[摘要] 不完全信息會導(dǎo)致決策的風(fēng)險(xiǎn)。在資本市場中，信息是不對稱的，上市公司作為信息強(qiáng)勢群體，會通過機(jī)會主義謀取私利；中小投資者作為信息劣勢群體，往往會采取非理性的投資行為，從而加大了市場的風(fēng)險(xiǎn)。本文對以上問題進(jìn)行了分析，并提出了相關(guān)的建議。

[關(guān)鍵詞] 資本市場非完全信息風(fēng)險(xiǎn)

信息在經(jīng)濟(jì)活動中是很重要的，人們要做出正確的經(jīng)濟(jì)決策，就需要掌握充分和完全的信息。雖然信息的搜尋有可能增加決策者的收益，但是信息的搜尋是有成本的。即使獲取完全信息在理論上是可能的，要獲得它們所付出的成本也許會是非常高的，所以，絕大多數(shù)的決策是在不完全信息的條件下進(jìn)行的。

一、風(fēng)險(xiǎn)與信息的關(guān)系

風(fēng)險(xiǎn)是由于事前掌握的信息不充分而導(dǎo)致事后的決策損失。信息越不完全，決策者面臨的風(fēng)險(xiǎn)就越大?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)社會是以商品和勞務(wù)交換為基本經(jīng)濟(jì)活動的社會。按照交換對象的性質(zhì)不同，我們可以把市場劃分為兩大類：產(chǎn)品市場和金融市場。在產(chǎn)品市場上，人們交換的是具體的物質(zhì)或人力財(cái)富。由經(jīng)濟(jì)學(xué)理論可知，商品的不同使用者對商品邊際效用的評價決定著商品價格。在金融市場上，當(dāng)人們購買各種金融產(chǎn)品時，這種買賣的本質(zhì)是用現(xiàn)在的貨幣同未來的貨幣進(jìn)行交換。而未來是具有不確定性的，這就使得未來的收益具有風(fēng)險(xiǎn)。

市場的期望收益通?？梢员硎鰹槿缦履Ｐ停?/p>

其中為無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率。由于資本市場的信息不可能是完全的，因而市場風(fēng)險(xiǎn)不可消除，風(fēng)險(xiǎn)溢價代表了投資者要求的對風(fēng)險(xiǎn)給予的補(bǔ)償。

資本市場的不確定性，是由資本市場中交易的商品——股票的特殊性造成的。股票本身沒有價值，是虛擬的商品，它的價格是現(xiàn)實(shí)資本價值的體現(xiàn)，但影響股價變化的公司未來的財(cái)務(wù)及經(jīng)營狀況的信息是不確定的，所以股價的變動必然不確定，這是投資者必須面對的投資風(fēng)險(xiǎn)。

二、信息不對稱及上市公司的機(jī)會主義行為

信息不對稱指的是由于信息分布不均衡，市場中相互對應(yīng)的經(jīng)濟(jì)人之間就有關(guān)事件的知識和情報(bào)的掌握是不對等的，存在著信息優(yōu)勢與信息劣勢。中國的資本市場就是這種信息不對稱的市場。市場中信息優(yōu)勢群體集中在上市公司、機(jī)構(gòu)和莊家，而眾多分散的投資者則是信息劣勢群體。

上市公司和投資者是資本市場中兩個重要的參與主體，根據(jù)契約理論，投資者與上市公司之間是委托—代理關(guān)系，實(shí)質(zhì)上是掌握信息較多的代理人通過合同或其他經(jīng)濟(jì)關(guān)系與掌握信息較少的委托人之間的博弈關(guān)系。博弈的主要表現(xiàn)是掌握信息較多的一方隱瞞信息。

