無論過去與未來，日本財閥企業(yè)的分分合合都注定與日本經(jīng)濟的衰落和復(fù)蘇緊密聯(lián)系，其治理思路的轉(zhuǎn)變改變不了它們在日本經(jīng)濟中的地位

明治維新（1868年）讓日本走上了興盛之路，直到第二次世界大戰(zhàn)日本戰(zhàn)敗為止，主導(dǎo)日本經(jīng)濟的主角是財閥企業(yè)。

二戰(zhàn)結(jié)束后，美國占領(lǐng)軍認為推動日本走上軍國之路，并為戰(zhàn)爭提供了經(jīng)濟支持的罪魁禍首就是日本的財閥。

日本財閥因此而被強制解散，財閥家族持有的股份被賣給了公眾。據(jù)估計，從財閥家族轉(zhuǎn)讓到公眾手中的股份總量占了日本公司股本總量的40%。這導(dǎo)致日本在戰(zhàn)后的最初幾年時間成為公眾持有企業(yè)股權(quán)比例最高的歷史時期，1949年時約為70%，但這種情形并沒有持續(xù)多久，財閥很快就重新回到了日本經(jīng)濟的中心。

根據(jù)戰(zhàn)后解散財閥委員會的定義，凡是財閥母公司（本社）持股10%以上的企業(yè)均屬財閥集團內(nèi)的企業(yè)，包括由財閥子公司再往下控股的企業(yè)。按此標準計量，三井、三菱、住友和安田等四大財閥的資本總額占全部企業(yè)資本總額約1/4，四大財閥下屬金融機構(gòu)（包括銀行、信托公司和保險公司）資本總額則占到全部金融機構(gòu)資本總額的一半。

財閥:家族控股下的企業(yè)金字塔

住友（始創(chuàng)于1590年）和三井（始創(chuàng)于1673年）是最老牌的日本家族企業(yè)財閥，興起于明治維新之前的德川幕府時期（1603－1868年）。三菱的起步相對較晚，是從明治初期由巖崎彌太郎所創(chuàng)建的一個海運公司開始的。明治維新之前，日本處于發(fā)展緩慢的封建社會時期，三井、住友等這樣已經(jīng)持續(xù)了200多年時間的企業(yè)，都是100%的家族所有。完整、嚴格的家族憲章為其企業(yè)治理的基本原則。

明治政府為日本的傳統(tǒng)家族企業(yè)和當(dāng)時新興的家族企業(yè)成長為大型的財閥企業(yè)集團提供了第一推動力，否則難以想象日本的家族企業(yè)何以如此強盛，并發(fā)展成為國家經(jīng)濟的統(tǒng)治性力量。明治維新中，日本政府出資興辦了大量的工礦企業(yè)，但這導(dǎo)致了政府的大量負債。為了解決政府的財務(wù)負擔(dān)過重問題，1880年明治政府大規(guī)模，但同時也是低廉地出售“國有企業(yè)”。三井、三菱、住友等當(dāng)時已經(jīng)有一定實力的家族企業(yè)都從中購買了一些重要企業(yè)，從而各自掌握了一些日本的重要產(chǎn)業(yè)，如鋼鐵、煤炭、水泥、金屬、機械、造船和紡織等等。很多研究日本的學(xué)者認為，這是日本財閥的真正“起點”。正是這些產(chǎn)業(yè)，尤其是礦山，為這些家族企業(yè)的擴張、進入其他領(lǐng)域提供了持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流支撐。

如同中國的紅頂商人一樣，財閥家族與明治政府也發(fā)展出了類似的一種互相支撐、互相利用的互惠關(guān)系。如三井家族通過在最初幾年的困難時期里大力支持了明治維新運動而得到政府的信任，承擔(dān)明治政府的金庫代理業(yè)務(wù)。這使其發(fā)展出了龐大的全國性的分支網(wǎng)絡(luò)。三井物產(chǎn)，獲得了日本國有煤礦優(yōu)質(zhì)煤出口業(yè)務(wù)的壟斷經(jīng)營權(quán)。當(dāng)時這些煤出口到中國，利潤十分豐厚，1876年為此建立的上海辦事處就是三井走出日本的第一站。

