“銀行”退，“保險(xiǎn)”進(jìn)，源于兩家監(jiān)管機(jī)構(gòu)的不同態(tài)度

經(jīng)過長達(dá)數(shù)月的談判，各方高度關(guān)注的京滬高鐵投資人終于塵埃落定。

2007年12月27日，京滬高速鐵路股份有限公司創(chuàng)立大會(huì)在北京召開，鐵道部高速鐵路建設(shè)領(lǐng)導(dǎo)小組副組長蔡慶華任公司董事長，鐵道部京滬高速鐵路公司籌備組常務(wù)副組長李志義被聘任為總經(jīng)理。

參與簽字的投資人共11家，分別為中國鐵路建設(shè)投資公司、平安資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司、全國社會(huì)保障基金理事會(huì)、上海申鐵投資有限公司、江蘇交通控股有限公司、北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司、天津城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資集團(tuán)有限公司、南京鐵路建設(shè)投資有限責(zé)任公司、山東省高速公路集團(tuán)有限公司、河北建投交通投資有限責(zé)任公司、安徽省投資集團(tuán)有限責(zé)任公司。

其中，中國鐵路建設(shè)投資公司和各家地方投資公司分別為鐵道部和地方政府的出資人代表，平安資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司、全國社會(huì)保障基金理事會(huì)則同屬業(yè)外資本，且均是首次進(jìn)入鐵路基礎(chǔ)設(shè)施股權(quán)投資領(lǐng)域，因而備受矚目。

不過，此前曾有意各以百億元左右規(guī)模加入京滬高鐵投資團(tuán)的中國銀行、中國建設(shè)銀行、中國工商銀行以及國家開發(fā)銀行，卻意外地沒有出現(xiàn)在最終的投資者名單中。

從《財(cái)經(jīng)》記者了解的情況看，銀行與保險(xiǎn)兩家監(jiān)管機(jī)構(gòu)的不同態(tài)度，是導(dǎo)致銀行退、保險(xiǎn)進(jìn)的關(guān)鍵因素。

保險(xiǎn)資金投資突破

就在12月27日同一天，中國平安保險(xiǎn)（集團(tuán)）股份有限公司（香港交易所代碼：2318，上海交易所代碼：601318；下稱平安）正式宣布了入股京滬高鐵的消息。由中國平安牽頭組建的保險(xiǎn)投資團(tuán)集體出資160億元人民幣，以股權(quán)投資計(jì)劃的方式投資京滬高速鐵路項(xiàng)目，占總股份13.93%，成為該項(xiàng)目第二大股東。

平安委托旗下平安資產(chǎn)管理公司出任資金管理人。此次參與發(fā)起京滬高速鐵路股權(quán)計(jì)劃的保險(xiǎn)公司有太平洋保險(xiǎn)、泰康人壽和太平人壽；參與認(rèn)購方還包括中國財(cái)險(xiǎn)、中再集團(tuán)、中意人壽三家保險(xiǎn)公司。

保險(xiǎn)投資團(tuán)將設(shè)立一個(gè)股權(quán)投資計(jì)劃來參與京滬高鐵的投資。接近投資團(tuán)的人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，在160億元的投資總額中，各家參與股權(quán)投資計(jì)劃的保險(xiǎn)公司所占的具體額度目前尚未最終確定。

“現(xiàn)在最大的事情就是要把投資團(tuán)的結(jié)構(gòu)建立起來，這些工作還在進(jìn)行中?！鄙鲜鱿⑷耸糠Q。

這是中國保險(xiǎn)企業(yè)首次以投資團(tuán)的形式聯(lián)合投資鐵路基建項(xiàng)目。平安發(fā)布的新聞稿稱，“實(shí)現(xiàn)了保險(xiǎn)資金在基礎(chǔ)設(shè)施投資上的重大突破”。

平安保險(xiǎn)常務(wù)副總經(jīng)理孫建一表示，入股京滬高速鐵路投資項(xiàng)目，是保險(xiǎn)資金拓寬基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域投資的一個(gè)新的嘗試，將為保險(xiǎn)資金帶來長期穩(wěn)定的收益。孫建一強(qiáng)調(diào)，此次“保險(xiǎn)”資金入股，離不開保監(jiān)會(huì)的大力支持。

