2008年注定是不平凡的一年，對于全球金融市場來說也是多事之秋?！?·11”事件七周年后的這一周，成為了華爾街歷史上最驚心動魄的一周。9月15日，美國第四大投資銀行——雷曼兄弟根據(jù)破產(chǎn)法第11款條例進(jìn)入破產(chǎn)保護(hù)程序，意味著這家具有158年歷史的投資銀行走進(jìn)了歷史。雷曼兄弟成長史是美國近代金融史的一部縮影，其破產(chǎn)是世界金融史上一個極具指導(dǎo)意義的事件。

雷曼兄弟興衰史

成立于1850年的雷曼兄弟公司是一家國際性的投資銀行，總部設(shè)在紐約。雷曼兄弟公司成立迄今，歷經(jīng)了美國內(nèi)戰(zhàn)、兩次世界大戰(zhàn)、經(jīng)濟(jì)大蕭條、“9·11”襲擊和一次收購，一直屹立不倒，曾被紐約大學(xué)金融教授羅伊·史密斯形容為“有19條命的貓”。

1994年，雷曼兄弟通過IPO在紐約交易所掛牌，正式成為一家公眾公司。2000年正值雷曼兄弟成立150周年之際，其股價首次突破100美元，并進(jìn)入標(biāo)普100指數(shù)成份股。2005年，雷曼兄弟管理的資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到1750億美元，標(biāo)準(zhǔn)普爾將其債權(quán)評級由A提升為A+；同年，雷曼兄弟被Euromoney評為年度的最佳投資銀行。

雷曼公司曾在住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)上獨占鰲頭，但最后也恰恰敗在了這個業(yè)務(wù)引發(fā)的次貸危機(jī)上。2008年9月9日，雷曼公司股票開始狂跌不止，一周內(nèi)股價暴跌77％，公司市值從112億美元大幅縮水至25億美元；直至最后倒閉破產(chǎn)。雷曼的破產(chǎn)，使美林老總也嚇破了膽，趕緊以440億美元的價格將美林賣給了美國銀行。

出事的為什么總是投資銀行?

在美國的五大投資銀行中，雷曼倒閉，美林被收購，再加上年初被摩根收購的貝爾斯登，在半年時間內(nèi)華爾街五大投資銀行就只剩下摩根士丹利和高盛兩家了。

投資銀行，也就是券商，一度非常神氣，大有主宰金融界的勢頭，投行人的收入也是金融界中最高的，是很多人向往的地方。傳統(tǒng)意義上的投行是主要從事證券發(fā)行、交易、企業(yè)重組、兼并與收購、投資分析、風(fēng)險投資、項目融資等業(yè)務(wù)，是資本市場上的主要金融中介。近年來，投行成為了金融創(chuàng)新的一個重要發(fā)源地。從最初兩個世紀(jì)前的為貿(mào)易融資、為基礎(chǔ)設(shè)施融資，到后來強(qiáng)力介入企業(yè)重組、證券期貨市場等。

實際上，當(dāng)金融創(chuàng)新愈演愈烈后，投行的性質(zhì)就開始越來越像一個高級賭場了。投行們設(shè)計出了一個個美妙的金融奇思并將其實施，催生出一個個市場奇跡。也許正因如此，投行是一個“一本萬利”的行業(yè)，促成一個10億元的兼并，估計它得拿走1個億，但它付出的就是幾個所謂高智力的策劃和評估，最多拿點錢買點股份撬動撬動。在創(chuàng)新的招牌下，在巨額高利的引誘下，投行當(dāng)然滿懷激情，不遺余力，甚至鋌而走險。