業(yè)務(wù)擴張和引入優(yōu)秀的家族外人才這兩方面的需要，導(dǎo)致這些家族企業(yè)開始以組建新形式的企業(yè)——公司的方式開疆拓土，從事新事業(yè)。開始吸收家族之外的股權(quán)資本，包括公眾資本，但是家族保持控股地位。這樣逐漸形成了最上層是家族，家族持有絕大多數(shù)股權(quán)的財閥總公司（本社），往下是一層、二層、三層，并構(gòu)成了層層控股的企業(yè)金字塔。

開放股權(quán):向現(xiàn)代企業(yè)集團漸變

到了20世紀之后，在不放棄家族對企業(yè)絕對控制權(quán)的前提下，日本家族企業(yè)進行了更多的外部股權(quán)融資，以至日本的資本市場得到了高度的發(fā)展。1936年，日本公司的股票市值總額達到了其國內(nèi)生產(chǎn)總值的136%。即使是全球資本市場如此發(fā)達的今天，也只有美國和英國等極少數(shù)國家公司股票價值總額超過了其國內(nèi)生產(chǎn)總值，這讓我們不得不驚嘆日本歷史上的這種家族企業(yè)和資本市場高度發(fā)達狀態(tài)。除了股權(quán)集中度相對還是比較高之外，總體上可以說一種股東至上和股東所有權(quán)主導(dǎo)的公司治理文化。

財閥家族除了對本社（就是控制財閥集團企業(yè)的總公司）和重要的第一層子公司保持著很高的股權(quán)比例之外，財閥整體對下屬企業(yè)的控股比例下降趨勢十分明顯。1929-1943年之間，除安田之外，四大財閥中的三井、三菱和住友，財閥整體持有下屬企業(yè)股權(quán)的平均比例基本都從50%左右降到30%多一點。安田對下屬企業(yè)的持股比例保持在比較穩(wěn)定的狀態(tài)，是因為安田在這一期間沒有像其他三大財閥那樣大踏步地發(fā)展，其下屬企業(yè)數(shù)增加很少。不過從四大財閥1928年時對其第一層子公司的控股比例來看，安田已經(jīng)是最低的，只有48.1%，而三井、三菱和住友對其一級子公司的控股比例分別是90.6%、77.6%和80.5%。

1945年，財閥被解散時，四大財閥企業(yè)集團中，三井和三菱的本社——母公司也都已經(jīng)不是100%的財閥持有。三井和三菱是家族、財閥的第一層下屬企業(yè)和財閥外股東共同持有本社的股份。三井是三井家族持有63.6%的本社（三井合名）股份，加上第一層下屬企業(yè)，財閥總體持有64.5%的本社股份。三菱是家族持有47.8%的本社（三菱合資）股份，加上第一層下屬企業(yè)財閥總體持有58.6%。這種股權(quán)集中控制的程度基本跟當(dāng)前中國的上市公司差不多，也被認為是開放股權(quán)的第一步。直到被解散時，住友和安田的本社股權(quán)仍然是封閉的。安田是家族100%持有本社（安田保善社）股權(quán)，住友則是家族持有83.3%的本社（住友合資）股權(quán)，第一層企業(yè)持有另外的16.7%。我們可以按外部人持有其本社股權(quán)比例給四大財閥的股權(quán)開放程度排序:三菱、三井、住友和安田。財閥下屬子公司和孫公司的股權(quán)開放程度要比母公司大很多，就對一級子公司的財閥控股程度來說，由高到低依次三井、三菱、安田和住友。二級子公司——孫公司的財閥控制程度由高到低依次是三菱、三井、住友和安田。

從被解散后的日本財閥企業(yè)集團的所有權(quán)變化可以看出，日本企業(yè)已經(jīng)呈現(xiàn)出其逐漸開放股權(quán)的趨勢。三菱、三井等財閥企業(yè)集團也已經(jīng)開始在母公司層面上擴大所有權(quán)開放程度，而對子公司保持著較高程度的股權(quán)控制，逐步向現(xiàn)代企業(yè)集團的治理結(jié)構(gòu)模式方向轉(zhuǎn)變。雖然這只是一種假想，實際會如何演變無從考察，不過我們可以簡單地與意大利家族企業(yè)做個對比。同樣是戰(zhàn)敗國，二戰(zhàn)前的意大利經(jīng)濟也是家族企業(yè)統(tǒng)治，但是沒有引起美國人的痛恨，因此沒有在二戰(zhàn)后被強行解散。今天的意大利是大家族控制的大公司已經(jīng)轉(zhuǎn)為國際化的運作模式，剩余的則是汪洋大海一般的中小家族企業(yè)。如果沒有解散財閥這一外部施加的激進制度變革，日本大概也基本是這個樣子，可能也就不會有下文要探討的日本戰(zhàn)后這種缺乏真正控制中心和總部的所謂“企業(yè)集團”了。

