【摘 要】 黨的二十大報告指出要加快發(fā)展方式綠色轉(zhuǎn)型，重污染企業(yè)如何平衡低碳環(huán)保綠色發(fā)展與企業(yè)價值最大化這一問題備受關(guān)注。文章以2012—2022年重污染行業(yè)A股上市公司為樣本，利用雙重差分法并基于《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》探究綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值的影響。研究發(fā)現(xiàn)：（1）響應(yīng)《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》進行綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值提升有顯著的促進作用，該結(jié)論經(jīng)一系列檢驗后保持穩(wěn)健；（2）異質(zhì)性分析表明該促進作用對于高重污染企業(yè)、低市場關(guān)注度企業(yè)更為顯著；（3）機制分析顯示全要素生產(chǎn)率和風險承擔水平進一步增強了綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值提升的促進作用。研究為重污染企業(yè)在政策驅(qū)動下實現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型的同時提高自身企業(yè)價值提供了借鑒。

【關(guān)鍵詞】 創(chuàng)新驅(qū)動； 綠色技術(shù)創(chuàng)新； 企業(yè)價值； 雙重差分

【中圖分類號】 F235；F273.1；T-9" 【文獻標識碼】 A" 【文章編號】 1004-5937（2025）15-0029-10

一、引言

綠色技術(shù)創(chuàng)新（Green Technology Innovation，GTI）這一理念追溯其源頭是Braun amp; Wield[ 1 ]于1994年提出的綠色技術(shù)思想，他們將綠色技術(shù)創(chuàng)新定義為可以減少環(huán)境污染、降低能源消耗并改善生態(tài)的技術(shù)體系的創(chuàng)新。2016年中共中央、國務(wù)院印發(fā)《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》，綠色化被明確為提升產(chǎn)業(yè)競爭力的技術(shù)基點。黨的十九大報告指出推動綠色、低碳、循環(huán)發(fā)展是我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的重要方向和落實可持續(xù)發(fā)展的主要路徑。黨的二十大報告提出“推動綠色發(fā)展，促進人與自然和諧共生”。國家出臺眾多政策規(guī)制企業(yè)高污染高排放等行為，逐步提高環(huán)境信息披露要求，綠色低碳觀念深入人心。重污染行業(yè)企業(yè)面臨的環(huán)保壓力、轉(zhuǎn)型壓力、資源壓力遠超其他行業(yè)企業(yè)，迫切需要通過加大綠色技術(shù)創(chuàng)新的力度減輕合規(guī)壓力，避免受到環(huán)保處罰[ 2 ]。

如何平衡企業(yè)價值增長與環(huán)境保護已經(jīng)成為眾多企業(yè)的關(guān)注焦點，響應(yīng)創(chuàng)新政策積極開展綠色技術(shù)創(chuàng)新正是解決這一問題的關(guān)鍵[ 3 ]?！秶覄?chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》提出以綠色化作為提升產(chǎn)業(yè)競爭力的技術(shù)基點，發(fā)展智能綠色制造技術(shù)、生態(tài)綠色高效安全的現(xiàn)代農(nóng)業(yè)技術(shù)、安全清潔高效的現(xiàn)代能源技術(shù)以及資源高效利用和生態(tài)環(huán)保技術(shù)，對傳統(tǒng)制造業(yè)全面進行綠色改造。以重污染企業(yè)為代表開展綠色技術(shù)創(chuàng)新可以兼顧環(huán)境保護與改善的同時產(chǎn)出綠色產(chǎn)品和服務(wù)，樹立環(huán)境友好型形象，實現(xiàn)經(jīng)濟效益與社會效益的雙贏，達到一舉多得的效果。已有研究表明環(huán)保政策、創(chuàng)新政策可以驅(qū)使企業(yè)進行綠色技術(shù)創(chuàng)新，但圍繞綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值的相關(guān)研究尚不充分。

