據(jù)新華社報(bào)道，10月31日美聯(lián)儲(chǔ)再度降息25個(gè)基點(diǎn)，聯(lián)邦基金利率降至4.5％。這也是美聯(lián)儲(chǔ)今年的第二次降息動(dòng)作。此前的9月18日，美聯(lián)儲(chǔ)曾大幅降息50個(gè)基點(diǎn)以提振市場(chǎng)信心。

美聯(lián)儲(chǔ)“梅開(kāi)二度”，華爾街自然諸神狂歡。受再度降息的決定所鼓舞，美國(guó)資本市場(chǎng)儼然回到了“沸騰的年代”：三大股指全面上揚(yáng)，其中，道瓊斯指數(shù)更是先抑后揚(yáng)，當(dāng)日最終上漲137.54點(diǎn)，收于13930.01點(diǎn)的歷史高位。

值得注意的是，此次降息幾乎完全落在了市場(chǎng)預(yù)期的“掌控”之中。據(jù)媒體報(bào)道，彭博社曾就聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)再度降息咨詢(xún)過(guò)108位經(jīng)濟(jì)學(xué)家，結(jié)果竟有93人預(yù)測(cè)成功?？磥?lái)，一貫“特立獨(dú)行”、頗具前瞻性的美聯(lián)儲(chǔ)“相機(jī)抉擇”亦不能免俗。進(jìn)一步而言，“相機(jī)抉擇”的美聯(lián)儲(chǔ)利率調(diào)控似乎越來(lái)越傾向于市場(chǎng)普遍的降息預(yù)期，其異化趨勢(shì)值得深思。

格林斯潘的作法

更為實(shí)際的情況則是，早在美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘時(shí)代，所謂的“相機(jī)抉擇”就已經(jīng)開(kāi)始被異化為某種程度的降息預(yù)期。

應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，在大多數(shù)情況下，等同“猜謎游戲”的美聯(lián)儲(chǔ)利率策略總能引起市場(chǎng)預(yù)期的左右為難從而力促資本市場(chǎng)健康回調(diào)。美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)控的“不確定性”甚至變相使得某些博彩公司得以積極開(kāi)拓新的業(yè)務(wù)——以格林斯潘會(huì)進(jìn)行何種調(diào)控作為投注對(duì)象——押中者自然鮮有之，博彩公司賺得是盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)，不亦樂(lè)乎。

然而，博彩公司血本無(wú)歸的特例也是有目共睹：每當(dāng)金融市場(chǎng)發(fā)生激烈震蕩，格林斯潘領(lǐng)導(dǎo)的美聯(lián)儲(chǔ)必然要大幅降息、投注入市資金釋放流動(dòng)性以恢復(fù)市場(chǎng)信心。

格老的此種偏好許是來(lái)自于美國(guó)已逝著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家米爾頓·弗里德曼的深刻影響。這位諾獎(jiǎng)得主在研究上世紀(jì)30年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)“大蕭條”的起因時(shí)發(fā)現(xiàn)，1929年紐約股市崩盤(pán)之后，多數(shù)商業(yè)銀行的狀況還算不上十分糟糕。彼時(shí)的美聯(lián)儲(chǔ)倘若認(rèn)準(zhǔn)這一樂(lè)觀因素，破釜沉舟地迅速介入市場(chǎng)、投注入市資金以釋放流動(dòng)性，也許能夠換回頹勢(shì)。而真實(shí)情況則是，當(dāng)時(shí)的美聯(lián)儲(chǔ)全面收緊了貨幣政策，隨即，那些仍可以“殘喘”的商業(yè)銀行無(wú)不因流動(dòng)性窄縮導(dǎo)致的資金匱乏而轟然倒下。此后，銀行體系的崩潰嚴(yán)重妨礙了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇并最終催生了日后所謂的經(jīng)濟(jì)“大蕭條”。

