本篇文章的標(biāo)題聽(tīng)起來(lái)有點(diǎn)空洞。當(dāng)然，是否選擇固定匯率、浮動(dòng)匯率還是其他匯率制度應(yīng)當(dāng)取決于每個(gè)國(guó)家自身的情況。可是我在此并不是用以上標(biāo)題去推翻一個(gè)稻草人。許多人現(xiàn)在在談?wù)摬杉{更為固定的匯率亦或更為靈活的匯率的全球趨勢(shì)將會(huì)解決國(guó)際金融體系近年來(lái)遇到的許多問(wèn)題。

在對(duì)東亞金融危機(jī)的許多觀察中，哀嘆之一是，如果這些國(guó)家的貨幣不與美元掛鉤，危機(jī)就不會(huì)發(fā)生，被迫放棄美元掛鉤（這通常需要付出高昂的成本）的國(guó)家名單正在擴(kuò)大：如墨西哥、泰國(guó)、俄羅斯和巴西。一些人爭(zhēng)辯道：世界正在，而且應(yīng)該吸取教訓(xùn)，即提高匯率的靈活性對(duì)防范引發(fā)嚴(yán)重的金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退的投機(jī)性攻擊是必須的。其他人則宣稱，如果各國(guó)真正采取完全固定的匯率制度，一切都會(huì)萬(wàn)事無(wú)恙。畢竟，沒(méi)有任何成為危機(jī)犧牲品的貨幣完全地或正式地與美元掛鉤，與此同時(shí)，不少人津津樂(lè)道于成功地緩解了香港與阿根廷金融風(fēng)暴的貨幣局制度，而有人則進(jìn)而建議采取完全正式的美元化制度。持這種觀點(diǎn)的人從1999年1月1日歐盟11國(guó)成功地過(guò)渡到單一貨幣的事例中得到鼓勵(lì)。這一過(guò)渡比近年來(lái)許多美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)料的要平穩(wěn)得多。

在此我想提出一個(gè)比簡(jiǎn)單宣稱沒(méi)有一種萬(wàn)能的匯率制度更強(qiáng)的論點(diǎn)。我們基本的論點(diǎn)是，沒(méi)有任何匯率制度對(duì)所有的國(guó)家來(lái)說(shuō)都是最佳選擇，而且即使對(duì)同一個(gè)國(guó)家來(lái)說(shuō)，也沒(méi)有任何一種匯率制度適用于所有時(shí)期。同時(shí)，我也將考察以下論斷，即各國(guó)正在被迫在完全的自由浮動(dòng)匯率制度或嚴(yán)格的固定匯率制之間進(jìn)行選擇，中間匯率制度已不再可行。

權(quán)衡固定匯率和浮動(dòng)匯率的優(yōu)勢(shì)

讓我們從簡(jiǎn)單的論點(diǎn)開(kāi)始討論。無(wú)論是完全的固定匯率還貨幣局制度都不能解決金融市場(chǎng)全球化遇到的所有問(wèn)題。經(jīng)濟(jì)學(xué)家的核心信條是生活總是有得有失。那些想要獲到浮動(dòng)匯率優(yōu)勢(shì)的國(guó)家不得不放棄匯率穩(wěn)定的優(yōu)勢(shì)。實(shí)際上，他們將根據(jù)這種替換關(guān)系來(lái)選擇最優(yōu)的靈活性。最優(yōu)化通常涉及到“內(nèi)在解”的我問(wèn)題。

1.連續(xù)的匯率制度靈活性

“固定匯率亦或浮動(dòng)匯率”是一個(gè)過(guò)于簡(jiǎn)單化的二分法。事實(shí)上，靈活性是連續(xù)的，并且可以據(jù)此劃分大多數(shù)的匯率安排。本文將討論9種匯率制度，從最嚴(yán)格的固定匯率制到靈活性逐漸增強(qiáng)的匯率制度。

(1)貨幣聯(lián)盟。在貨幣聯(lián)盟中，一國(guó)國(guó)內(nèi)流通的貨幣與它的一個(gè)或多個(gè)鄰國(guó)所流通的貨幣是基本相同的。貨幣聯(lián)盟的具體制度包括：巴拿馬和一些加勒比海國(guó)家使用美元、歐洲貨幣聯(lián)盟（EMU）使用歐元。最近，幾個(gè)拉美國(guó)家正在探討美元化的可能性。其動(dòng)機(jī)是通過(guò)采取堅(jiān)強(qiáng)的匯率保障來(lái)提高反通貨膨脹政策的資信度。貨幣聯(lián)盟是最強(qiáng)的。它保證采取單一的固定匯率。但是，如果需要的話，即使它也有可能解體。例如，捷克和斯洛伐克克郎的解體十分平穩(wěn)，而前蘇聯(lián)的解體就顯得相當(dāng)?shù)膭?dòng)蕩不安。

(2)貨幣局。貨幣局是目前的一種流行趨勢(shì)，它有時(shí)被推銷為“裝在瓶中的資信”。貨幣局的具體案例包括阿根廷、香港和一些東歐國(guó)家。后面的章節(jié)將詳細(xì)定義并討論貨幣局。

(3)“真正的固定匯率”。它包括西非講法語(yǔ)的國(guó)家、盯住法郎的中非貨幣聯(lián)盟以及其他許多盯住美元的國(guó)家。

（4）可調(diào)節(jié)的盯住匯率。“固定但可調(diào)節(jié)”是布雷頓森林體系下盯住匯率的特征。大多數(shù)國(guó)家宣稱采取固定匯率，實(shí)際上卻經(jīng)常協(xié)調(diào)匯率或改變利率制度。1

（5）爬行的盯住匯率。在高通脹國(guó)家，盯住匯率可以通過(guò)頻繁地（可以頻繁到每周調(diào)節(jié)一次）進(jìn)行輕微的貶值來(lái)確定。智利提供了一個(gè)典型案例。為了維護(hù)匯率的名義錨功能，爬行的路徑被預(yù)先宣布。為了擺脫通貨膨脹的困境，爬行幅度可以有意識(shí)地確定在低于預(yù)期通貨膨脹率的水平上。70年代晚期，南美國(guó)家的tablita就經(jīng)歷了這種情形。另外一種策略是，如果放棄反通貨膨脹的目標(biāo)，而選擇了忍受通貨膨脹，那么匯率水平應(yīng)當(dāng)被指數(shù)化在價(jià)格水平當(dāng)中，以保證實(shí)際匯率的穩(wěn)定性。

