雷曼破產(chǎn)了，但它的清償和出讓還遠(yuǎn)未結(jié)束。

秋冬對于大多數(shù)人來說都是收獲和分享收獲的季節(jié)，但對于雷曼兄弟控股公司（Lehman BrothersHoldings Inc.，以下簡稱為雷曼）來說這個秋冬是它經(jīng)歷過最寒冷，也是最后一個秋冬。9月雷曼遭遇了破產(chǎn)，而后是一系列接連不斷地清償、轉(zhuǎn)讓，雷曼的各個部門不斷地被曾經(jīng)的競爭對手或伙伴納入囊中，剩余的分支部門也在積極的處理中。

10月10日，雷曼進(jìn)行了違約拍賣，對以雷曼債權(quán)作為參照物的信用違約掉期（Credit DefaultSwaps，以下簡稱為CDS）的復(fù)原率作出最后的裁決。10月22日，雷曼的CDS將作出最后結(jié)算。與此同時，雷曼宣布將于今年年底前完成對雷曼剩余資產(chǎn)的處理。這一系列的動作對雷曼來說或許是可悲的，因?yàn)槊魈斓摹按禾臁笔袌錾蠈⒉辉儆欣茁?，但對于整個金融市場來說，這兩宗大規(guī)模的資產(chǎn)處理或許會帶來新的力量。

秋——賣退賠季

美國行業(yè)清算機(jī)構(gòu)存管信托及結(jié)算公司（TheDepository Trust Clearing Corp.，以下簡稱為DTCC）在10月21日表示，他們?nèi)栽诘却茁麮DS結(jié)算的最后結(jié)果。而關(guān)于這些衍生合約的支付必須在當(dāng)天業(yè)務(wù)結(jié)束之前完成。經(jīng)過結(jié)算，約為4000億美元的雷曼CDS最終的結(jié)算總額僅為52億美元。

代表互換交易賣方的國際掉期衍生品協(xié)會（The International Swaps and Derivatives Association，以下簡稱為ISDA）于10月21日下午六點(diǎn)前發(fā)布了雷曼計算成功的聲明。ISDA的首席執(zhí)行官羅伯特·佩克（Robert Pickel）表示：“今天的結(jié)算明顯地證明了有關(guān)信用違約互換的行業(yè)機(jī)制是健全的。”

CDS是一種簡單的信用衍生產(chǎn)品，基本的CDS合同與保險相似，它允許一方在一定期限內(nèi)向另一方購買預(yù)防企業(yè)違約風(fēng)險的保護(hù)，購買信用違約保險的一方為買方，承擔(dān)風(fēng)險的一方為賣方，雙方約定在金融資產(chǎn)沒有出現(xiàn)違約的情況下，買方定期向賣方支付費(fèi)用。一旦違約發(fā)生，賣方需按票面價值以現(xiàn)金的方式補(bǔ)償買家的資產(chǎn)損失。

雷曼是CDS市場的主要參與者，所有與雷曼作為交易對手的交易被全部停止，對于這種交易對手違約將交由破產(chǎn)法庭解決。目前有超過350家銀行、避險基金和保險公司擁有雷曼通過CDS擔(dān)保的債券。由于雷曼的破產(chǎn)，這些機(jī)構(gòu)需支付大約60億至80億美元的償付金額。由于經(jīng)過10月10日雷曼CDS的清算拍賣后其票面價值僅剩8.6%，因此，業(yè)內(nèi)一度流傳一些銀行及其他互換賣家不愿支付高達(dá)91%的損失補(bǔ)償費(fèi)用的恐慌。同時，很多投資人擔(dān)心無法兌換到與自己當(dāng)初投入相符的現(xiàn)金。還有人擔(dān)心那些放棄此次兌換的投資人或者機(jī)構(gòu)可能被卷入下一場銀行或基金的破產(chǎn)危機(jī)中去。

