐元，董事會主席丹尼爾·波頓立即報告了中央銀行和法國金融管理局秘書長，隨后于當(dāng)晚6時30分召開董事會決定：對外公布推遲至完成全部平倉操作之后。

1月23日，星期三，傍晚，全部違規(guī)頭寸500億歐元在其掛牌的東京、紐約和巴黎三地通過取消或?qū)_完成平倉，包括在Eurostoxx、DAX、FTSE指數(shù)期貨的交易頭寸，其占市場交易總規(guī)模的8％左右。

直到1月24日，欺詐行為已在股市中傳播，法興銀行在正常經(jīng)營面臨挑戰(zhàn)時，才不得不向公眾披露震驚全球的丑聞部分細(xì)節(jié)并請求停牌。當(dāng)天法興股價大幅下挫，收報71.05歐元的三年多來最低點。接著花旗銀行將法興股價預(yù)期從之前的130美元降至65美元，并由“買入”降為“賣出”級，拖累法國股市連續(xù)兩天大跌。上述三指數(shù)均出現(xiàn)2001年以來最大跌幅。全球股市均未能幸免。

按業(yè)內(nèi)人士的觀點，董事會主席丹尼爾·波頓臨危不亂、果斷從容的應(yīng)急舉措堪稱典范。對比巴林銀行，正由于風(fēng)險發(fā)生后沒有采取應(yīng)急措施，才招致滅頂之災(zāi)。而法興銀行董事會在事件發(fā)生后冷靜處置及時斬倉，把損失降到最低，保證了公司不致破產(chǎn)。但130位小股東及幾家公司客戶卻聯(lián)名對法興封鎖消息、剝奪公眾知情權(quán)和董事內(nèi)幕交易拋售股票等行為提出控訴，法國總統(tǒng)薩科齊也暗示法興集團(tuán)的最高管理者應(yīng)該引咎辭職。不過銀行發(fā)言人卻辯稱，該董事拋售股票是在該行知悉丑聞的“很久之前”。

此外，值得追問的是，1月20日知情的央行和法國金融管理局等監(jiān)管機(jī)構(gòu)，對于延遲披露是否應(yīng)當(dāng)負(fù)責(zé)？

在這里，面對同樣的法律法規(guī)，投資銀行、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和深受其害的廣大投資者，其價值觀已形成嚴(yán)重對立。法規(guī)制度曾經(jīng)是滴水不漏，而現(xiàn)在人為的越軌證明它們形同虛設(shè)。

此外，如果銀行等金融機(jī)構(gòu)由于貨幣貶值、通貨膨脹、利率下降，或者監(jiān)控失效而將資金大量投入金融衍生產(chǎn)品的投機(jī)性炒作，是否意味著金融系統(tǒng)為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)的功能嚴(yán)重退化？意味著銀行資金不再擁有安全邊界？

利益驅(qū)動扭曲市場監(jiān)管格局

如果說機(jī)構(gòu)和個人要靠追逐利潤來生存，則安全邊界最終需要政府來守衛(wèi)。包括法國在內(nèi)的歐洲金融市場無論內(nèi)部風(fēng)險管理還是市場監(jiān)管方面，都已經(jīng)相當(dāng)嚴(yán)密和健全，但其為何仍會像薄紙一張，被中級交易員凱維埃爾等輕而易舉擊破呢？我們不妨審視當(dāng)下的市場監(jiān)管格局。

在歐美和亞洲成熟的金融市場，大多由政府部門的國家宏觀監(jiān)管、行業(yè)協(xié)會的自律監(jiān)管和交易所的一線監(jiān)管，共同構(gòu)成市場三級監(jiān)管體系。

政府監(jiān)管部門無疑是三級監(jiān)管體系的龍頭和核心，而實際卻屢屢在危機(jī)的形成階段不見身影，只會出現(xiàn)在危機(jī)爆發(fā)之后。

以量子基金發(fā)動金融風(fēng)暴橫掃亞洲的索羅斯最近提出一種解釋：當(dāng)新的金融衍生產(chǎn)品的復(fù)雜程度到了監(jiān)管當(dāng)局無法計算風(fēng)險，并開始依賴銀行自身的風(fēng)險管理手段時，目前這輪超級繁榮周期就失去了控制。同樣，評級機(jī)構(gòu)也依賴合成產(chǎn)品發(fā)明者提供的信息。這是一種令人震驚的不負(fù)責(zé)任。

金融創(chuàng)新及其衍生工具日益復(fù)雜化，是近20年來世界金融領(lǐng)域一個全新的現(xiàn)象。金融創(chuàng)新引發(fā)金融體系、金融業(yè)務(wù)及貨幣政策等方面的系列問題，使金融監(jiān)管當(dāng)局實施有效監(jiān)管不斷遇到新的困難。金融風(fēng)險與現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)社會的關(guān)聯(lián)度日益增強(qiáng)，所要求的綜合監(jiān)管協(xié)調(diào)能力越來越高，國際金融監(jiān)管合作壓力也不斷增大。

長期在期貨領(lǐng)域工作的芝加哥律師Gary M.Sinclari從另一角度對此加以分析：“政府并沒有準(zhǔn)備好足夠的人員編制來開展這類必要的監(jiān)管，因為監(jiān)管將產(chǎn)生大量的費(fèi)用，這樣做太困難了?！?/p>

