《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》的最大特點(diǎn)，就是突出投資者本位，對(duì)于保護(hù)投資者特別是社會(huì)公眾投資者的合法權(quán)益給予了相當(dāng)?shù)年P(guān)注，意味著投資者本位將是中國(guó)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的重要原則。

2003年，對(duì)于中國(guó)證券市場(chǎng)而言是慘痛的一年，券商面臨全行業(yè)虧損，A股融資額再度走低，全流通久拖不決，關(guān)于“股市是否被邊緣化”的討論此起彼伏，投資者信心幾近崩潰。

更為重要的是，證券市場(chǎng)的持續(xù)低迷和證券行業(yè)的普遍虧損所帶來的連鎖反應(yīng)并不能完全在證券市場(chǎng)內(nèi)部全部消化。日益增長(zhǎng)的保險(xiǎn)資金需要更多、更穩(wěn)健的投資渠道；國(guó)資委旗下關(guān)乎國(guó)計(jì)民生的國(guó)有大企業(yè)以及國(guó)有商業(yè)銀行改制上市過分倚重海外市場(chǎng)；風(fēng)險(xiǎn)投資缺乏退出通道；中小企業(yè)融資困難……而這些難題的解決無一不需要一個(gè)繁榮健康的資本市場(chǎng)。

《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》（簡(jiǎn)稱《意見》）正是在這種背景下出臺(tái)的?！兑庖姟返囊粋€(gè)最大特點(diǎn)，就是突出投資者本位，對(duì)于保護(hù)投資者特別是社會(huì)公眾投資者的合法權(quán)益給予了相當(dāng)?shù)年P(guān)注。這體現(xiàn)了政府對(duì)于投資者特別是公眾投資者在資本市場(chǎng)發(fā)展中重要作用的深刻認(rèn)識(shí)和把握，也意味著投資者本位將是中國(guó)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的重要原則。

投資者本位的核心是保護(hù)投資者合法權(quán)益

《意見》出臺(tái)之后，受到各方人士的熱烈歡迎和支持，正是因?yàn)椤兑庖姟芬酝顿Y者本位為中心，從各個(gè)方面強(qiáng)調(diào)保護(hù)投資者合法權(quán)益。

1、提高上市公司質(zhì)量

近幾年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨勢(shì)強(qiáng)勁、增長(zhǎng)速度可觀，而與之相反的是中國(guó)資本市場(chǎng)持續(xù)走低，完全沒有體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)晴雨表的作用，中國(guó)資本市場(chǎng)投資者也沒有分享到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的成果。造成這種局面的一個(gè)重要原因，就是上市公司質(zhì)量低下。

上市公司質(zhì)量低下，歸根結(jié)底與之前資本市場(chǎng)的國(guó)有企業(yè)本位有關(guān)。以國(guó)有企業(yè)為本位的資本市場(chǎng)，評(píng)判一家企業(yè)能否上市，并不以能否給投資者帶來投資回報(bào)為核心，而以是否有利于國(guó)有企業(yè)解困為核心。在這樣一個(gè)市場(chǎng)，上市公司重上市、輕轉(zhuǎn)制、重籌資、輕回報(bào)的狀況是必然的；在這樣一個(gè)市場(chǎng)，上市公司質(zhì)量得不到保證也是必然的。

正因如此，《意見》明確提出：“重視資本市場(chǎng)的投資回報(bào)。要采取切實(shí)措施，改變部分上市公司重上市、輕轉(zhuǎn)制、重籌資、輕回報(bào)的狀況，提高上市公司的整體質(zhì)量，為投資者提供分享經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)成果、增加財(cái)富的機(jī)會(huì)?！?/p>

提高上市公司質(zhì)量，除了建立良好的上市制度，“完善證券發(fā)行上市核準(zhǔn)制度。健全有利于各類優(yōu)質(zhì)企業(yè)平等利用資本市場(chǎng)的機(jī)制”，把好公司進(jìn)入資本市場(chǎng)的第一關(guān)以外，還需要在規(guī)范上市公司運(yùn)作、完善市場(chǎng)退出機(jī)制等方面，進(jìn)一步采取有效措施以保護(hù)投資者合法權(quán)益。

