張曉丹　周　湄

對話大成債券基金經(jīng)理陳尚前

2004年，當(dāng)貨幣市場基金因其穩(wěn)定收益倍受追捧、股票型基金在熊市期間凸顯專業(yè)化理財服務(wù)必要性時，債券基金卻遭遇了冷眼。在2004年這一年，投資者對債券基金予以巨額贖回。截至2004年底，運作滿一個會計年度的13只債券基金，凈值總額降至55.96 億元，僅占全部基金凈值總額的比例1.72%。有人悲觀地判斷，債券基金由于投資范圍和比例的混亂，很可能導(dǎo)致該種類基金逐漸被市場邊緣化。

然而，如果說2004年債券市場的暴跌導(dǎo)致債券型基金成為基金家族的“差生班”，你絕對應(yīng)該知道，“差生班”里也有“好孩子”。

2003年6月成立至今（2005年4月18日），大成債券基金累積凈值增長率已達到了10.48%，累計分紅金額為每10份基金份額0.85元，一直保持著債券型基金分紅第一的紀(jì)錄。2004年，大成債券基金以1.92%的凈值總回報率榮獲《新財經(jīng)》年度債券型基金績效表現(xiàn)獎(同期債券型基金簡單平均凈值增長率為-0.99%)；2005年第一季度，大成債券基金更是以4.15%的“加速度”遠遠跑贏其他債券基金和基準(zhǔn)（這個增長率甚至超過了多數(shù)以進取風(fēng)格著稱的股票型基金）。

一直執(zhí)掌大成債券基金的基金經(jīng)理是陳尚前。

“債券基金目前階段需要積蓄力量。未來幾年內(nèi)，中國債券市場肯定會迎來一次大發(fā)展，寒冬很快會過去，好日子并不遙遠。”陳尚前樂觀地說。

投資收益聚沙成塔

債券投資管理人通過積極主動的投資管理和嚴(yán)格的風(fēng)險控制可以持續(xù)而有效地積累債券投資收益，最終完全可以獲得長期穩(wěn)定且收益率較高的回報

《新財經(jīng)》：請介紹一下大成債券基金的投資理念和投資策略。作為一名債券基金的基金經(jīng)理，您認(rèn)為跑贏市場平均投資回報率的關(guān)鍵是什么？

陳尚前：《荀子·勸學(xué)》有一句話——“不積跬步，無以至千里；不積小流，無以成江?！?，它很能概括我個人做債券投資七八年來的心得，也可以說是我個人的投資理念。

債券投資，看起來賺到的是一分一毫，但積累起來相當(dāng)可觀。正常情況下，債券的每年投資回報率不可能出現(xiàn)像某些股票那樣年100%巨大的漲幅，但它的長期累計回報率較高，同時短期收益的波動率卻比較低。尤其在中國這樣效率較低、市場處于不斷發(fā)展完善的資本市場中，債券投資管理人通過積極主動的投資管理和嚴(yán)格的風(fēng)險控制可以持續(xù)而有效地積累債券投資收益，最終完全可以獲得長期穩(wěn)定且收益率較高的回報。這兩點也是債券基金能夠跑贏市場平均投資回報率的關(guān)鍵。

大成債券基金的投資策略是基金管理人通過整體資產(chǎn)配置、類屬資產(chǎn)配置和個券選擇三個層次自上而下地進行主動而積極的投資管理，以實現(xiàn)投資目標(biāo)。債券投資（包括國債、公司債、可轉(zhuǎn)換債券以及即將推出的創(chuàng)新品種如住房按揭債券等）的主動積極管理與股票投資有所不同，這是因為這兩大類資產(chǎn)的性質(zhì)差異很大。在實際的債券積極管理過程中，管理人會根據(jù)投資目標(biāo)、投資約束條件包括投資對象、期限等，結(jié)合債券資產(chǎn)具體的特征進行積極管理。

《新財經(jīng)》：您是否對大成債券基金的業(yè)績做過歸因分析，研究您的業(yè)績是怎么來的？您失誤在哪里？大成從2003年6月成立至今，期間經(jīng)歷了兩次利率重大變化。在債券市場關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點時，您如何調(diào)整自己的投資策略？