（6）一攬子盯住匯率。在這種匯率制度下，匯率的固定以一籃子加權(quán)的外幣為基礎(chǔ)，而不是只以一種主要貨幣為基礎(chǔ)。這種匯率制度適用于外貿(mào)地區(qū)多樣化的國(guó)家，如許多亞洲國(guó)家。從理論上說(shuō)，一攬子盯住匯率制度可以像盯住單一貨幣的匯率制度一樣嚴(yán)格。事實(shí)上，大多數(shù)采取一攬子盯住匯率制度的國(guó)家對(duì)外幣權(quán)重加以保密，并時(shí)常調(diào)整外幣權(quán)重與價(jià)位以保證其計(jì)算公式不會(huì)被精確地推導(dǎo)出來(lái)。例外的情形是一些盯住特別提款權(quán)（SDRs）的國(guó)家。

（7）目標(biāo)區(qū)或目標(biāo)幅度。在這一制度下，政策當(dāng)局承諾，當(dāng)匯率達(dá)到中間平價(jià)的上下限時(shí)，它將進(jìn)行干預(yù)。具體例子是1979年創(chuàng)立的歐洲貨幣體系（EMS）直至1999年成立歐洲貨幣聯(lián)盟前的匯率調(diào)整機(jī)制（ERM）。在匯率調(diào)整機(jī)制下，一些歐洲國(guó)家將它們的貨幣保持在上下2.25％的目標(biāo)范圍內(nèi)（丹麥至今還保留著這一制度）。2如果波動(dòng)幅度足夠的窄，目標(biāo)區(qū)制度接近于固定匯率制(舉例來(lái)說(shuō)，布雷頓森林體系下，固定盯住被正式定義為1％的調(diào)整幅度)。如果波動(dòng)幅度足夠的寬，這一制度則接近于浮動(dòng)匯率(例如ERM在1993年規(guī)定調(diào)整幅度為1.5％，這一規(guī)定仍然在希臘得以維系)。

（8）有管理的浮動(dòng)匯率。這一制度又被成為骯臟浮動(dòng)。它被定義為政策當(dāng)局隨時(shí)準(zhǔn)備干預(yù)外匯市場(chǎng)而不光是維護(hù)既定的匯率平價(jià)。大多數(shù)的干預(yù)傾向于逆市場(chǎng)走向而行：即當(dāng)貨幣價(jià)格上升時(shí)（或價(jià)位已經(jīng)很高）買入貨幣，而在貨幣價(jià)格下跌時(shí)拋售貨幣。從程式化的角度看，有管理的浮動(dòng)表現(xiàn)為通過(guò)局部的調(diào)整來(lái)達(dá)到1％的貨幣需求變化——調(diào)整K％的貨幣供給，并使其余的需求變化表現(xiàn)在匯率的變動(dòng)上。當(dāng)K接近于1時(shí)，匯率是固定的；當(dāng)K接近于0時(shí)，匯率是浮動(dòng)的。

（9）自由浮動(dòng)匯率制。在自由浮動(dòng)匯率制下，中央銀行并不干預(yù)外匯市場(chǎng)。相反，它允許私人部門的供給與需求獨(dú)立地使市場(chǎng)出清（即使在市場(chǎng)出清的情況下，貨幣政策在多大程度上反映了匯率目標(biāo)仍然是一個(gè)值得探討的問(wèn)題）。美國(guó)是最接近于自由浮動(dòng)匯率制的國(guó)家。

2.中間匯率制度正在消失的假設(shè)

如果我們不帶任何意識(shí)形態(tài)偏見(jiàn)來(lái)觀察最近的歷史，我們就會(huì)同意自由浮動(dòng)匯率制度與嚴(yán)格的固定匯率制度都有缺陷。但是，越來(lái)越多的人卻認(rèn)為中間匯率制度不再可行。最近的流行觀點(diǎn)是，各個(gè)國(guó)家不得不在完全浮動(dòng)或完全固定的兩極制度中進(jìn)行選擇。1例如，勞倫斯·薩默斯（LaurenceSummers)在1999年指出：盡管對(duì)于如何選擇匯率制度沒(méi)有單一的答案，但是，最近的經(jīng)驗(yàn)越來(lái)越清晰地表明——而且也許會(huì)更多地反映在全球一體化提供的政策建議里——在一個(gè)資本自由流動(dòng)的世界里，可調(diào)節(jié)的固定匯率的空間會(huì)越來(lái)越小。當(dāng)我們走出過(guò)去18個(gè)月里所發(fā)生的事件，我的預(yù)測(cè)是：不管固定匯率在短期內(nèi)會(huì)帶來(lái)多么誘人的利益，各個(gè)國(guó)家對(duì)固定匯率的承諾將更為謹(jǐn)慎。除非各國(guó)準(zhǔn)備全身心地致力于固定匯率的目標(biāo)，并且建立起超常的國(guó)內(nèi)政策安全閥來(lái)維護(hù)固定匯率。

盡管持有這一觀點(diǎn)的理由是顯而易見(jiàn)的，但過(guò)于一般化卻是一種危險(xiǎn)。在全球185個(gè)國(guó)家中。國(guó)際貨幣基金組織將47個(gè)國(guó)家劃為獨(dú)立的浮動(dòng)匯率制，45個(gè)國(guó)家劃為嚴(yán)格的盯住匯率制（貨幣局、或者貨幣聯(lián)盟，包括非洲的法郎區(qū)），這樣剩下的93個(gè)國(guó)家就屬于中間匯率制國(guó)家。大多數(shù)被歸為固定匯率制的國(guó)家在過(guò)去10年中都調(diào)整過(guò)匯率，即使是法郎區(qū)國(guó)家也在1994年進(jìn)行了貶值。類似地，大多數(shù)被歸為浮動(dòng)匯率的國(guó)家，實(shí)際上經(jīng)常干預(yù)外匯市場(chǎng)。只有在美國(guó)，匯率浮動(dòng)是非常純粹的，干預(yù)也相當(dāng)罕見(jiàn)。大多數(shù)國(guó)家之所以依然選擇介于完全固定和完全浮動(dòng)之間的中間匯率制度也許有其正當(dāng)?shù)睦碛伞?重申一遍，經(jīng)濟(jì)學(xué)的核心信條是內(nèi)在解比角點(diǎn)解更有可能——對(duì)許多有趣的問(wèn)題來(lái)說(shuō)都是如此。