2、積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問題

股權(quán)分置問題，是中國(guó)證券市場(chǎng)的一個(gè)頑癥，也是投資者特別是公眾投資者合法權(quán)益受到損害的一個(gè)根源，如何逐步解決股權(quán)分置問題，是影響到下一階段中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的最為關(guān)鍵性的問題之一。

《意見》對(duì)這一問題提出了基本的原則：“穩(wěn)步解決目前上市公司股份中尚不能上市流通股份的流通問題。在解決這一問題時(shí)要尊重市場(chǎng)規(guī)律，有利于市場(chǎng)的穩(wěn)定和發(fā)展，切實(shí)保護(hù)投資者特別是公眾投資者的合法權(quán)益?！?/p>

最后一句話值得玩味，因?yàn)槿绻麊握f切實(shí)保護(hù)投資者合法權(quán)益，則等于白說，因?yàn)橥顿Y者包括流通股股東和非流通股股東，而“特別是公眾投資者的合法權(quán)益”的提法，則說明在解決股權(quán)分置問題時(shí)，流通股股東的合法權(quán)益是首要的，這也就意味著有損于公眾投資者合法權(quán)益的解決方案將不可能得以實(shí)施。而原則的制定，對(duì)于造成公眾投資者合法權(quán)益受到損害的根源之一的股權(quán)分置問題，也有利于加快解決。由此，《意見》將這把長(zhǎng)期懸在公眾投資者頭上的達(dá)摩克利斯之劍輕輕放下。

3、促進(jìn)中介機(jī)構(gòu)規(guī)范發(fā)展，提高中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)水平

中介機(jī)構(gòu)的規(guī)范發(fā)展和執(zhí)業(yè)水平，直接關(guān)系到投資者合法權(quán)益的保護(hù)。在中國(guó)，資本市場(chǎng)的中介機(jī)構(gòu)在保護(hù)投資者合法權(quán)益方面，并沒有起到應(yīng)有的作用。原因有三：

第一，部分中介機(jī)構(gòu)沒有搞清楚自己是為誰服務(wù)。好多中介機(jī)構(gòu)認(rèn)為，誰出面聘請(qǐng)我，誰出面給我錢，我就為誰服務(wù)。于是，證券公司常常認(rèn)為自己是為企業(yè)服務(wù)的，會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所也認(rèn)為自己是為企業(yè)服務(wù)。而事實(shí)上，中介機(jī)構(gòu)是為投資者服務(wù)的。由于沒有正確認(rèn)識(shí)到自己的服務(wù)對(duì)象，中介機(jī)構(gòu)常常站在企業(yè)的角度考慮問題，對(duì)企業(yè)種種損害投資者合法權(quán)益的行為視而不見，甚至與企業(yè)聯(lián)合起來?yè)p害投資者的合法權(quán)益。

第二，部分中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)水平低下。有些中介機(jī)構(gòu)知道自己是為投資者服務(wù)的，而且也積極為保護(hù)投資者合法權(quán)益而努力，但由于執(zhí)業(yè)水平低下，并不能真正起到保護(hù)投資者合法權(quán)益的作用。

第三，部分中介機(jī)構(gòu)缺乏職業(yè)道德和法律觀念。有些中介機(jī)構(gòu)知道自己是為投資者服務(wù)的，但并不為保護(hù)投資者合法權(quán)益而努力。包裝上市、財(cái)務(wù)造假、挪用客戶資金等一系列損害投資者合法權(quán)益的行為，就由此產(chǎn)生。

因此，《意見》提出“促進(jìn)資本市場(chǎng)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)規(guī)范發(fā)展，提高執(zhí)業(yè)水平”，明確“把證券、期貨公司建設(shè)成為具有競(jìng)爭(zhēng)力的現(xiàn)代金融企業(yè)”，要求“加強(qiáng)對(duì)其他中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的管理”，無疑將有利于保護(hù)投資者的合法權(quán)益。