陳尚前：事實上，在過去的一年半里（2003年中期至2004年底），對這只基金業(yè)績最大的貢獻并不是債券，而是可轉(zhuǎn)債。這段期間內(nèi)大成債券基金整體資產(chǎn)配置的重點是可轉(zhuǎn)債（2004年報顯示，大成債券基金的債券資產(chǎn)比例為85％，股票投資比例為5.5％；債券中可轉(zhuǎn)債的比例高達63％——編者注），但債券的低久期配置使我們規(guī)避掉這段時間內(nèi)債券的暴跌，從這個角度看，債券投資也對業(yè)績起到了很大的作用。所以，大成債券基金超額收益的最主要來源是整體資產(chǎn)配置。

2004 年，在宏觀調(diào)控、貨幣緊縮和資本市場持續(xù)低迷的多重夾擊之下, 中國債券市場結(jié)束了長達八年的牛市,演繹了一場近乎殘酷的下跌行情。我們基于對未來利率的預(yù)測和債券市場供求狀況的變化分析，對國債和金融債部分主要以流動性管理為主，保持低久期以控制利率風(fēng)險。與此同時，由于證券市場中可轉(zhuǎn)債的“風(fēng)險收益不對稱”的特征非常明顯，因此，我們確定在國債市場處于熊市過程中以可轉(zhuǎn)債作為主要的投資對象，同時根據(jù)股票二級市場和轉(zhuǎn)債正股基本面情況，堅持分散化投資策略進行操作。這樣的資產(chǎn)配置策略應(yīng)該說取得了一定的業(yè)績和效果。

這段時間最大的失誤是基金凈值波動率過大，2004年大成債券基金凈值增長率最高到過8％以上，但全年回報卻只有1.92％，這與債券基金追求長期穩(wěn)定增值的目標(biāo)有偏離。對于這一點我們并不諱言。導(dǎo)致失誤的主要原因也是在可轉(zhuǎn)債投資上，當(dāng)可轉(zhuǎn)債內(nèi)在特征與股票接近時，它缺少了安全邊際的保護，其風(fēng)險收益不對稱的特征完全消失，這時債券基金沒有能夠完全嚴(yán)格執(zhí)行投資紀(jì)律及時止贏，整個組合增加了過大的、沒有保護的股票二級市場的風(fēng)險。當(dāng)4月份宏觀調(diào)控來臨股市大幅調(diào)整時，可轉(zhuǎn)債也隨之調(diào)整，最終導(dǎo)致基金凈值大幅波動。這也是我們對去年表現(xiàn)并不滿意的主要原因。

在債券市場的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點，我們調(diào)整投資策略最主要依賴于對市場利率變化的判斷。由于市場利率變化受基準(zhǔn)利率、市場投資主體的需求意愿、資金結(jié)構(gòu)性變化等多方面因素的影響，管理人其實有相當(dāng)一段時間可以進行市場利率的判斷和組合調(diào)整。

《新財經(jīng)》：您判斷今年債券市場與去年相比會發(fā)生哪些變化？您是否會調(diào)整投資策略？

陳尚前：2004年的國債市場是在還賬，消化歷史形成的券商違規(guī)融資帶來的苦果，所以，這么大的跌幅雖然歷史罕見，卻也是合理的。而2005年則是正本清源的一年，市場回歸理性后會產(chǎn)生比較大的機會。我判斷，2005年的債券市場會有比較大的波動，這與去年的單邊波動迥然不同。在這種背景下，如果不改變投資策略，等于放棄收益。

2005年債券投資的策略應(yīng)該是，通過把握市場利率波動來獲得超額收益。

從一季度市場走勢看，上證綜指下跌了6.37％，股市在一季度的低迷表現(xiàn)依然讓人痛苦。但債券市場卻出現(xiàn)良好勢頭，2005年第一季度國債市場漲勢如虹，上交所國債指數(shù)上漲4.78%，中國債券總指數(shù)上漲1.98%。面對今年一季度債券市場的牛市，我們適時調(diào)整了持倉機構(gòu)，加大了國債資產(chǎn)的配置，減少轉(zhuǎn)債資產(chǎn)頭寸（2005年一季度季報顯示，大成債券基金的債券資產(chǎn)比例為98.31％，其中國債投資比例為52.5％，可轉(zhuǎn)債投資比例為45.81％——編者注）。其中，國債投資組合采取增加債券整體投資比例、提高組合久期、以收益性和流動性為主的投資策略；可轉(zhuǎn)債投資組合則在吸取2004年的投資教訓(xùn)基礎(chǔ)上，采取降低可轉(zhuǎn)債投資比例、提高可轉(zhuǎn)債組合的Delta、以持有平衡型轉(zhuǎn)債為主、適度集中的投資策略；對于重倉持有的偏股性轉(zhuǎn)債，則在認(rèn)真研究公司基本面的基礎(chǔ)上進行投資。

