A股和H股打通未見施行，紅籌回歸亦被擱置，反映了香港、上海兩地對于上市資源的爭奪。然而，國際金融中心的發(fā)展從來都不是政策扶持的產(chǎn)物，而是戰(zhàn)略定位、監(jiān)管體系和服務(wù)質(zhì)量的競爭結(jié)果

進(jìn)入8月以來，一度為市場極為關(guān)注的“紅籌回歸”浪潮出現(xiàn)微妙變化，原來大唱“歸去來”的紅籌公司紛紛偃旗息鼓，表示將暫時(shí)“擱置回歸計(jì)劃”。

8月16日，在香港上市的紅籌公司中移動（香港交易所代碼：0941）在香港公布了上半年的財(cái)報(bào)，董事長王建宙表示，回歸過程會較為復(fù)雜，目前沒有具體時(shí)間表。

此前一周，另一家紅籌公司中國海外（香港交易所代碼：0688）主席孔慶平表示，公司將暫時(shí)擱置回歸Ａ股計(jì)劃，只是希望下半年能夠進(jìn)一步增加土地儲備。

“紅籌股的回歸工作目前被暫時(shí)擱置，原因是與香港監(jiān)管方面的協(xié)調(diào)進(jìn)展不大?！币晃恢槿耸客嘎?，“中國證監(jiān)會的想法是可以先讓外資股掛牌。 ”

香港和A股市場（特別是上海）在內(nèi)地上市資源的問題上，存在著天然的緊張關(guān)系。去年大量國企股赴港上市，香港甚至占據(jù)了全球IPO規(guī)模第二的位置。不過隨著A股的強(qiáng)勢上揚(yáng)，香港的好景正在失去。雖然今年上半年有碧桂園、百麗鞋業(yè)等超過10億美元規(guī)模的發(fā)行，但總體已呈現(xiàn)萎縮之勢。

一方面，今年以來業(yè)內(nèi)有著不成文的規(guī)定，籌資額低于10億美元的發(fā)行人被要求在A股上市，而新近準(zhǔn)備籌資超過10億美元的中國鐵路工程集團(tuán)公司甚至也選擇了A股而非A+H模式。由于眾所周知的外管局和商務(wù)部對于“紅籌”模式的限制，境內(nèi)資產(chǎn)通過在境外注冊控股公司上市的渠道已被堵死，今后赴港上市的民企資源將更為稀少。

另一方面，H股和紅籌股的回歸，對于香港市場更像是釜底抽薪。據(jù)悉，對于這一問題，香港與內(nèi)地監(jiān)管部門多有交涉。香港力主兩地市場打通，通過諸如發(fā)行CDR、A股+H股流通試點(diǎn)，或者在境內(nèi)發(fā)行外資ETF的方式，借機(jī)打破兩地同股不同價(jià)的怪圈。然而，從目前的情況來看，雙方的協(xié)調(diào)并不順暢，兩地打通未見施行，紅籌回歸亦被擱置。

國際金融中心的發(fā)展從來都不是政策扶持的產(chǎn)物，而是戰(zhàn)略定位、監(jiān)管體系和服務(wù)質(zhì)量的競爭結(jié)果，去年以來全球交易所的頻繁并購，正反映了不同市場的激烈比拼。因此，有識者認(rèn)為，對于同一主權(quán)國家的兩個(gè)金融中心，更為理想的狀態(tài)應(yīng)當(dāng)是創(chuàng)造充足的競爭空間，促進(jìn)兩者的共同提高。事實(shí)上，A股市場在透明度、監(jiān)管架構(gòu)以及發(fā)行定價(jià)的市場化方面，仍然有很長的路要走。

新股“荒”

今年上半年，中國企業(yè)在境內(nèi)外股票市場上通過發(fā)行、增發(fā)和配股累計(jì)籌資2497億元，同比增長73.2％，達(dá)到歷史同期最高水平。其中，A股籌資高達(dá)1913億元，同比增長4.2倍，H股籌資為60億美元。

伴隨著A股市場的不斷上漲，新股發(fā)行的速度也在不斷加快。雖然有大型H股公司的回歸，但是內(nèi)地新股的資源仍在不斷減少。

來自中國證監(jiān)會的信息稱，目前在證監(jiān)會發(fā)行部內(nèi)審核發(fā)行材料的公司大約只有100多家，并不存在排隊(duì)的情況。那些大型企業(yè)的回歸更有專門的綠色通道，只要他們有回歸A股市場的愿望，所有的審批手續(xù)都會加快辦理。

“過去企業(yè)想發(fā)行上市，都要找關(guān)系托人排隊(duì)，現(xiàn)在根本不需要了。符合標(biāo)準(zhǔn)的公司并不是很多，而且其中還有相當(dāng)?shù)牟糠忠床幌肷鲜校聪肴ズＭ獍l(fā)行?！敝袊C監(jiān)會研究中心一位人士說，“現(xiàn)在變成我們?nèi)ジ鞯乜疾彀l(fā)掘上市資源?！?/p>

