摘要：股權(quán)激勵制度實(shí)施過程中，由激勵股權(quán)①在激勵對象間的分布形成的分布結(jié)構(gòu)是除激勵股權(quán)絕對數(shù)量之外另一個影響股權(quán)激勵績效的重要因素。但國內(nèi)外現(xiàn)有研究卻鮮有論及。本文利用實(shí)施股權(quán)激勵的中國上市公司的數(shù)據(jù)，闡明了高管層激勵股權(quán)分布的絕對差距和相對差距形成的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)②，并進(jìn)一步的研究了其形成的原因。結(jié)果表明：我國上市公司趨向選擇平均的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)；激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)形成的主要影響因素是公司規(guī)模和股權(quán)集中度。公司規(guī)模越大、股權(quán)集中度越低，公司越易形成不均勻的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)；公司規(guī)模越小、股權(quán)集中度越高，則越易形成均勻的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)。這一方面體現(xiàn)了公司規(guī)模和股權(quán)集中度對激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)的最大影響，也從另一個角度反映出我國上市公司制定股權(quán)激勵制度時采納的依據(jù)的范圍較狹隘，可能降低股權(quán)激勵制度的科學(xué)性。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵；激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)；成因分析

中圖分類號：F276.6文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1002-2848-2008（06）-0098-06

一、引 言

公司期望實(shí)施股權(quán)激勵制度來降低代理成本，提高經(jīng)營績效的做法，不可避免的改變了激勵對象的薪酬構(gòu)成。從薪酬管理的角度來看，“薪酬設(shè)計(jì)存在兩個焦點(diǎn)問題：薪酬水平和薪酬結(jié)構(gòu)。相比較而言，薪酬結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)對于組織的影響可能更為重要?！?sup>［1］ 為了準(zhǔn)確評估股權(quán)激勵制度的效果，也應(yīng)關(guān)注激勵對象獲得的激勵股權(quán)的絕對數(shù)量的大小，以及由于不同激勵對象獲得的激勵股權(quán)絕對數(shù)量差異而形成的分布結(jié)構(gòu)與公司績效之間的關(guān)系。換句話

收稿日期：2008-08-26

作者簡介：何凡（1980－），四川省南部縣人，四川大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士研究生，四川教育學(xué)院經(jīng)濟(jì)貿(mào)易管理系教師，研究方向：企業(yè)理論與實(shí)踐。

① 激勵股權(quán)：指股權(quán)激勵實(shí)施過程中授予激勵對象的標(biāo)的股權(quán)。

② 激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)：本文指在實(shí)施股權(quán)激勵制度過程中，由于標(biāo)的股權(quán)（本文稱之為“激勵股權(quán)”）在激勵對象之間分配而形成的分配結(jié)果的實(shí)際狀況。筆者設(shè)計(jì)使用核心高管激勵股權(quán)絕對差距、核心高管激勵股權(quán)相對差距、高管總體激勵股權(quán)絕對差距、高管總體激勵股權(quán)相對差距來刻畫激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)，變量具體定義見后文的相關(guān)論述。

說，應(yīng)從激勵股權(quán)數(shù)量水平和激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)兩個層面研究股權(quán)激勵制度與股權(quán)激勵績效之間的關(guān)系。但現(xiàn)有研究一般局限于第一個層面，從激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)角度入手進(jìn)行的研究較少。究其原因，可能是由于激勵股權(quán)數(shù)量水平的數(shù)據(jù)收集難度較低，而激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)收集比較困難，導(dǎo)致學(xué)術(shù)界對第二個層面的研究出現(xiàn)空白。為了改變這種局面，需要實(shí)證分析激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)。故本文力圖利用實(shí)施股權(quán)激勵制度的中國上市公司的數(shù)據(jù)，實(shí)證說明我國上市公司在實(shí)施股權(quán)激勵過程中形成的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)，并進(jìn)一步分析其形成原因。