那么，中間匯率制度正在消失這一假設(shè)的起源是什么呢？初看起來(lái)，它源自“不可能的三角定律”。該定律認(rèn)為，一個(gè)國(guó)家必須放棄以下三個(gè)目標(biāo)中的一個(gè)：匯率穩(wěn)定、貨幣政策的獨(dú)立性以及金融市場(chǎng)的一體化：一個(gè)國(guó)家不可能同時(shí)實(shí)現(xiàn)以上三個(gè)目標(biāo)。鑒于金融市場(chǎng)全球一體化的現(xiàn)實(shí)，剩下的選擇便是放棄匯率的穩(wěn)定性或者貨幣政策的獨(dú)立性。但這并不意味著我們不可以放棄兩者，換而言之，我們不能認(rèn)為同時(shí)實(shí)現(xiàn)部分的匯率穩(wěn)定和部分的獨(dú)立貨幣政策是不可能的。舉例來(lái)說(shuō)，沒(méi)有任何現(xiàn)有的理論可以否定以下的情形：當(dāng)一國(guó)發(fā)現(xiàn)對(duì)其貨幣的需求發(fā)生波動(dòng)時(shí)，它可以采取有管理的浮動(dòng)匯率，一方面通過(guò)貨幣政策進(jìn)行干預(yù)，一方面通過(guò)匯率的變動(dòng)進(jìn)行調(diào)節(jié)。

圖1是對(duì)不可能三角定律的簡(jiǎn)單描述。三角的每一邊——獨(dú)立的貨幣政策、匯率的穩(wěn)定性以及完全的金融一體化——各有其吸引力。三角的任何兩邊可以進(jìn)行組合，組合的結(jié)果分別由三角形的三個(gè)頂角表示：即資本控制、貨幣聯(lián)盟和完全的浮動(dòng)匯率。然而，三邊不可能同時(shí)實(shí)現(xiàn)。金融一體化的總體趨勢(shì)已經(jīng)驅(qū)使大多數(shù)國(guó)家朝著圖1的下半部分移動(dòng)。如果一國(guó)在三角形的底邊上，其選擇就成為決定匯率靈活性的問(wèn)題。然而，即使存在完全的資本流動(dòng)，一國(guó)依然可以選擇完全浮動(dòng)匯率制與貨幣聯(lián)盟的中間地帶。

近年的歷史可以解釋為什么有些國(guó)家脫離（4）—（7）中的有彈性的中間制度，而尋求極端的匯率制度（1）、（2）、（8）、（9）。貨幣聯(lián)盟與完全浮動(dòng)這兩種制度內(nèi)在地可以避免投機(jī)性攻擊。經(jīng)常有人認(rèn)為，大多數(shù)的中間匯率制度已經(jīng)被嘗試過(guò)，但都失敗了。有些人聲稱，但墨西哥、泰國(guó)、印度尼西亞、韓國(guó)、俄羅斯以及巴西爆發(fā)金融危機(jī)的時(shí)候，這些國(guó)家的貨幣都是盯住美元的。事實(shí)卻與此相反，當(dāng)時(shí)，這些國(guó)家采用的是多目標(biāo)區(qū)匯率制、一攬子盯住匯率以及爬行的盯住匯率。也許，當(dāng)國(guó)際投機(jī)者喪失了信心并無(wú)法承受風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，政府促使信心恢復(fù)的惟一可行的做法是采取簡(jiǎn)單明了的政策以使投資者可以立即證實(shí)政府是在實(shí)現(xiàn)其承諾。例如，如果一國(guó)中央銀行宣布爬行的一攬子盯住匯率的區(qū)間，1對(duì)市場(chǎng)參與者來(lái)說(shuō)，為了解決明示的或隱含的統(tǒng)計(jì)問(wèn)題，他需要大量的日常事實(shí)以估計(jì)各種變量（貨幣籃子的權(quán)重、爬行的比率以及爬行區(qū)間的大?。?，從而測(cè)試該國(guó)中央銀行是否遵循它所宣稱的匯率制度。如果中央銀行不宣布貨幣籃子的權(quán)重（大多數(shù)情形是這樣）或者其他變量，市場(chǎng)參與者無(wú)法證實(shí)中央銀行承諾的真?zhèn)巍Ｏ喾?，如果中央銀行宣布單一的盯住美元的匯率制度，市場(chǎng)參與者可以立即證實(shí)中央銀行承諾的真?zhèn)巍?/p>

另外一種解釋是尋求可以消除貨幣投機(jī)的匯率制度是不可能成功的（由于缺乏資本管制）。在浮動(dòng)匯率下，大規(guī)模的匯率變動(dòng)和投機(jī)泡沫偶或會(huì)出現(xiàn)。2由于政治動(dòng)蕩時(shí)或涌現(xiàn)，即便是貨幣聯(lián)盟的中央銀行也無(wú)法終止這樣一個(gè)普遍的痛苦。排除中間匯率制度只是拒絕大多數(shù)國(guó)家的現(xiàn)實(shí)。貨幣聯(lián)盟或者自由浮動(dòng)被認(rèn)為是更好的理想制度，可是這一期望并非建立在充分的理性基礎(chǔ)之上。魚(yú)與熊掌，不可兼得。許多國(guó)家注定要在各種不同的匯率制度之間更迭，正如無(wú)盡的馬爾科夫過(guò)程。如果這一解釋是正確的，我們可以給易受攻擊國(guó)家的中央銀行家的惟一建議是堅(jiān)持他們自己的選擇。3一刀切的回避中間匯率制度的建議并不合適。

3.重申固定匯率制度相比于浮動(dòng)匯率制度的優(yōu)越性

今天的場(chǎng)合并不適合進(jìn)行有關(guān)固定匯率制度和浮動(dòng)匯率制度的廣泛討論。然而，主要的觀點(diǎn)可以簡(jiǎn)明地陳述如下。固定匯率制的兩個(gè)主要優(yōu)點(diǎn)是：第一，可以降低阻撓貿(mào)易投資的交易成本和匯率風(fēng)險(xiǎn)；第二，可以提供可信的名義錨。浮動(dòng)匯率制的主要優(yōu)點(diǎn)是，它可以使一國(guó)尋求獨(dú)立的貨幣政策。1

二、三十年前，反對(duì)浮動(dòng)匯率制的常用論點(diǎn)是，大規(guī)模的匯率變動(dòng)會(huì)導(dǎo)致不確定性，而不確定性會(huì)防礙國(guó)際貿(mào)易與投資。以一大的鄰國(guó)為基礎(chǔ)，固定匯率會(huì)消除匯率風(fēng)險(xiǎn)，鼓勵(lì)國(guó)際貿(mào)易和投資。如果一國(guó)進(jìn)而采取鄰國(guó)的貨幣，它就可以消除交易成本，因而進(jìn)一步促進(jìn)貿(mào)易和投資。