以上投資策略在一季度為大成債券基金取得了良好的收益。對國債、可轉(zhuǎn)債的充分重視使我們把握住了兩個大類資產(chǎn)的主要投資機會；另外，債券和轉(zhuǎn)債組合的類屬配置策略實際上降低了組合整體風(fēng)險，這使得整個組合凈值的波動性較上一年有較大程度的下降。

《新財經(jīng)》:一季度國債指數(shù)大幅上漲，從結(jié)果看，大成債券基金雖然業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于同行，但并未跑贏大市。您對一季度所取得的成績滿意嗎？

陳尚前:事實上我并不滿意。反思這一階段的投資操作，基金組合波動率已經(jīng)下降，較去年已經(jīng)有所進步，收益保持穩(wěn)定增長。但相對于今年前四個月國債市場大幅上揚的態(tài)勢，大成債券基金的國債投資機會仍然未完全把握好，本來可以獲得更豐厚的回報。總結(jié)原因，我認(rèn)為不是投資策略不對，而是對于債券市場判斷上存有一定的偏差。債券組合3.5年左右的久期相對于基準(zhǔn)仍然有所保守。下一步，我們將進一步加強對債券市場的研究。

可轉(zhuǎn)債是一座被低估的金礦

總體而言，中國的可轉(zhuǎn)債還是一座被低估的金礦，蘊藏著很大機會。去年轉(zhuǎn)債投資的主題是價值發(fā)現(xiàn)，今年的主題則是價值挖掘，要結(jié)合行業(yè)選擇個股以獲得超額收益

《新財經(jīng)》：您選擇可轉(zhuǎn)債的標(biāo)準(zhǔn)是什么？為何會選擇目前持有的幾只可轉(zhuǎn)債（燕京轉(zhuǎn)債、僑城轉(zhuǎn)債等）？

陳尚前：可轉(zhuǎn)債可以分為債性強的轉(zhuǎn)債、平衡型轉(zhuǎn)債和股性強的轉(zhuǎn)債三類。在可轉(zhuǎn)債內(nèi)部的類屬配置中，我始終將平衡型轉(zhuǎn)債居于主要地位，這主要是考慮到平衡型轉(zhuǎn)債具有良好的風(fēng)險收益特征，當(dāng)股市向好時，平衡型轉(zhuǎn)債將逐漸上漲為股性轉(zhuǎn)債，從而起到進攻的作用；當(dāng)股市下跌時，平衡型轉(zhuǎn)債將逐漸下跌為債性轉(zhuǎn)債，起到防守的作用。

如果說，可轉(zhuǎn)債與股票、債券相比是退可守、進可攻的資產(chǎn)，那么，平衡型轉(zhuǎn)債則是可轉(zhuǎn)債中退可守、進可攻的類型。

可轉(zhuǎn)債投資主要是綜合考慮股票市場的走勢、可轉(zhuǎn)債對應(yīng)的正股基本面、可轉(zhuǎn)債的期權(quán)價值、轉(zhuǎn)股溢價率、投資溢價率、到期收益率等指標(biāo)進行。對于可轉(zhuǎn)債組合整體風(fēng)險控制，我們主要是通過Delta這個指標(biāo)進行風(fēng)險管理。在可轉(zhuǎn)債組合中通過平衡型、偏債型、偏股型的配置使得轉(zhuǎn)債組合風(fēng)險在可控范圍內(nèi)。在平衡型轉(zhuǎn)債中，目前我主要選擇消費類品種。燕京轉(zhuǎn)債、僑城轉(zhuǎn)債、復(fù)星轉(zhuǎn)債等都是消費類、抗周期性的品種。具體轉(zhuǎn)債品種主要是基于宏觀和公司基本面、轉(zhuǎn)債品種的風(fēng)險指標(biāo)和轉(zhuǎn)債組合的風(fēng)險指標(biāo)進行綜合評估和選擇。

