摘要：本文在定量拓展Granger檢驗的基礎(chǔ)上，展開對我國基金與股市大盤波動性影響關(guān)系的研究。結(jié)果顯示：我國基金在在牛市階段更具波動侵略性，在熊市階段則表現(xiàn)得相對謹(jǐn)慎——在降低對大盤單向影響的同時，力爭避免受到大盤波動的影響。

關(guān)鍵詞：Granger檢驗;強(qiáng)度指數(shù);波動

前言

基金與股市大盤之間的關(guān)系問題近年來總不失為一個熱門話題。對該問題的實證研究大多采用的是所謂事件研究的方法：選定事件窗；比較事件窗前后的效果變化；如果變化明顯，則說明該事件即為原因所在。但是，由于基金的資產(chǎn)配置信息一般都是按季度公布，所以事件窗的時間長度也都以季度為準(zhǔn)，參與對照的事前和事后效果也以季度數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)。這種做法將導(dǎo)致兩大問題：第一，過長的事件窗長度將吸納過多的其他因素，要做到對這些因素產(chǎn)生的效果進(jìn)行分離是非常困難的；其二，事件的影響力能否持續(xù)一個季度，是個令人懷疑的問題?？梢钥紤]的一個方法是，采用短期數(shù)據(jù)，對基金與股票市場大盤的相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行Granger檢驗。但是原始的Granger檢驗存在這樣一個重要缺陷：對因果關(guān)系的具體種類，比如相互因果還是單向因果關(guān)系，無法直接做出判斷；而在很多時候，我們希望知道的又恰恰是這兩種關(guān)系。

一、從Granger檢驗到Granger強(qiáng)度指數(shù)

在時間序列的因果關(guān)系判斷上，我們經(jīng)常會面臨這樣的難題：對于事件A和B，究竟是A單向引起B(yǎng)，還是B單向引起A？或者，兩者主要是互為因果關(guān)系？普通的Granger檢驗是無法解決這些問題的。為此，我們可以嘗試以Granger檢驗的結(jié)果為基礎(chǔ)，通過構(gòu)建新的指數(shù)（不妨稱其為Granger強(qiáng)度指數(shù)），達(dá)到檢測目的。

二、風(fēng)險性影響的檢驗結(jié)果

（一）樣本

完整樣本區(qū)間：2004年1月5日到2006年11月30日，剔除節(jié)假日的影響，共137個完整周數(shù)據(jù)。樣本上升區(qū)間：為確保大盤各主要指數(shù)均處上升階段，選擇2005年12月7號到2006年11月30號，共46個完整周數(shù)據(jù)。樣本下降區(qū)間：2004年4月5號到2005年6月2號，共55個完整周數(shù)據(jù)

基金樣本的選?。涸?004年1月1號前上市且有完整交易記錄的所有開放式基金，共記53只。大盤指數(shù)的選?。嚎紤]到當(dāng)前國內(nèi)證券市場指數(shù)的不統(tǒng)一，為防止選取單一指數(shù)可能導(dǎo)致的偏差，本文的大盤指數(shù)共選取了10個，分別為中標(biāo)300、深證綜指、深證A指、深證100R、申萬300、深成指數(shù)、上證指數(shù)、上證A指、上證180、上證50。

其中基金的原始數(shù)據(jù)選取的是每個交易日的復(fù)權(quán)單位凈值，股市大盤原始數(shù)據(jù)選取的是經(jīng)過加權(quán)處理后的日指數(shù)。通過對每周的日數(shù)據(jù)計算標(biāo)準(zhǔn)差，得到各樣本的周標(biāo)準(zhǔn)差序列，作為波動序列。所有原始數(shù)據(jù)均來自Wind資訊。

（二）檢驗結(jié)果統(tǒng)計及分析

為了表述方便，遵照前文做如下定義：A：表示大盤單向作用于基金；B：表示基金單向作用于大盤；AB：表示大盤與基金之間互為因果關(guān)系；N：表示大盤與基金之間互無因果關(guān)系。