為避免“大蕭條”的“昨日重現(xiàn)”，格林斯潘對(duì)于流動(dòng)性的使用可謂“久經(jīng)考驗(yàn)”，不遺余力。其中，最早的一次可追溯自上世紀(jì)80年代。1987年10月20日，史稱(chēng)“黑色星期一”。當(dāng)天，紐約證券交易所計(jì)算機(jī)平臺(tái)的內(nèi)部特殊程序突然陷入了“死循環(huán)”——反復(fù)執(zhí)行所有證券的拋售指令。于是，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)一日之內(nèi)跌至508點(diǎn)，美國(guó)資本市場(chǎng)原有估值縮水了23個(gè)百分點(diǎn)，數(shù)百億美元蒸發(fā)。當(dāng)此情形之下，格林斯潘領(lǐng)導(dǎo)的美聯(lián)儲(chǔ)毅然介入市場(chǎng)救市。兩日后，美股開(kāi)始強(qiáng)勁反彈，并在此后歷時(shí)兩年半最終恢復(fù)了元?dú)狻６鴼v史上，1929年紐約股市崩盤(pán)后，道瓊斯平均工業(yè)指數(shù)歷經(jīng)了長(zhǎng)達(dá)四分之一個(gè)世紀(jì)才重歸起點(diǎn)。兩相比較，立分高下。

初次救市便大有斬獲加強(qiáng)了格林斯潘掌控美聯(lián)儲(chǔ)的威信，同時(shí)也激發(fā)了格林斯潘對(duì)于充沛流動(dòng)性的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)。于是，當(dāng)1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)爆發(fā)之時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)動(dòng)作頻頻。一系列諸如公開(kāi)市場(chǎng)操作、再貼現(xiàn)率調(diào)整、聯(lián)邦基金利率下調(diào)等舉措魚(yú)貫而出。而隔年，在全美大型對(duì)沖基金長(zhǎng)期資本破產(chǎn)后，美聯(lián)儲(chǔ)再次揮起的“三板斧”同樣也取得了十分不俗的成效。

最嚴(yán)峻的一次考驗(yàn)發(fā)端于2001年的“9·11”恐怖襲擊事件。彼時(shí)，美國(guó)資本市場(chǎng)籠罩在一片恐慌之中，金融體系可謂名存實(shí)亡。格林斯潘領(lǐng)導(dǎo)的美聯(lián)儲(chǔ)幾乎在第一時(shí)間便緊急入市，注入了大量流動(dòng)性。相應(yīng)的，市場(chǎng)逃脫氣氛得以緩和，一大批金融機(jī)構(gòu)也得以起死回生。在此基礎(chǔ)之上，美聯(lián)儲(chǔ)更是降息250個(gè)基點(diǎn)至1%的低點(diǎn)。最終，格林斯潘的流動(dòng)性“偏好”再一次收到了豐厚的回報(bào)：“9·11”之后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)只經(jīng)歷了短短一個(gè)季度的增長(zhǎng)停滯，2002年年初便煥發(fā)出較強(qiáng)的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。此后歷經(jīng)半年的調(diào)整期，到了2002年年中，種種跡象表明，美國(guó)經(jīng)濟(jì)踏入了又一波繁榮周期。

金融創(chuàng)新的強(qiáng)大引擎

伴隨著這一波經(jīng)濟(jì)的繁榮，格林斯潘的“流動(dòng)性”使用最終成了華爾街金融創(chuàng)新的強(qiáng)大引擎。不過(guò)，引擎的強(qiáng)大并不意味著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的健康。今夏以來(lái)席卷美國(guó)、遍布全球、遠(yuǎn)未止息的次貸危機(jī)是為明證。而分析此“實(shí)驗(yàn)過(guò)程”，漸趨異化的美聯(lián)儲(chǔ)“相機(jī)抉擇”堪稱(chēng)“始作俑者”。

2002年年中，機(jī)構(gòu)普遍預(yù)測(cè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始步入繁榮周期。與之相比，格林斯潘的態(tài)度多少顯得有些格格不入。在格老看來(lái)，華爾街已經(jīng)徹底忘記了上世紀(jì)80年代末日本在其股市崩盤(pán)之后長(zhǎng)達(dá)10多年的經(jīng)濟(jì)通縮。當(dāng)然，以今日視角觀之，格老也會(huì)犯錯(cuò)，而且是常識(shí)性的錯(cuò)誤：日本經(jīng)濟(jì)通縮后國(guó)內(nèi)大批銀行就此陷入癱瘓并在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)都一蹶不振，與之相比，“9·11”之后的美國(guó)各主要商業(yè)銀行復(fù)蘇、運(yùn)行狀況仍屬良好，可謂不幸中之大幸。

