摘要：2025年5月7日，管理部門聯合發(fā)布關于支持發(fā)行科技創(chuàng)新債券有關事宜的公告，加速構建債券市場“科技板”。本文通過對比分析該公告發(fā)布前后我國科技創(chuàng)新債券市場發(fā)行情況發(fā)現，公告發(fā)布后，金融類和產業(yè)類科技創(chuàng)新債券發(fā)行擴容，民營企業(yè)發(fā)行規(guī)模占比上升。展望未來，科技創(chuàng)新債券發(fā)行主體結構將趨向優(yōu)化，相關便利措施會助力債券發(fā)行持續(xù)擴容，風險分擔機制逐步完善可推動債券信用風險下降，市場流動性也有望提升。

關鍵詞：科技創(chuàng)新債券 綠色通道 風險分擔機制 流動性

科技創(chuàng)新——發(fā)展的必經之路

自1990年以來，我國經歷了城鎮(zhèn)化進程、加入世界貿易組織（WTO）參與全球產業(yè)鏈分工后的跨越式發(fā)展，全要素生產率（TFP）1迎來兩輪大幅提升（見圖1）。

從全球視角來看，美國經濟的繁榮與衰退，背后都對應著一輪又一輪的技術革命以及TFP的變化。例如，20世紀50—60年代原子能和航天技術的民用化，80年代前后個人計算機的普及，以及90年代互聯網的快速發(fā)展。而從日本來看，在20世紀90年代之后“失去的30年”中錯過了互聯網的發(fā)展，同時缺乏產業(yè)升級帶來的新的增長點。1990—2000年，日本TFP同比增速大部分為負值，日本經濟陷入“低增長→低投資回報率→低欲望→低利率→低增長”的負循環(huán)鏈條之中。

新一輪產業(yè)革命已蓄勢待發(fā)。隨著互聯網對經濟的推動作用趨向減弱，中美TFP均處于低位，都在尋找新的經濟增長點。站在新的起跑線上，人工智能、低空經濟等都可能成為經濟的潛在增長點。

2024年的《政府工作報告》提出“加快發(fā)展新質生產力”。同年召開的中央經濟工作會議在對2025年的經濟展望中，提出“推動科技創(chuàng)新和產業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展”。以科技創(chuàng)新驅動的產業(yè)升級是我國經濟突破發(fā)展瓶頸和持續(xù)回升向好的必然選擇。

政策“組合拳”推出，加速構建債市“科技板”

2025年4月25日，中共中央政治局會議提出“持續(xù)用力推進關鍵核心技術攻關，創(chuàng)新推出債券市場的‘科技板’，加快實施‘人工智能+’行動”。債券市場“科技板”的提出，目標在于構建同科技創(chuàng)新相適應的科技金融體制，加強對國家重大科技任務和科技型中小企業(yè)的金融支持。在政策支持下，科技創(chuàng)新債券有望迎來新的發(fā)展機遇，驅動“科技—產業(yè)—金融”良性循環(huán)。

5月7日，國務院新聞辦公室舉行新聞發(fā)布會，提到債券市場“科技板”相關政策和準備工作已經基本就緒。同日，中國人民銀行與中國證監(jiān)會聯合發(fā)布關于支持發(fā)行科技創(chuàng)新債券有關事宜的公告（中國人民銀行 中國證監(jiān)會公告〔2025〕第8號，以下簡稱《公告》），對支持科技創(chuàng)新債券（以下簡稱“科創(chuàng)債”）發(fā)行提出13條舉措；滬深北交易所發(fā)布《關于進一步支持發(fā)行科技創(chuàng)新債券" 服務新質生產力的通知》；中國銀行間市場交易商協(xié)會（以下簡稱“交易商協(xié)會”）發(fā)布《關于推出科技創(chuàng)新債券 構建債市“科技板”的通知》。多部門協(xié)同推進、共同發(fā)力推出政策“組合拳”，加速構建債市“科技板”，推動債券市場資金精準、高效地流入科技創(chuàng)新領域，助力國家創(chuàng)新驅動發(fā)展戰(zhàn)略實施及產業(yè)轉型升級。