1.概率指數(shù)分布統(tǒng)計

從表1中我們可以發(fā)現(xiàn)：①在整個樣本區(qū)間內(nèi)，83%的基金與大盤在波動性因果關(guān)系上呈現(xiàn)AB，其他三種關(guān)系的占比都低于10%；②在上升樣本區(qū)間中，AB型關(guān)系大幅度下降，B型關(guān)系則大幅上升，N型關(guān)系升幅也比較明顯；③在下降區(qū)間中，N型關(guān)系大幅上升，占據(jù)絕對優(yōu)勢，其他情況占比都比較低，且相差不大。

綜合上述，可以認(rèn)為，一般說來，絕大多數(shù)的基金與大盤在波動性方面還是互為因果的，但是當(dāng)大盤出現(xiàn)牛市或熊市時，表現(xiàn)出來的結(jié)果會發(fā)生比較大的變化，比如在牛市階段，B型關(guān)系會有較大上升，AB型關(guān)系則會大幅下降，在熊市階段，AB型關(guān)系會進(jìn)一步大幅度下降，B型關(guān)系也有明顯下降，多數(shù)基金在波動性方面基本會脫離與大盤的關(guān)系。

2.結(jié)合強(qiáng)度指數(shù)進(jìn)行比較

（1）上升樣本區(qū)間相對整個樣本區(qū)間強(qiáng)度指數(shù)的變化。

具體結(jié)果統(tǒng)計于表2。

表2前兩列數(shù)據(jù)反映的是，分別考察每一種因果關(guān)系時，強(qiáng)度指數(shù)上升和強(qiáng)度指數(shù)下降兩種情況，那一種情況占比更大（即在同一行中進(jìn)行比較）。表2后兩列數(shù)據(jù)反映的則是，將每只基金強(qiáng)度指數(shù)升高最大的一種關(guān)系，和下降最大的一種關(guān)系挑選出來進(jìn)行統(tǒng)計，看看強(qiáng)度指數(shù)升高的是哪種關(guān)系占比最大，強(qiáng)度指數(shù)下降的又是哪種關(guān)系占比最大（即在同一列中進(jìn)行比較）。

從表2前兩列的統(tǒng)計結(jié)果來看：①在大盤單向作用方面，強(qiáng)度指數(shù)下降的情況占主導(dǎo)；②在基金對大盤的單向作用方面，強(qiáng)度指數(shù)上升的情況占主導(dǎo)；③在基金與大盤的“相互”作用方面，強(qiáng)度指數(shù)下降的情況占主導(dǎo)；④在相互無因果方面，強(qiáng)度指數(shù)上升的情況占主導(dǎo)。

總之，從單獨的一種關(guān)系上看，當(dāng)市場進(jìn)入牛市階段時，更多的基金在減弱大盤對它的單向作用，強(qiáng)化自己對大盤的單向作用，相互因果關(guān)系的強(qiáng)度在降低，沒有因果關(guān)系的強(qiáng)度在提高。

但是這只是體現(xiàn)基金或大盤在某一種關(guān)系上的“努力”，最終的結(jié)果則體現(xiàn)在表后兩列。其結(jié)果顯示：強(qiáng)度指數(shù)上升的情況主要集中在B型關(guān)系上，強(qiáng)度指數(shù)下降的情況主要集中在AB型關(guān)系上。即從總體效果上看，多數(shù)基金強(qiáng)度提高最大的是在對大盤的單向作用方面，同時也有多數(shù)基金強(qiáng)度降低最大的主要是在同大盤的“相互”因果方面。

（2）下降區(qū)間與整個區(qū)間相比較的強(qiáng)度指數(shù)變化。

統(tǒng)計結(jié)果見表3。

從表3前兩列的統(tǒng)計結(jié)果（行數(shù)據(jù)的比較）來看：①在大盤單向作用方面，強(qiáng)度指數(shù)上升的情況占主導(dǎo)；②在基金對大盤的單向作用方面，強(qiáng)度指數(shù)上升的情況占主導(dǎo)；③在基金與大盤的“相互”作用方面，強(qiáng)度指數(shù)下降的情況占主導(dǎo)；④在相互無因果方面，強(qiáng)度指數(shù)上升的情況占主導(dǎo)。