因此，本文以2012—2022年重污染行業(yè)A股上市公司為樣本，利用雙重差分模型檢驗《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》（以下簡稱“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策）實施前后重污染行業(yè)企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新情況和企業(yè)價值的變化，并進行一系列穩(wěn)健性檢驗，以保證結(jié)論的充分可靠，同時進行了多維度異質(zhì)性分析，以增強結(jié)論立體性，另外還檢驗了生產(chǎn)效率與風險承擔水平在二者關(guān)系中的機制作用。本文可能的貢獻在于：一是評估科技創(chuàng)新政策在推動綠色技術(shù)創(chuàng)新和企業(yè)價值提升方面的實際效果，為政策制定與調(diào)整提供科學(xué)依據(jù)；二是現(xiàn)有研究多局限于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)或地區(qū)差異，而本文嘗試將重污染行業(yè)進一步細分為重度污染、輕度污染以及高低市場關(guān)注度進行異質(zhì)性分析，為不同類型企業(yè)戰(zhàn)略調(diào)整、轉(zhuǎn)型升級提供決策參考；三是將生產(chǎn)效率與風險承擔水平納入綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值的作用機制中，彌補二者目前線性關(guān)系的不足，豐富了相關(guān)研究。

二、理論分析與研究假設(shè)

對于綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值的關(guān)系，目前研究大體可分為三個方向。負向影響研究認為由于投資者與企業(yè)之間信息不對稱，企業(yè)創(chuàng)新效率增加反而會導(dǎo)致每股收益下降。非線性關(guān)系研究認為研發(fā)投入與企業(yè)績效并非單純線性相關(guān)，需達到足夠產(chǎn)出規(guī)模才能促進企業(yè)績效提升[ 4 ]，并且這一關(guān)系還受政權(quán)清廉程度、產(chǎn)權(quán)健全程度以及市場占有率的影響[ 5 ]。正向激勵研究認為綠色創(chuàng)新活動對企業(yè)績效有正向激勵作用，而這種激勵作用又可以通過多種途徑實現(xiàn)。首先，使用專利、出售專利及許可等方式可直接影響企業(yè)價值[ 6 ]；其次，通過政府補貼可降低企業(yè)進行長期綠色技術(shù)和創(chuàng)新投入的風險，緩解研發(fā)壓力，提高創(chuàng)新積極性，最終提升企業(yè)價值[ 7 ]；最后，企業(yè)進行綠色技術(shù)創(chuàng)新可以提高生產(chǎn)工藝，改良生產(chǎn)設(shè)備，降低污染排放，減少環(huán)境污染，有效規(guī)避因環(huán)保問題而受到的處罰，降低企業(yè)違規(guī)成本，實現(xiàn)企業(yè)價值的提高[ 8 ]。此外，現(xiàn)今消費者環(huán)保意識增強，更加重視企業(yè)的合規(guī)合法性和產(chǎn)品的綠色環(huán)保性，通過綠色技術(shù)創(chuàng)新生產(chǎn)具有環(huán)保附加值的綠色產(chǎn)品[ 9 ]迎合消費者對綠色產(chǎn)品的需求，并通過增強創(chuàng)新深度與創(chuàng)新廣度正向影響企業(yè)品牌價值，能進一步促進企業(yè)價值的提高[ 10 ]。所以企業(yè)越早開展綠色技術(shù)創(chuàng)新，盡快在創(chuàng)新專利上占優(yōu)，維護其競爭優(yōu)勢地位，越有機會在綠色發(fā)展競爭中占得先機。但綠色技術(shù)創(chuàng)新具有“雙重外部性”，環(huán)境規(guī)制政策與技術(shù)研發(fā)政策正是消除綠色技術(shù)創(chuàng)新“雙重外部性”[ 11 ]、彌補其在市場經(jīng)濟體制下不足的關(guān)鍵[ 12 ]。

環(huán)境問題具有外部性，上述文獻中股票市場、環(huán)境約束、品牌價值等“企業(yè)外部因素”時刻影響著綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值的關(guān)系。此外，企業(yè)的經(jīng)營活動持續(xù)受到公眾的監(jiān)督，政策的引導(dǎo)，若未能獲得公眾認可，將會失去合法地位，進而威脅自身經(jīng)營，這恰恰符合了合法性理論的內(nèi)涵。企業(yè)與社會通過一系列契約、規(guī)章制度、法律條款連結(jié)在一起，企業(yè)需要滿足社會要求以維護自身的合法地位。重污染行業(yè)相較于非重污染行業(yè)來說，引發(fā)環(huán)境問題的可能性更大，出現(xiàn)問題造成的不利影響更嚴重，因而受到政府更全面的監(jiān)管和社會更嚴苛的監(jiān)督[ 13 ]。在該理論指導(dǎo)下，順應(yīng)綠色發(fā)展的主流趨勢，重污染行業(yè)企業(yè)作為社會活動的重要參與者需要主動響應(yīng)政策，改良生產(chǎn)方式，樹立低碳環(huán)保的企業(yè)形象以取得公眾認可，轉(zhuǎn)化環(huán)境壓力為發(fā)展動力，穩(wěn)步提高企業(yè)價值。因此本文提出如下假設(shè)：

