一、分期分級(jí)董事會(huì)制度分析

在我國，目標(biāo)公司制定分期分級(jí)董事會(huì)制度是有可行性基礎(chǔ)的?！豆痉ā穼?duì)股東大會(huì)、董事會(huì)等權(quán)責(zé)及有關(guān)事宜都做出了明確的規(guī)定，其中有些規(guī)定對(duì)目標(biāo)公司是有利的。如“董事任期由公司章程規(guī)定，但每屆任期不得超過三年。董事任期屆滿，連選可以連任”、“董事在任期滿前，股東不得無故解除其職務(wù)”、“董事長(zhǎng)和副董事長(zhǎng)由董事會(huì)以全體董事的過半數(shù)選舉產(chǎn)生”等等。1998年發(fā)生股權(quán)之爭(zhēng)的愛使股份，其公司章程也在第67條第二款中規(guī)定：“單獨(dú)或者合并持有公司有表決權(quán)股份總數(shù)10%（不含投票代理權(quán)）以上、持有時(shí)間半年以上的股東，如要推派代表進(jìn)入董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)的，應(yīng)當(dāng)在股東大會(huì)召開前20日，書面向董事會(huì)提出，并提供有關(guān)材料。”和第三款中規(guī)定：“董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)任期屆滿需要換屆時(shí)，新的董事、監(jiān)事人數(shù)不超過董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)組成人數(shù)的1 / 2?！边@其中10%的數(shù)額限制、半年的時(shí)間限制及換屆董事、監(jiān)事的人數(shù)限制對(duì)當(dāng)時(shí)希望入主愛使股份的天天科技和同達(dá)志遠(yuǎn)的收購行動(dòng)造成了較大的潛在障礙。今年4月G美的在新修改的公司章程中提出的反收購條款其核心也是分期分級(jí)董事會(huì)制度。其中第八十二條規(guī)定：“連續(xù)180日以上單獨(dú)或者合并持有公司有表決權(quán)股份總數(shù)的5％以上的股東可以提名董事、監(jiān)事候選人，每一提案可提名不超過全體董事1 / 4、全體監(jiān)事1 / 3 的候選人名額，且不得多于擬選人數(shù)。而第九十六條則規(guī)定：董事局每年更換和改選的董事人數(shù)最多為董事局總?cè)藬?shù)的1 / 3?！币虼耍覈纳鲜泄驹谥贫ǚ词召彶呗詴r(shí)，可以在公司章程中確定分期分級(jí)董事會(huì)制度，即便公司受到惡意收購，董事長(zhǎng)及大多數(shù)董事仍保持不變，控制著公司。但是，分期分級(jí)董事會(huì)制度只能起到推遲收購者支配目標(biāo)公司董事會(huì)的作用，目標(biāo)公司董事會(huì)最終仍有可能被取得控股地位的收購者所支配?？梢?，目標(biāo)公司在制定反收購策略時(shí)，對(duì)分期分級(jí)董事會(huì)制度的防御功能不可作過高的期望。

二、金降落傘計(jì)劃與錫落傘計(jì)劃分析

金降落傘計(jì)劃和錫降落傘計(jì)劃是目標(biāo)公司和其高級(jí)職員就補(bǔ)償金問題而訂立的合同。錫降落傘計(jì)劃在西方國家的石油行業(yè)十分流行，如收購者皮根斯看中的目標(biāo)——美罕石油公司有此規(guī)定，它使得皮根斯在接管公司后不得不支付高達(dá)2 000～3 000萬美元的錫降落傘費(fèi)用。對(duì)于金降落傘計(jì)劃在美國的500家大公司中已有一半以上的董事會(huì)通過了這一議案。

需要注意的是，金降落傘計(jì)劃和錫降落傘計(jì)劃如果運(yùn)用不當(dāng)，會(huì)引發(fā)公司股東和高級(jí)員工的矛盾和利益沖突。其次，隨著社會(huì)的發(fā)展，金降落傘計(jì)劃的弊端時(shí)有暴露。由于高管層得到的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償有時(shí)可達(dá)到一個(gè)天文數(shù)字，因此這種補(bǔ)償反而可能成為目標(biāo)公司高級(jí)管理人員急于出售公司的動(dòng)機(jī)，甚至是以很低的價(jià)格出售。如果是這樣，很顯然，股東的利益就將遭受極大的損害，因此這一策略，在國外也曾一度飽受爭(zhēng)議。另外，收購行為在一定程度上具有懲罰目標(biāo)公司無能管理者之功效，如果金降落傘計(jì)劃和錫降落傘計(jì)劃適用不當(dāng)，這一功效就會(huì)被抵消。因此法律應(yīng)對(duì)金降落傘計(jì)劃和錫降落傘計(jì)劃的采用進(jìn)行合理的限制，避免其濫用。

