陜鼓動力（601369.SH）自2010年4月在上海證券交易所上市以來，股價來回震蕩，表現(xiàn)一般，被“市場先生”冷落。

從公司給股東帶來回報的角度看，陜鼓動力其實是“好好先生”，自上市以來到2024年年度為止，每年堅持給股東現(xiàn)金分紅，累計分紅派現(xiàn)80.71億元。2024年度利潤分配方案為，以公司總股本17.23億股為基數(shù)，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.27元（含稅），共計派發(fā)現(xiàn)金紅利4.65億元，股權(quán)登記日為2025年7月10日，除權(quán)除息日為2025年7月11日。如果加上上述現(xiàn)金分紅，陜鼓動力的累計現(xiàn)金分紅達到了85.37億元。

陜鼓動力2024年還進行了中期分紅，每股派發(fā)現(xiàn)金股利0.18元，加上年度現(xiàn)金紅利0.27元，則每股現(xiàn)金紅利達到了0.45元，按照當(dāng)前不到9元的股價計算，股息率達到了5%以上，超過了目前市場上多數(shù)的理財產(chǎn)品。

以高股息率作為投資決策的關(guān)鍵問題是：上市公司的高股息率是否具有可持續(xù)性，在未來能否一直不斷地給予股東派發(fā)現(xiàn)金紅利？

筆者認為，從陜鼓動力的歷史分析和未來發(fā)展角度看，其現(xiàn)金紅利具有較好的可持續(xù)性。

表1 陜鼓動力的相關(guān)營收、成本費用和利潤數(shù)據(jù)（單位：萬元）

經(jīng)營較為穩(wěn)定

陜鼓動力成立于1999年，是以陜西鼓風(fēng)機（集團）有限公司生產(chǎn)經(jīng)營主體和精良資產(chǎn)為依托發(fā)起設(shè)立的股份公司。陜鼓動力自成立以來，主營業(yè)務(wù)沒有發(fā)生重大變化，業(yè)務(wù)范圍涵蓋儲能、石油化工、煤化工、冶金、有色、電力、硝酸、發(fā)酵等國民經(jīng)濟支柱產(chǎn)業(yè)以及一帶一路、智慧城市等諸多領(lǐng)域。歷史上主營業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性，說明了陜鼓動力的經(jīng)營穩(wěn)定性，其結(jié)果體現(xiàn)為公司財務(wù)數(shù)據(jù)的良好表現(xiàn)。

從近幾年的財務(wù)數(shù)據(jù)中可以看出，陜鼓動力的毛利率一直穩(wěn)定在20%左右。受宏觀經(jīng)濟影響，最近幾年的營業(yè)收入沒有增長，基本維持在比100億元略高的水平；稅費和附加率、銷售費用率、管理費用率和研發(fā)費用率等保持穩(wěn)定。2020-2023年資產(chǎn)減值損失和信用減值損失金額比較大，但2024年和2025年一季度已經(jīng)明顯下降，說明陜鼓動力前幾年已經(jīng)把潛在的風(fēng)險基本消化完畢。在五年又一季度的時間段內(nèi)，陜鼓動力的凈利潤一直保持了正增長，在宏觀經(jīng)濟有波動的背景下，這樣的成績是非常難得的。2025年一季度，陜鼓動力的歸屬于母公司凈利潤同比增長5.57%。

對于陜鼓動力，部分投資者擔(dān)心其應(yīng)收款項過多，會帶來流動性風(fēng)險。我們可以來檢查一下陜鼓動力的資產(chǎn)和資本情況。

從公司的財務(wù)數(shù)據(jù)中可以看到，陜鼓動力的金融資產(chǎn)基本維持在100億元以上，主要是貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)。也就是說，陜鼓動力隨時可以動用的資金，一直超過100億元。這是一種非常保守的財務(wù)管理策略。

陜鼓動力的長期資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率目前維持在略低于3的水平；經(jīng)營活動中的周轉(zhuǎn)性投入為負數(shù)，最高時為負40億元，目前維持在負20億元左右。上述數(shù)據(jù)均表明陜鼓動力的經(jīng)營活動狀況良好。