前面講過，從大類資產(chǎn)的風(fēng)險收益特征角度分析，相對于股票和國債，可轉(zhuǎn)債仍然是當(dāng)前資本市場上最有投資價值的大類資產(chǎn)，是基金進行組合管理的優(yōu)良品種。不過，今年以來我已適當(dāng)降低了可轉(zhuǎn)債投資比例。主要原因是今年轉(zhuǎn)債市場的價值較去年有所下降：一方面是因為股票市場整體波動率下降，削弱了轉(zhuǎn)債整體價值；另一方面，可轉(zhuǎn)債市場結(jié)構(gòu)不均衡，相當(dāng)一部分發(fā)行轉(zhuǎn)債的上市公司所處行業(yè)受國家宏觀調(diào)控影響較大。

總體而言，中國的可轉(zhuǎn)債還是一座被低估的金礦，蘊藏著很大機會。如果說去年轉(zhuǎn)債投資的主題是價值發(fā)現(xiàn)，那么，今年的主題則是價值挖掘，要結(jié)合行業(yè)選擇個股以獲得超額收益。

《新財經(jīng)》:您是否注意到，可轉(zhuǎn)債市場的容量有限，如果大家都看好可轉(zhuǎn)債的投資機會，會不會很難獲得超額收益？

陳尚前：中國債券市場上游戲者是多元化的，有長期的投資人如保險資金，有短期的投資人如券商、基金，也有中期的投資人。不同的投資目標(biāo)和資金性質(zhì)使得投資行為差異很大。債券市場多元化投資主體的存在，決定了該市場的長期價值，可轉(zhuǎn)債市場也是如此。越來越多不同性質(zhì)的投資人的參與，意味著可轉(zhuǎn)債市場原來的價值將不斷提高。當(dāng)然，大家都看好這個市場以后，可能會導(dǎo)致超額收益的下降，這時投資人比拼的就是在其投資目標(biāo)和資金性質(zhì)基礎(chǔ)上可轉(zhuǎn)債投資策略運用的技術(shù)?？赊D(zhuǎn)債市場容量有限的確是一個大問題，這只能依賴于可轉(zhuǎn)債市場的發(fā)展來解決。

《新財經(jīng)》：在可轉(zhuǎn)債投資中有沒有讓您印象深刻的故事？

陳尚前：可轉(zhuǎn)債投資中，有一次失誤另我印象深刻。那是2003年9月國電轉(zhuǎn)債一上市，通過對其基本面和轉(zhuǎn)債條款的研究，我們決定重倉買入并持有該轉(zhuǎn)債，當(dāng)時成本很低。隨著2004年上半年行情的展開，國電轉(zhuǎn)債一路上揚，最高價格到135.4元。當(dāng)國電轉(zhuǎn)債到125元時，我們按照投資止贏原則及時兌現(xiàn)，收益非常豐厚。但是在市場狂熱的多頭氣氛下，我們沒有能夠嚴(yán)格執(zhí)行投資原則，在該價格附近又買回該債，最終國電轉(zhuǎn)債價格又跌回到起點。該品種投資損失慘重，應(yīng)該說這次投資給我留下了非常深刻的印象。

反思此次投資過程，要想克服個人貪婪和恐懼的情緒只有依靠投資流程和投資紀(jì)律，即嚴(yán)格按照投資組合管理的要求和原則進行投資，雖然可能會錯過一些品種的投資機會和較高的回報，（更何況當(dāng)國電轉(zhuǎn)債的Delta為1時，它已經(jīng)具有股票特征，這大大增加了組合的波動性）但是我們可以將整體組合風(fēng)險控制在可承受范圍之內(nèi)；而降低整體組合的波動率，從長期看將會給投資人一個穩(wěn)定增長的回報率。

