中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席尚福林日前表示，目前中國(guó)股指期貨在制度和技術(shù)上的準(zhǔn)備已基本完成，推出股指期貨產(chǎn)品的時(shí)機(jī)正日趨成熟。

推出股指期貨大勢(shì)所趨

作為金融領(lǐng)域最主要的避險(xiǎn)工具及定價(jià)手段之一，股指期貨已經(jīng)發(fā)展為成熟金融市場(chǎng)中的主流產(chǎn)品。目前，全球股指期貨、期權(quán)和個(gè)股期貨、期權(quán)交易占到全部期貨、期權(quán)市場(chǎng)65%左右的份額，因此，就大的趨向而言，發(fā)展包括股指期貨等在內(nèi)的金融衍生品市場(chǎng)是中國(guó)構(gòu)建完善多層次金融市場(chǎng)體系的必然要求，圍繞這一新生事物而展開(kāi)的討論，已經(jīng)進(jìn)化到了何時(shí)推出以及如何推出等具體議題。

我們注意到，一段時(shí)間以來(lái)，種種事關(guān)股指期貨的時(shí)間表說(shuō)法不一、變動(dòng)頻繁，反映出股指期貨推出的時(shí)機(jī)確實(shí)難以把握，決策層實(shí)際背負(fù)著加快或者延緩股指期貨推出步伐的多重壓力。一方面，近年來(lái)，海外市場(chǎng)不斷推出以新興市場(chǎng)股指為標(biāo)的的期貨品種，如果內(nèi)地金融市場(chǎng)不能加快培育本土產(chǎn)品，其后果不僅僅在于可能喪失自主定價(jià)權(quán)，而且也會(huì)因?yàn)榇嬖谝粋€(gè)規(guī)模龐大但又難以監(jiān)管的海外影子市場(chǎng)而風(fēng)險(xiǎn)驟增。畢竟，在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，中國(guó)能夠在多大程度上以及多長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)隔絕于外部市場(chǎng)波動(dòng)，答案已經(jīng)不言自明。 另一方面，自2005年起步以來(lái)，中國(guó)股市一路上漲暗藏危機(jī)。短短兩年時(shí)間，上證指數(shù)從1000點(diǎn)急劇飆升至6000點(diǎn)，兩市市值從3萬(wàn)億元急劇飆升至28萬(wàn)億元，大多數(shù)A股上市公司估值水平已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)成熟市場(chǎng)同類(lèi)公司。而在造成這一傾向的諸多因素中，很重要的一點(diǎn)即在于A股市場(chǎng)參與者只能從股價(jià)上漲中獲利，這種機(jī)制性的缺失反證出中國(guó)股市需要股指期貨之類(lèi)的制衡工具。

相關(guān)技術(shù)準(zhǔn)備基本到位

近一年來(lái)期貨公司在增資擴(kuò)股、技術(shù)升級(jí)等方面做了大量準(zhǔn)備，目前已有110多家公司報(bào)送了增資擴(kuò)股申請(qǐng)材料，證監(jiān)會(huì)已對(duì)54家公司做出了行政許可的決定，其中注冊(cè)資本達(dá)到1億元或者以上的公司有43家，公司實(shí)力大大增強(qiáng)。8家公司獲得了交易結(jié)算會(huì)員資格，2家公司獲得了全面結(jié)算會(huì)員資格。增資擴(kuò)股完成后，證券公司控股的期貨公司比例已達(dá)到51%。

目前來(lái)看，除了已經(jīng)亮相的交易、交易結(jié)算和全面結(jié)算會(huì)員之外，還缺少一類(lèi)以銀行為主體的特別結(jié)算會(huì)員。據(jù)了解，交通銀行、民生銀行、建設(shè)銀行、浦東發(fā)展銀行和工商銀行等都已經(jīng)通過(guò)了特別結(jié)算會(huì)員的技術(shù)測(cè)試，也有望在近期獲得特別結(jié)算會(huì)員的資格，屆時(shí)中金所的金字塔形會(huì)員架構(gòu)就會(huì)初步搭建起來(lái)。

拿到各種牌照是開(kāi)展股指期貨業(yè)務(wù)的必要條件，但是目前中金所更加關(guān)注的是對(duì)交易所本身以及期貨公司等參與方系統(tǒng)的測(cè)試和考核。一方面，《中國(guó)金融期貨交易所金融期貨業(yè)務(wù)系統(tǒng)技術(shù)指引》已于10月18日發(fā)布并實(shí)施，中金所通過(guò)《金融期貨業(yè)務(wù)系統(tǒng)技術(shù)指引》的硬性規(guī)定對(duì)會(huì)員系統(tǒng)建設(shè)的標(biāo)準(zhǔn)性、開(kāi)放性和可靠性作出了明確的要求；同時(shí)，中金所也正在通過(guò)股指期貨仿真交易進(jìn)行全景測(cè)試，對(duì)系統(tǒng)進(jìn)行實(shí)戰(zhàn)檢驗(yàn)。