H1：重污染行業(yè)企業(yè)響應(yīng)《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》進行綠色技術(shù)創(chuàng)新有助于提高自身企業(yè)價值。

黨的十九大及二十大報告中多次強調(diào)綠色發(fā)展，低碳環(huán)保已成為新時代的發(fā)展基調(diào)，監(jiān)管機構(gòu)與投資者對企業(yè)的環(huán)境信息披露要求逐步提高，較好的社會責任履責可有效促進企業(yè)價值的提升[ 14 ]，而綠色技術(shù)創(chuàng)新可進一步強化該促進作用。此外，企業(yè)積極主動承擔社會責任有利于獲得媒體報道[ 15 ]。媒體釋放出的利好消息可以幫助企業(yè)實現(xiàn)生產(chǎn)函數(shù)的革新，政府也愿意為環(huán)境友好型企業(yè)提供稅收激勵，此舉可進一步推動企業(yè)價值的提高[ 16 ]。政府、投資者、公眾媒體作為利益相關(guān)者直接或間接參與企業(yè)經(jīng)營，因此基于利益相關(guān)者理論，企業(yè)要對股東和利益相關(guān)者負責。根據(jù)企業(yè)資源消耗、生產(chǎn)方式、污染排放，重污染行業(yè)可以劃分為高重污染行業(yè)和次重污染行業(yè)兩類。高重污染行業(yè)相較于次重污染行業(yè)面臨著更嚴格的環(huán)境規(guī)制壓力，更嚴重的資源依賴，更迫切地需要完成綠色轉(zhuǎn)型，所以高重污染行業(yè)實現(xiàn)綠色技術(shù)創(chuàng)新、緩解資源依賴、主動承擔社會責任、樹立環(huán)境友好形象有助于獲得利益相關(guān)者信賴，獲得更為明顯的邊際效益。因此，相較于次重污染行業(yè)，綠色技術(shù)創(chuàng)新對高重污染行業(yè)企業(yè)會有更顯著的企業(yè)價值提升效果。

在開放的市場經(jīng)濟下，上市公司吸引投資者投資，同時受投資者監(jiān)督。媒體作為獨立的第三方機構(gòu)，承擔著傳播媒介的職責，發(fā)出的信號往往影響投資者的投資決策。媒體宣傳企業(yè)的綠色環(huán)保行為可以為企業(yè)塑造良好的社會形象，吸引消費者和投資者的青睞[ 17 ]，而企業(yè)良好的社會責任水平更易于獲得媒體報道，在潛在消費者與股東心中建立優(yōu)良口碑，并形成良性循環(huán)，助力企業(yè)可持續(xù)發(fā)展[ 18 ]，企業(yè)進而更愿意進行綠色技術(shù)創(chuàng)新投入，樹立環(huán)保綠色的企業(yè)品牌形象，并再次獲得更高的媒體關(guān)注度，從而增加企業(yè)價值[ 19 ]。信號傳遞理論認為公司基于某種行為向市場傳遞內(nèi)部信息能減少信息不對稱，進而影響公司股價。基于該理論，當企業(yè)向外部發(fā)出創(chuàng)新信號受到的市場關(guān)注時會影響企業(yè)所作決策和未來發(fā)展。就目前而言，受市場關(guān)注度較低的企業(yè)大多為小市值民營企業(yè)，發(fā)展?jié)摿薮螅诰G色技術(shù)創(chuàng)新的競爭中可以憑借體量小、陣痛期短等特點率先取得技術(shù)突破，完成產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，向市場持續(xù)發(fā)出積極創(chuàng)新的信號，博得投資者青睞，加速企業(yè)價值提升。所以綠色技術(shù)創(chuàng)新的帶動效果，對于受市場關(guān)注度較低的企業(yè)而言更為直觀。因此，提出如下假設(shè)：

