[摘 要] 風(fēng)險客觀存在于企業(yè)經(jīng)營活動中，特別是在企業(yè)的財務(wù)活動中。企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的大小與財務(wù)杠桿密切相關(guān)，為加強(qiáng)對企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的防范和控制，企業(yè)管理者應(yīng)深入了解并把握好影響財務(wù)杠桿的相關(guān)因素。

[關(guān)鍵詞] 財務(wù)風(fēng)險 財務(wù)杠桿 負(fù)債的利息率 息稅前利潤率 資本結(jié)構(gòu)

一、引言

企業(yè)的財務(wù)活動中充滿著風(fēng)險，影響企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的因素主要有資本供求的變化、利率水平的變動、企業(yè)獲利能力的變化、企業(yè)財務(wù)杠桿的利用程度等。其中財務(wù)杠桿對財務(wù)風(fēng)險的影響最大，財務(wù)風(fēng)險隨著財務(wù)杠桿系數(shù)的增大而增大。而財務(wù)杠桿系數(shù)的變化與負(fù)債的利息率、息稅前利潤率和資本結(jié)構(gòu)密切相關(guān)，把握好財務(wù)杠桿系數(shù)的影響因素，對防范企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險有重要意義。

二、財務(wù)杠桿的含義

財務(wù)杠桿又稱融資杠桿，是指企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時對債務(wù)資本的利用程度。在公司債務(wù)資本總額不變的條件下，公司從營業(yè)利潤中支付的債務(wù)成本是固定的，與企業(yè)實現(xiàn)利潤的多少無關(guān)。當(dāng)營業(yè)利潤增加時，每一元營業(yè)利潤所負(fù)擔(dān)的債務(wù)成本就會相應(yīng)地減少，扣除所得稅后，可分配給股東的股利就會增加，給股東帶來額外的收益；反之，當(dāng)營業(yè)利潤減少時，每一元營業(yè)利潤所負(fù)擔(dān)的債務(wù)成本就會相應(yīng)地增加，可分配給股東的股利就會減少，給股東帶來額外的損失。這種由于固定財務(wù)費用的存在，債務(wù)對股東收益的影響，叫財務(wù)杠桿作用。

財務(wù)杠桿是反映負(fù)債籌資對股東收益可變性影響程度的指標(biāo)。所謂的財務(wù)杠桿效益是指企業(yè)利用債務(wù)籌資而給股東獲得超出企業(yè)平均利潤的超額利潤，但與此同時財務(wù)桿杠的利用將產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險，即喪失償債能力的可能性和普通股收益的可變性。負(fù)債籌資產(chǎn)生的效應(yīng)的大小可以通過財務(wù)杠桿系數(shù)來反映，財務(wù)杠桿系數(shù)又稱財務(wù)杠桿程度，是普通股每股稅后利潤變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)，它可以用來估計財務(wù)杠桿利益的大小，評價財務(wù)風(fēng)險的高低，它的計算公式為：DFL=(△EPS/EPS)/(△EBIT/EBIT)。

因為EPS=(EBIT-I)（1-T）/N，△EPS=△EBIT（1-T）/N，△EPS/EPS=△EBIT/(EBIT-I)， 而DFL=(△EPS/EPS)/(△EBIT/EBIT)；所以DFL=[△EBIT/(EBIT-I)]÷[(△EBIT/EBIT)]= EBIT/(EBIT-I)。

式中，DFL為財務(wù)杠桿系數(shù)；EPS為普通股每股利潤；△EPS為普通股每股利潤變動額；EBIT為息稅前利潤；△EBIT為息稅前利潤的變動額；Ｉ為利息；T為所得稅稅率；N為流通在外的普通股股數(shù)。

三、企業(yè)財務(wù)杠桿的利用程度與企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系

財務(wù)杠桿對財務(wù)風(fēng)險的影響最大也是最為綜合，在一定的償債能力情況下，如果企業(yè)對財務(wù)杠桿利用得較多，財務(wù)風(fēng)險較大，享受利息免稅的機(jī)會增加；如果該企業(yè)對財務(wù)杠桿利用得較少，財務(wù)風(fēng)險也較少，而享受利息免稅的機(jī)會減少。當(dāng)企業(yè)息稅前利潤變動時， 每股盈利會以更大的幅度變動，且每股盈利增減的倍數(shù)是財務(wù)杠桿系數(shù)與企業(yè)息稅前利潤減少倍數(shù)的乘積。因此財務(wù)杠桿是一把雙刃劍，它既可以擴(kuò)大投資者的收益，也可以擴(kuò)大投資者的損失。

財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的重要因素，資本結(jié)構(gòu)決策需要在杠桿利益與其相關(guān)的風(fēng)險之間進(jìn)行權(quán)衡。任何只顧獲取財務(wù)杠桿利益，無視財務(wù)風(fēng)險而不恰當(dāng)?shù)厥褂秘攧?wù)杠桿的做法最終將損害投資者的利益。

四、財務(wù)杠桿作用的影響因素

由于財務(wù)風(fēng)險隨著財務(wù)杠桿系數(shù)的增大而增大，財務(wù)杠桿系數(shù)是財務(wù)杠桿作用大小的體現(xiàn)，那么影響財務(wù)杠桿系數(shù)大小的因素，也必然是影響財務(wù)杠桿作用的因素。下面分別討論影響財務(wù)杠桿作用的主要因素：