在審批會(huì)員牌照、測(cè)試系統(tǒng)這些準(zhǔn)備工作正在緊鑼密鼓地進(jìn)行的同時(shí)，監(jiān)管層日前已經(jīng)向證券、基金、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)就資金參與發(fā)布了征求意見(jiàn)稿，對(duì)各方參與股指期貨的模式、投資比例都作出了明確的限制，而其中一些條款遭到了眾多機(jī)構(gòu)的質(zhì)疑，而這些也將是股指期貨能否順利推出的重要環(huán)節(jié)。到這些關(guān)于參與方的規(guī)定已經(jīng)明確的時(shí)候，股指期貨才是真的指日可待。

面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)不可掉以輕心

個(gè)人投資者參與股指期貨之前，首先要評(píng)估這樣的產(chǎn)品到底是否適合自己，投資者不僅需要熟悉掌握股指期貨的交易規(guī)則、投資技巧，還需要對(duì)股指期貨所蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)有充分的認(rèn)識(shí)。但目前很多個(gè)人投資者并沒(méi)有意識(shí)到期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)。以中國(guó)國(guó)際期貨舉辦的仿真大賽為例，平均每日接受客戶(hù)關(guān)于股指期貨基礎(chǔ)知識(shí)方面的咨詢(xún)就超過(guò)20余人次，問(wèn)題多為股指期貨怎么做、做空機(jī)制與保證金制度具體是怎么回事這類(lèi)期貨的常識(shí)性問(wèn)題。

由于投資者知識(shí)方面的匱乏與仿真交易資金的虛擬性，在仿真交易中投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄，為了追求高收益，滿(mǎn)倉(cāng)操作的情況非常普遍。這種情況在真實(shí)交易中是不可想象的。

股指期貨交易最根本的風(fēng)險(xiǎn)，來(lái)源于杠桿效應(yīng)。杠桿效應(yīng)是期貨交易的原始機(jī)制，即保證金制度。杠桿效應(yīng)使投資者可交易金額放大的同時(shí)，也使投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)加大了很多倍。假設(shè)一個(gè)交易者一筆10萬(wàn)元的資金用于股票或者現(xiàn)貨交易，交易者的風(fēng)險(xiǎn)只是價(jià)值10萬(wàn)元的股票或者貨物所帶來(lái)的。如果10萬(wàn)元的資金全部用于股指期貨交易，交易者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就是價(jià)值100萬(wàn)左右的股票或貨物所帶來(lái)的，這就使風(fēng)險(xiǎn)放大了10倍左右，當(dāng)然相應(yīng)得利潤(rùn)也放大了10倍。這既是股指期貨交易的根本風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源，也是股指期貨交易的魅力所在。

期貨交易的杠桿性讓很多人產(chǎn)生了以小博大的冒險(xiǎn)心理，微小的價(jià)格變動(dòng)既可讓你賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)，也可能因保證金不足并難以在規(guī)定時(shí)間內(nèi)補(bǔ)足而被迫強(qiáng)行平倉(cāng)，結(jié)果極有可能是血本無(wú)歸。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)在今年5月下發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)投資者教育、強(qiáng)化市場(chǎng)監(jiān)管有關(guān)工作的通知》中就特別強(qiáng)調(diào)了投資者風(fēng)險(xiǎn)教育。

夯實(shí)市場(chǎng)地基才是根本

除了防范其本身被過(guò)度投機(jī)以外，針對(duì)股指期貨而需進(jìn)行的另一項(xiàng)必要的考量是，它對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)可能造成何種影響。應(yīng)該看到，經(jīng)過(guò)反復(fù)拉高，中國(guó)股市開(kāi)始面臨回調(diào)壓力，股指期貨的推出會(huì)否導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)變。

作為規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)重要的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，股指期貨可以有效分散經(jīng)濟(jì)整體的風(fēng)險(xiǎn)，提高經(jīng)濟(jì)體的彈性。股指期貨等金融衍生品的推出，將打開(kāi)一個(gè)資本價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的平衡和對(duì)沖渠道，使因資金流動(dòng)性過(guò)剩引發(fā)的單一市場(chǎng)和單一金融投資渠道被非理性投機(jī)操縱的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大大降低。 但同時(shí)，股指期貨本身也需要強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管理。股指期貨的制度建設(shè)保證了個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)的有效隔離。圍繞股指期貨，從期貨公司、介紹機(jī)構(gòu)、交易所到監(jiān)管部門(mén)目前已經(jīng)有效形成了相互配合的“防火墻”體系。