格老的錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)導(dǎo)致其對(duì)于“9·11”之后美國(guó)經(jīng)濟(jì)通縮風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)分擔(dān)憂。于是，2002年年中開(kāi)始，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)客觀上已步入繁榮周期的條件下，美聯(lián)儲(chǔ)自身的貨幣政策卻并未“相機(jī)抉擇”、漸趨收緊，而是“將寬松進(jìn)行到底”。結(jié)果便是，直到2004年年中美聯(lián)儲(chǔ)揮舞利率大棒之時(shí)，此前延續(xù)了長(zhǎng)達(dá)兩年時(shí)間的美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的“不作為”已經(jīng)使得美國(guó)資本市場(chǎng)乃至全球都充斥了過(guò)度泛濫的流動(dòng)性。

這樣一來(lái)，兩大弊病開(kāi)始如影隨形。一方面，逐利沖動(dòng)永無(wú)止境的過(guò)量資本在此期間席卷美國(guó)、“環(huán)游地球”；另一方面，格林斯潘“流動(dòng)性”的使用已經(jīng)變相使得金融市場(chǎng)不憚?dòng)诟唢L(fēng)險(xiǎn)操作可能引發(fā)的短暫甚至持續(xù)的經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩，因?yàn)閷?duì)于經(jīng)歷了格林斯潘時(shí)代的人們而言，美聯(lián)儲(chǔ)每逢金融市場(chǎng)接近崩潰之時(shí)必將入市、降息、釋放流動(dòng)性?xún)叭怀闪诉@些人“生活中的一部分”。

換言之，前者已經(jīng)為華爾街進(jìn)行金融創(chuàng)新提供了“實(shí)驗(yàn)經(jīng)費(fèi)”、“實(shí)驗(yàn)場(chǎng)地”，后者則為華爾街推廣“實(shí)驗(yàn)產(chǎn)品”提供了一定程度的心理保障。

于是，并不復(fù)雜的金融創(chuàng)新開(kāi)始了“創(chuàng)新性破壞”：流動(dòng)性充沛的美國(guó)投資機(jī)構(gòu)逐漸將大筆資金借給那些信用等級(jí)為次級(jí)、甚至信用等級(jí)極差的購(gòu)房人；踏出了第一步的投資機(jī)構(gòu)在很短時(shí)間內(nèi)便“轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)”、尋找到了“接盤(pán)者”——借券商之手，購(gòu)房人的抵押貸款合同被“證券化”，被“包裝”成所謂的“擔(dān)保債券憑證”，即CDO；券商將CDO用作證券交易后，CDO搖身一變，衍生成為“債務(wù)抵押憑證”、“短期商業(yè)票據(jù)”等杠桿特征明顯的金融工具；“聞到腥味”的對(duì)沖基金迅速“掃尾”，通過(guò)這些金融工具逐漸放大的“紙上財(cái)富”來(lái)與全球投資者共享“次級(jí)盛宴”。

不過(guò)，意愿是良好的，現(xiàn)實(shí)則是殘酷的。隨著此輪金融創(chuàng)新的源頭——次級(jí)房貸債務(wù)人——違約概率激增，貪婪終于讓位于恐懼。市場(chǎng)開(kāi)始重新估量CDO、“債務(wù)抵押憑證”、“短期商業(yè)票據(jù)”等相關(guān)金融產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)數(shù)人紛紛減持拋售。

更有甚者，資本市場(chǎng)天然的信息不對(duì)稱(chēng)使得絕大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)并不了解彼此在次級(jí)房貸的投資額度以及損失。于是，流動(dòng)性充沛的金融機(jī)構(gòu)與流動(dòng)性相對(duì)不足的金融機(jī)構(gòu)之間出現(xiàn)了巨大的鴻溝——那些資金充足的機(jī)構(gòu)總是擔(dān)心對(duì)方會(huì)因流動(dòng)性困難最終“難以為繼”，不愿意拆出資金進(jìn)行援助。這樣一來(lái)，金融市場(chǎng)流動(dòng)性極度窄縮，美聯(lián)儲(chǔ)乃至其他國(guó)家的央行不得不攜帶大筆資金入市釋放流動(dòng)性。

伯南克接盤(pán)

應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，“救市”其實(shí)并不輕松。對(duì)此，美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)任主席伯南克的感受最為深刻。次貸危機(jī)的種種問(wèn)題暴露之后，《華爾街日?qǐng)?bào)》曾專(zhuān)門(mén)發(fā)表社論，稱(chēng)其當(dāng)初只會(huì)跟在格林斯潘后面亦步亦趨，“難辭其咎”，并認(rèn)為伯南克被媒體冠以的“撒錢(qián)直升飛機(jī)”諢號(hào)算得上實(shí)至名歸。