二、文獻(xiàn)回顧

盡管尚未有直接針對激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)進(jìn)行的研究，但是隨著近年來公司相關(guān)利益者對高管薪酬的關(guān)注，學(xué)術(shù)界對除股權(quán)激勵制度之外的其它薪酬模式的探討為對激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)的研究提供了可資借鑒的方法和思路。就薪酬結(jié)構(gòu)而言，國外學(xué)者主要關(guān)注薪酬的層級差異，以及其形成的原因和其與公司績效的關(guān)系。雖然不同理論的觀點(diǎn)和論據(jù)可能存在差異，但在反映高管薪酬結(jié)構(gòu)時一般都是以高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)（Top-manager Team）薪酬差距為切入點(diǎn)。錦標(biāo)賽理論和行為理論是其典型的代表。錦標(biāo)賽理論是由Lazear Rosen提出^［2］，他們傾向于從競爭的角度研究薪酬結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效之間的關(guān)系，以管理層的層級間和層級內(nèi)的薪酬差距為切入點(diǎn)作為薪酬結(jié)構(gòu)的代理變量，得出薪酬差距與企業(yè)績效之間存在正向關(guān)系的結(jié)論。在隨后的研究中，支持錦標(biāo)賽理論的其它學(xué)者對薪酬結(jié)構(gòu)的評估方法也與此大致相同 （Bishop、Mclaughlin、Mitra、 Ehrenberg、Milkovich、 Lallemand）①。行為理論（包括相對剝削理論、組織政治學(xué)理論、分配偏好理論、社會比較理論等）傾向于從公平的角度研究薪酬結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效之間的關(guān)系。在支持行為理論的相關(guān)實(shí)證研究中，學(xué)者們對薪酬結(jié)構(gòu)的衡量仍然是以管理者層級間和層級內(nèi)的薪酬差距得以進(jìn)行的。

O Reilly等以105家美國大公司為研究對象^［3］，以CEO與副總經(jīng)理間的薪酬差距作為薪酬結(jié)構(gòu)的代理變量，研究了薪酬結(jié)構(gòu)與競爭者多少之間的關(guān)系； Cowherd 等以企業(yè)高管與低層員工間的薪酬差距為代理變量^［4］ ，研究企業(yè)相應(yīng)的產(chǎn)品產(chǎn)量大小的情況?？梢姴徽撌清\標(biāo)賽理論還是行為理論的支持者，在薪酬結(jié)構(gòu)的衡量中都關(guān)注著企業(yè)內(nèi)不同層級的薪酬差距。國內(nèi)學(xué)者對此也進(jìn)行了一些研究，林俊清等研究了高管薪酬差距與公司績效和治理結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系^［5］，并進(jìn)一步的研究了薪酬差距形成的初步原因，指出影響我國薪酬差距的主要因素不是公司外部市場環(huán)境因素和企業(yè)自身經(jīng)營運(yùn)作上的特點(diǎn)，而是公司治理結(jié)構(gòu)上的缺陷。陳震研究了高管薪酬差距的成因以及其對企業(yè)績效的影響后，發(fā)現(xiàn)隨著高成長公司高

① 關(guān)于相關(guān)文獻(xiàn)的具體信息在本文未列出，有興趣的讀者可向作者索取。

② 限于本文的寫作目的和篇幅的限制，關(guān)于激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)與股權(quán)激勵績效之間的關(guān)系將另文分析。

管層競爭者人數(shù)的增加、公司所處地區(qū)發(fā)達(dá)程度的提高和公司規(guī)模的擴(kuò)大，公司高管層級差報(bào)酬會隨之增加；隨著低成長公司高管層競爭者人數(shù)的增加和公司所處地區(qū)發(fā)達(dá)程度的提高，公司高管層級差報(bào)酬會隨之增加^［6］。廖建橋等嘗試將基尼系數(shù)從宏觀引向微觀，探討了使用基尼系數(shù)來反映企業(yè)內(nèi)部收入分配的合理性問題，這種方法目前在國內(nèi)學(xué)者的研究中運(yùn)用還較少^［7］。張正堂以總經(jīng)理薪酬減去金額最高的前三名高級管理人員的總薪酬和總經(jīng)理薪酬之差的平均數(shù)之差為第一個絕對薪酬差距變量，再以總經(jīng)理薪酬減去管理團(tuán)隊(duì)平均薪酬之差為另一個絕對薪酬差距變量來反映薪酬結(jié)構(gòu)^［8］。由上可見多數(shù)國內(nèi)學(xué)者是以薪酬差距為切入點(diǎn)來反映薪酬結(jié)構(gòu)，進(jìn)而在一定程度上對薪酬差距的原因進(jìn)行研究。