先從期貨公司層面來(lái)看，為迎接股指期貨的推出，各家公司紛紛增資擴(kuò)股，加大技術(shù)投入和人員配備，按照《期貨公司管理辦法》、《期貨公司風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)管理試行辦法》、《期貨公司金融期貨結(jié)算業(yè)務(wù)試行辦法》等構(gòu)建依照現(xiàn)代金融企業(yè)制度建立完善的制度體系。期貨公司作為市場(chǎng)一線參與組織已經(jīng)建立了有效的“防火墻”，包括人員、制度和系統(tǒng)方面的隔離。

再?gòu)慕榻B機(jī)構(gòu)的角度看，為了有效隔離風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管層確立了股指期貨業(yè)務(wù)由期貨公司專(zhuān)營(yíng)，符合條件證券公司從事介紹業(yè)務(wù)，并且出臺(tái)了《證券公司為期貨公司提供中間介紹業(yè)務(wù)試行辦法》，符合條件的證券公司也都已經(jīng)積極行動(dòng)起來(lái)，從內(nèi)控制度、人員組織、技術(shù)投入乃至投資者教育各個(gè)方面開(kāi)展了大量工作，從而在中介機(jī)構(gòu)層面構(gòu)建了股指期貨的又一道“防火墻”。

中國(guó)股指期貨任重道遠(yuǎn)

一定程度而言，股指期貨已經(jīng)成為股權(quán)分置改革后中國(guó)股市最大的新因素，市場(chǎng)對(duì)此高度關(guān)注、高度敏感，其原因可大致歸納為兩條：其一，股指期貨所具有的高杠桿效應(yīng)可能極大改變現(xiàn)有市場(chǎng)力量對(duì)比和財(cái)富流向，其做空機(jī)制則有可能大幅扭轉(zhuǎn)追漲殺跌的交易習(xí)慣和從眾心理；其二，急劇飆升至6000點(diǎn)左右的中國(guó)股市不斷拉大多空分歧，一路單邊上揚(yáng)的牛市行情究竟會(huì)向何方演變？此類(lèi)問(wèn)題時(shí)刻“烤炙”著市場(chǎng)神經(jīng)。

前事不忘，后事之師。金融創(chuàng)新必須以相應(yīng)的技術(shù)水平、市場(chǎng)條件、制度環(huán)境、投資理念為基礎(chǔ)，這方面，起步階段的中國(guó)股市并不缺少教訓(xùn)，遠(yuǎn)的如上世紀(jì)90年代發(fā)生的兩次國(guó)債期貨風(fēng)波，近的如近年新創(chuàng)設(shè)的權(quán)證交易中出現(xiàn)的不正常現(xiàn)象，這些教訓(xùn)當(dāng)能為擬推出的股指期貨提供一些排毒祛火的引子。

歸根結(jié)底，金融期貨不是什么萬(wàn)能仙丹，也不是什么洪水猛獸，我們能不能發(fā)揮它的積極作用，規(guī)避它的消極影響，歸根結(jié)底要看我們?yōu)樗蛳碌幕A(chǔ)牢不牢，營(yíng)造的環(huán)境合適不合適，我們的市場(chǎng)主體到底能不能自我負(fù)責(zé)，我們的制度設(shè)計(jì)能不能有效地防范道德風(fēng)險(xiǎn)。

市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的核心要點(diǎn)是真正的能自我負(fù)責(zé)的市場(chǎng)主體在公平統(tǒng)一、公開(kāi)透明的游戲規(guī)則下自由競(jìng)爭(zhēng)。亦即真正的市場(chǎng)主體與公正的市場(chǎng)規(guī)則相輔相成，缺一不可。但現(xiàn)實(shí)中，若干市場(chǎng)領(lǐng)域仍較理想狀態(tài)有不近的距離，仍有較大可改進(jìn)的空間，尤其是不少市場(chǎng)主體自我負(fù)責(zé)的能力，較前些年進(jìn)展相當(dāng)有限，應(yīng)當(dāng)發(fā)力。

圍繞股指期貨推出的市場(chǎng)建設(shè)亦是如此，盡管我們不能指望股指期貨從一開(kāi)始就完美無(wú)缺，但盡最大可能扎實(shí)做好前期準(zhǔn)備，穩(wěn)步推進(jìn)基礎(chǔ)培育，則以股指期貨為突破口的中國(guó)金融期貨市場(chǎng)在從無(wú)到有之中，能更順利地從弱到強(qiáng)，從而自覺(jué)適應(yīng)、服務(wù)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展壯大。