摘要：外資并購后增資目標企業(yè)不僅僅增加資本數量從而緩解資金短缺矛盾，而且因為物化技術的存在更能便利中方提高技術水平；不僅如此，并購后增加資本還能在一定程度上提高中方企業(yè)經理和員工的激勵水平。當然，外資方增加資本過多將導致獨資化出現。

關鍵詞：資金短缺；技術物化；預算約束；努力水平

中圖分類號：F830.59 文獻標識碼：A 文章編號：1003—7217(2007)04—0033—04

一、引言

經過多年的改革，中國企業(yè)資金似乎已經不成問題。然而，目前制約企業(yè)發(fā)展的一個重要因素仍舊是資金問題，因為這種“富余”資金現象的存在是在特定的條件下因為結構扭曲等原因而導致的，例如經濟體制轉軌加速過程中人們的風險預期上升，財稅體制改革過程中的地方政府公款私存，金融機構虛報存款數額以及外資在中國直接投資節(jié)省了大量外匯儲備等原因。即使宏觀的資金充裕了，也并不意味著微觀企業(yè)就存在充足的資金。就企業(yè)本身而言，經營管理不善和技術水平不高等原因致使大部分企業(yè)利潤小，甚至連續(xù)多年利潤為負，因此，企業(yè)熱衷于將股權出售給外資企業(yè)獲得資金以求得生存和發(fā)展。

跨國公司并購完成以后往往會進行大量的后續(xù)投資，特別是在經濟轉型國家私有化的情況下，后續(xù)投資的規(guī)模將會很大。根據Agosin(1995)，Chudno-vasky Lopez(2000)以及UNCTAD的調查，拉美的阿根廷、智利以及中東歐的一些國家的企業(yè)被外國投資者收購以后投資都有相當大的增加。我們盡管由于受到數據可獲性限制而無法得到外資企業(yè)并購中國國內企業(yè)后增加投入的資本的具體數據，但是，跨國公司在中國進行并購的一個重要目的是看準了中國現實的和潛在的巨大市場，因而注定了它們會在中國擴大投資，相當一部分的跨國公司要求在中國增資擴股就是明證，這對于資金(尤其是流動資金)短缺的企業(yè)發(fā)展而言不無積極意義。因此，外資并購后增加的投資能在一定程度上解決企業(yè)發(fā)展和資本短缺這一制約國有大中型企業(yè)改革的問題。

并購后增加的后續(xù)投資不同于一般意義上對國有企業(yè)增加的投資。一方面，一般意義上的對國有企業(yè)增加投資往往是政府為了維持就業(yè)水平而被迫增加的，因而出現了長時間以來的高就業(yè)水平和高固定資產投資水平而產出相對比重下降的情況；出現這種情況的根本原因在于非國有企業(yè)的生產力發(fā)展，拉大了與國有企業(yè)的生產力差異從而降低了國有企業(yè)的相對比重，以及國有企業(yè)因為存在軟預算約束而生產力水平提高不大，政府為了維持就業(yè)水平卻不得不被動增加投資；外資并購后增加的投資因為其存在著所有權方面的一些變化而不全部是國有企業(yè)原有意義上的投資增加，這種外資企業(yè)的投資增加將會因其技術水平和激勵機制的改善而提高生產力水平。

二、外資并購后增資：包含物化技術的投資對生產力的影響

1、物化技術的存在

外資增加投資不僅僅是數量上的增加，還存在質量上的提高。自從20世紀50年代以來，經濟學家們就在為技術進步與資本增加之間的關系爭論不休。一派觀點認為，新增資本中包含了物化技術從而促進了技術進步(即物化了的技術變化)。所有的技術都物化在物質資本里，沒有投資的參與就沒有技術的進步。De Long and Summers(1991)利用Penn World Table聯合國比較項目的數據進行了定量分析，支持了傳統的觀點，認為機器設備的積累是生產力增長的主要因素；Jorgenson(1988，1990)通過估計部門生產函數發(fā)現設備投資和全要素生產力之間具有互補性；在很多行業(yè)，技術進步是通過資本使用實現的；Krueger(1990)以印度為例，指出更高的儲蓄率只有被有效地利用來購買合適的設備，才能說它對經濟的增長起到了有效的作用。相反，持另一派觀點的學者則認為技術是獨立于資本形成的非物化技術。Denison(1964)等認為，即使技術物化在資本中，資本存量的年齡分布的變化對產出的影響并不重要，該觀點也得到了R.C.O.Matthews(1964)等的理論支持。然而，更多的學者還是偏重于技術物化的觀點。關于質量變化方面的文獻也認為，在決定投資品的價格問題上，物化了的技術變化是一個重要的決定因素，物化了的技術變化是全要素生產率變化的一個重要源泉。Charles R.Hulten利用美國勞動統計局提供的制造業(yè)各行業(yè)的投入產出數據得出的結論表明，20％或更多的全要素生產力的變化可以直接歸結為物化技術的存在。無論如何，在1949—1983年的時間內，美國制造業(yè)的增長中，這種物化了的技術變化都起了一個不可忽視的作用。Greenwood等(1997)也估計出美國60％的技術變化是體現在設備中。

