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        “特別國債”凸顯調(diào)控新思維

        2007-05-14 15:05:54陳曉舒
        中國新聞周刊 2007年24期
        關(guān)鍵詞:對(duì)沖外匯國債

        陳曉舒

        特別國債購買外匯,可從貨幣市場回籠貨幣,并為即將成立的國家外匯投資公司提供資本金

        財(cái)政部即將發(fā)行的15500億元人民幣特別國債將成為今年宏調(diào)的“關(guān)鍵武器”。它不僅肩負(fù)著抑制貨幣流動(dòng)性,緩解人民銀行對(duì)沖壓力,促進(jìn)財(cái)政政策和貨幣政策協(xié)調(diào)配合的“特別使命”,也將成就一家國家級(jí)的外匯投資公司。

        更為關(guān)鍵的是,中國的貨幣政策格局和金融市場結(jié)構(gòu)也將隨著這筆特別國債的“空降”而就此轉(zhuǎn)折。

        特別國債“空降”

        6月29日,十屆全國人大常委會(huì)經(jīng)過表決,決定批準(zhǔn)財(cái)政部發(fā)行15500億元特別國債購買外匯。根據(jù)這一決議,財(cái)政部擬發(fā)行特別國債15500億元人民幣,購買約2000億美元外匯,作為組建國家外匯投資公司(SIC)的資本金來源。財(cái)政部部長金人慶表示:“由國家外匯投資公司進(jìn)行境外實(shí)業(yè)投資和金融產(chǎn)品組合投資。投入的資本金有償使用,提高效益,收益率要高于特別國債利率。”

        財(cái)政部有關(guān)負(fù)責(zé)人與央行行長助理易綱都表示,特別國債發(fā)行本身對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策來說應(yīng)該是中性措施,不過特別國債回籠流動(dòng)性的“特別用意”,還是給市場造成了“特別壓力”。

        金人慶在人大常委會(huì)解釋說,我國外匯儲(chǔ)備今后幾年可能會(huì)繼續(xù)較快增長,人民銀行對(duì)沖流動(dòng)性的壓力較大,發(fā)行特別國債的規(guī)模過小,難以起到回收流動(dòng)性的作用。但也有不少人認(rèn)為15500億元人民幣的特別國債會(huì)對(duì)流動(dòng)性回收過猛,尤其是在發(fā)行細(xì)則尚未明朗的前提下,擔(dān)心特別國債直接面向市場發(fā)行,將強(qiáng)化市場對(duì)“失血”過多的預(yù)期。

        有關(guān)專家通過測算指出,發(fā)行15500億人民幣特別國債不僅相當(dāng)于提高9至10次存款準(zhǔn)備金率,還相當(dāng)于過去五年發(fā)行的國債總額。利空消息傳出,市場一時(shí)間風(fēng)聲鶴唳,草木皆兵。6月28日,深證成指跌幅超5%,上證指數(shù)跌幅超4%,下跌個(gè)股數(shù)超過九成。

        6月29日,財(cái)政部新聞辦公室發(fā)布了“財(cái)政部就發(fā)行特別國債購買外匯相關(guān)問題答記者問”。財(cái)政部有關(guān)負(fù)責(zé)人暗示,發(fā)行特別國債購買外匯后,將增加央行持有的國債,為央行公開市場操作提供一個(gè)有效的工具。央行將通過逐步賣出特別國債調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量,緩解流動(dòng)性偏多的問題。央行賣出特別國債時(shí),金融機(jī)構(gòu)等國債投資方可以購買。

        6月30日,在北京大學(xué)“第九屆CCER-NBER中國與世界經(jīng)濟(jì)年會(huì)”上,央行行長助理易綱針對(duì)“特別國債的發(fā)行方式”提示說:“財(cái)政部有關(guān)負(fù)責(zé)人的答記者問已經(jīng)很清晰地回答了這個(gè)問題?!?/p>

        人們頓時(shí)恍然大悟,原來這期特別國債將直接面向央行發(fā)行,再由央行賣給金融機(jī)構(gòu)等投資者。對(duì)此,銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左曉蕾向本刊指出:“這是對(duì)的,特別國債面向銀行間發(fā)行或者面向公眾發(fā)行可能都不太合適,會(huì)造成較大沖擊。面向央行發(fā)行,它是影響將來的,而不僅是現(xiàn)在的?!?/p>

        至此,籠罩市場數(shù)日的特別國債“迷霧”終于消散,投資者對(duì)市場將大量“失血”的預(yù)期,而導(dǎo)致的提前“暈血”狀態(tài)也逐漸消退。7月2日,兩市開始反彈。

        特別國債的“特別使命”

        從3月5日國務(wù)院總理溫家寶提出“有效緩解銀行資金流動(dòng)性過剩問題”,到4月18日強(qiáng)調(diào)“抓緊緩解流動(dòng)性過剩矛盾”,再到6月13日召開的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議要求“努力緩解流動(dòng)性過剩矛盾”,流動(dòng)性過剩已被確認(rèn)為管理層必須拔出的“肉中刺”。

        央行今年也確實(shí)一直在做出努力,除了兩度加息,三率齊動(dòng),五次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率,還加大央票(即央行票據(jù),是央行為調(diào)節(jié)商業(yè)銀行超額準(zhǔn)備金而向商業(yè)銀行發(fā)行的短期債務(wù)憑證)的發(fā)行力度,延長央行票據(jù)期限。截至6月21日,今年累計(jì)發(fā)行央行票據(jù)已超2.5萬億元,而金融機(jī)構(gòu)法定存款準(zhǔn)備金率也達(dá)到了11.5%的歷史高位。

