由于企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的存在，決策者在做出決策時，應(yīng)衡量風(fēng)險與報酬的關(guān)系，因此需要對風(fēng)險進行度量?，F(xiàn)行的風(fēng)險度量模式主要有三種：方差模型，LPM模型和風(fēng)險值VaR模型。在下文中，筆者將對這三種風(fēng)險度量模式分別進行具體的分析。

一、三種不同模式的提出

任何規(guī)律的提出與發(fā)展都是有其動因的，而推動風(fēng)險度量模型發(fā)展的主要因素有：

1.對風(fēng)險含義認識的深化。馬柯維茨將風(fēng)險視為投資收益的不確定性。方差因可以很好衡量這種不確定性的程度而成為風(fēng)險的度量方法。隨著對投資者風(fēng)險感受心理的研究，人們認識到風(fēng)險來源于投資項目損失的可能性，因此，哈洛提出了LPM模型。

2.數(shù)學(xué)處理簡化的需要。在對各種風(fēng)險度量模型進行理論分析時，經(jīng)常要用數(shù)學(xué)方法對其進行處理，為了便于應(yīng)用數(shù)學(xué)方法，在不影響模型的特征的前提下，盡可能采用一些數(shù)學(xué)上較容易處理的模型。如方差與標準離差，其特征基本類似，但方差的數(shù)學(xué)處理要比標準離差容易，因此在理論上和實際應(yīng)用中，方差比標準差普遍。

3.風(fēng)險管理實踐上的需要。風(fēng)險度量模型要能夠應(yīng)用于投資實踐，其度量結(jié)果必須有很好的經(jīng)濟解釋，以前的很多風(fēng)險度量方法。如方差，標準離差之所以未能得到現(xiàn)實投資者的廣泛接受，很大原因在于它們不能給投資者提供一個可理解的風(fēng)險評價值。20世紀90年代以來出現(xiàn)的VaR盡管在理論界受到廣泛的批評，但仍然得到監(jiān)管部門和現(xiàn)實投資者的廣泛接受，其原因在于它提供一種易于理解的描述風(fēng)險的普通語言。

二、對三種不同模式的評析

1.對方差模式的評析。方差模式是馬柯維茨在1952年進行投資組合分析是提出的，是用來衡量一個隨機變量波動大小的指標，當隨機變量的波動呈對稱性分布時，收益波動越大的隨機變量，其潛在的損失也就越大。其優(yōu)點是，方差在數(shù)學(xué)分析是較容易處理，具有良好的數(shù)學(xué)特性。當收益率的概率分布是正態(tài)分布的條件下，用方差來表示風(fēng)險是恰當?shù)?。但仍存在以下缺陷?/p>

(1)不現(xiàn)實的前提假設(shè)。自從馬柯維茨提出方差作為風(fēng)險度量指標后，受到眾多的批評和質(zhì)疑，其焦點在于投資收益率的正態(tài)分布假設(shè)。在現(xiàn)實中，財務(wù)變量的變化規(guī)律很難符合常規(guī)的正態(tài)分布，則如果收益率呈非對稱，非規(guī)則性分布，用方差模型來判斷風(fēng)險程度就不再準確。

(2)不足以表達風(fēng)險的經(jīng)濟性質(zhì)。方差模型忽略了投資損益波動的具體形式區(qū)別和相應(yīng)投資結(jié)果的分布特征，用事件不穩(wěn)定性的概念掩蓋和代替了財務(wù)上風(fēng)險的概念。結(jié)果的期望值是區(qū)分結(jié)果有利與不利的判斷標準，但方差模型卻以結(jié)果的平均值作為期望值，而在有些情況下平均結(jié)果與期望結(jié)果是不一致的。

(3)無法直觀表達度量結(jié)果。方差模型是由收益率及其概率分布得到的無單位的純數(shù)值統(tǒng)計量，無法直觀告訴投資者投資的風(fēng)險到底是多少，只能體現(xiàn)一種風(fēng)險的可能性程度，對兩個或兩個以上的方案進行粗略比較。