H2：《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》對于高重污染企業(yè)、低市場關(guān)注度企業(yè)的企業(yè)價值提升效果更為顯著。

在激烈的市場競爭中，企業(yè)需合理經(jīng)營、采取最優(yōu)經(jīng)營策略、平衡風險與報酬實現(xiàn)企業(yè)總價值最大化。生產(chǎn)效率是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的基礎(chǔ)，是實現(xiàn)公司價值不斷增加的源動力，開展綠色技術(shù)創(chuàng)新有助于優(yōu)化企業(yè)資源配置，為企業(yè)全要素生產(chǎn)率賦能[ 20 ]，而企業(yè)全要素生產(chǎn)率又會通過技術(shù)升級與控制成本提高企業(yè)價值[ 21 ]。企業(yè)的風險承擔水平是企業(yè)可持續(xù)經(jīng)營的保障，代表企業(yè)在追求未來報酬時愿意償付的代價和對預(yù)期風險的評估，未來報酬與預(yù)期風險達到最優(yōu)平衡時，公司決策更有利于自身發(fā)展[22]。綠色技術(shù)創(chuàng)新有助于提高企業(yè)風險承擔水平[ 23 ]，為企業(yè)帶來良好的未來預(yù)估收益，為實現(xiàn)價值最大化提供支持。綜上推理，本文提出如下假設(shè)：

H3：企業(yè)響應(yīng)《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》進行綠色技術(shù)創(chuàng)新主要通過生產(chǎn)效率和風險承擔水平“雙輪”驅(qū)動影響企業(yè)價值。

本文研究模型如圖1所示。

三、研究設(shè)計

（一）變量設(shè)定

1.被解釋變量

企業(yè)價值，選用托賓Q（TobinQ）作為衡量指標，托賓Q比率是企業(yè)市場價值與其資產(chǎn)重置成本的比率，反映的是一個企業(yè)兩種不同價值估計的比值，而本文解釋變量“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策所造成的影響存在一定滯后性，托賓Q可以同時將市場和財務(wù)兩個維度相結(jié)合來反映企業(yè)未來的價值，因此本文最終選擇用托賓Q來衡量企業(yè)價值。

2.核心解釋變量

雙重差分估計量DID為Treati×Timet交互項虛擬變量。Treati表示企業(yè)是否受“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策影響進行綠色技術(shù)創(chuàng)新，劃分依據(jù)為企業(yè)當年綠色專利申請量的絕對數(shù)指標是否大于0，大于Treati記為1劃分至實驗組，否則記為0劃分至控制組。此處選擇綠色專利申請量的絕對數(shù)作為衡量指標，主要是為更直觀地了解企業(yè)當年在綠色技術(shù)創(chuàng)新方面取得的進展，可以更好地衡量其價值創(chuàng)造[ 24 ]。Timet用于劃分政策沖擊前后，“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策出臺于2016年2月，考慮政策生效存在滯后性，選定2017年為政策時點，2017年及之后Timet記為1劃分至政策時點之后，之前則記為0劃分至政策時點之前。

3.控制變量

參考近期綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值的相關(guān)文獻，本文將企業(yè)管理費用率（Mfee）、企業(yè)規(guī)模（LnSize）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、董事人數(shù)（Board）、財務(wù)費用率（FER）、前十大股東持股比例（TOP）以及研發(fā)投入（Ramp;D）納入控制變量，同時控制企業(yè)和年份效應(yīng)。

具體變量定義見表1。

4.樣本及數(shù)據(jù)說明

本文依據(jù)《國民經(jīng)濟行業(yè)分類》（2019）和證監(jiān)會行業(yè)分類（2012）劃分重污染行業(yè)，主要涵蓋采礦業(yè)、制造業(yè)、電力熱力燃氣及水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)三大類行業(yè)，包括煤炭、采礦、紡織、制革、造紙、石化、制藥、化工、冶金、火電、食品制造、文娛制造等26個細分行業(yè)。共選取823家企業(yè)作為樣本企業(yè)，統(tǒng)計區(qū)間為2012—2022年，總計有效樣本量8 614條。企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新能力的衡量指標專利數(shù)據(jù)來自CNRDS數(shù)據(jù)庫中的專利明細統(tǒng)計，其他相關(guān)數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫及企業(yè)年報。