        但結(jié)果卻依然不盡人意。據(jù)央行公布的數(shù)據(jù)顯示,2007年3月末,國家外匯儲(chǔ)備余額為12020億美元,同比增長37.36%。今年前5個(gè)月,我國外貿(mào)順差達(dá)到857.2億美元,同比增長83.1%。流動(dòng)性過剩不但沒有緩解,反而隨著國際收支不平衡的加劇而進(jìn)一步惡化。

        管理層也意識(shí)到,單純使用貨幣工具已經(jīng)難以達(dá)到目的,現(xiàn)時(shí)情境下,應(yīng)該改變政策,多部門協(xié)調(diào)配合,金融、財(cái)稅手段雙管齊下。

        財(cái)政部部長金人慶稱:“雖然人民銀行已積極采取了一系列措施回籠貨幣,取得了一定成效,但目前流動(dòng)性偏多問題仍然突出,帶來了一定的通貨膨脹壓力。財(cái)政發(fā)行特別國債購買外匯,可從貨幣市場回籠貨幣,同時(shí)為人民銀行提供有效的貨幣政策操作工具,有助于減輕人民銀行對(duì)沖壓力,有效緩解流動(dòng)性偏多問題?!?/p>

        對(duì)此,國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所博士范建軍認(rèn)為,采取特別國債來替代央票和準(zhǔn)備金率對(duì)沖流動(dòng)性,最顯著的效果是減輕央行的負(fù)擔(dān)。

        范建軍分析說,央行為了維護(hù)匯率穩(wěn)定,收購?fù)鈪R投放了大量的基礎(chǔ)貨幣,并通過發(fā)行央行票據(jù)和提高法定存款準(zhǔn)備金率措施對(duì)沖流動(dòng)性。央行票據(jù)規(guī)模的擴(kuò)大和利率的走高導(dǎo)致央票成本加大,加重了央行的負(fù)擔(dān),而存款準(zhǔn)備金率不可以無限度上調(diào),也使得央行政策難以為繼。數(shù)據(jù)顯示,不算回購操作,截至目前,今年央票發(fā)行2.58萬億元,除了下半年新發(fā)行到期的央票外,7月份到年底至少有1.42萬億元到期央票,接近特別國債發(fā)行量。也就是說,下半年,除了外匯儲(chǔ)備增長的壓力,央票的到期也將造成新一輪流動(dòng)性過剩。

        銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左曉蕾也認(rèn)為,采用央票對(duì)沖流動(dòng)性的操作方式不利于新增債券市場的收益率,也不利于控制利率。發(fā)行特別國債則令央行公開市場操作更加順暢,以國債替代央行票據(jù)來對(duì)沖流動(dòng)性。

        貨幣政策格局轉(zhuǎn)折

        業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為,由財(cái)政部面向央行發(fā)行特別國債購買外匯,組建國家級(jí)的外匯投資公司,最醒目的意義便是貨幣政策和財(cái)政政策回歸本位,從而轉(zhuǎn)變中國貨幣政策格局,重構(gòu)金融市場的結(jié)構(gòu)。

        國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所博士范建軍表示:“我國從2003年以來,一直是由央行發(fā)行央票,回收流動(dòng)性。依據(jù)《中國人民銀行法》,央行不得對(duì)政府財(cái)政透支。那么,嚴(yán)格意義上說,特別國債面向央行發(fā)行是‘違法的。正常的慣例是由財(cái)政部發(fā)行國債,央行利用國債來進(jìn)行操作?!?/p>

        大多學(xué)者認(rèn)為,盡管存在法律“暗礁”,但特別國債的發(fā)行對(duì)央行是“雪中送炭”。范建軍稱,此次特別國債的發(fā)行不僅不影響央行的獨(dú)立性,對(duì)央行還是利好。既緩解央行難以承擔(dān)的央票束縛,也使央行的流動(dòng)性管理多了一個(gè)切實(shí)有效的工具,增加貨幣政策操作的空間。

        銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左曉蕾則認(rèn)為,央行通過逐步賣出特別國債調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量,對(duì)沖流動(dòng)性,有了更多的渠道來調(diào)節(jié)外匯儲(chǔ)備的增加,有利于減輕由于外匯積累的快速增長而導(dǎo)致的人民幣升值的幻覺壓力,從而抑制熱錢的流入。

        特別國債將購買的2000億美元外匯,將作為組建國家外匯投資公司的資本金來源。央行副行長吳曉靈日前表示,即將成立的國家外匯投資公司,將擁有對(duì)所持股份的處置權(quán)、分紅支配及劃定投資方向上的自主決策權(quán)。

        對(duì)此,專家認(rèn)為,發(fā)行特別國債購買外匯注資國家外匯投資公司,運(yùn)用超額外匯資產(chǎn)拓展投資渠道,有利于提高外匯資產(chǎn)的收益水平,也有利于降低我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模,同時(shí)減輕人民幣升值壓力。

        然而,國家外匯投資公司負(fù)責(zé)經(jīng)營的外匯資產(chǎn)規(guī)模龐大,在國際復(fù)雜多變的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,又要承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn),如果外匯投資公司的收益“捉襟見肘”,為降低成本央行利率難以上調(diào),必然造成一系列協(xié)調(diào)問題,這也可能是管理層將面臨的難題。

        開弓沒有回頭箭。15500億元人民幣特別國債的“空降”,國家外匯投資公司的“出世”,管理層現(xiàn)時(shí)不僅要仔細(xì)設(shè)計(jì)特別國債的發(fā)行方案,確保市場的平穩(wěn)運(yùn)行,還要盡快制定國家外匯投資公司管理辦法,確定外匯投資公司模式。

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