摘要：基礎設施不動產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，REITs）是城鎮(zhèn)化和基礎設施投融資創(chuàng)新模式。系統(tǒng)梳理基礎設施REITs政策體系有助于深度把握其發(fā)展內(nèi)涵，并促進相關(guān)政策的完善。基于2016—2023年政府發(fā)布的REITs政策文本，利用政策工具分析框架對其政策進行文本分析。研究發(fā)現(xiàn)，當前基礎設施REITs政策主體的參與度不足，政策內(nèi)容的覆蓋范圍仍需擴大，政策工具呈現(xiàn)“重供給、重環(huán)境、輕需求”及結(jié)構(gòu)不合理的特征，進而提出優(yōu)化對策和建議。研究旨在為基礎設施REITs政策的實施與優(yōu)化提供決策參考，助力相關(guān)行業(yè)市場健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：基礎設施；REITs；政策評估；文本分析

0引言

基礎設施不動產(chǎn)投資信托基金（REITs），其是把能夠產(chǎn)生相對穩(wěn)定收益的不動產(chǎn)作為主要投資標的，由專門的機構(gòu)利用從投資人一方募集到的資金購買并持有，將資產(chǎn)增值收入、租金收入作為收益，按出資比例分配給投資人的一種信托基金制度[1]。我國REITs市場的發(fā)展起步相對較晚，前期主要針對房地產(chǎn)市場。2020年，中國證監(jiān)會和國家發(fā)展改革委發(fā)布《關(guān)于推進基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關(guān)工作的通知》，正式把REITs模式拓展到了基礎設施領域。2021年5月，首批9支公募基礎設施REITs獲證監(jiān)會批復上市?；A設施建設周期長、成本回收期長、所需資金基數(shù)龐大及流動性較差的特點，決定了單一的投融資渠道難以滿足龐大的基礎設施發(fā)展需求[2]。經(jīng)過長期的城鎮(zhèn)化建設，我國已經(jīng)積累了眾多優(yōu)質(zhì)基礎設施資產(chǎn)?；A設施REITs的出現(xiàn)，可以拓展融資渠道，幫助政府、企業(yè)盤活存量資產(chǎn)，加快資金的周轉(zhuǎn)速度[3]?；A設施REITs對于構(gòu)建完善的要素市場化配置體制機制具有積極的促進作用。

基礎設施REITs提出至今，不僅受到投資者的關(guān)注，也成為學術(shù)研究的熱點。起初，相關(guān)研究主要聚焦于國外經(jīng)驗的總結(jié)和借鑒，我國情境下的可行性、發(fā)展路徑及運作模式[4]，試點的現(xiàn)狀和問題[5]，以及相關(guān)制度建設、監(jiān)管機制、中介機構(gòu)、二級市場等關(guān)鍵要點[6-7]。近幾年，隨著基礎設施REITs項目的不斷落地，其發(fā)展邁入常態(tài)化階段。一方面其應用場景不斷拓寬，深入水利、環(huán)保、鐵路、能源、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等領域[8-11]；另一方面，結(jié)合實踐探索和經(jīng)驗總結(jié)，關(guān)于其運作的研究不斷深入，紛紛涌現(xiàn)出稅收、會計準則、再融資、現(xiàn)金流等實踐性極強的精細化研究[12]。此外，隨著可持續(xù)發(fā)展和“雙碳”戰(zhàn)略的深入推進，關(guān)于基礎設施REITs與ESG、可持續(xù)發(fā)展的融合研究也蓬勃興起[13-14]。與此同時，國外關(guān)于基礎設施REITs的研究仍處于適中階段，主要是基于各國案例的實證性分析，如Kumala等[15]對2017—2021年新加坡基礎設施REITs股票價格中凈資產(chǎn)價值溢價變化的因素進行研究，證明REITs溢價、REITs規(guī)模（市值）、機構(gòu)持股比例之間呈正相關(guān)，與股息率則呈負相關(guān)關(guān)系。Erol等[16]指出基礎設施REITs可以作為城市更新項目和片區(qū)開發(fā)項目融資的替代工具。Cheruiyot等[17]提出綠色基礎設施投資的增加對REITs收益表現(xiàn)有積極的影響。

現(xiàn)有學術(shù)研究主要集中于REITs政策的要點解讀、發(fā)展現(xiàn)狀、國際經(jīng)驗啟示，以及對現(xiàn)有相關(guān)項目的發(fā)展研究現(xiàn)狀、難點分析與前景展望等方面。這些研究有利于了解其政策制定的深層含義、發(fā)展進程，以及政策引導下具體項目基本狀況，但對政策總體把握及文本綜合分析稍顯不足。因此，本文基于政策工具視角對我國基礎設施REITs政策進行文本分析，并提出針對性的優(yōu)化對策建議，旨在彌補現(xiàn)有研究不足，豐富我國基礎設施REITs的知識體系，同時為政府決策優(yōu)化提供依據(jù)。

1方法與數(shù)據(jù)

