股價(jià)飆升，房?jī)r(jià)暴漲，大陸能否躲過泡沫經(jīng)濟(jì)的洗劫？年過七旬的臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)學(xué)家于宗先先生給出了自己的解答——

所謂泡沫經(jīng)濟(jì)，它不是實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的高速成長(zhǎng)，而是一種資產(chǎn)價(jià)值的過度膨脹，諸如股票價(jià)格、房地產(chǎn)價(jià)值，主要是金融市場(chǎng)的一種現(xiàn)象。泡沫經(jīng)濟(jì)之發(fā)生主要由于：其一，信息不靈通、不對(duì)稱，即對(duì)有關(guān)交易對(duì)象的供需信息欠缺，導(dǎo)致賣者與買者對(duì)未來情況的認(rèn)知不同。其二，預(yù)期心理之過度反應(yīng)。在理性上，認(rèn)為某一種資產(chǎn)的價(jià)格不應(yīng)漲得那么高，或跌得那么低?？墒欠抢硇缘耐顿Y者，卻認(rèn)為它的價(jià)格還會(huì)漲，或者還會(huì)跌。其三，人們的過度貪心，以致失去理性選擇。

泡沫經(jīng)濟(jì)，對(duì)一般大陸民眾而言，可能相當(dāng)陌生，可是對(duì)臺(tái)灣和日本人民而言，則有談虎色變的反應(yīng)，為什么？因?yàn)榕_(tái)灣和日本在1990年均曾遭受過泡沫經(jīng)濟(jì)的洗劫：它重創(chuàng)股市，使數(shù)百萬(wàn)股民的股票變成廢紙；它重創(chuàng)房市，使房地產(chǎn)業(yè)多年來一蹶不起。更重要的，它使臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)平均成長(zhǎng)率由1980年代的8％，降為1990年代的6.5％；它也使日本經(jīng)濟(jì)有13年的時(shí)間爬不起來，其經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)率只有1.3％，為二戰(zhàn)后所僅見。

最近四年以來，大陸經(jīng)濟(jì)以兩位數(shù)字成長(zhǎng)。同時(shí)，大陸主要城市，如上海、北京、杭州、深圳、廣州等的房市，也呈現(xiàn)狂漲的局面。盡管北京政府采取宏觀調(diào)控，但其收斂效果十分有限。自2006年4月以來，大陸股市，開始呈現(xiàn)空前的活絡(luò)，股價(jià)不斷飆升，股民風(fēng)起云涌投入股市。對(duì)于這兩種現(xiàn)象的呈現(xiàn)，有不少人為之憂慮；也有不少人提出警告，這是否為一種泡沫經(jīng)濟(jì)的征象？大陸能否躲過泡沫經(jīng)濟(jì)的洗劫？

前車之鑒：臺(tái)灣與日本

今天大陸所呈現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象與1980年代后期的臺(tái)灣和日本有些類似，而人民對(duì)財(cái)富的觀念也有些雷同之處。譬如臺(tái)灣和日本，均喜歡營(yíng)造貿(mào)易順差的局面，且認(rèn)為順差是好事。外匯資產(chǎn)的累積，主要是由順差造成，一般都認(rèn)為有了大量的外匯，不但代表國(guó)家富有，也代表國(guó)家債信力的增強(qiáng)，在國(guó)際上會(huì)受到尊重與贊賞。

外匯大量累積到底是好事，還是壞事？所謂貿(mào)易順差，實(shí)際上就是超額儲(chǔ)蓄，亦即：儲(chǔ)蓄＞投資＝出口＞進(jìn)口。當(dāng)超額儲(chǔ)蓄得不到適當(dāng)?shù)耐緩奖焕脮r(shí)，它就會(huì)成為一種亂源。當(dāng)它被用為房市炒作，就會(huì)使房市狂漲；當(dāng)它被用為股市炒作，股市就為之沸騰。當(dāng)房市和股市成為孿生兄弟時(shí)，泡沫經(jīng)濟(jì)就有形成的可能。如此一來，房市與股市相互激蕩，泡沫經(jīng)濟(jì)便成了不定時(shí)炸彈，隨時(shí)都會(huì)崩潰；一旦崩潰，股市固會(huì)一瀉千里，而房市也會(huì)跟著一蹶不振。