不過(guò)，即便擁有了“撒錢(qián)直升飛機(jī)”的諢號(hào)，伯南克針對(duì)次貸危機(jī)的“相機(jī)抉擇”在最初仍然是進(jìn)退維谷的。是繼續(xù)“撒錢(qián)”、降低利率以減輕來(lái)自國(guó)會(huì)山、華爾街以及占美國(guó)人口總數(shù)相當(dāng)可觀的次級(jí)房貸借款人的強(qiáng)大壓力，還是一味堅(jiān)持美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性、權(quán)威性，坐視市場(chǎng)自咽“道德風(fēng)險(xiǎn)”的苦果。這的確是一個(gè)問(wèn)題。

很明顯，對(duì)于伯南克來(lái)說(shuō)，選擇前者固然迎合了大多數(shù)人，但美國(guó)資產(chǎn)泡沫的進(jìn)一步虛高也必然接踵而至，尤其是美聯(lián)儲(chǔ)向“道德風(fēng)險(xiǎn)”低頭預(yù)示著，即便這波次貸危機(jī)得以有效遏制，難保今后其他類(lèi)別的“次級(jí)”資產(chǎn)不會(huì)卷土重來(lái)；而選擇后者，直接意味著伯南克連任的可能性大幅降低。

正是源于上述頗為復(fù)雜的感受，一方面，在美聯(lián)儲(chǔ)向市場(chǎng)注入資金、降低貼現(xiàn)率的過(guò)程中，伯南克在眾多場(chǎng)合公開(kāi)強(qiáng)調(diào)，美國(guó)政府絕不會(huì)為投資者的失誤埋單；另一方面，伯南克又很無(wú)奈，不得不盡最大努力尋找或明或暗的降息理由，甚至“撇清”自己在這一過(guò)程中所扮演的角色。

于是，明面上，全世界都看到了伯南克在次貸危機(jī)爆發(fā)后頻頻被白宮召喚的身影，伯南克無(wú)奈接盤(pán)的形象開(kāi)始深入人心；暗地里，伯南克領(lǐng)導(dǎo)的美聯(lián)儲(chǔ)卻在積極籌備著看似“無(wú)懈可擊”的降息理由。

9月18日，美聯(lián)儲(chǔ)“相機(jī)抉擇”終于出臺(tái)，當(dāng)日聯(lián)邦基金利率下調(diào)了50個(gè)基點(diǎn)。值得注意的是，美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)調(diào)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能面臨的衰退風(fēng)險(xiǎn)，卻對(duì)次貸危機(jī)始終三緘其口。伯南克選擇性遺忘了某些客觀的經(jīng)濟(jì)事實(shí)：房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的縮水導(dǎo)致個(gè)人消費(fèi)預(yù)期的降低的確使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨衰退風(fēng)險(xiǎn)，但是，高估值的市場(chǎng)終有一日需要全面調(diào)整，美聯(lián)儲(chǔ)降息之舉在某種意義上只是透支了未來(lái)，并不是“免費(fèi)午餐”，仍需“還本付息”；以減息遏制經(jīng)濟(jì)衰退無(wú)異于政府為次級(jí)房貸債務(wù)人以及投資者埋單，一旦泛濫流動(dòng)性再度“猛虎出籠”，未來(lái)美國(guó)必將面臨低生產(chǎn)率、高通脹引發(fā)的經(jīng)濟(jì)滯脹，發(fā)展趨勢(shì)不容樂(lè)觀。

而10月31日美聯(lián)儲(chǔ)的再次“落井下石”更使得所謂的“相機(jī)抉擇”淪為了某種空談。即便美聯(lián)儲(chǔ)再度降息的理由有一萬(wàn)條，一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)依然客觀存在：異化、屈從于市場(chǎng)預(yù)期的“相機(jī)抉擇”只會(huì)變相使得美國(guó)金融市場(chǎng)的“道德風(fēng)險(xiǎn)”愈演愈烈。一如前文所述，只要“道德風(fēng)險(xiǎn)”揮之不去，這波次貸危機(jī)緩和之后，其他類(lèi)別的“次級(jí)”資產(chǎn)可能又將“改頭換面”，卷土重來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)又將在新一輪“次級(jí)”資產(chǎn)危機(jī)中疲于奔命。

但愿這并不是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的宿命。