次貸危機(jī)爆發(fā)前，國際金融機(jī)構(gòu)大肆盲目利用“證券化”、“衍生工具”等高杠桿率結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品追求投行式收益，整個金融業(yè)都沉浸在高杠桿率帶來的財富盛宴的歡欣之中，而忘卻了金融創(chuàng)新其實是一把“雙刃劍”，市場泡沫終會破滅。次貸危機(jī)實際上就是過度擴(kuò)張信用的產(chǎn)物。各種信貸大肆擴(kuò)張，置實際承受能力于不顧。它在營造出一種虛幻的美妙前景的同時，也在刺激著貪婪與投機(jī)的欲望。

經(jīng)濟(jì)金融的產(chǎn)生本是為了給人們提供生活的需要和方便。然而，在無休止的利益、消費追逐中，人們忘記了生產(chǎn)的目的，迷失了生活的方向，唯一的目標(biāo)就是更多、更好、更強(qiáng)，至于有沒有如此的必要，則沒有人去認(rèn)真的思考了。一個三口、四口之家，住在1000尺的房子里已經(jīng)很好了，為什么一定要追逐2000尺?大家都迷失了方向和目的，只顧追求最大的利益，而喪失了價值評判的標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)一切的一切都以利益、享樂為標(biāo)準(zhǔn)的時候，滅亡和災(zāi)難就很難完全避免了。

虛擬金融和現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)生活的嚴(yán)重脫節(jié)

金融創(chuàng)新出現(xiàn)后，金融投資開始過度依賴數(shù)量化模型，理論假設(shè)與市場現(xiàn)實嚴(yán)重脫節(jié)，對未來的資本收益變化的預(yù)測也嚴(yán)重失真。雷曼過多的涉足復(fù)雜的衍生工具市場，問題出現(xiàn)后有一個傳導(dǎo)過程，很難馬上浮現(xiàn)出來，所以仍然沉醉于昔日輝煌，錯失多次救亡機(jī)會，最終因為美國政府拒絕包底而崩盤。

近年來，有著嚴(yán)格假設(shè)條件和繁雜理論結(jié)構(gòu)的數(shù)理模型深受全球投資銀行、對沖基金、評級機(jī)構(gòu)的追捧，成為度量金融風(fēng)險的主要工具。這也就是為什么很多數(shù)學(xué)博士和計算機(jī)博士進(jìn)入投行工作的原因。

然而，在這次次貸危機(jī)中，盡管金融機(jī)構(gòu)對次貸衍生產(chǎn)品建立了精巧繁雜的定價和評級模型，但面對美國房地產(chǎn)市場價格突然逆轉(zhuǎn)的實際情況，模型的前提假設(shè)和市場現(xiàn)實風(fēng)險嚴(yán)重偏離，導(dǎo)致風(fēng)險定價功能失效，引發(fā)投資者的恐慌，并通過“羊群效應(yīng)”傳導(dǎo)放大風(fēng)險，最后釀成全面性的金融危機(jī)。

現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)生活是千變?nèi)f化的，數(shù)理模型不論多么精巧或龐大，也難以涵蓋所有的情況和風(fēng)險特征，如果過度崇拜數(shù)理模型，以若干參數(shù)來完全描述市場風(fēng)險的變化，替代理性的市場投資決策，必將導(dǎo)致危機(jī)的發(fā)生。

近30年來，金融創(chuàng)新的結(jié)果使買賣的鏈條越拉越長，分散的范圍越來越廣，交易完成后，最終的投資者和最初的借款人之間已經(jīng)相隔萬水千山，彼此毫不了解。例如，引發(fā)本輪危機(jī)的房屋次貸產(chǎn)品，從最初的房屋抵押貸款到最后的CDO等衍生產(chǎn)品，中間經(jīng)過借貸、打包、信用增持、評級、銷售等繁雜階段，整個過程設(shè)計有數(shù)十個不同機(jī)構(gòu)參與，信息不對稱的問題非常突出。投行的獎金激勵方式也極大地助長了高管層的道德風(fēng)險——為追求高額獎金和紅利，無視審慎性要求，盲目創(chuàng)新業(yè)務(wù)。