風(fēng)險存在于細節(jié)之中

債券投資風(fēng)險存在于細節(jié)之中，這一點很容易被人忽視

《新財經(jīng)》：您如何看待債券投資中風(fēng)險控制的重要性？

陳尚前：在債券投資過程中，風(fēng)險控制要始終放在首位。債券投資更多需要靠規(guī)模和杠桿來提高收益率，風(fēng)險管理顯得尤其重要，它貫穿于債券認(rèn)購、分銷、利率和市場判斷、交易、組合調(diào)整等許多細節(jié)之中。對于債券投資中的市場風(fēng)險需要通過組合管理技術(shù)來控制，比如國債通過久期管理、可轉(zhuǎn)債通過Delta管理，等等。

債券投資風(fēng)險存在于細節(jié)之中，這一點很容易被人忽視。由于債券投資的主要市場——銀行間債券市場與交易所市場相比無論在交易、結(jié)算方式，還是在投資者結(jié)構(gòu)、投資規(guī)模、品種上都存在很大差異；除了市場風(fēng)險外，在交易、結(jié)算等各種環(huán)節(jié)中，均存在著風(fēng)險點。因此，債券投資的風(fēng)險控制要貫穿于債券組合管理、交易及支付等各個環(huán)節(jié)之中。

《新財經(jīng)》：您怎樣管理投資組合中的流動性風(fēng)險？

陳尚前：流動性風(fēng)險是債券投資過程中面臨的主要風(fēng)險之一。目前債券基金規(guī)模均不大，又要時刻面臨贖回壓力，因此，保證債券組合具有相當(dāng)?shù)牧鲃有灾陵P(guān)重要。同時也只有保持了良好的流動性，基金經(jīng)理才能在面臨市場重大變化如升息或降息時可以及時進行組合調(diào)整。

在流動性管理方面，我的同事、大成價值增長的基金經(jīng)理楊曉東的操作就相當(dāng)出色。他的投資組合很均衡，有些投資品種即使基本面很好，但流動性差，他也會忍住不投資，這樣看似放棄了超額收益，卻更好地規(guī)避了市場流動性風(fēng)險。

未來隨著政府對利率管制的逐漸放松和利率市場化進程的加快，債權(quán)市場、信貸市場以及股權(quán)市場的波動性勢必加大，流動性管理更應(yīng)該成為機構(gòu)投資管理人風(fēng)險控制的重點。具體到債券基金管理，我認(rèn)為要綜合考慮基金規(guī)模、投資對象的性質(zhì)及規(guī)模、基金持有人結(jié)構(gòu)等因素來確定管理策略以保持組合的流動性。

目前我的流動性管理原則是，正常情況下基金組合中能夠在每個交易日可隨時變現(xiàn)且損失很小的證券資產(chǎn)保持在基金資產(chǎn)凈值的50％以上，以應(yīng)付隨時可能發(fā)生的流動性需要（大規(guī)模贖回或市場的突發(fā)性變化等）。

《新財經(jīng)》:您覺得債券投資中，是研究重要還是實踐經(jīng)驗更為重要？

陳尚前:對于債券投資人而言，研究和經(jīng)驗是同等重要的。

投資是一個不斷學(xué)習(xí)和積累的過程。債券投資對于投資管理人員個人技能要求很高，它牽涉到國際經(jīng)濟政治、國內(nèi)宏觀和微觀經(jīng)濟、市場交易技能、數(shù)量分析、資產(chǎn)組合管理、資金頭寸調(diào)度等方方面面的內(nèi)容。所以，債券投資管理人員要不斷地研究、學(xué)習(xí)和積累，以面對越來越復(fù)雜多變的市場。

而經(jīng)驗，對于債券投資人來說絕對是一筆寶貴的財富。債券投資經(jīng)驗主要在于人脈資源和市場感覺的積累，我們是和人——交易對手直接打交道的，這一點與股票投資相比有差異。這個圈子其實并不大，你做投資的時間越長，對主要交易對手——四大國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、保險公司、券商、基金甚至包括中央銀行等——就會越熟悉和了解。這一點對投資決策是很重要的。

更重要的是，經(jīng)驗會使你對央行、財政部的政策變化、市場突然發(fā)生的異常如市場流動性的變化等會保持高度敏感性，這絕對有助于投資人及時作出綜合判斷。其實，債券投資最重要的是判斷市場利率變化，可轉(zhuǎn)債投資最重要的是判斷波動率的變化，而中國正處在由利率管制向利率市場化進軍的過程中，這個階段的利率變化與完全市場化條件下的利率變化具有很大差異。在這種市場環(huán)境下進行債券投資，可能不是僅僅學(xué)會了貨幣銀行學(xué)就能做好的，投資經(jīng)驗和市場人脈資源都很重要。

