4月28日，中國證監(jiān)會就《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》(以下簡稱《管理辦法》)開始向社會公開征求意見。兩周之后，中國證監(jiān)會正式頒布了上述辦法。與原有規(guī)則相比，新的IPO政策有了較大幅度的改動。按照證監(jiān)會的解釋，(《管理辦法》加強了對發(fā)行人獨立性的要求，提高了發(fā)行人的財務(wù)指標條件，強化了中介機構(gòu)的核查責任，突出了市場對發(fā)行上市行為的約束機制，體現(xiàn)了保護公眾投資者利益的精神。

中國證券市場設(shè)立的初衷就是為國有企業(yè)提供支持，這種帶有明顯功利性的設(shè)置，使得中國證券市場從一出生就是畸形的?！叭﹀X”成為企業(yè)上市融資的代名詞，而作為證券監(jiān)管機構(gòu)的證監(jiān)會則成了眾矢之的。按照中國行政機構(gòu)的一貫思維，股市的問題在于監(jiān)管不嚴。于是，我們的監(jiān)管機構(gòu)為了擺脫公眾的指責，祭起了嚴管的大旗。當我們指責證監(jiān)會審核上市公司不嚴，他們就保密發(fā)審，連審核委員都成了機密，于是就出了“王小石事件”；當我們指責上市公司瘋狂“圈錢”，他們就出臺了募集資金不可以超過凈資產(chǎn)兩倍的規(guī)定，然而卻不知道這已經(jīng)嚴重違背了市場定價的原則；而當我們指責對上市公司審計不嚴的時候，他們就規(guī)定，要上市的公司必須聘請“四大”來審計，可他們卻忘了國民待遇、進入歧視。于是，每一次嚴管規(guī)則的出臺往往事與愿違，疲軟的股市并沒有由于這些規(guī)則的出臺而略顯堅挺。畢竟集監(jiān)管與發(fā)行的雙重身份是不可能對中國證券市場的進步提供幫助的。

于是，經(jīng)過了股權(quán)分置改革之后，中國證監(jiān)會出臺了新的IPO管理辦法。新的《管理辦法》被很多人理解為中國的證券監(jiān)管機構(gòu)在發(fā)行方式上逐漸走向國際化的一個標志。那么究竟這個新的《管理辦法》有什么新意呢？我們不妨先來看一下新老規(guī)則及香港上市規(guī)則的對比，看看新、老《管理辦法》與境外(以香港市場為例)上市規(guī)則有什么區(qū)別。

從下表中我們可以看到，新的《管理辦法》與老《管理辦法》相比主要在五個方面存在很大的不同，分別是盈利、凈現(xiàn)金流要求、輔導(dǎo)期、籌資限額和再融資的時間限制。另外值得特別指出的是，信息披露的提前預(yù)披露制度的引入，亦為證監(jiān)會的市場化發(fā)行提供了一個基礎(chǔ)。

新舊《管理辦法》的對比也可以看出，對監(jiān)管者而言，由于有了硬性的規(guī)定，其尋租的空間比以前小了，對投資者而言，其基本的盈利情況還是可以支撐企業(yè)的發(fā)展。而對于發(fā)行人而言，欲上市的企業(yè)也可以使得其對上市的指標有所了解，可以更好地控制自身的成本，在經(jīng)過符合上市規(guī)則的審計之后，完全可以判斷自身是否具備上市的基本條件，并判斷是否繼續(xù)走上市之路。

從新《管理辦法》與香港主板上市規(guī)則對比來看，我們發(fā)現(xiàn)，兩個上市規(guī)則在盈利要求方面已基本一致了，只不過香港的上市規(guī)則對盈利的要求更高一些罷了。具體盈利標準的制定對監(jiān)管機構(gòu)、發(fā)行人、中介機構(gòu)而言更具有操作性，從而使得上市行為更具透明度。

此次取消原有IPO政策中的融資金額限制，將籌資額不得超過公司凈資產(chǎn)兩倍的行政性限制條款取消，并且取消輔導(dǎo)期和再融資時間的限制，把原本應(yīng)該由市場來決定的事情還給市場，這無疑有著積極的意義。證監(jiān)會為平息上市公司瘋狂“圈錢”而設(shè)的融資金額限制是對市場的一種迫不得已的反動，盡管這一條的確使得上市公司“圈錢”行動有所限制。但控制發(fā)行卻導(dǎo)致了投資資源缺乏，是一、二級市場存在嚴重的高額溢價的主要原因，同時，這種行政規(guī)定使得好的企業(yè)不能得到應(yīng)有的溢價，降低了境內(nèi)市場對發(fā)行人的吸引力。

為期一年輔導(dǎo)期的規(guī)定是對發(fā)行人耐性的一種考驗，企業(yè)是否可以上市與是否經(jīng)過一年的輔導(dǎo)幾乎沒有關(guān)系，只要符合上市規(guī)則，何必非要等待這一年？很多去境外上市的企業(yè)往往為了這一條款而放棄了境內(nèi)發(fā)行而奔赴境外上市。這次證監(jiān)會取消這一條行政規(guī)定，給那些準備境外發(fā)行的企業(yè)多了一種選擇，能夠吸引更多的企業(yè)在境內(nèi)融資。

境外發(fā)行的一大好處是，只要發(fā)行人有很好的項目可以回報投資者，那么在首次募集之后，就可以很快進行再融資。這種機制可以幫助企業(yè)迅速的發(fā)展，這也是直接融資平臺本身應(yīng)具備的功能。而當我們非要給這種功能設(shè)一個限制的時候，也就限制了發(fā)行人的融資空間，限制了發(fā)行人在市場上的隨機應(yīng)變能力。證監(jiān)會對這條規(guī)定的取消使得企業(yè)可以更好地利用直接融資市場，以適應(yīng)企業(yè)的發(fā)展需要。

最后，我們來說一說信息披露的提前預(yù)披露制度，這個制度改變了以前的“黑箱”審核，使得審核有了透明度，這無疑是一種進步。同時，這種進步也是證監(jiān)會的聰明之舉，當“黑箱”審核越來越被人詬病，證監(jiān)會承擔越來越多壓力的時候，相對透明的審核也使得證監(jiān)會可以少承擔這些本不應(yīng)該屬于他們的壓力。

我想，新的上市規(guī)則相比老的，的確能夠讓我們看到中國的證券監(jiān)管機構(gòu)不遺余力推動證券市場化的努力，然而，這種努力到底能起多大的作用，我們依然存疑。畢竟上市規(guī)則的頒布者與監(jiān)管者如果還是一個的話，就不可能是完全市場化的發(fā)行。