表2 陜鼓動力近年的資產(chǎn)和資本的主要數(shù)據(jù)（單位：萬元）

周轉(zhuǎn)性經(jīng)營投入的計算是這樣的：周轉(zhuǎn)性經(jīng)營投入=周轉(zhuǎn)性經(jīng)營資產(chǎn)（應(yīng)收款項、應(yīng)收款項融資、存貨、合同資產(chǎn)等）-周轉(zhuǎn)性經(jīng)營負債（應(yīng)付款項、合同負債等）。

周轉(zhuǎn)性經(jīng)營投入為負數(shù)，說明陜鼓動力在經(jīng)營活動中無需自身投入資金，供應(yīng)商的應(yīng)付款項、客戶的合同負債等經(jīng)營活動的資金來源可以滿足經(jīng)營活動的資金需求并且有剩余。在企業(yè)經(jīng)營活動可以持續(xù)的情況下，這部分剩余資金就成為企業(yè)的長期沉淀資金。也就是說，陜鼓動力通過經(jīng)營活動形成了約20億元的長期的資金來源。

很多投資者擔(dān)心的應(yīng)收款項，也可以進一步分析。其實對于提供大型設(shè)備的上市公司來說，業(yè)務(wù)模式一般是，向客戶收取預(yù)收款項（現(xiàn)在在財務(wù)報表中一般放在“合同負債”項目）；然后按照合同開始生產(chǎn)制造大型設(shè)備并按照合同條款確認營業(yè)收入和應(yīng)收款項，需要強調(diào)的是，在客戶確認之前，不能直接沖抵預(yù)收款項，因此，就會在財務(wù)報表中形成應(yīng)收款項很多、預(yù)收款項也很多的結(jié)果；等到客戶確認之后，部分應(yīng)收款項和預(yù)收款項就可以抵銷掉了。

因此，看陜鼓動力的應(yīng)收款項，需要結(jié)合預(yù)收款項（合同負債）來分析。從歷年數(shù)據(jù)中可以看到，陜鼓動力的應(yīng)收款項（應(yīng)收款項、應(yīng)收款項融資、合同資產(chǎn)）比較穩(wěn)定，但是合同負債下降比較多，從2020-2021年的50多億元下降到了現(xiàn)在的30多億元。合同負債的下降，說明陜鼓動力客戶的打款意愿下降，在營銷端面臨著一定的壓力。如果合同負債能夠維持在目前30億元的水平，則表明陜鼓動力的營銷達到了暫時的穩(wěn)定狀態(tài)。合同負債的下降，是當(dāng)前陜鼓動力經(jīng)營中的一個隱憂。

值得期待的兩個發(fā)展重點

根據(jù)公司的公開信息，我們可以找到陜鼓動力對未來的發(fā)展規(guī)劃。陜鼓動力未來發(fā)展值得期待的兩個重點：一是儲能；二是國際化。

在儲能發(fā)面，陜鼓動力按照“打造世界一流智慧綠色能源強企”的戰(zhàn)略目標(biāo)，作為分布式能源領(lǐng)域系統(tǒng)方案商和系統(tǒng)服務(wù)商，形成了“能量轉(zhuǎn)換設(shè)備制造、工業(yè)服務(wù)和基礎(chǔ)設(shè)施運營”三大業(yè)務(wù)板塊。同時，陜鼓動力將世界一流的儲能技術(shù)與獲得中國工業(yè)大獎的能源互聯(lián)島技術(shù)相結(jié)合，具備了從中溫到高溫、從小型10MW到大型660MW不同工況要求壓氣儲能核心設(shè)備設(shè)計制造能力，實現(xiàn)了大中小規(guī)模壓氣儲能領(lǐng)域的全覆蓋，創(chuàng)新形成的低碳節(jié)約智慧EISS4.0方案，服務(wù)流程工業(yè)、智慧城市、一帶一路等各領(lǐng)域用戶實現(xiàn)降本、減碳、增盈，賦能全球能源轉(zhuǎn)型和高質(zhì)量發(fā)展。公司已取得全球首臺套300MW級壓縮空氣儲能電站示范工程項目，助力項目實現(xiàn)非補燃壓縮空氣儲能領(lǐng)域單機功率世界領(lǐng)先、儲能規(guī)模世界領(lǐng)先、轉(zhuǎn)換效率世界領(lǐng)先。并相繼取得全球首臺套300MW人工硐室壓縮空氣儲能項目、全球最大規(guī)模350MW鹽穴壓縮空氣儲能等項目突破，實現(xiàn)儲能業(yè)績世界領(lǐng)先。