債券市場已正本清源

債券市場已經(jīng)正本清源，債券基金需要回到自身的投資目標(biāo)和風(fēng)險收益特征上來，即通過基金管理能夠給持有人帶來長期穩(wěn)定的回報

《新財經(jīng)》：中國的債券基金目前投資比例和范圍相對混亂，內(nèi)涵相差偏大。您如何看待很多債券型基金在投資組合方面不能很好體現(xiàn)債券基金特征的問題？您認(rèn)為大成債券的投資組合，是否能很好體現(xiàn)債券基金的特征？

陳尚前：2004年債券基金凈值整體的波動率比較大，而回報并不理想。

正如前面所述，大成債券基金凈值波動率也較高，這與其作為追求長期穩(wěn)定增值的債券型基金產(chǎn)品定位也是不完全吻合的，相當(dāng)多的債券基金都多少存在這個問題。為什么投資者去年會大額贖回債券基金？因為他原本期望通過債券基金獲得相對穩(wěn)定的收益，結(jié)果卻面對那么大的波動率，當(dāng)然會選擇“離開”。

出現(xiàn)這種現(xiàn)象，我認(rèn)為主要是以下幾方面的原因：

中國金融市場改革與發(fā)展的嚴(yán)重滯后是首要癥結(jié)。債券市場投資品種稀少、市場規(guī)模和容量太小、投資人結(jié)構(gòu)單一、市場分割等諸多制約因素使得債券基金處境難堪。

一個健康的市場應(yīng)該有多種產(chǎn)品供投資人選擇，因為投資者的風(fēng)險偏好各不相同。只有市場規(guī)模大了、品種豐富了，債券基金經(jīng)理才可以有多種品種、盈利模式進行選擇。目前中國的債券市場供給嚴(yán)重不足（財政沒有實行余額管理、國債并未成為真正的金融工具），同時金融市場管制又使得債券需求巨大，沒有真正意義上的公司債及市場，可以對沖利率風(fēng)險的衍生工具嚴(yán)重缺失，社會信用工具的缺失使得國債成為委托理財?shù)妮d體又導(dǎo)致市場投機性過大。凡此種種情況都使得債券基金只能在有限的空間內(nèi)騰挪。

債券基金作為新生事物一出生就遇上加息周期，所謂生不逢時。在這種情況下，債券市場又缺乏利率衍生工具可以規(guī)避利率風(fēng)險，可轉(zhuǎn)債的風(fēng)險收益不對稱特性正好彌補了這個空白。因此可以說，在2004年利率風(fēng)險非常大的環(huán)境下，基金管理人都去大規(guī)模地投資可轉(zhuǎn)債，實在是一個無奈而又理智的行為，因為可供債券基金選擇的投資范圍太狹小。有關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2004年股票的回報率為-17%，債券的回報率為-3.45%，而可轉(zhuǎn)債的回報率高達4.51%。在這種市場環(huán)境下，大部分債券基金經(jīng)理選擇可轉(zhuǎn)債肯定是理性和合理的。當(dāng)然，可轉(zhuǎn)債資產(chǎn)自身相對普通債券較高的波動性也相應(yīng)傳遞到投資組合中。值得說明的是，債券基金大規(guī)模投資可轉(zhuǎn)債并未違反契約，目前債券基金應(yīng)該說是一種混合式配置型債券基金，并不是傳統(tǒng)意義上的國債基金。

當(dāng)然，債券基金出現(xiàn)這么大的波動率，作為基金管理人，從投資管理角度來說還是要承擔(dān)一定責(zé)任的。這一點也希望市場能夠給予我們一定的寬容和理解。畢竟，債券基金還是新生事物，處于成長過程之中。

針對目前的市場環(huán)境，我認(rèn)為，債券市場已經(jīng)正本清源，債券基金需要回到自身的投資目標(biāo)和風(fēng)險收益特征上來，即通過基金管理能夠給持有人帶來長期穩(wěn)定的回報。也就是說，要降低基金組合的凈值波動率，獲得穩(wěn)定增長的收益。我想，我們基金管理人完全可以做到這一點。這也是當(dāng)前債券基金重新吸引投資者、挽回投資人信心的惟一方法。