在信息不完全條件下，上市公司可能利用自己的信息優(yōu)勢，通過機(jī)會主義行為來獲取私利。這有兩種類型：一是逆向選擇；二是道德風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)生在契約簽訂前的隱瞞信息行為叫逆向選擇，發(fā)生在契約簽訂后的隱瞞信息行為叫道德風(fēng)險(xiǎn)。上市公司的逆向選擇行為主要發(fā)生在公司爭取股票上市資格或者配股、增發(fā)資格時，通過虛構(gòu)財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)增加利潤提高業(yè)績、隱瞞重要信息、發(fā)布對自己有利的虛假信息。例如紅光實(shí)業(yè)，在招股說明書上通過虛構(gòu)產(chǎn)品銷售和產(chǎn)品庫存，虛報(bào)利潤1.57億元，并隱瞞其關(guān)鍵生產(chǎn)設(shè)備彩波池爐廢品率上升，不能維持正常生產(chǎn)的重大事實(shí)而成功上市。上市公司的道德風(fēng)險(xiǎn)行為反映在股票發(fā)行上市后，由于沒有行之有效的規(guī)范，內(nèi)幕交易現(xiàn)象非常普遍。內(nèi)幕人員或者通過不規(guī)范的信息披露來影響股價，或者進(jìn)行暗箱操作與其他方私下交易，或者向市場提供真真假假的內(nèi)幕消息來引起投資者的關(guān)注。上市公司的這些機(jī)會主義行為極大地混亂了資本市場的正常秩序，使得股價不能真正反映現(xiàn)實(shí)資本的價值，極大地?fù)p害了投資者的利益。

三、信息不完全與非理性投資行為

根據(jù)西蒙的界定，有限理性是指人們不具有完全的計(jì)算能力，在處理、加工和處理信息方面能力不足，它決定了人們行為的非理性。中國資本市場的投資者隊(duì)伍，占絕大多數(shù)的還是中小投資者，雖然就單個中小投資者而言，投資額小的可以忽略不計(jì)，但其總和則占資本市場投資總額的很大部分，因此他們是資本市場的投資主體，是人數(shù)最多的利益群體。

這些投資者的投資行為不僅受信息不完全的限制，而且受自身教育程度、證券知識掌握程度、能力、時間以及預(yù)見等的限制。中國股市里的中小投資者大多數(shù)是退休職工、下崗工人，對公司的盈利指標(biāo)、技術(shù)分析等一竅不通，他們在市場活動中很難做出理性的判斷，容易受到虛假消息的誤導(dǎo)，不知道應(yīng)該去投資什么樣的股票，只關(guān)注所謂的題材。中國股市非理性投資現(xiàn)象嚴(yán)重，主要可以通過股市中換手率過高、市盈率過高及股市暴漲暴跌三個統(tǒng)計(jì)指標(biāo)看出。廣大的投資者并不認(rèn)同價值投資的理念，股市中投機(jī)炒作之風(fēng)盛行。

非理性投資行為的突出表現(xiàn)是信息追隨，投資者不是根據(jù)自己擁有的信息來決定自己的行為，而是根據(jù)所觀察到的其他人已發(fā)生的行為或信號來做出相同的決策和行為。市場中的機(jī)構(gòu)投資者在獲得信息方面比一般投資者強(qiáng)，投資者往往認(rèn)為機(jī)構(gòu)的決策是正確的，所以會跟隨機(jī)構(gòu)投資者去買賣股票，但是由于存在時間差，投資者只能永遠(yuǎn)跟在機(jī)構(gòu)后面賺到一小部分利潤，甚至成為機(jī)構(gòu)出貨的犧牲品。

對投資者來說，投機(jī)行為在一定程度上是為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，但是過度投機(jī)就會對資本市場造成負(fù)面影響。上市公司的機(jī)會主義行為增加了投資者搜尋真實(shí)信息、分析辨別信息的成本，導(dǎo)致投資者不去通過分析股票的基本面、分析公司的盈利等信息去投資股票，而是到處追求所謂的內(nèi)幕消息，期望可以“搭便車”，但是市場上的消息量太豐富，市場噪聲太大，投資者很難判斷信息真假，更何況具有內(nèi)幕信息的內(nèi)幕人士，通過對信息秘而不宣或者向非內(nèi)幕人員提供虛假信息，讓處于信息劣勢的投資者在滯后或失真的信息誘導(dǎo)下進(jìn)行錯誤預(yù)期和采取錯誤的行動。其結(jié)果是進(jìn)一步放大市場噪音，從而大大增加了投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)。