“系列企業(yè)”:交叉持股成就關(guān)系企業(yè)網(wǎng)

日本經(jīng)濟的另一特點就是企業(yè)之間的交叉持股，究其根本，戰(zhàn)后日本銀行主導(dǎo)、法人相互持股這一“系列企業(yè)”制度可以說有其獨特的歷史和制度根源。

日本政府的戰(zhàn)時統(tǒng)制經(jīng)濟措施廢除了家族股東對企業(yè)的控制權(quán)，甚至一度以戰(zhàn)時法令的形式廢除了股東的分紅權(quán)，企業(yè)經(jīng)理直接聽命于政府的計劃官員，按戰(zhàn)爭需要組織生產(chǎn)。這直接奠定了戰(zhàn)后股東退居二線、銀行走向前臺、經(jīng)理和政府官員操控企業(yè)的所謂“日本模式”的心理和文化基礎(chǔ)。解散財閥的舉措，進一步割裂了明治維新開始積累起來的日本的股東主權(quán)文化和戰(zhàn)后日本企業(yè)之間的聯(lián)系。

戰(zhàn)爭和解散財閥作為“外部沖擊”，隔斷了日本的家族財閥企業(yè)按照其本來很強的股東主權(quán)主義的邏輯和逐步分散股權(quán)的路徑，使其未能完成其向現(xiàn)代國際化企業(yè)制度模式自然演變的過程，但財閥還是為戰(zhàn)后日本新形成的“企業(yè)集團”——系列企業(yè)，提供了重要并不可或缺的制度和文化基礎(chǔ)。

戰(zhàn)后日本企業(yè)的交叉持股本身有相當(dāng)一部分直接就是財閥的“遺產(chǎn)”。在主要靠自我融資，資本相對短缺而又要保持控制的情況下，財閥下屬企業(yè)之間已經(jīng)存在著大量的相互持股現(xiàn)象。以被解散時住友的主要企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)為例:住友銀行除住友家族和住友本社分別持有11.3%和24.1%的股份之外，其他住友公司持有16.7%，這樣合計起來就保持了52.1%的控股權(quán)。住友信托銀行的主要股東則是住友銀行，住友家族、本社和其他住友公司是其小股東，總計持有45%。住友起家產(chǎn)業(yè)和核心企業(yè)——住友金屬礦產(chǎn)的股權(quán)控制比較嚴，家族直接持有53.4%，然后是住友本社持有26.6%，加上住友銀行和其他住友公司總計100%，完全為財閥自己擁有。我們從住友的主要企業(yè)都可以看到類似的持股結(jié)構(gòu)，而在解散財閥的過程中，只是解散了本社，并把家族持有的企業(yè)股份轉(zhuǎn)賣給了公眾，但沒有涉及下屬企業(yè)相互持有的部分。

解散財閥的結(jié)果，就是把表3中的住友家族和住友本社兩個集中持有的股東變成了分散持有的公眾股東。公眾可以在短時間內(nèi)就持有大量股份，卻難以在短時間內(nèi)就學(xué)會做企業(yè)的股東。而且戰(zhàn)后日本普通民眾極為貧困，以至1949年東京證券交易所重新開業(yè)之后，民眾蜂擁而至，出售股票，為日本企業(yè)增加法人相互持股提供了充分的股票來源供給。正是財閥家族股份轉(zhuǎn)賣給公眾后股權(quán)高度分散所帶來的并購?fù){，以及“父母去世了，兄弟姐妹要互相幫助”這一財閥集團企業(yè)的文化遺產(chǎn)和經(jīng)理情感要素等等，共同推動了戰(zhàn)后日本企業(yè)的法人相互持股和安定股東制度的形成。以至到了1991年，金融機構(gòu)和非金融企業(yè)合計持有日本公司全部股票的比例達到70%，正好把1949年個人占有70%的狀態(tài)翻過來了。