其實現(xiàn)在的次貸危機(jī)仍未度過危險期，更沒有到頭，次級貸款的期限大多為30年，而現(xiàn)在距離次級債的發(fā)放才剛剛過去5年。美國整個次級債及衍生產(chǎn)品的規(guī)模在12萬億美元，現(xiàn)在僅僅沖銷了5000億美元，還不到1／20。不管是次級債規(guī)模還是時間跨度上來說，都有可能出現(xiàn)危機(jī)的進(jìn)一步延續(xù)。

雷曼栽到了自己的豪賭上

雷曼兄弟破產(chǎn)的直接原因是次貸危機(jī)導(dǎo)致其所持有的金融產(chǎn)品成為壞賬，是因為它在次貸產(chǎn)品上賭得太多了。除了賭次貸產(chǎn)品，雷曼還賭信貸違約掉期。“信貸違約掉期”的英文是credit de-fault swap，簡稱“CDS”，是一種轉(zhuǎn)移定息產(chǎn)品信貸風(fēng)險的掉期安排，雷曼在CDS上涉及的金額高達(dá)8000億美元。

資本市場本就是豪賭，雷曼更是豪賭。資本市場是所謂杠桿融資，也就是有少量自有資金然后成倍借錢。華爾街的平均“杠桿”比例是14.5倍。

瑞士信貸結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品交易部主任JayGuo表示，“美林銀行及雷曼兄弟等大型投資銀行之所以紛紛在瞬間倒下，本質(zhì)上是因為他們投資了大量的與次級債有關(guān)的證券產(chǎn)品，而且這些產(chǎn)品的投資原則一般都有大比例的投資杠桿，即這些產(chǎn)品的投資收益與虧損都是被大比例放大的——賺就會賺得更大，虧也會虧得更多。這個時候已沒有什么大銀行與小銀行的實力區(qū)別?，F(xiàn)在哪家銀行能在這場金融危機(jī)中生存下來，取決于他們與次級債有關(guān)的金融產(chǎn)品的距離?！?/p>

雷曼兄弟在次貸危機(jī)爆發(fā)前，持有大量的次級債金融產(chǎn)品(包括MBS和CDO)，以及其他較低等級的住房抵押貸款金融產(chǎn)品。次貸危機(jī)爆發(fā)后，由于次級抵押貸款違約率上升，造成次級債金融產(chǎn)品的信用評級和市場價值直線下降。隨著信用風(fēng)險從次級抵押貸款繼續(xù)向外擴(kuò)展，則較低等級的住房抵押貸款金融產(chǎn)品的信用評級和市場價值也開始大幅下滑。持有的產(chǎn)品都出現(xiàn)了問題，到了病入膏肓的時候，政府想救也難了。

美國政府為什么不救援雷曼兄弟?

雷曼兄弟的規(guī)模比貝爾斯登更大，為什么美國政府在先后救援了貝爾斯登以及兩房之后，卻拒絕為擬收購雷曼兄弟的美洲銀行以及巴克萊提供信貸支持，從而導(dǎo)致雷曼兄弟申請破產(chǎn)呢?美國政府的這種做法是否有厚此薄彼之嫌?

其實，美國政府在救援了貝爾斯登之后，美聯(lián)儲受到了大量的批評。最具有代表性的意見是，為什么政府要用納稅人的錢去為私人金融機(jī)構(gòu)的投資決策失誤買單?政府救援私人金融機(jī)構(gòu)會不會滋生新的道德風(fēng)險，即鼓勵金融機(jī)構(gòu)去承擔(dān)更大的風(fēng)險，反正最后有政府兜底?因此，當(dāng)雷曼兄弟出事之后，美國政府就不得不更加慎重了。