中國保險(xiǎn)資金一度只能以存款、債券的方式進(jìn)行投資，投資渠道單一、投資產(chǎn)品周期與保險(xiǎn)公司負(fù)債周期不匹配的問題，一直困擾保險(xiǎn)行業(yè)。近年情況才略有好轉(zhuǎn)，股票、基建投資等領(lǐng)域先后向保險(xiǎn)資金放開，一些保險(xiǎn)公司也進(jìn)入了房地產(chǎn)投資領(lǐng)域。

2006年3月，《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目試點(diǎn)管理辦法》正式頒布后，保監(jiān)會(huì)開始鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施投資。出于風(fēng)險(xiǎn)控制的考慮，目前只允許保險(xiǎn)資金通過委托銀行、投資公司、信托等機(jī)構(gòu)投資該類項(xiàng)目，但這畢竟邁出了一大步，保險(xiǎn)資金投資基礎(chǔ)設(shè)施的試點(diǎn)項(xiàng)目由此展開。

一般來講，保險(xiǎn)公司推出的險(xiǎn)種往往持續(xù)幾十年，要找到與之債務(wù)周期匹配、又有穩(wěn)定收益的投資產(chǎn)品并不容易。而基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的收入往往跟地方的通脹率掛鉤，未來的投資回報(bào)水平至少能跟上當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的發(fā)展速度。投資基礎(chǔ)設(shè)施可以減少對(duì)利率型產(chǎn)品投資的過度依賴，又可滿足保險(xiǎn)資金長期匹配的要求，對(duì)于希望獲得長期穩(wěn)定投資收益的保險(xiǎn)資金而言，不失為一個(gè)機(jī)會(huì)。

在京滬高鐵引資過程中，眾多保險(xiǎn)公司都對(duì)項(xiàng)目表示出興趣，但也有一些普遍的擔(dān)憂。討論最多的問題主要集中在建設(shè)預(yù)算的控制、后期在多大程度上參與運(yùn)營管理等問題上。另外，由于鐵路在前期建設(shè)的投資期不會(huì)產(chǎn)生現(xiàn)金流，在此期間保險(xiǎn)公司的投資收益如何保障？據(jù)消息人士向《財(cái)經(jīng)》記者透露，為解決前期的投資收益問題，可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股等投資方案都被雙方討論過。只是現(xiàn)在京滬高鐵公司剛剛成立，保險(xiǎn)投資團(tuán)投資的具體方案尚不得而知。

平安在基礎(chǔ)設(shè)施投資方面表現(xiàn)十分活躍。2007年7月20日，“山西太長、長晉、晉焦高速公路公司股權(quán)交割儀式”在山西太原舉行，平安信托投資山西高速項(xiàng)目正式實(shí)施。這是中國平安獲準(zhǔn)保險(xiǎn)資金投資基礎(chǔ)設(shè)施試點(diǎn)后的首批執(zhí)行項(xiàng)目，也是保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施第一單。

“銀行系”迫退

此次京滬高速鐵路的融資從2006年已經(jīng)啟動(dòng)，期間表示過投資意向的業(yè)外資金不止“保險(xiǎn)系”一支。據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，自鐵道部表示京滬高速鐵路將吸引多方投資者以來，先后已有至少四家銀行向鐵道部遞交了投資意向書。

兩個(gè)多月前，建設(shè)銀行一位高層管理人員告訴《財(cái)經(jīng)》記者，自2007年年初以來，建行就已開始和鐵道部負(fù)責(zé)該項(xiàng)目的工作組探討入股事宜。建行方案中明確了該投資將由總行操作?！敖ㄐ型顿Y額大約100億元左右，與其它幾家參與投資的商業(yè)銀行相差不大。”該內(nèi)部人士稱。