臺(tái)灣股價(jià)大幅上漲始自1986年，到2000年2月，一度漲到12400點(diǎn)，達(dá)到歷史上最高點(diǎn)，為1986年股價(jià)的13倍之多，且開戶人數(shù)超過500萬(wàn)人，即四分之一的臺(tái)灣人口熱衷股市買賣。

就房地產(chǎn)而言，茲以臺(tái)北地區(qū)為代表。房地產(chǎn)價(jià)格大幅上漲始自1987年第一季，從1986年第一季到1990年第二季房屋價(jià)格約上漲了五倍。

到了2000年10月間，臺(tái)灣股市的股價(jià)暴跌至2500點(diǎn)，較2月間股價(jià)跌了近五倍。而房地產(chǎn)價(jià)格也隨之開始下跌。

在1990年以前，日本經(jīng)濟(jì)之繁榮與強(qiáng)大，在世界上僅次于美國(guó)，因此產(chǎn)生了所謂日本經(jīng)濟(jì)迷思：即日本股價(jià)永遠(yuǎn)是上漲的，日本房地產(chǎn)價(jià)不會(huì)下降，同時(shí)日本經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)不會(huì)動(dòng)搖。

多年來日本的順差是全世界最多的，而其外匯資產(chǎn)累積在2006年以前，一直是全球第一。日本連年的大量出超，及巨額的外匯資產(chǎn)，使日本人沉浸于一種自大狂的集體自信中。他們沉醉于股價(jià)的飆升與地價(jià)的暴漲。

日本股市，自1983年起開始大幅上漲，到了1989年，股價(jià)比1982年上漲4.85倍，交易量增加了近三倍。至于市盈率，1988年曾高達(dá)70.6倍。事實(shí)上，自1983年起，其市盈率一直超國(guó)際水準(zhǔn)(20～30倍)。

日本土地價(jià)格暴漲始自1985年，到1990年，因流向不動(dòng)產(chǎn)部門的信用減少，其漲風(fēng)便告結(jié)束。

到1990年泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰之前夕，日本房地產(chǎn)總值為2000兆日元，約等于其國(guó)民生產(chǎn)總值的五倍，為美國(guó)全國(guó)房地產(chǎn)的四倍(以土地面積而言，美國(guó)是日本的25倍強(qiáng))。當(dāng)時(shí)，日本只要將東京都會(huì)區(qū)賣掉，就足以把整個(gè)美國(guó)買下來，而單是日皇所居住的土地，就足以折換整個(gè)加拿大。

日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅之后，日本經(jīng)濟(jì)所受之創(chuàng)傷是二戰(zhàn)后所從未經(jīng)歷過的慘痛。

大陸正形成泡沫現(xiàn)象

中國(guó)大陸經(jīng)濟(jì)在過熱的情況下，房市與股市已開始狂飆，會(huì)不會(huì)重蹈臺(tái)灣和日本的覆轍？

東方人喜歡追求龐大的外匯，大陸的中國(guó)人亦不例外。大陸自1990年起，出口開始大于進(jìn)口，到2006年，外匯儲(chǔ)存也已超過1萬(wàn)億美元，超過日本而為世界之冠。

近年來，由于大陸不僅是世界上最大的制造廠，而且也是世界上最富潛力的消費(fèi)市場(chǎng)。大陸人民對(duì)此現(xiàn)象尚無特別感受，可是國(guó)際上投資集團(tuán)卻看中這一點(diǎn)，于是自2006年4月以來，便炒熱了大陸的股市。有鑒于此，大陸人民也有了再進(jìn)入股市的信心，于是大陸股市便慢慢狂飆起來。

到2007年5月底止，大陸開戶數(shù)已逾1億戶。2007年5月上旬，滬深交易量高達(dá)3700億元人民幣，超過包含日本在內(nèi)的亞洲其他國(guó)家股市交易量總和。至于股價(jià)上漲幅度，2006年4月～2007年4月上證指數(shù)上漲166.7％，成交量增加631.3％；深圳指數(shù)上漲182.2％，成交量增加510.6％。

大陸之有股市是自1990年開始，就最近15年的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，有些現(xiàn)象均可在臺(tái)灣股市找到印腳。

(1)交易多為內(nèi)幕交易：在一般國(guó)家的股市“內(nèi)幕交易”是不合法的行為，但在大陸，有關(guān)當(dāng)局對(duì)“內(nèi)幕交易”的重視程度尚不夠。

