談到房產(chǎn)投資， “老代”可算“職業(yè)”，幾年前便辭掉工作，一心撲在房子上，只圖自在。雖然盤(pán)子鋪得不大，只不過(guò)操作著五六套房產(chǎn)而已，出租還是出售，看行情而定。這兩年房?jī)r(jià)的高漲，更讓“老代”賺了不少銀子。不過(guò)，最近“老代”開(kāi)始犯愁了。先是“第二套住房政策”出臺(tái)，斷了老代“按揭買(mǎi)房”的路，好在手中還有幾套存量房；可跟著“從緊的貨幣政策”出臺(tái)，“老代”真得有些慌了，利率不斷上漲，信貸又將跟著緊縮，如果沒(méi)有人來(lái)接盤(pán)，僅靠住房的出租收益怎又抵得上按揭成本呢？

在不斷出臺(tái)的房產(chǎn)政策面前，“老代”感覺(jué)到房產(chǎn)投資難度系數(shù)日益加大，自己雖然“職業(yè)”但還不“專(zhuān)業(yè)”。國(guó)內(nèi)目前發(fā)行的房地產(chǎn)信托計(jì)劃則吸引了“老代”的目光，把錢(qián)交給信托公司投資房產(chǎn)，是不是更可靠呢？那么，帶著我們的投資疑問(wèn)，也為了能夠幫助投資者找到更好的投資路徑，不妨和“老代”一起來(lái)探究答案。

尚待發(fā)展的國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)信托

與國(guó)外信托業(yè)發(fā)達(dá)的國(guó)家相比，國(guó)內(nèi)信托業(yè)似乎剛剛完成洗牌，走上正軌。為了限制投資風(fēng)險(xiǎn)，目前國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)信托計(jì)劃更是設(shè)定了較高的投資門(mén)檻，對(duì)個(gè)人而言，準(zhǔn)入門(mén)檻提高至100萬(wàn)元，并限定發(fā)行50份。即使購(gòu)買(mǎi)銀行里的房地產(chǎn)信托理財(cái)產(chǎn)品也要最低5萬(wàn)元。而且，我國(guó)的房地產(chǎn)信托計(jì)劃一般不涉及收購(gòu)房地產(chǎn)資產(chǎn)包的行為，其收益視信托計(jì)劃的方案設(shè)置而定，目前尚無(wú)二級(jí)市場(chǎng)，不能在證券交易所上市流通。

對(duì)于國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)信托市場(chǎng)而言，美國(guó)格林證券有限公司經(jīng)濟(jì)分析師孫飛介紹，目前國(guó)內(nèi)大部分的房地產(chǎn)集合信托投資計(jì)劃實(shí)際上是債權(quán)融資行為，信托持有人并不擁有信托計(jì)劃所投資的不動(dòng)產(chǎn)。另有一些房地產(chǎn)租賃收益權(quán)信托計(jì)劃，雖然不是直接的債權(quán)融資，但是信托持有人獲得的通常是一個(gè)固定收益的優(yōu)先受益權(quán)，并且由于回購(gòu)承諾的安排，實(shí)質(zhì)上仍是一種融資行為，不是真正意義上的投資。不過(guò)國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)信托計(jì)劃產(chǎn)品周期較短，一般為1－3年。就收益而言，一般在4%—18%。

“人類(lèi)的想象力有多寬，信托的業(yè)務(wù)范圍就有多寬。”美國(guó)信托專(zhuān)家斯科特的這句話(huà)在業(yè)內(nèi)得到了充分體現(xiàn)。雖然國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)信托計(jì)劃目前沒(méi)有相關(guān)的稅制安排，但國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)信托業(yè)開(kāi)始不同模式的嘗試，可以是REITs模式，也可以是貸款信托、優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)信托、財(cái)產(chǎn)權(quán)信托、受益權(quán)轉(zhuǎn)讓信托等等。而在2004年，聯(lián)華信托就明確提出要以房地產(chǎn)信托為主營(yíng)業(yè)務(wù)。目前，聯(lián)華信托已成功發(fā)行十余只房地產(chǎn)信托。2007年8月，該公司還推出了國(guó)內(nèi)第一只基金型房地產(chǎn)信托（REITs），并且與中信信托共同取得了央行REITs試點(diǎn)的資格。這在信托業(yè)興起不小波瀾，REITs更成為信托業(yè)談?wù)摰慕裹c(diǎn)。

中國(guó)房地產(chǎn)信托 國(guó)際REITs

投資載體 信托公司表外資產(chǎn) REIT 自身

受托人 信托公司 專(zhuān)業(yè)信托公司

基金管理者 信托公司，即受托人 獨(dú)立的基金管理公司

到期日 一般為1-3年 無(wú)

發(fā)行限制 自然人100萬(wàn)元、不超過(guò)50份 無(wú)