《財(cái)經(jīng)》記者從不同渠道獲悉，國家開發(fā)銀行、中國銀行、工商銀行等各大銀行都曾向鐵道部表示過投資京滬高鐵的意向，談判相當(dāng)深入。銀行方面擬投入資金均在100億元人民幣左右，投資意愿比保險(xiǎn)業(yè)內(nèi)更強(qiáng)，甚至設(shè)想以境外機(jī)構(gòu)來投。

其時(shí)，接近融資行動(dòng)的消息人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，銀行愿意投資，一方面是看好京滬高鐵未來的投資回報(bào)；另一方面，是因?yàn)榫哞F投資規(guī)模龐大，銀行入股后，未來可在爭取向該項(xiàng)目放貸上搶得先機(jī)。因此，銀行內(nèi)部還出現(xiàn)了一個(gè)有趣的現(xiàn)象：在是否投資京滬高鐵的問題上，負(fù)責(zé)貸款發(fā)放的大客戶部比負(fù)責(zé)投資的部門要激進(jìn)得多。

而今，情況顛倒，在“保險(xiǎn)投資團(tuán)”入局的同時(shí)，曾經(jīng)呼聲甚高的“銀行系”資金，在最終的投資人名單中不見蹤影。

關(guān)于投資京滬高鐵的談判，從始至終波折不斷。就在一個(gè)月前，一位知情人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，京滬高速鐵路融資方案仍處于調(diào)整之中，各方投資者態(tài)度不一；既有早先積極后來準(zhǔn)備放棄的，也有后期加入談判的，還有想增加投資的。“一切都還要看雙方在談判各項(xiàng)條件上能否最終達(dá)成共識(shí)，例如董事席位等?！边@位消息人士稱。

但各大銀行集體銷聲匿跡，并非由于談判發(fā)生分歧，一位銀行業(yè)高層人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，“原因在于銀監(jiān)會(huì)沒有批準(zhǔn)?！?/p>

銀監(jiān)會(huì)對(duì)銀行直接投資一向約束很嚴(yán)?！渡虡I(yè)銀行法》第四十三條規(guī)定，商業(yè)銀行不得向非自用不動(dòng)產(chǎn)投資或者向非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資。大約在2007年11月，銀監(jiān)會(huì)通知各大銀行自查，是否有違反《商業(yè)銀行法》規(guī)定，用股權(quán)投資非自用不動(dòng)產(chǎn)的行為，并聲明通過下屬投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行股權(quán)投資的行為屬于“規(guī)避監(jiān)管”，也在被禁止范圍之列。各大銀行原準(zhǔn)備通過海外機(jī)構(gòu)投資的打算也因此無法實(shí)施，入股一事被迫暫停。

不過，國開行并沒有完全放棄投資的打算?！皣_行在完成商業(yè)化改革、獲得投資業(yè)務(wù)‘許可證’之后，仍有可能采取‘債轉(zhuǎn)股’的方式，繼續(xù)尋求入股京滬高鐵的可能?！币晃幌⑷耸扛嬖V《財(cái)經(jīng)》記者。

國開行的商業(yè)化改革已經(jīng)啟動(dòng)。中央?yún)R金公司和國開行于2007年12月31日在北京簽署協(xié)議，確認(rèn)即日起中央?yún)R金公司向國開行注資200億美元。《財(cái)經(jīng)》記者獲悉，注資之后，國開行的商業(yè)化改革方案有望在2008年正式實(shí)行。該方案相應(yīng)調(diào)整了國開行的現(xiàn)有業(yè)務(wù)范圍，除了延續(xù)國開行的中長期信貸業(yè)務(wù)和保留其在銀行間市場(chǎng)發(fā)行金融債的權(quán)利，將增加投資、吸收企業(yè)存款、投資銀行等功能。

前述消息人士提及，銀監(jiān)會(huì)不允許銀行同時(shí)從事京滬高鐵的股權(quán)投資和貸款業(yè)務(wù)，而京滬高鐵巨大的貸款業(yè)務(wù)空間正是此前銀行積極爭取股權(quán)投資的動(dòng)力之一?！般y行對(duì)于京滬高鐵如此積極，是因?yàn)樗麄冇袕墓蓹?quán)到存款、貸款再到未來發(fā)卡業(yè)務(wù)的統(tǒng)籌考慮?！币晃煌缎腥耸糠治?。