（二） 模型構(gòu)建

本文采用雙重差分模型來對比“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策出臺前后實驗組和對照組的企業(yè)價值差異。

相關(guān)的計量模型設(shè)定如下：

TobinQit=α0+α1DIDit+γcontrolit+μt+νi+εit" （1）

該模型為雙重差分估計的雙向固定效應(yīng)模型。其中TobinQit表示企業(yè)i在t年的企業(yè)價值；DIDit為雙重差分估計量，由分組虛擬變量Treati和時間虛擬變量Timet交互得到；回歸系數(shù)α1及其顯著性水平反映了“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策對企業(yè)價值的作用效果；controlit為一系列影響企業(yè)價值的諸多因素組成的控制變量矩陣；μt和νi分別表示時間固定效應(yīng)和企業(yè)固定效應(yīng)，εit為隨機誤差項。

（三）描述性統(tǒng)計

表2為主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。被解釋變量TobinQ均值為2.203，最小值為0.724，最大值為42.8，說明重污染行業(yè)企業(yè)價值不均衡，個體間差異較大，因此，本文研究“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策激勵綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值的影響是非常必要的。從標準差來看，除前十大股東持股比例外，其余控制變量最大值與最小值差異不大，說明樣本數(shù)據(jù)在這些方面分布較為平衡。

四、實證結(jié)果及分析

（一）基準回歸結(jié)果

本文基于雙向固定效應(yīng)模型，使用普通最小二乘法來驗證“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策對企業(yè)價值產(chǎn)生的影響。表3列（1）—列（8）為控制雙向固定效應(yīng)并逐個加入控制變量后的回歸結(jié)果。列（8）中核心解釋變量DID的系數(shù)為0.3026，在1%的水平上顯著，表明重污染行業(yè)企業(yè)受政策影響開展綠色技術(shù)創(chuàng)新有助于提高自身企業(yè)價值，H1得到初步驗證。綠色技術(shù)創(chuàng)新有助于企業(yè)內(nèi)部降低能耗，減少排污，優(yōu)化生產(chǎn)方式，也有助于在企業(yè)外部獲得投資者、消費者認可，減輕環(huán)保合規(guī)壓力，實現(xiàn)企業(yè)價值的提升。

列（8）還顯示除董事人數(shù)、前十大股東持股比例外，其余控制變量都與企業(yè)價值顯著相關(guān)，表明企業(yè)增加管理資源投入、避免無效管理或過度管理、有效運營資產(chǎn)提高盈利能力、將財務(wù)支出傾斜于研發(fā)投入，都將轉(zhuǎn)換為企業(yè)的競爭優(yōu)勢，進而穩(wěn)步提高企業(yè)價值；企業(yè)規(guī)模在回歸結(jié)果中顯著為負，可能的解釋為企業(yè)規(guī)模的擴大意味著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型更加困難，進行綠色技術(shù)創(chuàng)新的邊際收益下降，擠出效應(yīng)更為明顯。董事人數(shù)、前十大股東持股比例的回歸系數(shù)不顯著，表明二者對企業(yè)價值的影響還需要進一步研究討論。

（二） 平行趨勢檢驗

平行趨勢檢驗是雙重差分模型的基本前提，只有通過平行趨勢檢驗，雙重差分估計結(jié)果才能保證估計量的合理性。在本文假設(shè)模型中，平行趨勢假定要求實驗組以及控制組在受政策激勵開展綠色技術(shù)創(chuàng)新之前的企業(yè)價值情況在時間趨勢上基本保持一致，但在政策時點以后，實驗組的企業(yè)價值變化較控制組的企業(yè)價值變化需打破平行趨勢，出現(xiàn)明顯不同。為此，本文進行平行趨勢檢驗，結(jié)果如圖2所示。