在股權(quán)激勵實(shí)施過程中，激勵股權(quán)在不同的激勵對象間分配時也可能有絕對數(shù)量大小的區(qū)別，分配造成的差距大小會影響股權(quán)激勵績效的好壞，對股權(quán)激勵制度激勵作用的發(fā)揮產(chǎn)生影響②。因此有必要對激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究。本文在借鑒上述研究中某些方法的基礎(chǔ)上，將回答：1、我國上市公司激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)到底如何？2、其形成的原因是什么？各部分內(nèi)容安排是：第三部分進(jìn)行實(shí)證研究設(shè)計(jì)；第四部分進(jìn)行相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析并提出激勵股權(quán)結(jié)構(gòu)成因的假設(shè)；第五部分是使用多元回歸模型進(jìn)行假設(shè)驗(yàn)證；最后是本文的結(jié)論。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)處理

我們以2005年1月1日起至2007年4月30日公布的年報(bào)披露已經(jīng)實(shí)施股權(quán)激勵的41家A股上市公司為樣本，為了避免樣本歧視可能造成的不利影響，本文未對樣本進(jìn)行任何的剔除。數(shù)據(jù)處理利用社會科學(xué)統(tǒng)計(jì)軟件SPSS13.0，數(shù)據(jù)來源于中國證監(jiān)會網(wǎng)站、巨潮網(wǎng)和中國證券報(bào)。

（二）變量的測量

本文設(shè)置了反映激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)和對其成因進(jìn)行解釋的兩類變量，具體定義如下：

1.激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)。如果將激勵對象按照

其所獲的激勵股權(quán)數(shù)量從大到小排序，可以預(yù)期的是，越是重要的高管排位越靠前，將排在前三位的高管稱為核心高管，從核心高管和所有高管兩個層面反映激勵股權(quán)分布的結(jié)構(gòu)，形成以下四個變量。

核心高管激勵股權(quán)絕對差距（HJCJ）＝獲激勵股權(quán)第一的激勵對象的激勵股權(quán)絕對數(shù)量－獲得獲激勵股權(quán)第二、第三的激勵對象的激勵股權(quán)絕對數(shù)量的平均數(shù)；

核心高管激勵股權(quán)相對差距（HXCJ）＝獲激勵股權(quán)第一的激勵對象的激勵股權(quán)絕對數(shù)量÷獲得獲激勵股權(quán)第二、第三的激勵對象的激勵股權(quán)絕對數(shù)量的平均數(shù)；

高管總體激勵股權(quán)絕對差距（ZHJCJ）＝獲激勵股權(quán)第一的激勵對象的激勵股權(quán)絕對數(shù)量－ 其余激勵對象的激勵股權(quán)絕對數(shù)量的平均數(shù)；

高管總體激勵股權(quán)相對差距（ZHXCJ）＝獲激勵股權(quán)第一的激勵對象的激勵股權(quán)絕對數(shù)量÷其余的激勵對象的激勵股權(quán)絕對數(shù)量的平均數(shù)；

2.激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)成因解釋變量。本文擬從公司績效，公司成長性、公司經(jīng)營風(fēng)險、股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理等方面尋找激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)形成的原因，所以設(shè)置了下列變量：

公司績效：采用實(shí)施股權(quán)激勵前一年公司每股收益（EPS）衡量；

公司成長性：主營業(yè)務(wù)收入增長率（INCP）=公司實(shí)施股權(quán)激勵上一年主營業(yè)務(wù)收入÷公司實(shí)施股權(quán)激勵前倒數(shù)第二年主營業(yè)務(wù)收入100％；

公司規(guī)模（LnSize）＝公司實(shí)施股權(quán)激勵前一年總資產(chǎn)的自然對數(shù)；

資產(chǎn)負(fù)債率（FRK）＝公司實(shí)施股權(quán)激勵前一年總負(fù)債÷公司實(shí)施股權(quán)激勵前一年總資產(chǎn)；

股權(quán)集中度（Herf10）＝公司實(shí)施股權(quán)激勵前一年前十位股東持股比例的平方和；

獨(dú)立董事比例（IDP）=公司實(shí)施股權(quán)激勵前一年的獨(dú)立董事人數(shù)÷公司實(shí)施股權(quán)激勵前一年的董事總?cè)藬?shù)；

監(jiān)事會規(guī)模（SBS）=公司實(shí)施股權(quán)激勵前一年的監(jiān)事會人數(shù)