對于大成債券基金，我們的策略就是加大債券投資力度、積極管理提高整體收益、降低組合波動率。雖然從大類資產(chǎn)的風(fēng)險收益特征角度分析，相對于股票和國債，可轉(zhuǎn)債仍然是當(dāng)前資本市場上最有投資價值的大類資產(chǎn)，但今年仍然要適當(dāng)降低可轉(zhuǎn)債投資比例。這也是出于降低債券基金凈值波動性的考慮。2005年以來我們的債券組合基本反映了這個特征。

《新財經(jīng)》：去年債券基金遭遇大額贖回。運作滿一年的債券式基金大概有13只，不到50億元的規(guī)模。您認(rèn)為債券基金未來是否可能被邊緣化？

陳尚前：我認(rèn)為債券基金未來的發(fā)展前景絕對是樂觀的，因為我們的投資對象將會有大的發(fā)展。根據(jù)政府對資本市場的定位，未來幾年債券市場將得到進一步重視，制度創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新將層出不窮，未來債券市場肯定會迎來一個大發(fā)展的時期?，F(xiàn)階段我們需要積蓄力量做好準(zhǔn)備。

2004年以來，中央銀行已經(jīng)在債券市場推出了很多新舉措，包括新的品種、開放式回購、DVP支付方式、新的債券上市流通辦法、企業(yè)債評級，等等。今年還將推出券商和非金融企業(yè)的短期融資券以及房地產(chǎn)貸款資產(chǎn)證券化?？梢灶A(yù)期，政府大力發(fā)展債券市場的決心是相當(dāng)堅決的。未來隨著系列的制度創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新，債券市場的運行成本和風(fēng)險將大大降低，會大大提高債券市場的吸引力，從而為債券投資管理帶來更多的投資機會和盈利模式。

對于債券基金而言，要想獲得良性發(fā)展，定位必須準(zhǔn)確。隨著市場的發(fā)展，債券基金品種需要進一步細化——包括貨幣市場基金、國債基金、MBS基金、轉(zhuǎn)債基金、混合債券基金（債券＋轉(zhuǎn)債）等——從而為不同風(fēng)險偏好的投資人提供更多的選擇。

垃圾債市場的到來將激動人心

債券市場已經(jīng)正本清源，債券基金需要回到自身的投資目標(biāo)和風(fēng)險收益特征上來，即通過基金管理能夠給持有人帶來長期穩(wěn)定的回報

《新財經(jīng)》：您是否關(guān)注全球債券市場？它和中國債券市場是否會產(chǎn)生聯(lián)動效應(yīng)？

陳尚前：我個人相當(dāng)關(guān)注全球債券市場。不過，近兩年內(nèi)兩個市場雖然有一定聯(lián)動，但不會特別明顯。最重要的是，中國資本市場開放不會那么快。

《新財經(jīng)》：做債券投資，如果不能參與到國際債券市場中去，有些系統(tǒng)性風(fēng)險可能無法對沖掉，您是否會覺得很可惜？

陳尚前：是有點可惜。但如果在市場基礎(chǔ)設(shè)施不完善的情況下，貿(mào)然與國際對接，其實放大了國家本身的金融風(fēng)險。

《新財經(jīng)》：深圳已經(jīng)推出了創(chuàng)業(yè)板，將有大量的中小型快速增長的企業(yè)需要融資，有沒有可能未來會因此而形成中國的垃圾債市場（junk bond）？

陳尚前：這是必然的。這一天的到來將是激動人心的，但可能是十年以后。要發(fā)展垃圾債券市場，必須具備良好的基礎(chǔ)設(shè)施條件，包括信用評級、《破產(chǎn)法》的推出、會計師事務(wù)所等中介機構(gòu)的發(fā)展完善。這是一個循序漸進的過程，不能拔苗助長。但中國債券市場的發(fā)展也許會超出我們的預(yù)想。

對于債券基金經(jīng)理而言，這是一個最有挑戰(zhàn)性的市場。我今年35歲，我會做好十年之內(nèi)迎接這個市場的準(zhǔn)備，屆時我會全力以赴去面對這個挑戰(zhàn)。