4、加強(qiáng)法制建設(shè)，提高監(jiān)管水平

沒有相應(yīng)的法律法規(guī)，保護(hù)投資者合法權(quán)益往往會(huì)成為一句空話。之前投資者合法權(quán)益沒有得到應(yīng)有保障情況的出現(xiàn)，不少與法律法規(guī)的缺失有關(guān)。此次《意見》提出“按照大力發(fā)展資本市場(chǎng)的總體部署，健全有利于資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展和投資者權(quán)益保護(hù)的法規(guī)體系”，體現(xiàn)了政府將保護(hù)投資者合法權(quán)益提高應(yīng)有的高度并落到實(shí)處的決心。

國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織（IOSCO）認(rèn)為，證券監(jiān)管的三個(gè)核心目標(biāo)是：保護(hù)投資者；確保市場(chǎng)的公平、高效和透明；降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。其中，保護(hù)投資者放在了第一位。有效的監(jiān)管是保護(hù)投資者合法權(quán)益的重要手段?！兑庖姟芬蔡岬健巴ㄟ^實(shí)施有效的市場(chǎng)監(jiān)管，努力提高市場(chǎng)的公正性、透明度和效率，降低市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，保障市場(chǎng)參與者的合法權(quán)益”，由此可見，今后中國(guó)證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管目標(biāo)將把保護(hù)投資者擺在首位。

5、保護(hù)投資者合法權(quán)益重在落實(shí)

由上可見，《意見》對(duì)于保護(hù)投資者特別是公眾投資者的合法權(quán)益給予了空前的關(guān)注，但《意見》給出的只是綱領(lǐng)性、原則性的要求，要真正使投資者的合法權(quán)益得到切實(shí)保護(hù)，重在落實(shí)。

如何落實(shí)保護(hù)投資者特別是公眾投資者的合法權(quán)益，資本市場(chǎng)權(quán)威人士王連洲提出的幾點(diǎn)建議是富有灼見的。他認(rèn)為，一要在積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問題上拿出具體措施，從新股發(fā)行開始，就要切實(shí)地考慮給A股投資者以平等的地位。二要繼續(xù)加強(qiáng)和完善具有可操作性的有關(guān)投資者權(quán)益保護(hù)的法律法規(guī)體系建設(shè)，將投資者利益保護(hù)建立在牢固健全的法治基礎(chǔ)上。三要建立獨(dú)立、高效的證券司法體系，豐富和加強(qiáng)證券司法職能實(shí)踐，使之全面介入投資者特別是公眾投資者利益的保護(hù)，及時(shí)依法制裁各種對(duì)投資者的侵權(quán)行為，使無辜受到利益侵害的投資者切實(shí)得到賠償。四是需要借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，建立公眾投資者對(duì)大股東的權(quán)利制衡機(jī)制，使急需得到保護(hù)的弱者利益得到有力保護(hù)。

可期待的利好政策

《意見》出臺(tái)以后，市場(chǎng)一直公認(rèn)是一個(gè)大利好，但也有人擔(dān)心《意見》會(huì)不會(huì)只是一個(gè)救市政策，只是帶來短期效應(yīng)。但細(xì)讀《意見》，可以看出它與以往幾次旨在救市的政策不同，是一個(gè)對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的重大問題做了正本清源闡述的文件?！兑庖姟钒l(fā)布后，市場(chǎng)的表現(xiàn)也證明了這一點(diǎn)。

毋庸置疑，這是一個(gè)長(zhǎng)期利好，是一系列利好政策的開篇，中國(guó)資本市場(chǎng)的利好政策將接踵而至。《意見》中直接提到的兩項(xiàng)可期待的政策就是增加資金供給和完善稅收制度。