可以說，交叉持股是戰(zhàn)后日本企業(yè)在其獨特的制度、文化遺產(chǎn)和歷史條件約束下所“生成”出來的一種在股權(quán)分散條件下，保持企業(yè)控制權(quán)的做法。我們習(xí)慣上籠統(tǒng)地說，英美模式是股權(quán)分散而日德模式是股權(quán)集中，這是很不準確的。事實上，日本是這個世界上除了美國和英國之外，公司股權(quán)分散程度第三高的國家。

為什么面對股權(quán)分散和并購?fù){，日本企業(yè)走上了交叉持股，而不是像美國企業(yè)那樣采取一系列的反并購措施？這除了前財閥企業(yè)的交叉持股遺產(chǎn)及前財閥成員企業(yè)之間的情感聯(lián)系等軟性因素之外，法規(guī)方面的硬性因素，尤其是戰(zhàn)后《反壟斷法》的法人持股比例限制以及《公司法》的禁止企業(yè)回購自身股票（1998年修改）等起了重要作用。前者使美國公司抵御并購?fù){的“白衣騎士”變成了日本公司的“兄弟姐妹眾人齊上陣”，后者則使美國公司化解收購危機的回購股票做法（“綠色郵件”敲詐）在日本變成了必須由“關(guān)系戶企業(yè)”來做。

看看現(xiàn)代日本所謂六大企業(yè)集團的形成和構(gòu)成，尤其是其中直接起源于財閥，并且延續(xù)了財閥商號的三菱、三井和住友，我們可以發(fā)現(xiàn)財閥的制度和文化遺產(chǎn)，尤其是前財閥成員企業(yè)經(jīng)理們相互情感因素在其中的作用。通常所謂的六大“企業(yè)集團”，實際上完全是兩個類型。如果說三菱、三井和住友屬于“父母早亡”之后遺留下來的“親兄弟”們自然團結(jié)在一起的，那么芙蓉、三和和第一勸銀，則屬于模仿前者而形成的“結(jié)拜兄弟”。前三井財閥成員企業(yè)經(jīng)理們是在1946年6月，三井家族委員會剛被解散后馬上就開始了他們定期的“午餐會”。住友和三菱的財閥成員成立其各自“總裁會”的時間也很早，分別是1949年和1950年。相比之下，芙蓉、三和、第一勸銀等“新集團”，則是在日本戰(zhàn)后銀行主導(dǎo)的經(jīng)濟體制下逐步形成的。三和集團是在1967年由44家企業(yè)結(jié)盟而成，第一勸銀“集團”的形成更晚，它們于1977年由48家企業(yè)結(jié)盟而成。

“財閥遺產(chǎn)”成為了三菱、三井和住友這三大集團比芙蓉、三和、第一勸銀等另外三家凝聚力更強，更像是“一個集團”的根本原因。僅是他們主要核心企業(yè)共享來自前財閥、傳承幾百年了的同一“商號”這一點，就是以銀行為中心的新集團所不能比的一大優(yōu)勢源泉。而且，在成員構(gòu)成和組織上，芙蓉、三和、第一勸銀等也明顯更為松散，主要是以作為其中心的銀行的巨額融資為凝聚，與其說是“集團”，不如說是“互助會”或者“俱樂部”。這三家新集團，最多可以說是一種比較松散的金融性的企業(yè)戰(zhàn)略聯(lián)盟，各有一家大銀行作為戰(zhàn)略聯(lián)盟中心企業(yè)。日立制作所同時加入了芙蓉、三和、第一勸銀三個集團，這種自身已經(jīng)成長為日本一個舉足輕重的集團性質(zhì)的企業(yè)，它與其所加盟的“集團組織”之間，只是一種友好關(guān)系，目的是為了利用更多方面資源。

走向未來:國際化的公眾公司

源自舊財閥的三大集團和以銀行中心的三大集團所共同具有的主要特征就是主銀行和交叉持股。但是這兩個曾被作為其優(yōu)勢源泉的戰(zhàn)后日本企業(yè)體制的主要特征，在日本高速增長時代結(jié)束和泡沫經(jīng)濟崩潰之后，都受到了普遍的詬病。這種詬病并不僅僅是來自美國，在日本企業(yè)內(nèi)部，也形成了一股強大的反思和自主改革力量。