從科創(chuàng)債的發(fā)展歷程來看，2021年3月，上海證券交易所在創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債券框架下啟動科技創(chuàng)新公司債券試點，引導優(yōu)質企業(yè)發(fā)行科創(chuàng)用途公司債券。2022年5月20日，滬深交易所發(fā)布科創(chuàng)債指引，將科創(chuàng)債發(fā)行人分為四類，分別是科創(chuàng)企業(yè)類、科創(chuàng)升級類、科創(chuàng)投資類和科創(chuàng)孵化類，同時明確重點支持高新技術產業(yè)、戰(zhàn)略性新興產業(yè)細分領域及引領產業(yè)轉型升級領域。同日，交易商協(xié)會宣布升級推出科創(chuàng)票據，對科創(chuàng)企業(yè)或科創(chuàng)用途融資提供支持?？苿?chuàng)債框架正式落地，由科技創(chuàng)新公司債券與科創(chuàng)票據組成。隨后，管理部門陸續(xù)推出多項支持政策。例如，2023年4月，中國證監(jiān)會印發(fā)《推動科技創(chuàng)新公司債券高質量發(fā)展工作方案》，提出“即報即審、審過即發(fā)”的“綠色通道”政策，提升科創(chuàng)債發(fā)行效率。

《公告》進一步拓寬了科創(chuàng)債發(fā)行主體和募集資金使用范圍，并完善配套支持機制，主要體現在以下五方面：一是新增支持商業(yè)銀行、證券公司、金融資產投資公司等金融機構發(fā)行科創(chuàng)債；二是股權投資機構的科創(chuàng)債募集資金使用靈活度提高；三是簡化科創(chuàng)債信息披露規(guī)則；四是提高科創(chuàng)債承銷、做市在承銷商、做市商評價體系中的權重；五是引導投資機構加大對科創(chuàng)債的投入，鼓勵創(chuàng)設科創(chuàng)債指數以及與相關指數掛鉤的產品。

科創(chuàng)債市場現狀分析

（一）《公告》發(fā)布前，科創(chuàng)債的發(fā)行人以國企、產業(yè)類主體為主，發(fā)行期限有所拉長

自2022年以來，科創(chuàng)債市場迅速擴容（見圖2）。2024年，科創(chuàng)債發(fā)行規(guī)模約為1.22萬億元，凈融資額為8529億元，分別較2022年增長3.68倍和3.45倍。2025年1—4月，科創(chuàng)債發(fā)行4011億元，凈融資額為3086億元。

國企是科創(chuàng)債最主要的發(fā)行主體。從科創(chuàng)債發(fā)行規(guī)模占比來看，2024年和2025年1—4月，央企占比均為41%，地方國企占比均為49%，二者合計占比均為90%?？萍紕?chuàng)新公司債券對發(fā)行主體的科創(chuàng)屬性認定要求更高，央企和地方國企發(fā)行科技創(chuàng)新公司債券的規(guī)模占比高于其發(fā)行科創(chuàng)票據的規(guī)模占比。從隱含評級來看，科創(chuàng)債高評級主體的發(fā)行規(guī)模占比呈現上升趨勢。2022年和2023年，在已發(fā)行的科創(chuàng)債中，隱含評級為AAA和AA+的主體發(fā)行規(guī)模合計占比分別為58%和64%，2024年和2025年1—4月，這一占比均升至71%。

科創(chuàng)債定位于支持科技創(chuàng)新領域，因而產業(yè)類主體發(fā)行規(guī)模占比較高。2021年至2025年4月30日，在已發(fā)行的科創(chuàng)債中，產業(yè)債占比為90%左右，城投債占比為9.6%。分行業(yè)看，建筑裝飾行業(yè)發(fā)行規(guī)模最大，占比為26%；其次是公用事業(yè)、煤炭、綜合和有色金屬行業(yè)，發(fā)行規(guī)模占比為6%～9%。

科創(chuàng)債類型呈現多元化，其中一般公司債、短期融資券、超短期融資券和中期票據占比較大，此外，還輔以少量的非公開定向債務融資工具、資產支持票據和可交換債券（見圖3）。從發(fā)行期限來看，2023年以前，科創(chuàng)債以3年期以內品種為主；自2024年以來，3～5年期、5年期以上債券的發(fā)行規(guī)模占比有所上升（見圖4）。

（二）《公告》發(fā)布后，金融債和產業(yè)類科創(chuàng)債發(fā)行擴容，民營企業(yè)發(fā)行占比上升

《公告》發(fā)布后，科創(chuàng)債自2025年5月9日起發(fā)行。5月9日至16日，科創(chuàng)債共發(fā)行1865億元，其中商業(yè)銀行發(fā)行1100億元，政策性銀行發(fā)行200億元，證券公司發(fā)行174億元，產業(yè)類主體發(fā)行386億元，城投類主體發(fā)行5億元（見圖5）。在產業(yè)類主體中，民營企業(yè)發(fā)行63億元，占比上升至16%（明顯高于全部產業(yè)債中民營企業(yè)6%的發(fā)行規(guī)模占比），發(fā)行主體包括科大訊飛、吉利控股等9家民營企業(yè)。