大多數(shù)學(xué)院派經(jīng)濟(jì)學(xué)家傾向于貶低這一觀點(diǎn)。原因之一是，匯率風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)遠(yuǎn)期市場(chǎng)和其他工具加以對(duì)沖（盡管套匯是有成本的，但諸如買入?yún)R差和潛在匯率風(fēng)險(xiǎn)貼水這樣的成本一般被認(rèn)為是很小的。）。另外一個(gè)原因是，關(guān)于匯率波動(dòng)對(duì)貿(mào)易的影響已經(jīng)有很多研究，但是大多數(shù)研究發(fā)現(xiàn)，如果所匯率波動(dòng)對(duì)貿(mào)易有消極影響的話，這種影響也是微不足道的。2

無(wú)論如何，這一觀點(diǎn)依然具有重要的意義。它受到歐洲政策制定者和工商業(yè)人士的廣泛認(rèn)同。促進(jìn)貿(mào)易和投資是歐洲貨幣聯(lián)盟成立的基本動(dòng)因。但是，關(guān)于完全的貨幣聯(lián)盟可以顯著地促進(jìn)貿(mào)易和投資的假設(shè)，即當(dāng)各個(gè)政治實(shí)體使用共同貨幣，未來(lái)匯率變動(dòng)的可能性如同交易成本一起都會(huì)消失，至今依然沒(méi)有得到令人滿意的檢驗(yàn)。最近的經(jīng)濟(jì)地理學(xué)研究表明，不論是貿(mào)易的價(jià)格還是數(shù)量，加拿大各省之間的關(guān)聯(lián)度都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)與它們與鄰近的美國(guó)各州之間的關(guān)聯(lián)度。如果我們考慮為何一個(gè)聯(lián)邦（如加拿大）各省之間的融合度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)國(guó)家之間的融合度，主要原因是各省之間使用統(tǒng)一的貨幣。3

對(duì)于固定匯率的優(yōu)點(diǎn)，學(xué)院派經(jīng)濟(jì)學(xué)家傾向于強(qiáng)調(diào)其作為貨幣政策名義錨的作用。其主要論點(diǎn)是，當(dāng)貨幣政策建立在完全相機(jī)抉擇的基礎(chǔ)之上時(shí)，通貨膨脹的偏差往往會(huì)浮現(xiàn)。通過(guò)固定匯率，甚至放棄本國(guó)貨幣，中央銀行可以更可信地反通貨膨脹。員工、公司經(jīng)理和其他確定價(jià)格水平的微觀主體隨后會(huì)認(rèn)為，通貨膨脹在將來(lái)會(huì)降低，原因是盯住匯率可以防止中央銀行擴(kuò)張貨幣供給的欲望（不會(huì)瞬即妨礙盯住匯率的可行性）；當(dāng)員工、公司經(jīng)理持有低通脹預(yù)期時(shí)，他們會(huì)相應(yīng)確定他們的工資和價(jià)格水平，結(jié)果是該國(guó)可以在既定產(chǎn)出水平上保持較低的價(jià)格水平。上述原理解釋了為什么70年代經(jīng)受高通脹的意大利、葡萄牙和西班牙急于將它們的貨幣同德國(guó)貨幣和歐洲貨幣體系其他成員國(guó)的貨幣掛鉤。它們希望輸入德意志銀行反通貨膨脹的信用度。當(dāng)然，上述名義錨的論點(diǎn)假設(shè)盯住一種嚴(yán)守規(guī)則的硬通貨。蘇聯(lián)解體后，大多數(shù)新成立的國(guó)家明智地意識(shí)到，俄羅斯盧布不能構(gòu)成好的名義錨，將貨幣政策基于匯率目標(biāo)的論點(diǎn)同樣也取決于其他名義錨(如貨幣供給、名義收入以及價(jià)格水平）是否存在。

浮動(dòng)匯率制的優(yōu)點(diǎn)可歸結(jié)為一個(gè)重要特征：它使一國(guó)可以尋求獨(dú)立的貨幣政策。偏好貨幣政策的獨(dú)立性不讓固定匯率限制貨幣政策構(gòu)成了選擇“相機(jī)抉擇”而非“嚴(yán)守規(guī)則”的貨幣政策的經(jīng)典依據(jù)。當(dāng)一國(guó)經(jīng)濟(jì)受到外部沖擊時(shí)，如世界對(duì)該國(guó)商品需求的變化，該國(guó)政府可以采取措施以避免經(jīng)濟(jì)衰退。在固定匯率制下，貨幣政策總是——至少在相當(dāng)程度上被用于應(yīng)付國(guó)際收支。當(dāng)固定匯率與金融一體化結(jié)合在一起時(shí)，例如歐洲貨幣聯(lián)盟，貨幣政策就完全失效。在這種情況下，本國(guó)利率與他國(guó)利率趨于一致。貨幣供給的擴(kuò)張沒(méi)有任何效用；因?yàn)樾略黾拥呢泿殴┙o將通過(guò)國(guó)際收支赤字迅速流向他國(guó)。當(dāng)不利的波動(dòng)發(fā)生時(shí)，該國(guó)只能接受這一波動(dòng)帶來(lái)的影響。例如，當(dāng)需求下降時(shí)，衰退就會(huì)持續(xù)，直至工資和價(jià)格水平降低或其他自動(dòng)調(diào)整機(jī)制發(fā)生效應(yīng)。然而，推出貨幣自由化，該國(guó)可以通過(guò)貨幣擴(kuò)張或貶值對(duì)衰退進(jìn)行反應(yīng)。貨幣擴(kuò)張或貨幣貶值會(huì)更快地刺激對(duì)本國(guó)產(chǎn)品的需求，從而促使本國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到理想的就業(yè)與產(chǎn)出水平。

穩(wěn)定匯率的主張有時(shí)完全被浮動(dòng)匯率明顯的缺點(diǎn)所支持：匯率波動(dòng)并不總是源自宏觀經(jīng)濟(jì)基本狀況。有時(shí)是由于投機(jī)泡沫（也許是理性的，也許是非理性的）及其崩潰。相應(yīng)的，主張浮動(dòng)匯率的論斷有時(shí)由于固定匯率的缺陷而得到支持，借貸者未能有效地對(duì)沖外幣的風(fēng)險(xiǎn)（也許是理性的，也許是非理性的），從而以遭受投機(jī)性攻擊而告終。1幣值過(guò)高或匯率的過(guò)分波動(dòng)在兩種匯率制度下都有可能發(fā)生。答案取決于各國(guó)的具體特征。例如，如果一國(guó)面臨許多外部沖擊，如外國(guó)人購(gòu)買本國(guó)商品與資產(chǎn)的意愿程度的波動(dòng)（也許是由于鄰國(guó)商業(yè)周期的波動(dòng)），那么該國(guó)就會(huì)希望有更多的幣值靈活性。這樣，它可以在相當(dāng)程度上將自身的經(jīng)濟(jì)與外部沖擊隔離開(kāi)來(lái)。可是，如果一國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨許多內(nèi)部沖擊，它就應(yīng)該更傾向于采取固定匯率制。