為了考察控股股東性質(zhì)和公司治理中董事長與總經(jīng)理職位設(shè)置對激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)可能產(chǎn)生的影響，設(shè)置了股權(quán)性質(zhì)（SOP）和（虛擬變量）兩職合一（DUAU）兩個啞變量，在實(shí)施股權(quán)激勵上一年度中，控股股權(quán)為國有性質(zhì)時，SOP=1，否則SOP=0；在實(shí)施股權(quán)激勵上一年度中，董事長和總經(jīng)理由同一人擔(dān)任時，DUAU=1，否則DUAU=0。

（三）實(shí)證分析過程說明

首先對上述變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，并且在此基礎(chǔ)上提出激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)成因的研究假設(shè)，然后構(gòu)建多元線性回歸模型對相關(guān)研究假設(shè)進(jìn)行驗(yàn)證，最后對回歸結(jié)果進(jìn)行分析。

四、相關(guān)變量描述性統(tǒng)計(jì)及研究假設(shè)

對我國上市公司的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)的描述性統(tǒng)計(jì)（表1）表明：在實(shí)施股權(quán)激勵的過程中，核心高管激勵股權(quán)分布絕對差距最小為0，即核心高管之間激勵股權(quán)絕對數(shù)量相等，但這樣的公司只有3家，表明激勵股權(quán)在核心高管間的完全相等的情況幾率較低；核心高管激勵股權(quán)分布絕對差距最大值為5433918股，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于該變量的最小值，說明不同公司核心高管激勵股權(quán)分布絕對差距的巨大差別的存在；平均來看，核心高管激勵股權(quán)分布絕對差距為420944.4股；從核心高管激勵股權(quán)分布相對差距來看，該變量極值分別為0和5.2165，均值為1.718，說明核心高管激勵股權(quán)分布差距最大的公司獲得最多激勵股權(quán)的激勵對象所獲得股權(quán)數(shù)量是另外兩位核心高管的5.2165倍，平均來看，獲得最多激勵股權(quán)的激勵對象所獲得股權(quán)數(shù)量是另外兩位核心高管的1.718倍；激勵股權(quán)在所有高管之間分布形成的結(jié)構(gòu)可以通過另外兩個變量予以反映，高管總體激勵股權(quán)分布絕對差距最大與最小值分別為5939456股和1076股，均值為663054.4股，同樣表明在不同公司在實(shí)施股權(quán)激勵時激勵股權(quán)分布差別很大；而從高管總體激勵股權(quán)分布相對差距來看，最大值為12.5523、最小值為0，前者說明高管總體激勵股權(quán)數(shù)量相差最大是12.5523倍，后者表明某些公司所有的激勵對象所獲激勵股權(quán)的數(shù)量都是相等的，均值為3.416，說明從所有公司來看，獲得激勵股權(quán)最多的高管其激勵股權(quán)絕對數(shù)量是其余高管激勵股權(quán)絕對數(shù)量均值的3.416倍。

綜上可見，實(shí)施股權(quán)激勵的不同上市公司的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)差異較大，有的激勵股權(quán)分布傾向于平均，尤其是部分公司的激勵股權(quán)在所有激勵對象間完全平均分配，而有的公司激勵股權(quán)分配結(jié)果出現(xiàn)10多倍的差距；另外，核心高管之間獲得的激勵股權(quán)差距小于高管總體激勵股權(quán)的差距，這一點(diǎn)無論從絕對差距變量還是相對差距變量的極值和均值都得到了體現(xiàn)。

那么，激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)為何會表現(xiàn)出上述特征呢？由于激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)的四個評價變量都表現(xiàn)出了較大的全距，說明不同公司間的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)差異較大，為了初步探明差異產(chǎn)生的原因，分別以衡量激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)的4個變量的均值為標(biāo)準(zhǔn)，將樣本分別分為差距大和差距小2組，當(dāng)某一樣本的對應(yīng)的某變量的值大于其均值時，歸入差距大的類別，等于或小于均值時，歸入差距小的類別，對比兩個不同組別激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)成因解釋變量的均值，得到了表2的結(jié)果。