1.息稅前利潤率

在資本總額和資本結(jié)構(gòu)相同的情況下， 息稅前利潤率的高低影響到財務(wù)杠桿系數(shù)的大小。例如：甲企業(yè)的全部資本為2000萬元，普通股為1000萬股，每股1元，債務(wù)為1000萬元，資本總額和資本結(jié)構(gòu)相同，有六種方案，相關(guān)情況如表1所示：

表1中方案3、4，債務(wù)利率為5%，息稅前利潤率大于負(fù)債利息率，息稅前利潤率越高，息稅前利潤就越大，每股收益也越大，而財務(wù)杠桿系數(shù)越小，財務(wù)風(fēng)險越小。

表1中方案5、6，債務(wù)利率為30%，息稅前利潤率小于負(fù)債利息率，且息稅前利潤EBIT不足以支付負(fù)債利息；同樣得出上述結(jié)論。

表1中方案1、2，債務(wù)利率為22%，息稅前利潤率小于負(fù)債利息率，且息稅前利潤EBIT足以支付負(fù)債利息，同樣得出上述結(jié)論。

因為EPS=(EBIT-I)（1-T）/N，在其他因素不變的情況下，息稅前利潤率高，息稅前利潤EBIT越大，(EBIT-I)（1-T）/N則越大，每股收益越大；反之，每股收益越小；因而息稅前利潤率對主權(quán)資本收益率的影響是呈相同方向變化的。而DFL=EBIT/(EBIT-I)=1/(1-I/EBIT)，在其他因素不變的情況下，息稅前利潤率越高，EBIT越大，I/EBIT越小，(1-I/EBIT) 越大，1/(1-I/ EBIT)將越小，因此財務(wù)杠桿系數(shù)也越??；反之，財務(wù)杠桿系數(shù)越大；因而息稅前利潤率對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響是呈相反方向變化。

2.負(fù)債的利息率

在資本總額、資本結(jié)構(gòu)和息稅前利潤率相同的情況下，負(fù)債利息率高低也影響到財務(wù)杠桿系數(shù)和每股收益。例如：甲企業(yè)的全部資本為2000萬元，負(fù)債比率為50%，息稅前利潤率為10%，普通股為1000萬股，每股1元，有三種方案，當(dāng)負(fù)債的利息率發(fā)生變化時，各方案的每股凈利潤和財務(wù)杠桿系數(shù)如表2所示：

無論息稅前利潤率小于或等于還是大于負(fù)債的利息率，這樣的結(jié)論都存在：在資本總額、資本結(jié)構(gòu)和息稅前利潤率相同的情況下，負(fù)債的利息率越高，支付的利息也就越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，每股收益越小。

因為I增大，EBIT一定，I/ EBIT越大，(1-I/EBIT) 越小，1/(1-I/EBIT)將越大，而DFL=1/(1-I/EBIT)，因此DFL越大；EPS=(EBIT-I)（1-T）/N當(dāng)I增大，(EBIT-I)減小，EPS將減小；反之，負(fù)債的利息率越低，每股收益EPS越大，財務(wù)杠桿系數(shù)DFL越小?？梢娯?fù)債的利息率對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響總是呈相同方向變化的，對主權(quán)資本收益率的影響則是呈相反方向變化。

3.資本結(jié)構(gòu)

企業(yè)的資金可以來源于權(quán)益資金，也可來源于負(fù)債資金，二者組成企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。其中，負(fù)債比率即負(fù)債與總資本的比率也是影響財務(wù)杠桿因素之一。表3所示，甲企業(yè)的全部資本為2000萬元，資本總額一定情況下，負(fù)債比率對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響與負(fù)債利息率對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響的影響相同。即在息稅前利潤率和負(fù)債利息率不變的情況下，負(fù)債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越大；反之，財務(wù)杠桿系數(shù)越小，負(fù)債比率對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響總是呈相同方向變化的。但負(fù)債比率對主權(quán)資金收益率的影響既不同于負(fù)債利息率的影響，也不同于息稅前利潤率的影響，它對主權(quán)資本收益率的影響表現(xiàn)在正、負(fù)兩個方面，如表3中方案1、2、3所示， 息稅前利潤率為20%大于負(fù)債利息率15%，在此情況下，負(fù)債比率越高，每股收益越高，這說明企業(yè)適當(dāng)運(yùn)用財務(wù)杠桿，可以使企業(yè)在不增加權(quán)益資本的情況下，獲得更多利潤，產(chǎn)生正杠桿作用。表3方案4、5，息稅前利潤率為10%小于負(fù)債利息率15%，在此情況下，負(fù)債比率越高，每股收益越低，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，產(chǎn)生負(fù)杠桿作用。因此，當(dāng)企業(yè)息稅前利潤率偏低的情況下，資本結(jié)構(gòu)中應(yīng)盡可能減少負(fù)債比重，避免財務(wù)杠桿負(fù)作用給股東帶來的損失。

五、結(jié)束語

負(fù)債是企業(yè)一項重要的資金來源，幾乎沒有一家企業(yè)是只靠自有資本，而不運(yùn)用負(fù)債就能滿足資金需要的。然而，負(fù)債資金的運(yùn)用也增加了企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，而較大的財務(wù)風(fēng)險可能導(dǎo)致企業(yè)生命的終止。因此，企業(yè)管理者應(yīng)正確了解企業(yè)負(fù)債經(jīng)營過程中，負(fù)債的利息率、息稅前利潤率和資本結(jié)構(gòu)對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響，提高自身抵御風(fēng)險的能力，為企業(yè)創(chuàng)造最大利益，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。

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