2、中國技術設備進口及跨國公司在中國的設備投資

技術設備包括機械設備、計算機及電子產品、電器設備、大型裝備及零部件、交通運輸設備等。在中國，機械設備及交通運輸設備的進口在我國占有重要的地位，占總進口的比例長期達到40％以上，占工業(yè)品進口的比重則更大，且連年上升。事實上，中國將近2／3的進出口是那些“非中國”的企業(yè)及其子公司和供應商在公司內部實現的。除了機械和交通運輸設備外，跨國公司還在中國大量投資于電器設備及電子產品等領域。例如，根據美國商務部經濟分析局的數據，作為在中國投資的一個重要來源國，美國在中國的投資就有相當部分是投資于計算機及電子產品等方面。

3、跨國公司并購后對技術的影響

(1)有利于在給定的吸收能力水平下獲得更多技術轉移

生產力的發(fā)展不僅依賴于技術物化的資本品的投入，同時還得與工人的技能水平相匹配。技能是通過“干中學”獲得的，使用先進的資本品是學習中必不可少的，跨國公司并購中國企業(yè)以后在設備方面的增加投資使目標企業(yè)獲得更多的學習先進技術的機會，同時也減少了獲得這些先進技術的成本，因為物化在設備上的技術對人力資本和技術技能要求較低，而這種人力資本和技術技能正是發(fā)展中國家所缺乏的。通過跨國公司并購后帶來的設備投資有利于東道國企業(yè)獲得跨國公司母國的技術轉移。

(2)對投資品價格和使用者范圍的影響

跨國公司帶來的設備投資還能有另一個好處就是，國內因為設備進口價格昂貴而不利于生產力的發(fā)展，跨國公司帶來設備投資以國際價格購買或是以跨國公司內部價格購買讓東道國獲得了更多更便宜的資本，有利于東道國的技術水平的提高。設備進口更多的國家發(fā)展越快。而且，跨國公司對國內企業(yè)的并購在更大的范圍內使國內更多的企業(yè)獲得了技術，而不僅僅限于以前能夠有機會從事進出口貿易或享有專門權利使用進口設備的大中型企業(yè)。

三、外資并購后增資：激勵約束對生產力的影響

上面分析了外資并購國內企業(yè)增加資本投入后因為物化技術的存在而可能產生的積極作用。然而，除了由資本增加本身所帶來的這些影響外，資本增加還可能促使與其相關的其他因素發(fā)揮作用。外資方增加投資還可以通過提高中方企業(yè)經理激勵和努力水平的方式來提高效率，促進生產力發(fā)展。

我們在此借助于Loren Brandt等(2001)的某些思想來建立模型說明并購后外資方增加投資、中方經理的激勵水平以及中方企業(yè)可能存在的軟預算約束問題等來闡明外資并購后增資帶來的效率變化。

Loren Brandt等(2001)利用了一個一般均衡模型來解釋與轉型中的中國制度和政治環(huán)境相一致的經濟增長和通貨膨脹周期的出現。其中心內容是中國政府利用貨幣和金融制度來支持國有企業(yè)，隨著政府對國有企業(yè)的長期承諾與經濟集權化的解散之間的關系越來越緊張，這種集權化的解散使國家無法完全控制信貸的配置，而鑄造貨幣卻帶來了通貨膨脹。