募集方式 私募 公募

流通市場(chǎng) 無(wú) 有

2 REITs到底有什么魔力?

眼下，只要你和信托界的業(yè)內(nèi)人士聊，自然不自然地大家就會(huì)聊到REITs ?！癛EITs 可以促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的公平性，對(duì)廣大中小投資者來(lái)說(shuō)，提供了流動(dòng)性很強(qiáng)的小額投資機(jī)會(huì)，打破了少數(shù)有錢(qián)人對(duì)房地產(chǎn)投資的壟斷。更重要的是REIT 為投資者帶來(lái)的收入優(yōu)勢(shì)，即REITs 的95%以上的可稅收入要用于股東分配?！痹诓稍L(fǎng)中，筆者感受到大家談?wù)揜EITs時(shí)的興奮。

其實(shí)，REITs就是房地產(chǎn)投資信托基金，即Real Estate Investment Trust的縮寫(xiě)，是一種籌集的資金只能用于投資房地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)基金，其收益來(lái)自于房地產(chǎn)的租金。它是國(guó)際上房地產(chǎn)基金的最典型、最主要，資金量也最大的形式。

REITs 主要分為權(quán)益型、抵押型和混合型三種類(lèi)型。

資料來(lái)源：國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所

從歷史上看，REITs 數(shù)量整體上呈上升趨勢(shì)，在20 世紀(jì)90 年代中期達(dá)到高峰，然后逐步下調(diào)，進(jìn)入21 世紀(jì)后穩(wěn)步回升。REITs 的市值在20 世紀(jì)90 年代以前呈低水平徘徊，此后迅速上升。無(wú)論在數(shù)量還是在市值方面，權(quán)益型REITs 均占絕對(duì)主導(dǎo)的地位，其次是抵押型REITs ，混合型REITs 的重要性最低。據(jù)光化天成投資股份有限公司投資銀行部研究員洪振鋌介紹，國(guó)際上一般規(guī)定REITs 必須把每年應(yīng)課稅收入的90%以分紅的形式分給投資者，這是REITs 免征資本利得稅的前提條件。與美國(guó)主要股票指數(shù)相比，REITs 股票具有高收益、低風(fēng)險(xiǎn)的特征。在歷史上，加上資本增值，房地產(chǎn)投資信托基金的年收益率達(dá)到10%-17% 。如圖 所示，在1971 年12 月31 日至2002 年12 月31 日期間，權(quán)益型REITs 的收益率為12.35% ，超過(guò)道瓊平均工業(yè)指數(shù)（7.25%）、納斯達(dá)克綜合指數(shù)（7.79% ）和標(biāo)準(zhǔn)普爾500 指數(shù)（10.68%）；同時(shí)，其風(fēng)險(xiǎn)（13.46%）卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于這三種股票指數(shù)。

美國(guó)REITs 收益與風(fēng)險(xiǎn)狀況與大盤(pán)比較（1971-2002）

資料來(lái)源：Bloomberg ，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所

除此，公開(kāi)上市的REITs 可以在證券交易所自由交易。未上市的REITs 的信托憑證一般情況下也可以在柜臺(tái)市場(chǎng)進(jìn)行交易流通。因此，相對(duì)于傳統(tǒng)的房地產(chǎn)實(shí)業(yè)投資而言，REITs 的流動(dòng)性相對(duì)較強(qiáng)。國(guó)際上的REITs 還有專(zhuān)業(yè)管理、低杠桿（負(fù)債率最高35%）、獨(dú)立監(jiān)管、主要投資于零售地產(chǎn)等特點(diǎn)。

3 REITs在哪里大行其道

1991年，美林公司（Merrill Lynch ）為購(gòu)物中心開(kāi)發(fā)商KIMCO 房地產(chǎn)公司（KIMCO Realty）承銷(xiāo)首發(fā)新股，共募集資金1.35 億美元，從此，美國(guó)房地產(chǎn)投資信托迎來(lái)了 “現(xiàn)代REIT 時(shí)代”（Modern REIT Era）。