沒(méi)有任何匯率制度適用于所有國(guó)家：最優(yōu)貨幣區(qū)

對(duì)于選擇固定匯率制度或浮動(dòng)匯率制度的問(wèn)題，許多最重要的特征與一國(guó)的大小和開(kāi)放度有關(guān)。這一事實(shí)導(dǎo)致了最優(yōu)貨幣區(qū)理論。

1．最優(yōu)貨幣區(qū)的定義

在貿(mào)易與經(jīng)濟(jì)上高度融合的國(guó)家，最有可能構(gòu)成最優(yōu)貨幣區(qū)。最優(yōu)貨幣區(qū)是指采取單一貨幣和貨幣政策構(gòu)成最優(yōu)選擇的地區(qū)。這一定義盡管經(jīng)常被采用，但還是太過(guò)寬泛。它可以通過(guò)以下論斷得以強(qiáng)化：小的地區(qū)比大的地區(qū)更傾向于開(kāi)放并與其鄰國(guó)融合。2因此，最優(yōu)貨幣區(qū)可以定義為如下地區(qū)：既不太小太開(kāi)放以至于盯住鄰國(guó)貨幣會(huì)更有利，也不太大以至于分割為擁有不同貨幣的子區(qū)域會(huì)更有利。內(nèi)在解再次浮現(xiàn)。盡管在一定程度上角點(diǎn)解對(duì)有些國(guó)家是合適的，采納最優(yōu)貨幣的地理空間仍是中間水平：大于一個(gè)城市，小于整個(gè)世界。

2．最優(yōu)貨幣區(qū)的融合系數(shù)

為什么最優(yōu)貨幣區(qū)的標(biāo)準(zhǔn)依賴于開(kāi)放度？固定匯率制有時(shí)隨著經(jīng)濟(jì)一體化程度的增加而增強(qiáng)；而浮動(dòng)匯率制的優(yōu)勢(shì)則隨之削弱?；仡櫱懊嬲撌龅墓潭▍R率制的兩個(gè)主要優(yōu)勢(shì)：(1）降低阻礙貿(mào)易和投資的交易成本；（2）為貨幣政策提供可靠的名義錨。當(dāng)可交易商品構(gòu)成一國(guó)經(jīng)濟(jì)的大部分時(shí)，匯率的不確定性成為該國(guó)面臨的重要問(wèn)題。3這樣的經(jīng)濟(jì)會(huì)太小太開(kāi)放以至于不可能支持獨(dú)立的可浮動(dòng)的貨幣。與此同時(shí)，在這樣的經(jīng)濟(jì)中，由于固定住匯率會(huì)進(jìn)一步固定住總體價(jià)格水平，盯住匯率更為可信，因此更有可能成功地降低通貨膨脹預(yù)期（Romer，1993）。

進(jìn)一步說(shuō)，當(dāng)一國(guó)經(jīng)濟(jì)與鄰國(guó)經(jīng)濟(jì)緊密交融時(shí)，浮動(dòng)匯率制的主要優(yōu)勢(shì)——尋求獨(dú)立的貨幣政策將在許多層面上受到削弱。這是由于這樣的國(guó)家或地區(qū)在面臨不利沖擊時(shí)，即使不采取相機(jī)抉擇的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，也有其他替代方法。首先，考慮開(kāi)放度的標(biāo)準(zhǔn)，即進(jìn)口的邊際傾向。當(dāng)進(jìn)口的邊際傾向很高時(shí)，固定匯率制下產(chǎn)出與價(jià)格水平的變動(dòng)會(huì)相當(dāng)小。開(kāi)放度充當(dāng)了自動(dòng)穩(wěn)定器。

其次，考慮開(kāi)放度標(biāo)準(zhǔn)所要求的一國(guó)與鄰國(guó)之間輕易的勞動(dòng)力流動(dòng)。在一國(guó)與鄰國(guó)經(jīng)濟(jì)緊密交融的情況下，工人在本國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)可以到鄰國(guó)尋找工作。這樣，本國(guó)貨幣擴(kuò)張或貶值的需要就會(huì)降低。1

當(dāng)然，鄰國(guó)可能同時(shí)面臨衰退。然而，對(duì)于導(dǎo)致兩國(guó)衰退的沖擊的相互依存度而言，獨(dú)立的貨幣政策是不必的：兩國(guó)可以同時(shí)采取擴(kuò)張性貨幣政策。尋求他們之間的浮動(dòng)匯率制以容納兩國(guó)的差異的需要是相當(dāng)小的。

最后，考慮一種相當(dāng)特別的融合:聯(lián)邦財(cái)政系統(tǒng)把資金投入受到不利沖擊的地區(qū).這樣的財(cái)政系統(tǒng)，如同流動(dòng)力的高度流動(dòng)性或沖擊的高度相關(guān)性，使得獨(dú)立的貨幣政策不太必要。

進(jìn)一步擴(kuò)展一體化的定義，另一種政治意義上的一體化也可能削弱貨幣獨(dú)立的必要性。如果本國(guó)居民和鄰國(guó)居民擁有相似的對(duì)經(jīng)濟(jì)走向的偏好——特別是對(duì)抗通脹還是抗失業(yè)——對(duì)相同沖擊采取不同政策的需要就會(huì)降低（Gorden，1992；Alesina and Grilli，1992）。如果個(gè)人將他們自己視為歐洲公民而非他們自己國(guó)家的公民，那么，即使在面臨巨大的波動(dòng)，采取民族性的政策更符合自身經(jīng)濟(jì)利益的時(shí)候，他們?cè)谡位A(chǔ)上也更愿意采取相機(jī)抉擇的貨幣政策。相反，如果他們高度珍視本國(guó)的主權(quán)，即便是經(jīng)濟(jì)上更符合他們自身的利益，他們也不愿意放棄本國(guó)的貨幣。