一方面，次貸危機(jī)已經(jīng)爆發(fā)一年有余，市場投資者對于次貸危機(jī)爆發(fā)的原因和可能出現(xiàn)的虧損都有了比較清楚的認(rèn)識，美國政府采取的一系列救市措施也開始發(fā)揮作用，在這一前提下，一家投資銀行的倒閉不會引發(fā)金融市場上更大的恐慌；另一方面，在對政府救市的如潮批評下，美國政府也需要來澄清自己的立場，即除非引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險，美國政府不會輕易利用納稅人的錢去救援私人機(jī)構(gòu)。私人機(jī)構(gòu)應(yīng)該為自己的決策承擔(dān)責(zé)任，這不僅包括管理層，也包括股東。這也是為什么美國政府在接管兩房時表示只保護(hù)債權(quán)人利益，而撤換了管理層以及嚴(yán)重稀釋了兩房股東的股權(quán)價值。投資失敗就得承擔(dān)責(zé)任，這是自由市場的核心原則之一。

至少有7家中國金融機(jī)構(gòu)是雷曼的債權(quán)人

雷曼破產(chǎn)后，9月17日，招商銀行率先發(fā)布公告稱，公司持有美國雷曼兄弟公司發(fā)行的債券敞口共計7000萬美元；其中高級債券6000萬美元，次級債券1000萬美元。9月18日，中行公告稱，中國銀行集團(tuán)共持有雷曼兄弟控股及其子公司發(fā)行的債券7562萬美元。同日，興業(yè)銀行公告稱，截至本公告日，與美國雷曼兄弟公司相關(guān)的投資與交易產(chǎn)生的風(fēng)險敞口總計折合約3360萬美元。

工商銀行透露，目前該行(包括境外機(jī)構(gòu))持有雷曼公司債券及與雷曼信用相掛鉤債券的余額總計為1.518億美元。中信銀行和建設(shè)銀行也承認(rèn)持有雷曼的債券，但額度到底有多大，目前正在核對中。有關(guān)人士透露，兩家銀行持有的雷曼債券都超過招行的總金額。交行相關(guān)人士則表示，和雷曼公司有業(yè)務(wù)往來，但影響有限，風(fēng)險可控。

但現(xiàn)有的統(tǒng)計只是對已經(jīng)明確的交易統(tǒng)計，還有很多主要的交易因為涉及法律上的認(rèn)定，這部份損失還沒有明確。而且與雷曼發(fā)生業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)，交割失敗也會給銀行帶來資金量的問題，尤其是背對背的交割(先買后賣，但現(xiàn)在無法購買)?，F(xiàn)在這類產(chǎn)品已經(jīng)出現(xiàn)了賬戶透支的問題，如果繼續(xù)發(fā)展下去，危機(jī)恐怕就不止一點點了。

另外，由于雷曼公司擁有大量的房貸、商業(yè)地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)以及次貸和CDO風(fēng)險敞口，這些資產(chǎn)在清算狀態(tài)下出售可能會拉低市場對于類似資產(chǎn)的估值，從而給其他機(jī)構(gòu)帶來更多的額外減計損失。這場金融風(fēng)暴中，中國的外匯儲備損失了多少?

中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)研究所9月21日公布的2008年第三季度宏觀經(jīng)濟(jì)分析與預(yù)測報告指出，“受美元貶值的匯率、投資收益等因素的影響，中國外匯儲備資產(chǎn)價格明顯縮水，凈虧損已達(dá)360億美元?！?/p>

報告指出，受次貸危機(jī)影響，金融市場投機(jī)行為導(dǎo)致大宗產(chǎn)品價格急劇上漲，并通過價格損耗渠道大幅度降低了中國外匯儲備實際購買力的價值。并且，受美元貶值的匯率、投資收益等因素的影響，人民幣兌美元升值通過資產(chǎn)的估值效應(yīng)使得計價的外匯儲備資產(chǎn)價格明顯縮水。

中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院院長助理王晉斌指出，由于中國國際資產(chǎn)管理水平和人民幣在國際支付體系中的弱勢地位，在未來一段時間內(nèi)，中國外匯儲備資產(chǎn)價格仍然會縮水，中國還要遭受更大損失。