正是在缺少股東主權(quán)的約束和在銀行的大力支持下，日本企業(yè)大量投資，大量購買地產(chǎn)和股票，吹起了地產(chǎn)和股票兩大泡沫，既葬送了持續(xù)幾十年的高增長，也帶來了十幾年的“迷失”和艱巨痛苦的調(diào)整。金融業(yè)失敗、制造業(yè)保持勝利，這是很清晰的戰(zhàn)后“日本模式”的結(jié)局。

事實上，我們以前所熟悉，甚至津津樂道意欲模仿的那些戰(zhàn)后日本企業(yè)的傳統(tǒng)體制特征，從主銀行、安定股東、交叉持股到終身雇傭等等，無一不在逐步地減弱和消解。

從1987－2003年間，股權(quán)被交叉持有的日本企業(yè)比例從93%下降到了83%，也就是已經(jīng)有接近20%的公司不存在交叉持股現(xiàn)象。交叉持股所占的企業(yè)股份比例更是大幅度的下降，銀行通過交叉持股持有的企業(yè)股份比例從6.70%降到2.99%，產(chǎn)業(yè)公司通過交叉持股持有的企業(yè)股份比例從10.67%降到了3.76%。與此同時，安定股份占全部企業(yè)股份的比例也在大幅度并逐年地下降。

也許現(xiàn)在就斷言日本以銀行為中心、通過交叉持股所形成的“系列企業(yè)”制度或說“關(guān)系企業(yè)網(wǎng)”已經(jīng)宣告破敗還為時尚早，但是可以肯定的一點是，相比日本泡沫經(jīng)濟崩潰之前那段時間來說，銀行在日本經(jīng)濟和企業(yè)系統(tǒng)中的地位與作用都在下降。從制造業(yè)中成長起來的那些新興大型國際化的日本集團企業(yè)，已經(jīng)不再主要依賴銀行融資，而是走上了全球資本市場，通過全球發(fā)股、發(fā)債來融資，并且由此成長為新型的日本企業(yè)集團。日立、豐田、索尼以及東芝、佳能、富士通等等這些真正并且勢力日益強大的日本集團企業(yè)，其運作模式已經(jīng)完全不同于舊式財閥企業(yè)，也不同于經(jīng)典的日本系列關(guān)聯(lián)企業(yè)模式，以至一些日本學(xué)者認為研究這些國際化大公司的治理結(jié)構(gòu)已經(jīng)不能算是研究“日本的公司治理”問題了。

1910年開始創(chuàng)業(yè)、1920年正式設(shè)立的日立制作所，是原屬舊日產(chǎn)財閥系的企業(yè)。日產(chǎn)財閥形成的時間比較晚，與其他日本財閥有一個最大的不同點，就是從其開始就沒有一個主導(dǎo)性的家族，起步就不是家族企業(yè)。近年來，日立的改革步伐很大，日立系統(tǒng)在全球有近20家上市公司，已經(jīng)整齊劃一地按照2003年日本修正的《公司法》轉(zhuǎn)變?yōu)榱送獠慷抡?/3以上的“委員會制公司”。日立制作所自身也是上市公司，并且是在全球主要市場均上市。日立制作所上市的交易所包括日本國外的5個——盧森堡、法蘭克福、阿姆斯特丹、巴黎和紐約和日本國內(nèi)的5個——東京、大阪、名古屋、福岡和札幌，共計在10個交易所有股票掛牌。日立股東總?cè)藬?shù)達41萬，外國人持有其股權(quán)30%以上。作為日本“國際化”步伐邁得最快、國際化程度最高的企業(yè)，索尼的股東基礎(chǔ)就更為廣泛了，在日本國內(nèi)的5個交易所上市，在海外的紐約、太平洋、芝加哥、多倫多、倫敦、巴黎、法蘭克福、杜塞爾多夫（詩人海涅的故鄉(xiāng)）、布魯塞爾、維也納和蘇黎世等11個交易所上市，股東總?cè)藬?shù)83萬。

日漸分散的股東結(jié)構(gòu)也給日本財閥企業(yè)帶來了嶄新的面目，股東的公眾化也已成為日本財閥企業(yè)的發(fā)展趨勢，而這并不會影響其仍將在日本的經(jīng)濟版圖中扮演重要的角色，因此，在某種程度上，這種轉(zhuǎn)變將更加有利于日本財閥適應(yīng)新的世界經(jīng)濟環(huán)境，更加靈活地參與國際競爭。