由圖2可知，2017年時點前交互項系數(shù)并不顯著且置信區(qū)間包括0，即在響應(yīng)“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策前實驗組與控制組的企業(yè)價值有基本相同的發(fā)展趨勢，不存在明顯差異，但在2017年時點后交互項估計系數(shù)顯著為正且大于0，表明國家出臺“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策后，開展綠色技術(shù)創(chuàng)新的實驗組與未進行綠色技術(shù)創(chuàng)新的控制組二者的企業(yè)價值發(fā)展趨勢出現(xiàn)明顯差異，政策效益主要集中于頒布后5年之內(nèi)。因此本文的平行趨勢假設(shè)得到滿足。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.安慰劑檢驗

為確?；貧w結(jié)果的穩(wěn)健性，盡量排除其他遺漏變量、未知因素對結(jié)果的影響，本文隨機抽取實驗組及控制組重復(fù)進行500次DID模型回歸，繪制回歸系數(shù)分布圖，如圖3所示，并再次重復(fù)操作，繪制T值分布圖，如圖4所示。

根據(jù)回歸系數(shù)核密度圖，隨機抽取后的回歸系數(shù)基本以0為中心對稱，呈正態(tài)分布，僅有少部分隨機回歸系數(shù)位于基準回歸系數(shù)虛線左側(cè)；根據(jù)T值核密度圖，抽取的交互項估計系數(shù)的T值絕對值均在0～4之間，均小于基準回歸所得到的T值5.72。證明本文回歸結(jié)果并非偶然產(chǎn)生的，假設(shè)模型中并未遺漏過多影響變量，企業(yè)價值提升的確是受到“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策激勵后開展綠色技術(shù)創(chuàng)新而產(chǎn)生的結(jié)果。

2.替換變量、縮短樣本期、排除其他政策影響

將本文被解釋變量TobinQ值B，依次替換為TobinQ值A(chǔ)、TobinQ值C、TobinQ值D，這些都是國內(nèi)外廣泛用于衡量企業(yè)價值的指標，進一步探究不同衡量方式下綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值所產(chǎn)生的影響。由表4列（1）—列（3）可知，替換后DID系數(shù)依然在1%的置信水平上顯著為正，表明即使替換企業(yè)價值衡量指標后，企業(yè)響應(yīng)“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策開展綠色技術(shù)創(chuàng)新依然可以促進企業(yè)價值的提升。

為避免過長的樣本期導(dǎo)致數(shù)據(jù)缺失、數(shù)據(jù)失真對實證結(jié)果造成干擾，將樣本期從2012—2022年調(diào)整為2014—2022年重新進行回歸。由表4列（4）可知，樣本量由8 614減少為6 256，數(shù)據(jù)減少但提高了準確度和集中度，此時DID回歸結(jié)果仍然顯著為正，且系數(shù)從0.3026提高到了0.5466，表明縮短樣本期后，本文結(jié)果仍具有穩(wěn)健性。

2014年國家推行《2014年工業(yè)綠色發(fā)展專項行動實施方案》，同期實施《2014—2015年節(jié)能減排低碳發(fā)展行動方案》，以加強節(jié)能減排，促進低碳發(fā)展。以上政策會促使企業(yè)開展綠色技術(shù)創(chuàng)新，同時也影響企業(yè)價值，會對本文結(jié)論產(chǎn)生干擾，因此嘗試規(guī)避這些政策時點對結(jié)果的影響，剔除2014年后再次進行基準回歸。由表4列（5）可知DID系數(shù)依舊顯著為正，并且有所提高，再次證明了本文研究結(jié)論的穩(wěn)健性。綜合上述分析，本文替換被解釋變量、縮短樣本期、排除其他政策干擾后，均通過了穩(wěn)健性檢驗，核心結(jié)論依然得到支持。

3.內(nèi)生性檢驗：工具變量法與PSM-DID

考慮綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值之間可能存在聯(lián)立偏誤、雙向因果等內(nèi)生性問題，參考張莉等[ 25 ]的處理方式，將綠色技術(shù)創(chuàng)新滯后一期作為自身工具變量進行2SLS回歸分析。進一步，為控制政策的非隨機性使樣本選擇性偏差導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，采用傾向得分匹配—雙重差分法（PSM-DID），選擇控制變量作為匹配變量，構(gòu)建Logit回歸模型，采用一對多（n=3）匹配方式構(gòu)建更貼合的實驗組與控制組。匹配后的協(xié)變量標準化偏差均小于10%，表明傾向得分匹配是有效可行的。