來自地方證監(jiān)局的信息也顯示，符合上市條件的企業(yè)多有自己的想法?！坝械钠髽I(yè)為了能夠?qū)崿F(xiàn)公司內(nèi)部的股權(quán)激勵(lì)，往往更愿意選擇去境外市場發(fā)行上市。此外，很多海外PE（私募股權(quán)投資基金）也希望其投資的企業(yè)在海外發(fā)行上市，以便于他們退出?！?/p>

“100多家公司要不了三個(gè)月就發(fā)完了，現(xiàn)在兩個(gè)交易所到處去看企業(yè)，挖資源，還說要給政策鼓勵(lì)我們開掘上市資源?！睆V東證監(jiān)局的一位人士說。

與此同時(shí)，中國證監(jiān)會也在積極推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立，希望能夠借此吸引小企業(yè)的目光。

H股紅籌股殊途

早在新股資源告急之前，加快優(yōu)質(zhì)的H股公司、紅籌公司的回歸，就一直被內(nèi)地管理層視為改善A股上市公司結(jié)構(gòu)的重要舉措。

目前，尚未在A股上市的香港H股公司和紅籌股公司還有接近190家。截至2007年7月31日，登陸香港的H股公司共有143只，其中主板100家，創(chuàng)業(yè)板43家。而已發(fā)行A股的H股公司僅為42家，除了招商銀行和中興通訊先在A股上市后登陸H股，其余40家均為H股回歸A股或兩地同時(shí)發(fā)行。

香港紅籌股公司共有88只，主板84家，創(chuàng)業(yè)板4家。除去以控股公司形式在境內(nèi)上市的中國聯(lián)通，其余均未在境內(nèi)掛牌。

據(jù)悉，目前H股的回歸工作沒有任何障礙，發(fā)行速度也在不斷推進(jìn)之中。除了中國電信（香港交易所代碼：0728）因?yàn)殡娦鸥母锏淖陨碓颍瑫簳r(shí)沒有相關(guān)的A股發(fā)行計(jì)劃，其他幾家大型的H股公司都會在今年完成A股的發(fā)行和上市。

建設(shè)銀行（香港交易所代碼：0939）表示，擬于今年9月以發(fā)行新股方式回歸A股，而非采取原先提出的減持存量股的方案。中石油（香港交易所代碼：0857）計(jì)劃在10月回歸A股，大約發(fā)行40億股A股。

首創(chuàng)置業(yè)（香港交易所代碼：2868）董事會日前也作出決議，將申請?jiān)谏辖凰l(fā)行不超過14億A股新股，集資約68億港元。中海集運(yùn)（香港交易所代碼：2866）董事長李紹德表示，公司已遞交下半年發(fā)行A股申請。

此前，國務(wù)院曾就H股、紅籌股的回歸作出相關(guān)決定，要求建行、中石油、神華和中國電信四家H股加快A股發(fā)行上市進(jìn)度，同時(shí)否定了H股存量減持的發(fā)行辦法，而采用增發(fā)新股的辦法回歸A股市場。對于紅籌股，則同意采用存量減持的辦法回歸。

做出這一安排的邏輯在于，增發(fā)新股雖然能夠?yàn)楣净I集資金，卻會影響老股東的利益，攤薄老股東的股本收益。這對于在境內(nèi)注冊的H股公司還易于操作一些，但是對于那些注冊地在境外的紅籌公司就很難操作了。如果因?yàn)榘l(fā)行A股損害了老股東的權(quán)益，老股東可能起訴公司管理層。

不過，存量發(fā)行的缺點(diǎn)也是明顯的。首先，這容易被Ａ股市場看做大股東變相套現(xiàn)，而紅籌公司無法通過增發(fā)在內(nèi)地籌措到所需資金，回歸的動力也會因之減小。其次，已經(jīng)上市流通的紅籌股轉(zhuǎn)換成Ａ股，意味著紅籌股供求關(guān)系將因此發(fā)生變化，有可能導(dǎo)致紅籌股股價(jià)上揚(yáng)，提高Ａ股投資者的認(rèn)購成本。這也增大了其他紅籌股供求關(guān)系的不確定性，并可能導(dǎo)致相關(guān)公司的股價(jià)波動。

“如果作存量減持，也可能出現(xiàn)兩種情況：一是大股東在A股市場減持，二是在二級市場上收購流通股份后到A股市場減持。第二種情況就很容易造成市場的波動，因此采用第一種辦法最好?！敝槿耸空f。

在H股回歸的同時(shí)，中國證券監(jiān)管當(dāng)局對于所有境內(nèi)國有企業(yè)的上市采取了先發(fā)A股、后發(fā)H股或者A+H同時(shí)發(fā)行的政策，“目的很明確，就是要增大A股市場的吸引力，吸引更多的投資者，做大做強(qiáng)A股市場，”證監(jiān)會有關(guān)人士說。