這種多米諾式的效應(yīng)最先起源于美國房市，最終導(dǎo)致了全球的信用危機(jī)。9月中旬，雷曼申請破產(chǎn)保護(hù)導(dǎo)致全球利率受挫，貸款緊縮，同時導(dǎo)致了很多與雷曼有業(yè)務(wù)往來的公司陷入困境甚至倒閉。破產(chǎn)甚至觸及到50萬億美元的CDS市場，一些CDS的賣方急于尋找通過出售這些CDS來減少自己的損失。而這些CDS交易的最后結(jié)算或終止導(dǎo)致了銀行業(yè)內(nèi)的信用危機(jī)，銀行間相互貸款遇到阻礙，倫敦銀行同業(yè)拆借率（LIBOR）不斷攀升。在雷曼的CDS結(jié)算報告發(fā)布之后，主要的美國股指更是出現(xiàn)暫時的下跌。

一時間金融市場似乎再起波瀾，但也有專家對此提出積極的見解，認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)在出售CDS的時候都會提供相應(yīng)的抵押品，這些抵押品的價值會不斷地進(jìn)行調(diào)整，由于損失不斷地在流轉(zhuǎn)，雷曼破產(chǎn)所造成的賠付損失也已經(jīng)被計算在其中。同時雷曼債券的價格在過去的一個月內(nèi)下跌了90%之多，雷曼CDS的賣家應(yīng)該已經(jīng)對未來的清算做好了準(zhǔn)備，他們的額外虧損不會太大，因此不會對市場造成大規(guī)模的影響。

DTCC也表示，2008年10月的實(shí)際換手率僅為60億美元，與此同時，CDS市場中的參與機(jī)構(gòu)如對沖基金、經(jīng)紀(jì)商等通常都會進(jìn)行買賣合約的反向操作，因此買賣沖抵之后的損失是有限的。

作為雷曼CDS的買家，會因此次結(jié)算獲得數(shù)十億美元的套現(xiàn)，這是CDS 市場中出現(xiàn)的最大的償付事件，一系列的金融交易將有可能為信貸市場的恢復(fù)提供重要的支持。同時，由于雷曼CDS的結(jié)算，很多銀行及其他互換賣家需籌集大量現(xiàn)金以應(yīng)對因雷曼破產(chǎn)而需支付的巨額賠付，市場上美元需求的增加導(dǎo)致了美元匯率上漲。阿瓦隆投資公司（Avalon Partners）的首席市場經(jīng)濟(jì)學(xué)家皮特·卡迪洛（Peter Cardillo）認(rèn)為，此次雷曼信用違約互換的結(jié)算為市場重新注入了一份信心。

冬——轉(zhuǎn)讓出售季

除了C D S的結(jié)算，雷曼剩余資產(chǎn)的清理也在如火如荼的進(jìn)行中，9月29日，雷曼與貝恩資本、海曼傅萊曼達(dá)成協(xié)議，后兩者將以21.5億美元的價格收購雷曼旗下包括Neuberger Berman在內(nèi)的大多數(shù)投資管理業(yè)務(wù)。一個月前，華爾街分析師對雷曼旗下的投資管理業(yè)務(wù)的估值約為70億美元，而此次收購價格要比原先的預(yù)估低很多。這次交易貝恩資本和海曼傅萊曼不會通過借款來完成，而是完全以換股的方式進(jìn)行。新公司將更名為NeubergerInvestment Management，截止至8月底該公司管理的資產(chǎn)規(guī)模將超過2300億美元，雷曼投資管理業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人喬治·沃克（George Walker）將負(fù)責(zé)新公司的運(yùn)作，而新公司的大部分股權(quán)仍保留在雷曼員工的手中。

10月底又有相關(guān)人士透露，高盛集團(tuán)、科勒資本（C o l l e r C a p i t a l）和列克星敦投資公司（Lexington Partners）計劃收購雷曼在歐美私募股權(quán)基金中的投資。