表3 陜鼓動力的投資活動現(xiàn)金流（單位：萬元）

在國際化方面，陜鼓動力借助全球研發(fā)體系、全球營銷體系，開拓海外市場資源。陜鼓動力堅定“走出去、走進去、走上去”的海外戰(zhàn)略指引，搶抓“一帶一路”市場機遇，集中資源聚焦目標(biāo)市場，實現(xiàn)了多個市場首臺套業(yè)績，有效提升了公司海外品牌知名度。2024年，陜鼓動力簽訂海外某35MW汽輪發(fā)電機組項目，完善了用戶在綠色發(fā)電和降碳方面的布局，實現(xiàn)了最大功率汽輪機出口，是汽輪機在海外發(fā)電項目的又一重要突破；簽訂海外某用戶1216M3高爐配套機組項目，是該國市場最大的BPRT機組，對后續(xù)海外布局有重要的示范意義；簽訂中國出口海外最大空分壓縮機組項目，同時實現(xiàn)首套9萬等級空分機組突破，為進一步開拓國外空分市場提供了有力支持。

上述發(fā)展規(guī)劃激動人心，但是，從陜鼓動力的財務(wù)數(shù)據(jù)看，短期內(nèi)業(yè)績要出現(xiàn)大幅增長的可能性并不是很大。陜鼓動力的資產(chǎn)和資本結(jié)構(gòu)的好處是安全，從投資活動現(xiàn)金流角度看，其對未來的擴張略顯保守。

我們可以觀察陜鼓動力的投資活動現(xiàn)金流數(shù)據(jù)。

從中可見，陜鼓動力“取得子公司及其他營業(yè)單位支付的現(xiàn)金”為零，沒有并購擴張；“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”減去“處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)取得的現(xiàn)金”后的購建支出金額如表3所示。

如果減去陜鼓動力固定資產(chǎn)折舊、無形資產(chǎn)攤銷后的擴張性資本支出凈額，有正有負；將擴張性資本支出凈額除以當(dāng)期期初的長期資產(chǎn)，我們計算出來的擴張性資本支出比例，除了2021年高達21.03%，其他的年份都是個位數(shù)甚至是負數(shù)。一般來說，前期的擴張拉動后期的業(yè)績增長，從生產(chǎn)規(guī)模擴張的角度，陜鼓動力未來的增長速度不會很高。

除了規(guī)模的擴張，對于陜鼓動力未來發(fā)展影響比較重要的因素，就是技術(shù)升級，目前，陜鼓動力每年投入4億元左右的研發(fā)，可以保持技術(shù)優(yōu)勢，但是要取得重大的技術(shù)突破，尚存在不確定性。

綜合以上分析，陜鼓動力是能夠給投資者帶來較好回報的上市公司，在當(dāng)前的股價下，未來能夠保持4%-6%之間的股息率。但是，未來想要取得大幅度的增長則存在一定的難度。如果陜鼓動力想要保持持續(xù)地增長，需要保證業(yè)務(wù)規(guī)模的增長和加大技術(shù)研發(fā)的投入，通過量的增長和質(zhì)的優(yōu)勢，從一家優(yōu)秀的公司成長為一家卓越的公司，才能為股東創(chuàng)造更高的價值和帶來更好的回報。

（作者系上海國家會計學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師。文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）