為克服金降落傘計(jì)劃和錫降落傘計(jì)劃的消極功能，在強(qiáng)化這兩項(xiàng)計(jì)劃生效條件方面，可設(shè)置一些限制性的條件。例如，在目標(biāo)公司和管理人員的聘用合同中可以規(guī)定，實(shí)施這兩項(xiàng)計(jì)劃必須同時(shí)具備下列兩個(gè)條件方可生效：一是目標(biāo)公司控制權(quán)已變更；二是目標(biāo)公司管理者無正當(dāng)理由而被解任、被削弱權(quán)限或被減少報(bào)酬。又如，在目標(biāo)公司和管理人員的聘用合同中可以規(guī)定，只有在收購方惡意收購的條件下，這兩項(xiàng)計(jì)劃方可生效。

三、員工持股計(jì)劃策略分析

在我國股份制改革試點(diǎn)初期，股份公司的募集設(shè)立有定向募集設(shè)立和社會(huì)募集設(shè)立兩種。前者指只向法人和公司內(nèi)部職工募集股份，不向社會(huì)公開發(fā)行股份的公司設(shè)立方式，由于其存在弊端而被《公司法》所拋棄。后者是向社會(huì)公開募集股份設(shè)立的股份公司，也可以向本公司職工發(fā)行部分股份，但該部分股份依法屬于社會(huì)公眾股的一部分，且不得超過社會(huì)公眾股的10%，法律上稱為公司職工股，但人們往往習(xí)慣沿用原來內(nèi)部職工股的稱謂。

我國公司股份制改造始于1984年，開始采用的形式是由職工個(gè)人購買公司的股票，或以其他形式持有本公司的股票?？梢哉f，我國公司職工持股是與股份制公司同時(shí)誕生，并隨之逐漸發(fā)展起來的。設(shè)置內(nèi)部職工股的初衷之一，是確定公司職工的主人翁地位，達(dá)到轉(zhuǎn)換經(jīng)營機(jī)制，提高公司經(jīng)營效益的目的。在早期，我國公司的籌資渠道十分有限，大多數(shù)公司為解決資金短缺的問題，向本公司的職工籌集資金。當(dāng)募集到這部分資金后，在較短的時(shí)間內(nèi)允許職工股上市流通，以作為當(dāng)初職工出資購股的補(bǔ)償。職工持股的作用似乎僅在于解決公司急需用資的燃眉之急，反過來又為參加持股計(jì)劃的職工提供了一種短期或一次性收益的獲利方式。因此，持有公司股票的職工往往更關(guān)心二級(jí)市場(chǎng)上股票的價(jià)格和內(nèi)部職工股的上市時(shí)間，職工在轉(zhuǎn)讓股票的同時(shí)也就放棄了自己的股東身份，不再從股東的角度關(guān)心公司，使通過職工持股的辦法增強(qiáng)公司凝聚力的良好愿望落空。另一方面，職工參與公司決策權(quán)較股份制改造以前未能有效增加，從而使股份制公司經(jīng)營機(jī)制的轉(zhuǎn)換不能很好實(shí)現(xiàn)。當(dāng)時(shí)我國沒有明確的法律法規(guī)對(duì)這一過程進(jìn)行指導(dǎo)和規(guī)范。從1992年起，國務(wù)院有關(guān)部門陸續(xù)頒布了一系列股份制改革配套文件，其中針對(duì)股份制公司內(nèi)部職工股問題做出了相應(yīng)的規(guī)定，但是國家始終沒有統(tǒng)一完整的規(guī)范?！豆痉ā放c《證券法》對(duì)此問題也未提及，且僅有的其他有關(guān)職工持股的法律法規(guī)條文，也僅就內(nèi)部職工股的上市時(shí)間及發(fā)行額度有所規(guī)定。而且這些規(guī)定互相抵觸、互相矛盾，且由于內(nèi)部職工股與社會(huì)公眾股的成本不一，內(nèi)部職工股的性質(zhì)往往引起爭(zhēng)議，對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響。