1、增加資金供給

目前滬深股市仍是一個(gè)資金推動(dòng)型的市場(chǎng)，只要資金供給增加，股市就能漲。《意見》明確提出：“支持保險(xiǎn)資金以多種方式直接投資資本市場(chǎng)，逐步提高社會(huì)保障基金、企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老基金、商業(yè)保險(xiǎn)資金等投入資本市場(chǎng)的資金比例”， 這有望使滬深股市獲得極大的資金供給。

近兩年保險(xiǎn)資金的規(guī)模在迅速壯大，僅2003年1月到10月份全國(guó)的保費(fèi)收入就達(dá)到3228億元，同比增長(zhǎng)29.9%，由此，參與證券市場(chǎng)投資的欲望也越發(fā)強(qiáng)烈，但證券市場(chǎng)的大門總是半遮半掩的似乎不太歡迎這位財(cái)神爺，不僅要間接入市，而且入市資金的比例也只提高到15%，這讓保險(xiǎn)資金的處境很是尷尬?！兑庖姟凡粌H為保險(xiǎn)資金直接入市大開綠燈，而且還提升到與基金并肩作戰(zhàn)的主導(dǎo)力量的地位，這對(duì)于保險(xiǎn)資金來說是史無前例的。

此外，從“逐步提高社會(huì)保障基金、企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老基金、商業(yè)保險(xiǎn)資金等投入資本市場(chǎng)的資金比例”的規(guī)定中，可以預(yù)期未來的市場(chǎng)資金面會(huì)更加充裕。以社?；馂槔?，到2003年底，全國(guó)社保基金積累高達(dá)1300多億元，而目前只有50億入市資金的額度，資金補(bǔ)給的空間還很大。

資金入市的政策堅(jiān)冰已經(jīng)解凍，但還不能馬上下海，還需要相關(guān)部門出臺(tái)具體的有操作意義的配套措施。可以預(yù)期，這個(gè)利好政策會(huì)在短期內(nèi)出臺(tái)，將使中國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)入一個(gè)新的發(fā)展時(shí)期。

2、完善稅收制度

“完善資本市場(chǎng)稅收政策。研究制定鼓勵(lì)社會(huì)公眾投資的稅收政策”在《意見》中的提出，意味著與投資者密切相關(guān)的證券交易印花稅及所獲紅利所得稅等都有望降低，而之前有所討論的個(gè)人資本利得稅短期內(nèi)推出的可能性也就不大。

針對(duì)證券交易環(huán)節(jié)，世界各國(guó)或征收印花稅、或征收交易稅。從近年的發(fā)展趨勢(shì)來看，對(duì)交易環(huán)節(jié)征稅的國(guó)家數(shù)量呈下降趨勢(shì)，而在征收印花稅或交易稅的國(guó)家中，也以單邊征收為主，并且已經(jīng)出現(xiàn)明顯的降低稅負(fù)，以提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的趨勢(shì)。與國(guó)際市場(chǎng)比較，我國(guó)的證券稅收存在下調(diào)的空間，而從當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、資本市場(chǎng)的發(fā)展及國(guó)際稅收變化趨勢(shì)來看，現(xiàn)在對(duì)有關(guān)稅收進(jìn)行調(diào)整，時(shí)機(jī)應(yīng)已比較成熟。

中國(guó)一直沒有開征資本利得稅，也就是股民在股票交易中賺的錢是不交稅的，但在前幾年，有關(guān)專家曾經(jīng)提過征收資本利得稅的建議，認(rèn)為股市會(huì)誕生許多暴發(fā)戶，需要稅收政策的制約?！兑庖姟返南嚓P(guān)規(guī)定等于給股民吃了一顆定心丸，意味著個(gè)人資本利得稅在短期內(nèi)將不會(huì)開征。

《意見》在2004年春節(jié)的祥和氣氛中出臺(tái)，給猴年的資本市場(chǎng)帶來了第一輪喜氣，巧合的是，《意見》出臺(tái)后的第三天就是中國(guó)傳統(tǒng)節(jié)氣立春，這或許預(yù)示著中國(guó)資本市場(chǎng)即將進(jìn)入一個(gè)新的春天。

(作者為北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士)