通過表2我們首先可以發(fā)現(xiàn)的是，激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)4個衡量變量分類后，差距小這一組別的樣本數(shù)都大于差距大組別的樣本數(shù)，這表明我國多數(shù)實(shí)施股權(quán)激勵的上市公司更傾向于選擇比較平均的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)。從核心高管激勵股權(quán)分布絕對差距分組比較的結(jié)果看，差距小組別樣本的主營業(yè)務(wù)收入增長率、股權(quán)集中度、獨(dú)立董事比例、監(jiān)事會規(guī)模、兩職合一等5個變量的均值比差距大的組別的相應(yīng)變量的均值更大，而其每股收益、公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、股權(quán)性質(zhì)變量的均值比差距大的組別的相應(yīng)變量均值更??；由于兩職合一和股權(quán)性質(zhì)為啞變量，均值大表明采用兩職合一和控股股東性質(zhì)為國有的公司比例更高，反之亦成立。因此，我們有：

假設(shè)1：核心高管激勵股權(quán)分布絕對差距與每股收益、公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、股權(quán)性質(zhì)之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)2：核心高管激勵股權(quán)分布絕對差距與主營業(yè)務(wù)收入增長率、股權(quán)集中度、獨(dú)立董事比例、監(jiān)事會規(guī)模、兩職合一之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

觀察核心高管激勵股權(quán)分布相對差距為依據(jù)的分組比較，發(fā)現(xiàn)差距小的組別樣本的每股收益、主營業(yè)務(wù)收入增長率、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、監(jiān)事會規(guī)模等5個變量的均值比差距大的組別的相應(yīng)變量的均值更大，而公司規(guī)模、獨(dú)立董事比例、資產(chǎn)負(fù)債率、兩職合一等變量的均值比差距大的組別的相應(yīng)變量均值更?。粸榇?，我們有：

假設(shè)3：核心高管激勵股權(quán)分布相對差距與公司規(guī)模、獨(dú)立董事比例、資產(chǎn)負(fù)債率、兩職合一等變量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)4：核心高管激勵股權(quán)分布相對差距與每股收益、主營業(yè)務(wù)收入增長率、股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)、監(jiān)事會規(guī)模等變量之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

另外，對第三組的分析表明，高管總體激勵股權(quán)分布絕對差距小的組別樣本的主營業(yè)務(wù)收入增長率、股權(quán)集中度、獨(dú)立董事比例、監(jiān)事會規(guī)模、股權(quán)性質(zhì)等5個變量的均值比差距大的組別的相應(yīng)變量的均值更大，而其每股收益、公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、兩職合一變量的均值比差距大的組別的相應(yīng)變量均值更小。為此，我們有：

假設(shè)5：高管總體激勵股權(quán)分布絕對差距與每股收益、公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、兩職合一變量等變量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)6：高管總體激勵股權(quán)分布絕對差距與主營業(yè)務(wù)收入增長率、股權(quán)集中度、獨(dú)立董事比例、監(jiān)事會規(guī)模、股權(quán)性質(zhì)等變量之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

對于最后一組，我們發(fā)現(xiàn)高管總體激勵股權(quán)分布相對差距小的一組在每股收益、主營業(yè)務(wù)收入增長率、股權(quán)集中度、獨(dú)立董事比例、監(jiān)事會規(guī)模等5個變量的均值比差距大的組別的相應(yīng)變量的均值更大，而其公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、股權(quán)性質(zhì)、兩職合一變量的均值比差距大的組別的相應(yīng)變量均值更小。因此，我們提出：

假設(shè)7：高管總體激勵股權(quán)分布相對差距與公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、股權(quán)性質(zhì)、兩職合一等變量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)8：高管總體激勵股權(quán)分布相對差距與每股收益、主營業(yè)務(wù)收入增長率、股權(quán)集中度、獨(dú)立董事比例、監(jiān)事會規(guī)模等變量之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

五、實(shí)證模型和結(jié)果分析

（一）實(shí)證模型

對于假設(shè)1和2，本文構(gòu)造的模型（1）是：

HJCJ=C1+α1EPS+α2lnsize+α3FRK+α4SOP+α5INCP+α6Herf10+α7IDP+α8SBS+α9DUAU+ε1 (1)

對于假設(shè)3和4，構(gòu)造模型（2）：

HXCJ=C2+β1EPS+β2lnsize+β3FRK+β4SOP+β5INCP+β6Herf10+β7IDP+β8SBS+β9DUAU+ε2(2)