即從單獨的一種關(guān)系上看，當(dāng)市場進(jìn)入熊市時，更多的基金受到大盤單向作用的強(qiáng)度在提高；更多基金對大盤的單向作用的強(qiáng)度在上升，相互因果關(guān)系強(qiáng)度在降低，沒有因果關(guān)系的強(qiáng)度在提高。若考察每只基金的強(qiáng)度升降最大的情況（后兩列中，同列數(shù)據(jù)的比較），那么得到的結(jié)果是：強(qiáng)度指數(shù)上升的情況主要集中在N型關(guān)系上，強(qiáng)度指數(shù)下降的情況主要集中在AB型關(guān)系上，即從總體效果上看，多數(shù)基金強(qiáng)度提高最大的是在與大盤相互無因果方面，同時也有多數(shù)基金強(qiáng)度降低最大的主要是在與大盤相互因果方面。

三、結(jié)論

綜合上述，我國證券投資基金在不同的市場行情中與大盤的波動性影響關(guān)系是不斷變化的，這種關(guān)系的變化需要通過作用強(qiáng)度的變化得到實現(xiàn)。通過引入強(qiáng)度指數(shù)對基金與大盤指數(shù)的波動相關(guān)性進(jìn)行Granger檢驗，我們可以發(fā)現(xiàn)：

1.從概率指數(shù)看。在整個樣本區(qū)間內(nèi)，互為因果占主要地位，但是各子區(qū)間的變化又不一樣，牛市階段，互為因果關(guān)系的情況大幅度下降，基金單向作用的情況大幅度上升；熊市階段，互為因果關(guān)系、基金單向作用的情況都在大幅度下降，互無因果關(guān)系的情況大幅度上升。這大致表明，在通常情況下，基金與大盤的波動是相互影響的，但是在進(jìn)入牛市時，基金成為波動制造者的情況占據(jù)主要地位，在熊市階段，基金開始脫離與大盤的波動性影響關(guān)系。

2.從強(qiáng)度指數(shù)方面看。無論進(jìn)入上升區(qū)間還是下降區(qū)間，基金單向、相互無因果關(guān)系都是強(qiáng)度上升的占主導(dǎo)，互為因果關(guān)系則是強(qiáng)度下降的占主導(dǎo)；大盤單向作用的情況則出現(xiàn)分化，上升階段，大盤單向以強(qiáng)度下降的占主導(dǎo)，下降階段，大盤單向以強(qiáng)度上升的占主導(dǎo)?？赡艿慕忉屖?，市場在出現(xiàn)上升趨勢時，基金相對大盤而言，在強(qiáng)化其單向作用，表現(xiàn)出主動影響市場的動機(jī)，市場出現(xiàn)下降趨勢時，雖然基金單向的強(qiáng)度是在提高，但是提高的主要原因可能是在否定方面，所以才會同時出現(xiàn)大盤單向作用強(qiáng)度下降的情況。

3.結(jié)合兩者進(jìn)行考慮。在市場總體表現(xiàn)上來看，在上升階段，強(qiáng)度上升最大的主要集中于基金單向影響，強(qiáng)度下降最大的主要集中于相互因果關(guān)系；在下降階段，強(qiáng)度上升最大的主要集中于相互無因果關(guān)系，強(qiáng)度下降最大的主要集中于相互因果關(guān)系。

總體上看，與大盤相比，我國基金在在牛市階段更具波動侵略性，在熊市階段則表現(xiàn)得相對謹(jǐn)慎：在主動降低對大盤的影響的同時，力爭避免受到大盤波動的影響。

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（作者單位：暨南大學(xué)金融系）