本文的第5部分將要集中闡述最優(yōu)貨幣區(qū)標(biāo)準(zhǔn)的兩個(gè)主要參數(shù)，成員國(guó)相互貿(mào)易的程度及其收入水平的關(guān)聯(lián)程度。圖2的兩軸分別表示這兩個(gè)指標(biāo)。最優(yōu)貨幣區(qū)曲線向下傾斜：采取共同貨幣的優(yōu)點(diǎn)與貿(mào)易一體化正相關(guān)，放棄獨(dú)立的貨幣政策的缺點(diǎn)（這與前一點(diǎn)是一樣的）與收入水平的關(guān)聯(lián)度負(fù)相關(guān)。2右上方的點(diǎn)表示應(yīng)當(dāng)采納共同貨幣的國(guó)家群；左下方的點(diǎn)表示應(yīng)當(dāng)采納浮動(dòng)匯率的國(guó)家群。

角點(diǎn)解對(duì)有些國(guó)家來(lái)說(shuō)是正確的選擇

考慮一個(gè)流行的假設(shè)：10年以后全球金融體系內(nèi)使用的貨幣將會(huì)比現(xiàn)在少。小的開(kāi)放國(guó)家（也許不僅僅是這些國(guó)家）將放棄它們獨(dú)立的貨幣而偏向最強(qiáng)的固定匯率制：即要么采取貨幣局制度，要么與某一主要貨幣國(guó)家組成貨幣聯(lián)盟。這一假設(shè)的一個(gè)翻版與眾所周知的世界正在分化為三個(gè)區(qū)域的觀點(diǎn)不謀而合。這一觀點(diǎn)認(rèn)為一個(gè)區(qū)域盯住美元，一個(gè)區(qū)域盯住歐元，另一個(gè)區(qū)域盯住日元。3

1．貨幣局

貨幣局是指這樣一種貨幣制度，其發(fā)行的貨幣完全以外幣資產(chǎn)作為基礎(chǔ)。其主要特征包括：（1）匯率的固定不只是一種政策選擇，而是法律安排。（2）準(zhǔn)備金的規(guī)定要求價(jià)值1美元的國(guó)內(nèi)貨幣必須有價(jià)值1美元的外匯儲(chǔ)備作為基礎(chǔ)。（3）自動(dòng)糾正的國(guó)際收支機(jī)制：國(guó)際收支赤子削減貨幣供給，從而導(dǎo)致支出的減少。

第一個(gè)貨幣局由英國(guó)于1849年在馬里特里斯建立。其最終傳入英國(guó)的70個(gè)殖民地。這些貨幣局的目的是為殖民地提供穩(wěn)定的貨幣，以避免發(fā)行先令鈔票和硬幣的困難，這些鈔票和硬幣一旦丟失或被破壞，重制成本相當(dāng)大。通過(guò)設(shè)立貨幣局制度，這些殖民地獲得了另一種收益：它們可以從其擁有的外幣資產(chǎn)賺取利息。貨幣局的應(yīng)用在20世紀(jì)40年代達(dá)到頂峰，隨后逐漸罕見(jiàn)。

20世紀(jì)60年代，許多新獨(dú)立的非洲國(guó)家用中央銀行取代了貨幣局，大多數(shù)其他國(guó)家在70年代采取了同樣的措施。

近年來(lái)采取類似貨幣局安排的國(guó)家和地區(qū)有香港（1983）、阿根廷（1991）、伊斯特里亞（1992）、立陶宛（1994）、保加利亞（1997）和波斯尼亞（1998）。這表明貨幣局制度的運(yùn)用有復(fù)興之勢(shì)。在當(dāng)前大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)貨幣局制度持懷疑態(tài)度或者根本就不了解它之時(shí)，支持者既難以從理論上進(jìn)行嚴(yán)謹(jǐn)?shù)乃妓?，又難以付諸實(shí)踐。通過(guò)消除發(fā)行貨幣來(lái)給政府融資的可能，貨幣局制度幫助創(chuàng)造了一種可信的政策環(huán)境。例如，阿根廷由于80年代劇烈的通貨膨脹和缺乏富有信用的貨幣當(dāng)局，采取了稱為“轉(zhuǎn)換計(jì)劃”的貨幣局制。現(xiàn)今阿根廷已從這種制度安排得益良多。1991年來(lái)，除了“龍舌蘭危機(jī)”——墨西哥比索危機(jī)引至的急劇衰退，以及隨后的迅速恢復(fù)，阿根廷己成為價(jià)格穩(wěn)定的樣板并且取得了令人稱贊的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。在很大程度上說(shuō)，貨幣局制在阿根廷已經(jīng)運(yùn)作良好。

然而，阿根廷并不非常符合傳統(tǒng)的最優(yōu)貨幣區(qū)標(biāo)準(zhǔn)。它既不太小，也不太開(kāi)放，同樣，它不具有勞動(dòng)力的高流動(dòng)性或緊密地與美國(guó)經(jīng)濟(jì)相連。盡管傳統(tǒng)的最優(yōu)貨幣區(qū)標(biāo)準(zhǔn)仍是有意義的，最近的發(fā)展表明新的標(biāo)準(zhǔn)也是重要的，尤其是對(duì)決定采取制度性的固定匯率安排。新的標(biāo)準(zhǔn)與信用度以及滿足國(guó)際金融市場(chǎng)的需要相關(guān)。具體來(lái)說(shuō)，它們是：1

●強(qiáng)烈的、甚至幾近絕望的、引入貨幣穩(wěn)定性的需要。這種需要可能是由于高通脹的歷史、或者是由于缺乏可信的公共制度、或者是由于面臨緊張的國(guó)際投資者。

●與一臨國(guó)或貿(mào)易伙伴更緊密地融合的期望，這可增強(qiáng)承諾的政治可信度。

●在一國(guó)經(jīng)濟(jì)中，外幣被廣泛地使用。2

●擁有充裕的外匯儲(chǔ)備。

●法制；以及

●強(qiáng)有力的良好監(jiān)督和規(guī)范的金融體系。

貨幣局的支持者近來(lái)已經(jīng)推動(dòng)它的更廣泛的運(yùn)用，具體來(lái)說(shuō)，在印尼、俄羅斯以及烏克蘭。然而，宣布實(shí)行貨幣局制并不自動(dòng)地意味著固定匯率的可信度。如果法律在一國(guó)根本得不到重視或可以隨意更改，將貨幣局制度寫(xiě)入法律并不能為固定匯率得增加多少資信；同樣，如果外匯儲(chǔ)備、財(cái)政約束以及金融系統(tǒng)的監(jiān)督都不是堅(jiān)強(qiáng)有力，那么貨幣局制并不容易取得成功（參閱Williomson平衡的評(píng)論）。