投資者是資本市場秩序混亂的受害者，同時由于他們自身的局限性，通過他們的非理性行為，又加劇了市場中虛假信息的傳播和股票價格的扭曲，他們又成了秩序混亂的放大者。因此，資本市場的秩序混亂一部分原因是由于投資者人為地放大了混亂。當(dāng)然，與上市公司主動的機(jī)會主義行為相比，投資者的非理性行為是被動的，但也具有危害性。

四、建議與措施

1.加強(qiáng)機(jī)構(gòu)監(jiān)管

在信息不完全的市場上，針對上市公司和投資者的不合作博弈，通過相應(yīng)的機(jī)構(gòu)介入，健全相應(yīng)的市場秩序，減少信息分布的不均衡，可能使彼此間的博弈由不合作走向合作。例如，針對上市公司的機(jī)會主義行為，證券公司、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)、會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)可以從各個方面約束其行為。這些中介機(jī)構(gòu)與上市公司之間實(shí)際上也存在著監(jiān)督和逃避監(jiān)督的博弈，但它們之間的博弈則可能是合作的，即通過串謀使利潤達(dá)到最大。政府在加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管的同時，要加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)自律組織的作用，減少監(jiān)管成本。除了明確它們應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的法律責(zé)任和賠償責(zé)任，加大對違規(guī)機(jī)構(gòu)和個人的懲罰力度外，可通過更多地引入國外優(yōu)秀的中介機(jī)構(gòu)，或者通過外資入股的方式參與國內(nèi)中介機(jī)構(gòu)的競爭，使中介機(jī)構(gòu)產(chǎn)生危機(jī)感，從而主動成為資本市場秩序的維護(hù)者，而不是破壞者。

2.加強(qiáng)投資者自我保護(hù)

保護(hù)投資者權(quán)益僅靠法律法規(guī)是不夠的，還應(yīng)該加強(qiáng)投資者自我保護(hù)的能力?？朔顿Y者非理性投資行為的一個重要方面就是加強(qiáng)對中小投資者的教育，提高投資者的素質(zhì)。另一個重要方面是大力培育機(jī)構(gòu)投資者，發(fā)展證券投資基金，由專家?guī)椭话阃顿Y者進(jìn)行理財(cái)和投資。

3.加強(qiáng)信息披露機(jī)制

信息披露機(jī)制是資本市場的核心。通過上市公司全面、真實(shí)、及時披露影響其股票價格的一切重要信息，使投資者能夠在平等的條件下進(jìn)行交易，彌補(bǔ)其信息弱勢地位，消除信息不對稱的消極影響，對防止上市公司和中介機(jī)構(gòu)的機(jī)會主義行為起到關(guān)鍵作用。在加強(qiáng)上市公司強(qiáng)制性信息披露機(jī)制時，應(yīng)該明確信息披露的真正用戶是投資者，以及證券分析機(jī)構(gòu)，并非政府、稅務(wù)部門等，所以上市公司要在按規(guī)定披露年報(bào)、中報(bào)及季報(bào)的同時，持續(xù)性及時披露公司重要信息，為投資者做出投資決策提供所需要的信息。信息披露的內(nèi)容應(yīng)該規(guī)范化，在加強(qiáng)對披露信息的及時性和準(zhǔn)確性的管理上，尤其應(yīng)該加強(qiáng)公司治理、關(guān)聯(lián)交易，以及資產(chǎn)重組方面的信息披露，對于還沒確定或不該披露的消息，公司應(yīng)該謹(jǐn)慎保密，一旦發(fā)現(xiàn)重要信息已經(jīng)泄露，應(yīng)該及時公布，對于市場傳聞或謠言，公司應(yīng)該及時出面否認(rèn)或澄清，對確認(rèn)的傳聞應(yīng)該給予承認(rèn)并進(jìn)一步披露進(jìn)展情況。另外我國的資本市場還可以參照國際慣例制定信息披露的監(jiān)管框架，增加市場的透明度，信息的真實(shí)度，更好地保證投資者利益，增強(qiáng)資本市場的有效性。