(2)股價(jià)與盈余比已超過50％，這是個(gè)危險(xiǎn)的信號(hào)。

(3)績(jī)優(yōu)股和概念股雙飛，基金股與游資股共舞，這種現(xiàn)象出現(xiàn)在一般人對(duì)股票缺乏正確的認(rèn)識(shí)，例如概念股是無根的，游資股也是無根的。這種心態(tài)可以說完全建立在“獲勝的信心上”。

(4)全民皆股：白領(lǐng)階級(jí)、公務(wù)員、菜販、看門人、大小學(xué)生都投入股市，其所呈現(xiàn)的是“盲從”行為，失去理性的選擇。

(5)典房炒股：即拿房屋作抵押，籌資投入股市，顯然不是一種理性行為。

其實(shí)，這些特征都曾在1980年代后期的臺(tái)灣出現(xiàn)過。一旦股市崩盤，一般股民首先傾家蕩產(chǎn)。

2001年北京贏得2008年奧運(yùn)會(huì)主辦權(quán)，此后，北京房地產(chǎn)價(jià)格迅速上漲，青島被列為奧運(yùn)帆船比賽地點(diǎn)，青島市前海岸的房地產(chǎn)價(jià)格一夜之間即翻升了一番，同時(shí)，上海申辦2010年世界博覽會(huì)成功，于是上海、杭州的房地產(chǎn)大幅上漲；尤其老地區(qū)一旦被更新，房?jī)r(jià)即不斷上漲。

二手房市場(chǎng)“租售比”是指每平方米使用面積的月租金與每平方米建筑面積房?jī)r(jià)的比值，國(guó)際公認(rèn)的警戒線為1∶200?？墒?，北京、深圳、上海、杭州的租售比已高達(dá)1∶270～1∶400，早已超過警戒線。

由前述對(duì)股市與房市泡沫現(xiàn)象之測(cè)度，可知大陸泡沫現(xiàn)象確有形成的跡象。問題是：它會(huì)不會(huì)崩潰？在何時(shí)崩潰？

大陸泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰的幾率

今日大陸已具備龐大順差和雄厚外匯資產(chǎn)所構(gòu)成的超額儲(chǔ)蓄，此與日本同臺(tái)灣泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰前是一樣的。所不同的，日本工業(yè)技術(shù)雖領(lǐng)先世界，但日本本身消費(fèi)量有限，發(fā)展?jié)摿κ芟拗?；臺(tái)灣已失去勞力的比較優(yōu)勢(shì)，也缺乏內(nèi)在的發(fā)展?jié)摿?，致容易為泡沫?jīng)濟(jì)所困。中國(guó)大陸經(jīng)濟(jì)正在崛起中，誘使大量外商直接投資源源涌進(jìn)，維持較高成長(zhǎng)率。

一般人對(duì)大陸經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期看好，雖然金磚四國(guó)(中國(guó)、印度、巴西和俄羅斯)同被視為世界大國(guó)，但未來學(xué)家奈思比卻認(rèn)為：金磚四國(guó)中，只有中國(guó)才是“貨真價(jià)實(shí)”的。

從大陸經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)率、對(duì)外貿(mào)易成長(zhǎng)率、儲(chǔ)蓄與投資比率來觀察，大陸經(jīng)濟(jì)是健康的，況且大陸政局相當(dāng)穩(wěn)定，每個(gè)省市無不全力以發(fā)展經(jīng)濟(jì)為首要業(yè)務(wù)，而且相互較量發(fā)展業(yè)績(jī)，對(duì)提高各省市競(jìng)爭(zhēng)力有幫助。

泡沫經(jīng)濟(jì)所涵蓋的股市與房市直接牽涉到金融體制的健全與否，而大陸的金融體制不夠健全也是事實(shí)。最近三四年以來，為實(shí)踐加入WTO的規(guī)范，大陸正積極推動(dòng)國(guó)際化，例如讓外資入股，以便改善金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)觀念與作風(fēng)。同時(shí)北京當(dāng)局正嘗試?yán)酶鞣N措施，調(diào)控股市與房市的運(yùn)作，以期防范泡沫現(xiàn)象之加大。

迄2007年7月為止，大陸股市與房市尚在被掌握之中，基于前面的考慮，在短期內(nèi)，大陸泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰的幾率尚不大。

摘自《南方周末》2007年9月27日

編輯/麻 雯