（三）科創(chuàng)債發(fā)行主體范圍拓展，發(fā)行成本變化較小

科創(chuàng)債用于支持科創(chuàng)領域融資，對發(fā)行主體評級無強制要求，并且對發(fā)行主體資產負債率、盈利能力等財務指標的要求相對寬松，這使得一些不滿足普通債券發(fā)行要求的主體可以通過科創(chuàng)債募集資金，投向科技創(chuàng)新領域。筆者根據萬得（Wind）數據進行統(tǒng)計后發(fā)現，2021年至2025年4月末，科創(chuàng)債的發(fā)行主體（剔除只發(fā)行資產支持票據的主體）共有596家，其中有122家僅發(fā)行科創(chuàng)債，這類企業(yè)數量占比為20.47%（見圖6）。

從發(fā)行成本比較來看，筆者篩選出同一發(fā)行人在相同月份采用公募方式發(fā)行的具有相同期限的科創(chuàng)債和普通債券，以這兩種債券的發(fā)行利率分別減去同期限國開債收益率的方式得到個券發(fā)行利差，再將這兩個發(fā)行利差相減。從結果來看，大多數科創(chuàng)債與非科創(chuàng)債發(fā)行利差的差值在10BP以內（見表1），說明科創(chuàng)債對發(fā)行成本的影響較小。

科創(chuàng)債發(fā)展趨勢展望

（一）科創(chuàng)債供給側升級，發(fā)行主體結構趨向優(yōu)化

《公告》首次將商業(yè)銀行、證券公司、私募股權投資機構等納入發(fā)行主體，形成“金融機構+科技型企業(yè)+股權投資機構”三類發(fā)行體系。同時，拓寬募集資金使用范圍，金融機構可以通過科創(chuàng)債募集資金開展科技貸款、股權投資等多元化業(yè)務，股權投資機構可發(fā)行科創(chuàng)債支持私募股權投資基金擴募等。

目前科創(chuàng)債發(fā)行主體仍以央企和地方國企為主，政策層面鼓勵科技型企業(yè)參與，并推動募集資金更多投向戰(zhàn)略性新興產業(yè)。未來，隨著風險分擔機制落地，民營企業(yè)的參與度有望持續(xù)提升。

（二）實行綠色通道和發(fā)行費用減免等措施，助力科創(chuàng)債發(fā)行擴容

交易所和交易商協(xié)會對科創(chuàng)債發(fā)行給予“即報即審”綠色通道、簡化信息披露安排等便利措施，將大幅提升科創(chuàng)債發(fā)行審核效率。市場基礎設施機構采取相關費用減免措施。例如，中央結算公司決定自2025年1月1日至2027年12月31日，全額減免科技創(chuàng)新專項金融債券發(fā)行登記服務費。這些措施有助于降低發(fā)行成本，提高科創(chuàng)債發(fā)行主體的積極性?！豆妗钒l(fā)布后，銀行、證券公司和產業(yè)類主體積極響應政策，科創(chuàng)債發(fā)行活躍。未來，科創(chuàng)債發(fā)行有望繼續(xù)擴容，并帶來更多投資機會。

（三）風險分擔機制逐步完善，科創(chuàng)債信用風險將趨于下降

《公告》提出“完善科技創(chuàng)新債券風險分散分擔機制”。交易商協(xié)會明確從三個方面創(chuàng)新風險分擔機制：一是加大政策性工具支持力度，提供擔保增信、創(chuàng)設信用風險緩釋憑證（CRMW）等；二是鼓勵開展市場化信用增進，包括以市場化專業(yè)增信機構提供增信或金融機構開展CRMW等方式；三是發(fā)揮區(qū)域增信機制作用，包括地方風險緩釋基金、區(qū)域擔保機構。目前，擔保增信和創(chuàng)設CRMW是最常見的兩種方式。風險分擔機制的逐步完善，不僅有助于降低科創(chuàng)債違約風險，增強投資者信心，還可能催生高收益科創(chuàng)債品種。

（四）市場結構重塑，科創(chuàng)債流動性有望提升

《公告》明確“各類金融機構、資管機構和社會保障基金、企業(yè)年金、保險資金、養(yǎng)老金等可投資科技創(chuàng)新債券”“鼓勵創(chuàng)設科技創(chuàng)新債券指數以及與相關指數掛鉤的產品”。豐富投資者類型，將為科創(chuàng)債市場注入活力。未來，如果長期資本積極參與科創(chuàng)債市場投資，那么高評級品種或將優(yōu)先受益。此外，做市機制優(yōu)化（如降低科創(chuàng)債納入基準做市券的門檻）、激勵做市商（交易所將證券公司參與科創(chuàng)債做市業(yè)務情況納入年度評價及創(chuàng)新業(yè)務試點資格考核）、交易費用減免等舉措，也有助于提升科創(chuàng)債的流動性。