我們分析的是并購后的中外資雙方共同經營管理的企業(yè)。中外雙方在同一個企業(yè)中使用同樣的技術。假設中外方各派出一名風險中性的經理來經營企業(yè)，企業(yè)經營在時間上是離散的。企業(yè)經理的工資水平只取決于各自雙方的持股份額和經理們的努力程度，持有的股份越多，代表該股份的經理擁有的權利和好處更多，這些權利和好處都以工資的形式體現出來；經理的努力程度越高，其工資水平也就更高。假設中方經理為了得到同樣的工資水平，其自身的努力和中方增加投資是可以相互替代的，

設企業(yè)投資于某一項目后的收益率為R，中方可以從國內銀行得到貸款或是從并購目標企業(yè)的母公司得到融資，融資的利率為r，r

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從(5)式可以看出，在中方增資受到約束的條件下，如果外資方面增加的投資越多，中方經理為了保持原有工資水平需要付出的努力就越大。

如果企業(yè)是規(guī)模龐大的國有企業(yè)，政府往往因擔心失業(yè)帶來的社會穩(wěn)定問題而會給予相應的貸款，有一部分企業(yè)母公司也存在有部分盈余資金或是賣掉一些不贏利的子公司來籌措一定的資金以應對外資方面的增資和企業(yè)的擴展，從而，增加投資在中方也是可能的。然而，現在看到，越來越多的企業(yè)尤其是上市公司從銀行等金融機構獲得的融資越來越少也越來越難，而且企業(yè)本身或其母公司的自有資金有限，預算約束趨于硬化，外資增資擴股有利于中方經理增加努力水平，有利于中方資金的充分利用和企業(yè)的發(fā)展。想要指出的是，在原有所有權關系沒有發(fā)生變更的情況下，因為存在軟預算約束，給國有企業(yè)增加資本往往無法帶來效率的提高，增加再多的資本也不能從根本上調動企業(yè)的積極性，而且恰恰相反，國有企業(yè)在保護下更加不擔心生存危機；相反，相比于在一般意義上給國有企業(yè)增加資本，讓外資企業(yè)參股國有企業(yè)并增加投資能夠從更深層次上解決并購后企業(yè)存在的激勵問題。我們的分析僅僅限于外資方面只有一次增加投資的情形，從上面的分析可以看出，外資方面在增加投資的時候，中方的應對是經理激勵增加或是中方增加投資，然而，因為中方經理的努力需要一定的成本，所以其激勵存在一定的限度，中方母公司因為獲得銀行貸款越來越難而且母公司自有資金無法與外資方面匹敵，所以，在企業(yè)的發(fā)展壯大過程中勢力雄厚的外資方一再增加投資的情況下，或者是企業(yè)經營不斷惡化而中方的資金沒有持久的“抵抗力”的情況下，中方往往只能以退出告終，對于為了實現最初的并購目標的中方而言是不理想的結果。

上面關于外資增加資本對經理激勵的分析同樣適用于中方員工。如果外資方面不斷增加投資，從而提高生產力，目標企業(yè)要不斷增加投資才能保持在原有企業(yè)中的持股比例以保持穩(wěn)定的就業(yè)水平。只有當這種被動的就業(yè)負擔成為企業(yè)重視的人力資源時，這種被迫增加資本的壓力才會減少，而這種轉變的首要步驟是員工積極性的調動和努力程度的提高。然而事實上，因為中方大部分員工都是一些非熟練工人，所以，這種外資方面增加投資給中方帶來的壓力不會減少，在銀行等金融機構自主權增加的情況下，中方出售所剩余的部分股權給外資企業(yè)從而實現并購中的外資獨資傾向是不可避免的，這也有利于政府減少對國有企業(yè)的承諾。鑒于國內目標企業(yè)引入外資股權的最初目的是想借助外資企業(yè)的資金和技術，過多的外資方增加投資從而導致獨資對中方來說是過猶不及。因此，在引入外資股權時，以何種方式增加企業(yè)的投資是值得雙方共同商討的。

四、結論

跨國公司并購國內企業(yè)后增加的投資在一定程度上解決了國內目標企業(yè)的資金短缺問題。這種增加資本不僅僅是單純的投入要素的增加，因為跨國公司往往擁有更加先進的技術，其以物化技術方式增加的投資有利于國內企業(yè)的技術效率和技術水平的提高；同時，隨著股權變化而來的投資增加也對中方企業(yè)的經理和普通員工提供了更多的激勵和約束，從而使得并購后企業(yè)的生產力水平也有較大的提高，但是，對于中方來說，這種投資增加應該有一定的度，否則是過猶不及，事與愿違。

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