此后，亞洲國(guó)家紛紛積極引入房地產(chǎn)投資信托，其中新加坡、日本、韓國(guó)已經(jīng)相繼推出具有本國(guó)特色的房地產(chǎn)投資信托。新加坡于 1999年 5月頒布了《財(cái)產(chǎn)信托指引》允許設(shè)立新加坡式房地產(chǎn)投資信托（S-REIT）。日本在 2000 年 11月修改了《投資信托及投資公司法》，允許投資信托所募集資金運(yùn)用于房地產(chǎn)投資。韓國(guó)緊跟日本的步伐，在 2001 年 7 月頒布《房地產(chǎn)投資公司法》，允許設(shè)立房地產(chǎn)投資信托，包括韓式房地產(chǎn)投資信托（K-REIT）和公司重組房地產(chǎn)信托（CR-REIT）兩種形式。同時(shí)，韓國(guó)證券交易所的上市規(guī)則也進(jìn)行了相應(yīng)修改，以適于房地產(chǎn)投資信托的上市。2003 年 7月 23日，臺(tái)灣省正式實(shí)施“不動(dòng)產(chǎn)證券化條例”。該條例規(guī)定了兩種不同的不動(dòng)產(chǎn)證券化的形式：不動(dòng)產(chǎn)投資信托（類(lèi)似于美國(guó)的房地產(chǎn)投資信托）和不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)信托。香港特區(qū)在 2003 年 7 月公布《房地產(chǎn)投資信托基金守則》，允許設(shè)立房地產(chǎn)投資信托基金。 對(duì)于內(nèi)地投資者而言，香港、新加坡則放開(kāi)了對(duì)散戶(hù)投資者的限制。如在新加坡，就規(guī)定散戶(hù)投資者（不論國(guó)籍）的REITs投資收入無(wú)需繳納個(gè)人所得稅；境外機(jī)構(gòu)投資者的扣繳所得稅率從20% 降低到10%。

4 國(guó)內(nèi)REITs之路還有多少差距

為什么在我們周邊國(guó)家和地區(qū)都能大行其道的REITs，在國(guó)內(nèi)卻未能真正發(fā)行呢？從目前世界上主要國(guó)家REITs發(fā)展特點(diǎn)來(lái)看，我們發(fā)現(xiàn)：

首先，美國(guó)REITs 成立的目的主要在于享受稅收優(yōu)惠。亞洲地區(qū)的REITs作為一種“舶來(lái)品”，政府引入REITs 的主要目的在于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)整和發(fā)展，在效仿時(shí)基本保留了美國(guó)REITs 的特征。

其次，亞洲地區(qū)的REITs 在保留美國(guó)REITs 特點(diǎn)的同時(shí)，在具體規(guī)定的制定上采取了審慎態(tài)度，法律限制比美國(guó)嚴(yán)格，其中最為嚴(yán)格的是我國(guó)香港特區(qū)。這主要表現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)范圍方面禁止從事房地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)活動(dòng)，負(fù)債方面規(guī)定了比例限制。

第三，從立法形式上看，美國(guó)REITs 主要是稅法的產(chǎn)物，因此，稅法成為調(diào)整REITs 的主要法律，稅法的修訂成為REITs 演變的重要?jiǎng)右蛑?。亞洲地區(qū)REITs 相關(guān)法規(guī)一般以專(zhuān)項(xiàng)法規(guī)出現(xiàn)。

最后，從組織形式上看，美國(guó)REITs 采取公司形式；亞洲地區(qū)REITs 大多采取信托或信托基金形式。從管理形式上看，美國(guó)REITs 大多采取自己管理房地產(chǎn)，而在亞洲地區(qū)，當(dāng)局一般要求REITs 委外管理房地產(chǎn)。

“與美國(guó)的REITs 相比，目前亞洲國(guó)家和地區(qū)推出的REITs 并不成熟，這很大程度上是由各國(guó)國(guó)情（特別是金融市場(chǎng)的成熟程度）所決定的。而國(guó)內(nèi)要推出美國(guó)式REITs 時(shí)面臨的障礙更多，主要包括法律及政策的限制以及房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的不發(fā)達(dá)?！焙檎皲b分析到，

除了法規(guī)的限制外，房地產(chǎn)金融市場(chǎng)主體發(fā)育更為不成熟，在發(fā)達(dá)國(guó)家在發(fā)達(dá)國(guó)家，房地產(chǎn)業(yè)專(zhuān)業(yè)化程度很高，一般包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、投資和住房抵押貸款證券化等三個(gè)小循環(huán)。我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)通過(guò)20 多年的發(fā)展，只完成了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)這一循環(huán)，上市房地產(chǎn)公司往往兼具房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和投資的職能。并且在國(guó)內(nèi)，盡管股票市場(chǎng)的投資者已經(jīng)開(kāi)始具備“股票投資有風(fēng)險(xiǎn)”的觀念，但是，對(duì)于房地產(chǎn)投資信托這樣的“新型”金融工具，散戶(hù)投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的心理承受能力和產(chǎn)品的認(rèn)同程度短時(shí)間內(nèi)很難提高。

不過(guò)，聯(lián)華信托推出了國(guó)內(nèi)第一只基金型房地產(chǎn)信托（REITs）還是讓我們看到國(guó)內(nèi)發(fā)展REITs的可行機(jī)會(huì)。況且REITs 發(fā)展所需的投資主體已逐步形成，越來(lái)越多用于巨額閑散自己的散戶(hù)們成為REITs的潛在投資者。也許真得像某位信托分析師講述的，“不久后，REITs隨時(shí)都有可能在國(guó)內(nèi)蔓延開(kāi)來(lái)！”