此外，國開行的商業(yè)化改革完成至少需要兩三年時(shí)間，屆時(shí)，京滬高鐵最需要融資的階段已過，國開行入股的打算是否能獲得股東們的批準(zhǔn)仍是很大的疑問。

盈利期待

根據(jù)《中長期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》，中國鐵路將形成以京滬、京廣、京哈、滬甬深等四條縱線和隴海、浙贛、太青及滬漢蓉等四條橫線為主體的客運(yùn)專線網(wǎng)絡(luò)，京滬高速鐵路便是其中的“第一縱”。

這條中國最長的高速鐵路將連接環(huán)渤海和長江三角洲兩大經(jīng)濟(jì)圈，貫穿北京、天津、上海三大直轄市和河北、山東、安徽、江蘇四省。這一運(yùn)輸通道是中國交通最繁忙、運(yùn)能最緊張的地區(qū)之一。

運(yùn)量是測(cè)算京滬高鐵未來盈利能力的最重要依據(jù)之一。鐵道部曾組織規(guī)劃、設(shè)計(jì)研究部門，并邀請(qǐng)發(fā)改委綜合運(yùn)輸研究所參加，預(yù)測(cè)京滬高鐵的運(yùn)量。在《財(cái)經(jīng)》記者獲得的一份2006年4月版的工程可行性研究報(bào)告（下稱可研報(bào)告）中，京滬高鐵2015年、2020年及2030年運(yùn)量分別達(dá)到30810萬、38740萬、52160萬人次。

這份可研報(bào)告透露，京滬高鐵直達(dá)列車運(yùn)價(jià)預(yù)計(jì)為0.40元/人公里，站站停列車運(yùn)價(jià)0.26元/人公里。即北京至上海的直達(dá)列車票價(jià)約為522元，比現(xiàn)行動(dòng)車組票價(jià)（322元－409元）高出約三分之一。據(jù)稱，這一票價(jià)是根據(jù)北京交通大學(xué)《高速鐵路運(yùn)營成本及票價(jià)構(gòu)成測(cè)算研究》提供的高速鐵路系統(tǒng)動(dòng)力學(xué)定價(jià)模型計(jì)算得出。

在此基礎(chǔ)上，可研報(bào)告分析，京滬高鐵項(xiàng)目稅后的財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率能夠達(dá)到9.8%，投資回收期為14.3年。假定貸款50%，借款償還期為11.1年，也就是說，減去四年半的工期和調(diào)試期，項(xiàng)目運(yùn)營不到七年即可清償全部債務(wù)——效益遠(yuǎn)比一般鐵路項(xiàng)目為高。

但是，在這一版本的工程可行性研究報(bào)告中，工程造價(jià)僅為1600億元，而據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，目前京滬高鐵的造價(jià)已高達(dá)2200億元。

一位熟悉鐵路行業(yè)的投行人士分析，征地拆遷價(jià)格的上升是工程造價(jià)上漲的最主要原因。根據(jù)工程可行性研究報(bào)告，京滬高鐵工程永久用地約69235畝，其中水澆地、旱地占用地總量的70.66%，其余主要是建設(shè)用地、林地和苗圃等。按照當(dāng)時(shí)的估計(jì)，征地費(fèi)用約30億元。

中信證券研究部高級(jí)副總裁于軍認(rèn)為，由于地價(jià)大幅上漲，京滬高鐵的造價(jià)增加了很多。

自1990年完成《京滬高速鐵路線路方案構(gòu)想報(bào)告》以來，京滬高鐵項(xiàng)目歷經(jīng)18年研究論證，直到2007年10月才進(jìn)入實(shí)質(zhì)性推動(dòng)階段。目前工程項(xiàng)目咨詢及施工招標(biāo)已經(jīng)開始，開工時(shí)間預(yù)計(jì)為2008年初。