2．美元化的選擇

不久前，貨幣局仍被視為激進(jìn)的制度，如今有些地區(qū)已認(rèn)為它不足以構(gòu)成牢靠的承諾。1999年1月，應(yīng)總統(tǒng)的要求，阿根廷中央銀行提交了一份美元化的報(bào)告。這份報(bào)告闡述了以美元代替比索作為法定貨幣的可能途徑。這項(xiàng)計(jì)劃至今未能得以實(shí)施。這項(xiàng)提案的提出是在鄰國(guó)巴西發(fā)生嚴(yán)重貨幣貶值之后以及總統(tǒng)大選之前。這表明一些短期目標(biāo)的影響，例如打動(dòng)易受危機(jī)影響的投機(jī)者與尋求穩(wěn)定性的選民的需要?？墒?，拉丁美洲的許多國(guó)家在認(rèn)真思考美元化的可能性——例如中美洲。談?wù)摴俜矫涝梢蕴岣甙⒏⒖偨y(tǒng)的公眾支持率這個(gè)事實(shí)本身就說(shuō)明當(dāng)今的世界已經(jīng)在發(fā)生變化。1

大多數(shù)國(guó)家不愿意采取美元或其它經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)的貨幣的原因是非常明顯的。如果它們這么做，就將意味著放棄貨幣政策的獨(dú)立性。此外，這也意味著放棄政治主權(quán)的標(biāo)志，而主權(quán)對(duì)大多數(shù)人來(lái)說(shuō)是特別重要的。令人注意的是，盡管在理論上政治團(tuán)體的邊界與最優(yōu)貨幣區(qū)未必吻合，但在實(shí)踐中基本的情形卻是這樣。1983年在以色列，公眾對(duì)反對(duì)美元化的想法空前強(qiáng)烈，提議這一構(gòu)想的財(cái)政部長(zhǎng)被迫辭去了公職。

然而，讓我們考慮這樣一個(gè)國(guó)家，在該國(guó)，外幣已經(jīng)扮演了重要的角色，貨幣局的建立已獲得足夠的政治支持。對(duì)該國(guó)來(lái)說(shuō)，如果它完成剩下的步驟從而完全地放棄本國(guó)貨幣，除了失去象征性的主權(quán)以外，它還有什么可以失去的呢？

傳統(tǒng)的解釋是：即使在這樣的國(guó)家，貨幣政策的獨(dú)立性盡管相當(dāng)小，但仍然存在，如果它尋求了美元化，就完全失去了貨幣政策的獨(dú)立性。例如，如果美國(guó)的貨幣政策令人失望，阿根廷可以隨時(shí)改變貨幣兌換法，從盯住美元改為盯住歐元。2

不幸的是，大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家沒(méi)能成功地運(yùn)用其獨(dú)立的貨幣政策。也許阿根廷采取相機(jī)抉擇的貨幣政策的進(jìn)一步損失不是很小，而是沒(méi)有。也許，對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家來(lái)說(shuō)，由于它被迫采取與本國(guó)周期性的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)不相吻合的利率，固定匯率制或貨幣局比起美元化更糟。在現(xiàn)行的制度框架下，當(dāng)聯(lián)儲(chǔ)提高美元利率時(shí)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的利率經(jīng)常以更高的比率上升。自從1991年4月貨幣兌換計(jì)劃實(shí)施后，阿根廷與美國(guó)的利差已在縮小。1993年后的大多數(shù)時(shí)間里，利差都相當(dāng)?shù)牡?。但是，盡管利差相當(dāng)?shù)?，它的影響依然不可忽略。因?yàn)槔蕦?duì)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的波動(dòng)非常敏感，例如其它新興市場(chǎng)國(guó)家危機(jī)的傳播以及美國(guó)利率的變化。1994年12月龍舌蘭危機(jī)后以及1998年8月俄羅斯危機(jī)后，利差的迅速上升充分說(shuō)明了這一點(diǎn)。當(dāng)美國(guó)利率上升時(shí)，阿根廷的利率上升得更快?；貧w分析的結(jié)果表明：當(dāng)美國(guó)聯(lián)邦準(zhǔn)備金率上升一個(gè)百分點(diǎn)時(shí)，阿根廷美元利率平均上升273個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)下期表1），上述結(jié)果在統(tǒng)計(jì)上是顯著的。3

利率差異基本上由國(guó)家國(guó)家溢價(jià)成，另一部分由少量的貨幣溢價(jià)構(gòu)成。國(guó)家溢價(jià)是對(duì)可預(yù)見(jiàn)的拖欠風(fēng)險(xiǎn)的一種補(bǔ)償，它等于阿根廷的美元利率減去美國(guó)國(guó)庫(kù)券利率。貨幣溢價(jià)是對(duì)可預(yù)見(jiàn)的匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的一種補(bǔ)償，它等于阿根廷比索利率減去以美元計(jì)值的阿根廷利率。我們通常把國(guó)家溢價(jià)和貨幣溢價(jià)視為獨(dú)立的因素。但是，我們知道，當(dāng)對(duì)貶值的恐懼揮之不去時(shí)，它們不僅會(huì)影響貨幣溢價(jià)，而且也會(huì)影響國(guó)家溢價(jià)，因?yàn)橥顿Y者知道，在貶值的情況下，國(guó)內(nèi)銀行和企業(yè)可能無(wú)力償付美元債務(wù)。

如果阿根廷實(shí)行美元化，根據(jù)定義，貨幣溢價(jià)就會(huì)消失。國(guó)家溢價(jià)仍會(huì)存在，但是當(dāng)貶值的可能性消失時(shí)，國(guó)家溢價(jià)可能會(huì)下降或者對(duì)國(guó)外的擾動(dòng)更不敏感。表1中的一個(gè)有趣假說(shuō)是，在美元化下，對(duì)外國(guó)利率的回歸相關(guān)系數(shù)將變得更小。通過(guò)比較分析巴拿馬的情況，我們可以證實(shí)這一假說(shuō)。當(dāng)美國(guó)聯(lián)邦基金利率上升1個(gè)基點(diǎn)時(shí)，巴拿馬利率平均上升約0．43個(gè)基點(diǎn)（根據(jù)一階差分，相關(guān)系數(shù)為0．40）。這表明，如果阿根廷采用美元標(biāo)準(zhǔn)，它受聯(lián)儲(chǔ)左右的可能性較小，這一含義看上去有點(diǎn)似是而非。但是，其中的一個(gè)缺點(diǎn)是，從政治上看，阿根廷比索利率的上升將明顯地受美國(guó)的影響。與實(shí)行貨幣局制度的國(guó)家相比，美元化國(guó)家需要有更為嚴(yán)格的統(tǒng)計(jì)擬合度。