2.對LPM模型的評析。從風(fēng)險的原始語意出發(fā)，風(fēng)險應(yīng)該反映投資資產(chǎn)出現(xiàn)不利變化的各種可能性，從投資收益率角度看，風(fēng)險應(yīng)該反映投資收益率在某一收益水平下的各種可能性高低，從投資組合價值變化角度看，風(fēng)險應(yīng)反映投資組合價值損失超過某一基準點的可能性大小。因此，對投資者而言，關(guān)注風(fēng)險，就是關(guān)注其投資收益率或其投資價值出現(xiàn)在某一基準點以下的分布狀況。基準下方風(fēng)險度量被認為是對傳統(tǒng)證券組合理論的一個主要改進。但是由于各投資者的風(fēng)險偏好和風(fēng)險承受能力不同，所以每個投資者都有和他對世界認知相容的與眾不同的基準點LMP模型從風(fēng)險的原始語義出發(fā)，用低于目標報酬水平之下的報酬分布狀況的“Downside-Risk”來描述風(fēng)險。

其優(yōu)點是，LPM模型克服了方差的缺陷，不需要在收益率分布為正態(tài)分布的前提下，用于解決收益率分布不對稱的風(fēng)險度量問題。但由于LPM只關(guān)注損失邊的風(fēng)險值，這樣是片面的，風(fēng)險量值的大小不僅取決于各種損失及其可能性等不利情景，而且還與投資收益的有利情景有關(guān)。在實際中，應(yīng)同時考慮報酬和損失對風(fēng)險測算的影響。

3.對VaR模型的評析。VaR是指風(fēng)險資產(chǎn)在一個給定的置信水平和持有期間條件下，將會發(fā)生的最大期望損失。

(1)其優(yōu)點有以下:①VaR模型可以用來簡單明了表示市場風(fēng)險的大小，單位是美元或其他貨幣，沒有任何技術(shù)色彩，沒有任何專業(yè)背景的投資者和管理者都可以通過VAR值對金融風(fēng)險進行評判。②VaR模型可以事前計算風(fēng)險，不像以往風(fēng)險管理的方法都是在事后衡量風(fēng)險大小。

(2)但缺陷也是很明顯的:①VaR模型通常如下假設(shè)：一是市場有效性假設(shè);二是市場波動是隨機的，不存在自相關(guān)。一般來說，利用數(shù)學(xué)模型定量分析社會經(jīng)濟現(xiàn)象，都必須遵循其假設(shè)條件， 但在我國，由于市場尚需規(guī)范，政府干預(yù)行為較為嚴重，不能完全滿足強有效性和市場波動的隨機性，在利用VaR模型時，只能近似地正態(tài)處理。②VaR對數(shù)據(jù)的嚴格要求。該風(fēng)險衡量方法對流動性強的風(fēng)險資產(chǎn)的風(fēng)險衡量效用比較顯著，而對缺乏流動性的資產(chǎn)，如銀行的貸款等，由于缺乏每日市場交易價格數(shù)據(jù)其衡量風(fēng)險的能力受到很大的局限。③使用VaR來衡量市場風(fēng)險，存在所謂的模型風(fēng)險。即由于同樣的VaR模型可以使用不同的VaR方法得到資產(chǎn)收益的不同的概率分布，這樣會對同樣的資產(chǎn)組合得到不同的VaR值，這使得VaR的可靠性難以把握。④VaR模型主要適用于衡量市場風(fēng)險，而對于流動性風(fēng)險、信用風(fēng)險、操作風(fēng)險、法律風(fēng)險等卻難以反映。

三、結(jié)論

綜上所述，三種風(fēng)險度量模型均有其優(yōu)勢也都有一定的缺陷，并無法做出判斷那種模型更好，因為對于同一個收益率的概率分布，三種方法是從三個不同的角度刻畫收益率分布狀況的統(tǒng)計指標，三者的意義和定義方式各不相同。因此，在度量風(fēng)險時，可根據(jù)實際情況選擇使用那種模式，或者結(jié)合使用。