以上結(jié)果見表5。列（1）、列（2）中F值大于10，初步判斷工具變量是有效的，兩階段回歸系數(shù)均顯著為正，即維持原結(jié)論。列（3）結(jié)果顯示PSM-DID回歸結(jié)果與基準回歸結(jié)果具有相似性，其回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正，系數(shù)相差較小。說明通過工具變量法與PSM-DID法重新檢驗企業(yè)響應(yīng)政策進行綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值間的關(guān)系后，內(nèi)生性得到控制，本文結(jié)論保持穩(wěn)健。

五、進一步分析：異質(zhì)性分析與“雙輪”驅(qū)動機制檢驗

（一）異質(zhì)性分析

為進一步識別企業(yè)響應(yīng)“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策進行綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值的影響，將樣本企業(yè)以重污染程度、市場關(guān)注度為依據(jù)，分組進行異質(zhì)性回歸分析，探討對本文結(jié)論存在的不同影響。

1.重污染程度

重污染行業(yè)受到更嚴格的政策規(guī)制，更迫切地需要提高資源利用率，減少能耗及排放，爭取變環(huán)境壓力為環(huán)境收益，本文嘗試把樣本企業(yè)依據(jù)資源消耗、生產(chǎn)方式、污染排放等要素再次細分為高重污染行業(yè)（如采礦業(yè)、化工業(yè)等）和次重污染行業(yè)（如食品制造業(yè)、酒、飲料和精制茶制造業(yè)等），以辨別不同污染程度下綠色技術(shù)創(chuàng)新對重污染行業(yè)企業(yè)價值的提升作用，回歸結(jié)果（表略）符合事前預(yù)期及前文假設(shè)，即綠色技術(shù)創(chuàng)新對高重污染行業(yè)的企業(yè)價值提升效果更明顯。此結(jié)果證明綠色可持續(xù)低碳經(jīng)濟發(fā)展方向是正確的，可為重污染行業(yè)企業(yè)帶來長期經(jīng)濟效益，尤其在高重污染企業(yè)渡過資源過度依賴的陣痛期，成功完成綠色低碳轉(zhuǎn)型實現(xiàn)清潔生產(chǎn)化后，其獲得的綠色創(chuàng)新效益要大于次重污染企業(yè)，對企業(yè)價值的提升效果也更明顯。

2.市場關(guān)注度

參照方先明和那晉領(lǐng)的做法，以機構(gòu)投資者持股比例作為市場關(guān)注度的衡量指標，高于樣本企業(yè)機構(gòu)投資者持股比例中位數(shù)的為高市場關(guān)注度，反之為低市場關(guān)注度，進行分組回歸（表略）。結(jié)果顯示無論市場關(guān)注度的高低，企業(yè)響應(yīng)“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策開展綠色技術(shù)創(chuàng)新都可以顯著提高自身企業(yè)價值，但市場關(guān)注度較低企業(yè)價值增長高于市場關(guān)注度較高企業(yè)。可能的解釋為市場關(guān)注度較高企業(yè)作為龍頭行業(yè)，已進行過綠色技術(shù)創(chuàng)新，獲得過創(chuàng)新收益，待發(fā)展趨勢成為行業(yè)主流時，綠色技術(shù)創(chuàng)新為其帶來的邊際效益逐步減少，帶動企業(yè)價值增長放緩；而市場關(guān)注度較低的企業(yè)受政策激勵影響更大，這些企業(yè)大多在政策頒布后再進行響應(yīng)，為吸引外部關(guān)注會主動大力開展綠色技術(shù)創(chuàng)新，向市場輸送積極信號，并使用綠色低碳環(huán)保等概念吸引投資者和消費者，帶動企業(yè)價值增長的幅度明顯提升。

根據(jù)以上分析，H2《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》對于高重污染企業(yè)、低市場關(guān)注度企業(yè)的企業(yè)價值提升效果更為顯著，得到驗證。

（二）生產(chǎn)效率與風險承擔水平“雙輪”驅(qū)動機制分析

根據(jù)已有文獻研究，企業(yè)全要素生產(chǎn)率（TFP）以及企業(yè)風險承擔水平（Roa）會一定程度上影響企業(yè)價值。本文下面探究這些因素在企業(yè)響應(yīng)“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策進行綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值關(guān)系中的潛在機制作用，檢驗結(jié)果如表6所示。