有人透露雷曼正在試圖出售其大約150億美元在房地產(chǎn)、商業(yè)銀行、夾層基金和風(fēng)險投資基金方面的股份。風(fēng)險投資的部分預(yù)期將在今年11月份出售，而房地產(chǎn)和商業(yè)銀行等其他業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)讓將在今年年底完成。目前已有數(shù)十位買家表示出收購的興趣。

雷曼在10月2日的一份聲明中指出，“這些基金的投資團(tuán)隊都對雷曼的資產(chǎn)表示出濃厚的興趣。我們會為這些業(yè)務(wù)找到最佳的戰(zhàn)略選擇，與以往相同，我們會將投資人的利益擺在首位。”

此次雷曼計劃要處理的基金股份，是9月29日雷曼同意將其大多數(shù)投資管理業(yè)務(wù)出售給私募股權(quán)公司貝恩資本和海曼傅萊曼之后的剩余資產(chǎn)。參與過之前資產(chǎn)競購的全球第二大私募股權(quán)公司凱雷集團(tuán)或許會再次參與12月雷曼的競購。

雷曼私有股權(quán)資產(chǎn)包括位于紐約的對沖基金公司D. E. Shaw Co.、位于英國切斯特菲爾德和美國密蘇里的醫(yī)院用織物供應(yīng)商和芝加哥的自行車零件商SRAM Corp.的股份。

雷曼的收購部門雷曼兄弟商業(yè)銀行部（Lehman Brothers Merchant Banking）目前在一支24億美元的全球基金和一支12億美元的歐洲基金中均有投資，這兩支基金中五分之一的資本已經(jīng)用于投資，雷曼在這兩支基金中均占有20%的股份。而雷曼的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)已將其價值14億美元的二期基金全部投資，并完成了33億美元第三期基金的募集。這兩支基金的投資對象是獨(dú)立的房地產(chǎn)夾層基金。

在此次雷曼處理的基金中除了雷曼以外，還涉及其他的機(jī)構(gòu)投資人，未來這些基金將如何進(jìn)行管理成為此次出售中較為復(fù)雜的問題。根據(jù)與此次交易相關(guān)的人員透露，雷曼負(fù)責(zé)這些基金的管理團(tuán)隊正在考慮，從同樣管理這些基金的其他基金管理公司手中購買一些普通合伙人權(quán)益。不過這些競價者們也有可能從其他管理公司中收購股份。

當(dāng)9月15日美國第四大投行雷曼遞交美國歷史上最大的破產(chǎn)申請時，一場信心危機(jī)便在華爾街的公司中蔓延開，從今年年初開始，94%的公司市值都在縮水。

科勒資本的合伙人弗蘭克·摩根（F r a n kMorgan）表示，就像投資人以較低的價格從其他私募股權(quán)基金處購買股份那樣，此次出售或許會引起新一輪次級銷售（secondary sales）的高潮。去年，有12億至15億美元的股份進(jìn)行過次級交易，由于在次貸危機(jī)中受到損失的銀行試圖增加現(xiàn)金同時減少對難以估值財產(chǎn)的持有，這一數(shù)據(jù)在未來一年中將會翻一番。

去年位于倫敦的一家投資公司向并購基金和風(fēng)險投資基金共投資了48億美元，用于進(jìn)行次級銷售項(xiàng)目的購買；位于紐約的列克星敦管理102億美元的次級私有股權(quán)基金；高盛于去年募集了30億美元的基金針對次級銷售購買。

由于越來越多的銀行希望從私募股權(quán)基金中退出，日益增長的不良資產(chǎn)總額將會加速他們資產(chǎn)的貶值。舊金山一家次級轉(zhuǎn)讓中介Probitas Partners的合伙人克雷格·瑪摩爾（Craig Marmer）表示：“與去年相比，基金的價值已經(jīng)降低了25%，這對于建立次級基金來說是一個絕妙的機(jī)會?！?/p>