如前所述，國家并未禁止社會(huì)募集設(shè)立的股份有限公司向職工配售股份，股份有限公司通過實(shí)施職工持股計(jì)劃作為反收購措施是可行的。國家體改委、國務(wù)院證券委關(guān)于社會(huì)募集股份有限公司向職工配售股份的補(bǔ)充規(guī)定中有下列規(guī)定：一是社會(huì)募集股份有限公司在國家批準(zhǔn)的股票發(fā)行額度內(nèi)，可以按不超過10%的比例向職工配售股份。本公司內(nèi)部職工持股的范圍，按國家體改委1993年7月3日頒布的《定向募集股份有限公司內(nèi)部職工持股管理規(guī)定》第五條的規(guī)定執(zhí)行。二是向職工配售的股份，在公司本次發(fā)行股票上市后六個(gè)月，即可上市轉(zhuǎn)讓。但公司與證券交易所訂有多于六個(gè)月期限協(xié)議的，可從其協(xié)議。可見，社會(huì)募集股份公司可以通過向職工配售股份，并以契約限制期轉(zhuǎn)讓自由來實(shí)施職工持股計(jì)劃，也可采用托管職工股票或職工持股信托方式來實(shí)施職工持股計(jì)劃。因此，實(shí)現(xiàn)職工持股計(jì)劃目標(biāo)，在我國現(xiàn)行立法中并不存在法律上的障礙。

四、股份回購策略分析

新修改的《公司法》第143條規(guī)定：“公司不得收購本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：（一）減少公司注冊(cè)資本；（二）與持有本公司股份的其他公司合并；（三）將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工；（四）股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購其股份的。公司因前款第（一）項(xiàng)至第（三）項(xiàng)的原因收購本公司股份的，應(yīng)當(dāng)經(jīng)股東大會(huì)決議。公司依照前款規(guī)定收購本公司股份后，屬于第（一）項(xiàng)情形的，應(yīng)當(dāng)自收購之日起十日內(nèi)注銷；屬于第（二）項(xiàng)、第（四）項(xiàng)情形的，應(yīng)當(dāng)在六個(gè)月內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷。公司依照第一款第（三）項(xiàng)規(guī)定收購的本公司股份，不得超過本公司已發(fā)行股份總額的百分之五；用于收購的資金應(yīng)當(dāng)從公司的稅后利潤中支出；所收購的股份應(yīng)當(dāng)在一年內(nèi)轉(zhuǎn)讓給職工。”《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》第41條規(guī)定：“未依照國家有關(guān)規(guī)定經(jīng)過批準(zhǔn)，股份公司不能購回其發(fā)行在外的股票?！毙滦抻喌摹渡鲜泄菊鲁讨敢返?4條規(guī)定：“公司收購本公司股份，可以選擇下列方式之一進(jìn)行：（一）證券交易所集中競(jìng)價(jià)交易方式；（二）要約方式；（三）中國證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他方式?！?/p>

以上可以看出，在一定條件下回購本公司股票在我國法律上是允許的，但不允許公司擁有庫藏股（公司回購股票后不按規(guī)定注銷，這部分股票稱之為庫藏股）。因此，上市公司采取股份回購并注銷的方法來進(jìn)行反收購是可行的。但實(shí)行股份回購要考慮以下一些影響因素：（1）回購股票后，本公司的經(jīng)營能力是否會(huì)因此受到影響；（2）是否會(huì)妨礙本公司達(dá)到自身的經(jīng)營目標(biāo)，并相應(yīng)地給公司和廣大股東帶來損失；（3）在多大程度上影響公司的償債能力和改變對(duì)象，從而不利于債權(quán)人債權(quán)的實(shí)現(xiàn)。

以上分析指出，反收購措施降低了公司被接管的可能性，但在很大程度上使公司喪失了靈活性，包括抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。這會(huì)損害其作為獨(dú)立實(shí)體與同行業(yè)其他公司進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)的能力。另外，盡管目標(biāo)公司可以制訂很多反收購條款，以防止被收購，但最根本的策略還在于改善經(jīng)營管理，提高經(jīng)濟(jì)效益。一個(gè)經(jīng)營不善的公司，其經(jīng)濟(jì)效益肯定不佳，股票價(jià)格自然相對(duì)偏低，這種公司最容易成為被襲擊的目標(biāo)。相反，經(jīng)營狀況良好，具有發(fā)展?jié)摿Φ墓荆顿Y回報(bào)率相對(duì)較高，股東的期望值較大，股票價(jià)格也必然偏高，要對(duì)它進(jìn)行收購非常困難且要冒極大的風(fēng)險(xiǎn)。低價(jià)收購股價(jià)較低的公司股票，即便收購不成功，也會(huì)從未來的股票上漲中獲得收益。所以，目標(biāo)公司必須強(qiáng)化經(jīng)營管理，提高經(jīng)濟(jì)效益，這才是防止被收購的最根本辦法。

（作者單位：江西省監(jiān)獄管理局）