表6列（2）DID回歸估計顯著為正，表明綠色技術(shù)創(chuàng)新可以為企業(yè)帶來生產(chǎn)力的革新，帶動全要素生產(chǎn)率的提高。列（3）加入中介變量全要素生產(chǎn)率（TFP）后，回歸結(jié)果依舊顯著為正，但比列（1）系數(shù)有所減小，表明全要素生產(chǎn)率在綠色技術(shù)創(chuàng)新推動企業(yè)價值提升的過程中具有部分中介效應(yīng)。列（4）、列（5）表明綠色技術(shù)創(chuàng)新可以提高企業(yè)風險承擔水平，而風險承擔水平在企業(yè)進行綠色技術(shù)創(chuàng)新影響企業(yè)價值增長的過程中發(fā)揮機制作用。因此，H3企業(yè)響應(yīng)《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》進行綠色技術(shù)創(chuàng)新通過生產(chǎn)效率和風險承擔水平“雙輪”驅(qū)動影響企業(yè)價值，得到驗證。

六、結(jié)論與建議

本文以重污染行業(yè)A股上市公司為樣本，運用雙重差分法，實證研究了企業(yè)響應(yīng)“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策開展綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值之間的關(guān)系，并進一步討論了重污染程度、市場關(guān)注度在二者間造成的異質(zhì)性影響，以及企業(yè)全要素生產(chǎn)率和企業(yè)風險承擔水平在企業(yè)價值增長過程中的“雙輪”驅(qū)動機制作用。經(jīng)穩(wěn)健性、內(nèi)生性檢驗后得出以下結(jié)論：（1）企業(yè)響應(yīng)“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策進行綠色技術(shù)創(chuàng)新可以顯著促進企業(yè)價值的提升。（2）綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值的提升作用對高重污染企業(yè)效果更好，對急需通過綠色技術(shù)創(chuàng)新打贏“翻身仗”的低市場關(guān)注度企業(yè)更明顯。（3）注重企業(yè)全要素生產(chǎn)率和企業(yè)風險承擔水平二者的“雙輪驅(qū)動”機制作用可以進一步促進企業(yè)價值提升。

基于研究結(jié)論，為重污染行業(yè)綠色轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展以及相關(guān)環(huán)保、科創(chuàng)政策制定者提出如下建議：

對于重污染行業(yè)企業(yè)，應(yīng)深刻認識到響應(yīng)“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”政策開展綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值的提升作用。在政策引領(lǐng)下，積極開展綠色技術(shù)創(chuàng)新，提高自身經(jīng)營管理水平，改善盈利能力，優(yōu)化財務(wù)資源配置，減緩企業(yè)規(guī)模盲目擴張，提高生產(chǎn)效率，加大研發(fā)投入，降低資源能源損耗，生產(chǎn)綠色產(chǎn)品，變環(huán)境壓力為創(chuàng)新動力，變環(huán)境規(guī)制為政策驅(qū)動，主動承擔社會責任，樹立新時代環(huán)保企業(yè)形象，對外傳遞主動革新的信息，內(nèi)部管理與外部宣傳“雙管齊下”，實現(xiàn)企業(yè)與社會的雙贏，保障企業(yè)價值穩(wěn)步快速持續(xù)增長。

對于政府，制定科技創(chuàng)新、環(huán)境保護相關(guān)政策時，應(yīng)充分考慮政策對不同企業(yè)的影響，做到因企施策。對高新技術(shù)企業(yè)應(yīng)加以規(guī)制保障，鼓勵其保持創(chuàng)新積極性，起到前端帶動作用；對技術(shù)落后企業(yè)因其綠色技術(shù)創(chuàng)新空間較大，邊際效益明顯，應(yīng)給予更多政策幫扶；要助力重污染行業(yè)企業(yè)綠色創(chuàng)新發(fā)展，充分利用政策扶持與政策懲戒進行雙向規(guī)制，幫助企業(yè)打破技術(shù)壁壘，優(yōu)化資源配置，倒逼頭部企業(yè)尋求技術(shù)突破，加速中后部企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，提高整體綠色技術(shù)創(chuàng)新水平。

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