瑞士銀行的一位人士表示，雖然從長遠(yuǎn)來說，隨著內(nèi)地資本市場的開放，香港和A股市場是可以聯(lián)動，甚至可以合并的，但短期而言，這一舉措對香港資本市場仍有一定的挑戰(zhàn)。

與此同時(shí)，內(nèi)地的有關(guān)評論更多地考慮紅籌回歸對于境內(nèi)證券市場的發(fā)展問題，認(rèn)為會提升A股市場的國際化程度。

西南證券分析師張剛表示，在境外上市的內(nèi)地優(yōu)質(zhì)資源公司紛紛回歸，將增加內(nèi)地股市的整體規(guī)模，有助于提升內(nèi)地股市在亞洲地區(qū)甚至全球的金融地位。同時(shí)，增加股票發(fā)行規(guī)模，也有助于改善股票市場流動性過剩，以及泡沫的過度膨脹。

今年5月，中國證監(jiān)會起草完畢《境外中資控股上市公司在境內(nèi)首次公開發(fā)行股票試點(diǎn)辦法（草案）》（下稱《試點(diǎn)辦法》）。

按照《試點(diǎn)辦法》規(guī)定，紅籌公司申請?jiān)诰硟?nèi)首次公開發(fā)行股票，應(yīng)滿足四個(gè)條件：股票已在香港證交所上市交易一年以上；股票市值不低于200億港元；最近三個(gè)會計(jì)年度累計(jì)凈利潤不低于20億港元；50％以上的經(jīng)營性資產(chǎn)在境內(nèi)，或者50％以上的利潤來源于境內(nèi)業(yè)務(wù)。

據(jù)《試點(diǎn)辦法》，回歸境內(nèi)上市的紅籌公司，其公司設(shè)立、股本設(shè)置、注冊資本的繳納和組織機(jī)構(gòu)的設(shè)置，仍將執(zhí)行公司登記注冊地的有關(guān)法律規(guī)定，并無需根據(jù)境內(nèi)《公司法》予以調(diào)整。

時(shí)至今日，《試點(diǎn)辦法》沒有正式公布，與香港方面關(guān)于紅籌回歸的相關(guān)協(xié)調(diào)也暫時(shí)擱置。

“有些紅籌公司已經(jīng)轉(zhuǎn)向由內(nèi)地的母公司或者子公司發(fā)行A股來規(guī)避有關(guān)限制?！毕⑷耸糠Q。

紅籌公司中國海外的母公司中國建筑工程總公司就已經(jīng)開始了A股上市的籌備，“這樣做肯定是比紅籌回歸麻煩，但是目前只能這樣了?！币晃煌缎腥耸空f。

外資股先行

紅籌回歸擱置，內(nèi)地上市資源短缺，吸引外資企業(yè)在國內(nèi)市場上市成了管理層的最新目標(biāo)。

“我們希望讓外資股能夠盡快掛牌A股市場，并且以新股發(fā)行而不是存量發(fā)行的方式。”中國證監(jiān)會的一位人士說，“目前外資股的發(fā)行上市并沒有政策障礙。 ”

上海證券交易所法律部總監(jiān)陸文山對《財(cái)經(jīng)》記者表示，《證券法》第二條關(guān)于發(fā)行和交易的規(guī)定，沒有特指是適用于中國公司還是外國公司，更沒有提到發(fā)行主體必須是中國企業(yè)。不過，《公司法》則明確規(guī)定，其調(diào)整的對象是在中華人民共和國境內(nèi)設(shè)立的公司。陸文山表示，他個(gè)人認(rèn)為《公司法》更側(cè)重于公司組織法，且《證券法》中規(guī)定“本法未規(guī)定的，適用于《中華人民共和國公司法》”。

“既然《證券法》已經(jīng)寫得很清楚，就不用比照公司法。當(dāng)然，這也會有個(gè)適合性問題，比如資質(zhì)條件是否合格。”陸表示。

今年5月，匯豐銀行（中國）有限公司行長翁富澤（Richard Yorke）在公開場合表示，在政策允許的情況下，匯豐有意以匯豐集團(tuán)的形式在A股上市。此后，星展銀行中國副行政總裁劉鑒坤也作出了關(guān)于“星展集團(tuán)正在謀求A股上市”的表述。東亞銀行在其法人銀行開業(yè)后也表示正在積極爭取A股上市，以成為首家在內(nèi)地上市的外資銀行。

此前的研究多側(cè)重于讓國際企業(yè)以美元計(jì)價(jià)，但來自監(jiān)管層的消息稱，讓這些國際企業(yè)直接發(fā)行A股將會更有操作性。 “我們的市場容量很大，技術(shù)上的細(xì)節(jié)也不是問題?！敝袊C監(jiān)會有關(guān)人士稱。