對于假設(shè)5和6，構(gòu)造模型（3）：

ZHJCJ=C3+γ1EPS+γ2lnsize+γ3FRK+γ4SOP+γ5INCP+γ6Herf10+γ7IDP+γ8SBS+γ9DUAU+ε3(3)

對于假設(shè)7和8，構(gòu)造模型（4）：

ZHXCJ=C4+δ1EPS+δ2lnsize+δ3FRK+δ4SOP+δ5INCP+δ6Herf10+δ7IDP+δ8SBS+δ9DUAU+ε3(4)

其中C()為常數(shù)項(xiàng)，α()、β()、γ()、δ()為待估計(jì)的參數(shù)，ε()為隨機(jī)干擾項(xiàng)。為了消除各變量的量綱對回歸結(jié)果的影響，對各變量都進(jìn)行了標(biāo)準(zhǔn)化處理后才引入回歸模型。

（二）回歸結(jié)果和分析

說明：1、*表示0.1水平上顯著；**表示0.05水平上顯著。

表3總結(jié)了上述4個模型的結(jié)果。模型（1）和模型（2）對核心高管之間激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)成因進(jìn)行了探討。從模型（1）的回歸結(jié)果可以看出，核心高管激勵股權(quán)分布絕對差距與公司規(guī)模存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，與股權(quán)集中度存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，與其它解釋變量不存在顯著的相關(guān)關(guān)系；假設(shè)1和假設(shè)2得到部分的支持；模型（2）的結(jié)果表明核心高管激勵股權(quán)相對差距與公司規(guī)模存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，與股權(quán)集中度存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但與模型（1）相比較，顯著水平有所降低，與其它解釋變量間同樣不存在顯著的相關(guān)關(guān)系，假設(shè)3和假設(shè)4也得到部分的支持。上述結(jié)果說明我國上市公司實(shí)施股權(quán)激勵的過程中，核心高管激勵股權(quán)的差距大小主要取決于公司的規(guī)模與股權(quán)集中度。

模型（3）和模型（4）從高管總體的角度對激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)成因進(jìn)行解釋，模型（3）表明高管總體激勵股權(quán)絕對差距與公司規(guī)模存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，與主營業(yè)務(wù)收入增長率和股權(quán)集中度存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，與其它解釋變量間不存在顯著的相關(guān)關(guān)系，假設(shè)5和假設(shè)6得到了部分的支持；模型（4）中，高管總體激勵股權(quán)相對差距與公司規(guī)模存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，與每股收益，股權(quán)集中存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，假設(shè)7和假設(shè)8也得到了部分的支持。

總的來看，四個模型中不同的被解釋變量與公司規(guī)模都存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，與股權(quán)集中度都存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，可以認(rèn)為我國激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)形成的主要影響因素是公司規(guī)模的大小和股權(quán)集中度的高低，而公司業(yè)績，治理特點(diǎn)等方面的影響尚未體現(xiàn)。

六、結(jié) 論

1.我國上市公司趨向選擇平均的激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)。這一點(diǎn)在上述對其進(jìn)行的描述性統(tǒng)計(jì)中進(jìn)行了說明。

2.在實(shí)施股權(quán)激勵過程中，公司規(guī)模越大，激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)越趨向于不均勻的分布結(jié)構(gòu)。

3.公司股權(quán)集中度越高，激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)越趨向于平均的分布結(jié)構(gòu)。

4.激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)成因分析的4個模型中不同的被解釋變量與解釋變量中的公司規(guī)模和股權(quán)集中度兩個變量都存在顯著的相關(guān)關(guān)系，并且方向一致，說明我國上市公司激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)形成的主要影響因素是公司規(guī)模和股權(quán)集中度。

上述結(jié)論一方面表明了我國上市公司激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)形成的主要原因是公司規(guī)模和股權(quán)集中度，也從另一方面說明我國上市公司制定股權(quán)激勵制度時采納的依據(jù)的范圍較狹隘，可能降低股權(quán)激勵制度的科學(xué)性。但對于激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)的這種狀態(tài)對股權(quán)激勵績效的影響，以及又該如何科學(xué)的調(diào)整激勵股權(quán)分布結(jié)構(gòu)，本文未做進(jìn)一步的分析，這既是本文的不足，也是以后進(jìn)一步研究的方向。

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責(zé)任編輯、校對：趙西寧

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