那么，行業(yè)協(xié)會的自律監(jiān)管和交易所的一線監(jiān)管又能否共同履行好監(jiān)控風(fēng)險的職責(zé)呢？他們了解金融衍生產(chǎn)品的復(fù)雜程度且不存在政府開支和人員編制問題。

在美國，商品期貨交易委員會（CFTC）是國家金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)之一，于1974年由美國國會建立，負(fù)責(zé)監(jiān)管商品期貨、期權(quán)和金融期貨、期權(quán)市場，以保護(hù)市場參與者和公眾不受與商品和金融期貨、期權(quán)有關(guān)的詐騙、市場操縱和不正當(dāng)經(jīng)營等活動的侵害，保障期貨和期權(quán)市場的開放性、競爭性和財務(wù)方面的可靠性。

然而在CFTC內(nèi)部，例如其下屬的全球市場咨詢委員會，其主要成員包括市場中Citadel對沖基金、JP摩根、花旗和巴克萊、高盛和瑞銀等金融巨頭的代表。盡管這個委員會并沒有直接起草政策，但顯然對于CFTC的監(jiān)管方向起著不可忽視的影響。作為從投資銀行走出來的第三方委員會，他們的聲音比其他任何一家都要大。

大型的金融機(jī)構(gòu)也與行業(yè)自律組織有著直接的聯(lián)系。如美國國家期貨業(yè)協(xié)會（FIA），其主席來自花旗環(huán)球市場，副主席則來自JP摩根期貨。作為自律監(jiān)管者，國會制定法律時當(dāng)然會考慮國家期貨協(xié)會的意見。在次級債危機(jī)中，F(xiàn)IA被指控為整個行業(yè)游說辯護(hù)。FIA理事會29個職位中有11個，即接近38％的比例由投資銀行掌握，其中6個是交易所聯(lián)盟的擁有者。FIA還經(jīng)常向國會指證監(jiān)管問題，對政策變更提供建議。

至于公司制的期貨交易所，其性質(zhì)本身就是股東利益的載體。眾所周知，如果交易所股東中包括市場交易的參與者，則顯而易見，他們與其他投資者不會公平地處在同一起跑線上。

就在次級債和“法興事件”被集中調(diào)查的過程中，12家領(lǐng)先的、在危機(jī)中充當(dāng)了重要角色的國際金融機(jī)構(gòu)——美國銀行、巴克萊資本、花旗銀行、瑞士信貸、德意志銀行證券、蘇格蘭皇家銀行、JP摩根、美林、易速電子商務(wù)和億萬富翁肯·格里芬運(yùn)作的大型對沖基金Citadel、GETCO LLC、PEAK6等，宣布將合作成立一家全電子化的期貨交易所，來對抗CME集團(tuán)對期貨及期權(quán)交易的壟斷局面。他們中間既有財團(tuán)、投行，也有經(jīng)紀(jì)商和清算服務(wù)機(jī)構(gòu)。該交易所（籌）已經(jīng)宣布，將在本年度某個時候首先推出美國國庫券和歐元期貨交易。

沖破壟斷無可非議， 但如CME董事會前任主席Patrick Arbor所言：“這些擁有新交易所的公司可能會有了解內(nèi)幕消息的渠道，比如開放利息頭寸之類的數(shù)據(jù)，他們有大量的自營交易終端?！?/p>

當(dāng)審視投資銀行直接交易期貨產(chǎn)品、投資機(jī)構(gòu)擁有期貨交易所股份、金融財團(tuán)與監(jiān)管者關(guān)系密切等種種利益交叉滲透現(xiàn)象時，不難發(fā)現(xiàn)：貌似公平公正的市場監(jiān)管機(jī)制背后，潛在著非常嚴(yán)重的利益沖突。這是一種潛在危險。危險也可能不會發(fā)生，但是當(dāng)潛在因素存在而監(jiān)管不能隨時到位時，就很難令人放心。

而在另一層面上，作為維持金融市場正常運(yùn)行整合機(jī)制的信用體系也是危機(jī)重重。歐洲一些交易所基于其傳統(tǒng)價值觀和競爭需要，將信用制度過度用于高杠桿效應(yīng)的金融衍生品市場，如允許客戶透支交易，先下單再補(bǔ)足保證金等。然而事實證明在瞬息萬變的金融市場，這種信用體系幾乎每天都遭遇著撕咬和蠶食。巨額的資金、巨量的博弈每天都派生著巨大的誘惑和沖動，天堂與地獄間高速切換常令人身不由己，難以單純靠法規(guī)和制度來掌控。

這一切意味著過去10年建立的金融資本主義標(biāo)準(zhǔn)模式步入終結(jié)。這種模式中，金融穩(wěn)定主要基于金融行業(yè)的自我管理。如果無法對金融行業(yè)的自律進(jìn)行有效監(jiān)控，則市場只能依賴更加嚴(yán)厲的法律和規(guī)章——提高準(zhǔn)入門欄、降低杠桿比率、限制漲跌幅度、強(qiáng)化持倉報告、加大懲治力度等等。這就是“法興事件”留給我們的歷史責(zé)任?！?/p>

作者為長城偉業(yè)期貨公司綜合部總監(jiān)