當(dāng)我們把檢驗(yàn)結(jié)果擴(kuò)展到與美元聯(lián)系較弱的兩個(gè)拉美國(guó)家時(shí)，上述情況依然成立。根據(jù)美國(guó)聯(lián)邦基金利率，對(duì)巴西和墨西哥的短期利率進(jìn)行回歸分析，我們可以發(fā)現(xiàn)，估算的相關(guān)系數(shù)大大高于阿根廷?！?但是標(biāo)準(zhǔn)誤差也比較大?？雌饋?lái)好象是與美元的關(guān)系越松散，回歸相關(guān)系數(shù)越高。這支持了如下觀點(diǎn)，即匯率不確定性的存在，加大了風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變動(dòng)幅度。

3．阿根廷的美元化主張：它是不是一個(gè)好設(shè)想？

在阿根廷當(dāng)局提出的藍(lán)本中，有三種美元化的方法：雙邊談判（和美國(guó)達(dá)成一個(gè)“貨幣聯(lián)盟條約”），單邊美元化和地區(qū)性美元化。

阿根廷希望從談判協(xié)議中獲得三樣?xùn)|西。他們并不期望得到聯(lián)儲(chǔ)公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)的1／4投票權(quán)。與之不同，11個(gè)歐洲國(guó)家在歐洲中央銀行中有投票權(quán)。因此，完全的美元化是不同于歐洲貨幣體系的另一種貨幣聯(lián)盟。

阿根廷想要得到的第一件東西是，返還因美元化失去的鑄幣收益，其大約值6億—7．5億美元，相當(dāng)于中央銀行為國(guó)內(nèi)比索債務(wù)配備140億美元外匯儲(chǔ)備（美國(guó)國(guó)庫(kù)券）所得的利息。2第二，阿根廷的銀行可以從美聯(lián)儲(chǔ)的貼現(xiàn)窗口獲得貼現(xiàn)貸款。第三，在銀行監(jiān)管方面進(jìn)行合作。美國(guó)不太可能同意補(bǔ)償阿根廷在鑄幣收益方面的損失，或者同意向阿根廷的銀行開(kāi)放貼現(xiàn)窗口，即使阿根廷提議利用捐贈(zèng)的鑄幣收益基金作為其銀行借款的擔(dān)保。銀行監(jiān)管領(lǐng)域方面的信息交流合作更有可能，尤其是，如果美國(guó)的銀行繼續(xù)在阿根廷銀行體系起著日益重要的作用。然而美國(guó)對(duì)或有債務(wù)的發(fā)生非常警惕，因此，它有可能拒絕簽署甚至只是象征性的同意該計(jì)劃的條約，以防給人以提供未來(lái)救助的隱含希望。

相反，阿根廷可以選擇單邊美元化。由于阿根廷向來(lái)都不能很好地運(yùn)用其貨幣政策，因此即使沒(méi)有鑄幣收益的好處或者沒(méi)有最后貸款人機(jī)構(gòu)，而喪失主權(quán)在政治上是可接受的，美元化也有可能會(huì)給阿根廷帶來(lái)好處。

阿根廷美元化是否對(duì)美國(guó)有利呢？說(shuō)它對(duì)美國(guó)產(chǎn)生的影響很小是正確的，但也沒(méi)有什么幫助。那么，如果其他國(guó)家也美元化，又會(huì)對(duì)美國(guó)產(chǎn)生什么影響呢？由于這些很小的影響將累積起來(lái)，因此我們最好考慮一下它們的合意性。對(duì)美國(guó)來(lái)說(shuō)，經(jīng)濟(jì)收益包括鑄幣收益、美國(guó)企業(yè)和游客在阿根廷交易的便利性的提高、以及地區(qū)穩(wěn)定和地區(qū)繁榮對(duì)貿(mào)易的促進(jìn)。也許還可能包括擴(kuò)大美國(guó)影響這樣的外交政策利益，盡管帝國(guó)主義已經(jīng)明顯地不再有市場(chǎng)。對(duì)美國(guó)來(lái)說(shuō)，唯一的顯而易見(jiàn)的不利之處可能是，隱性債務(wù)救助的危險(xiǎn)，即使條約沒(méi)有提供官方的救助許可，它也有可能發(fā)生。但是，收益也許會(huì)高于成本。這種情況極有可能，因?yàn)樵趪?guó)際金融危機(jī)發(fā)生時(shí)，美國(guó)已經(jīng)承擔(dān)了一部分領(lǐng)導(dǎo)責(zé)任，同時(shí)阿根廷爆發(fā)危機(jī)的概率有也許會(huì)因美元化計(jì)劃而降低。如果對(duì)美國(guó)成本收益的這種評(píng)估是正確的，美元化的設(shè)想也許是值得美國(guó)人鼓勵(lì)的，但這樣的鼓勵(lì)應(yīng)該是非正式的?？磥?lái)角點(diǎn)解有時(shí)是合理的。

最后一個(gè)問(wèn)題是地區(qū)性美元化的收益和成本是什么。非常清楚的是，1999年巴西與美元掛鉤的失敗在金融方面對(duì)阿根廷構(gòu)成了威脅，而且實(shí)際匯率的變化破壞了Mercosur伙伴之間的貿(mào)易關(guān)系。如果，其他國(guó)家同樣與美元相聯(lián)系，一個(gè)與美元聯(lián)系更緊密的國(guó)家，其收益將會(huì)增加。但是這種外部性是一種非常普遍的貨幣收益：對(duì)一種即定的貨幣來(lái)說(shuō)，如果別的人都使用它，它就更便于使用。我們幾乎沒(méi)有理由僅僅因?yàn)槊涝叱笨赡苤饾u浮現(xiàn)就預(yù)測(cè)在歷史的現(xiàn)階段上會(huì)有大規(guī)模的地區(qū)性美元化運(yùn)動(dòng)。經(jīng)歷高通脹，政治上支持放棄主權(quán)而且近年來(lái)?yè)碛辛己煤暧^經(jīng)濟(jì)記錄的國(guó)家依然是少數(shù)。在可預(yù)見(jiàn)的將來(lái)，這種情形很可能持續(xù)下去。美國(guó)不應(yīng)該鼓勵(lì)不成熟的美元化運(yùn)動(dòng)，但是可以非官方地歡迎發(fā)現(xiàn)美元化優(yōu)勢(shì)的國(guó)家的嘗試。