1.1政策文本分析

文本挖掘是數(shù)據(jù)挖掘的分支，其是指從文本數(shù)據(jù)中抽取有價值、事先未知、可理解且最終可用的信息和知識的過程。政策文本分析是對政策文本進行深入研究和分析的方法，透過文本和關(guān)鍵詞的分析，把握政策脈絡和政策制定的邏輯，挖掘背后蘊含的價值取向、政策意圖和政策關(guān)注焦點的變遷[18]。ROST CM6是常用的文本分析工具，涵蓋詞頻分析、社會網(wǎng)絡、語義分析、情感分析等功能。本研究通過ROST CM6進行深入的政策文本分析和挖掘，揭示REITs政策文本中的隱含信息和模式，并提供科學支持。本研究主要應用ROST CM的詞頻分析功能。其能夠?qū)⑽谋揪珳实胤指畛蓡卧~或詞組，并統(tǒng)計每個單詞或詞組出現(xiàn)的頻次，有助于揭示文本的主題和關(guān)鍵詞。

1.2政策文本選擇

通過在相關(guān)政府網(wǎng)站搜集2016—2023年我國基礎設施REITs的相關(guān)政策文本，初步整理得到政策樣本45份。2023年10月20日，中國證監(jiān)會發(fā)布公告對2020年發(fā)布的《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》中的第五十條進行了修改，所以本文剔除了該文件，最終整理有效政策樣本44份。在這44份政策樣本中，存在部分政策樣本中缺少政策工具的相關(guān)內(nèi)容。因此，對整理得到的44份政策樣本進一步篩選，剔除7份缺少明確政策工具內(nèi)容的樣本，最終篩選出有效政策樣本37份。我國基礎設施REITs相關(guān)政策見表1。

1.3政策工具分析方法

1.3.1政策工具

政策工具的選擇和設計是政府實現(xiàn)政策目標的關(guān)鍵，也是政策有效執(zhí)行的媒介[18]。政府部門通過不同種類的政策工具將最初的政策意圖轉(zhuǎn)換為最終的政策落實[19]。使用政策工具在一定程度上影響著政策目的最終實現(xiàn)效果。因此，本文基于政策工具視角，采用文本內(nèi)容分析法，根據(jù)不同政策工具類型及其發(fā)揮的不同作用，建立政策工具分析框架，對我國基礎設施REITs政策文本的內(nèi)部語義進行分析，研究其發(fā)展過程中政策工具的選擇和使用基本情況，分析存在的相關(guān)問題。

1.3.2政策分析框架

1.3.2.1X維度：基本政策工具維度

現(xiàn)有研究中存在著多元的政策工具分類，比如Hogan等[20]按照政策工具的強制程度劃分成自愿性政策工具、強制性政策工具和混合性政策工具。目前認同較多、應用較為廣泛的分類方式，是將政策工具分為供給型、環(huán)境型和需求型三種類型[21]。本文借鑒此種分類方式，作為二維框架的X維度，分析我國基礎設施REITs政策。三種政策工具釋義如下：

（1）供給型政策工具。其是政府部門為實現(xiàn)一定的政策目標而采取的一系列作用于經(jīng)濟活動的供給措施。具體表現(xiàn)為通過給予資金、技術(shù)、基礎設施、體制機制及信息等具體活動，支持帶動該經(jīng)濟活動的發(fā)展。在解決資金的低效運轉(zhuǎn)、閑置資金的浪費等問題上，供給型政策工具具有一定的優(yōu)勢，其有利于盤活閑置資產(chǎn)，并為推動經(jīng)濟市場發(fā)展注入強大政策推力。

（2）需求型政策工具。其是為減少外部相關(guān)的干擾性因素，政府部門通過釋放對政策目標的需求，在政策層面對政策目標發(fā)揮一定程度拉動作用的措施。具體表現(xiàn)為通過政府采購、產(chǎn)品推介等帶動相關(guān)經(jīng)濟活動和產(chǎn)品的發(fā)展。需求型政策工具在引導、激發(fā)資產(chǎn)需求，提升資金統(tǒng)籌能力和產(chǎn)品市場運營收益上具備一定的優(yōu)勢，其有利于激發(fā)資產(chǎn)需求，促進金融市場健康有序發(fā)展。

（3）環(huán)境型政策工具。其是一種利用目標、計劃、法規(guī)等間接手段為政策實施提供有利環(huán)境和氛圍的工具。具體表現(xiàn)為利用法律法規(guī)改善現(xiàn)有營商環(huán)境，或利用目標規(guī)劃、財稅支持、產(chǎn)業(yè)聚集、策略性措施營造良好營商環(huán)境。其既有利于規(guī)范市場秩序，又有利于在一定程度上提升相關(guān)主體盤活資產(chǎn)的意愿。

1.3.2.2Y維度：政策目標維度

政策目標是指一項政策制定和執(zhí)行的預期結(jié)果，規(guī)定著政策工具的使用目的[22]。在同一種政策工具下，可以包含不同政策目的。對于我國基礎設施REITs相關(guān)政策文本，從政策工具類型的角度并不能夠全面認識其內(nèi)部語義，還應在基本政策工具維度上對其進行分析。在相關(guān)政策實施過程中，主要政策目標可分為資源配置、制度管理、鼓勵引導和試點宣傳。本文將這4種政策目標作為二維框架的Y維度，分析我國基礎設施REITs政策。

1.3.2.3分析框架構(gòu)建

經(jīng)過對政策工具及政策目標X、Y兩個維度的整理，最終形成我國基礎設施REITs政策工具分析框架，如圖1所示。具體而言，參與主體引進與培育、資金支持、渠道開發(fā)、模式創(chuàng)新、項目儲備與申報、公共服務支持屬于供給型政策工具；風險防范與行業(yè)監(jiān)督、財稅支持、產(chǎn)業(yè)集聚、思想理念、規(guī)范管理和監(jiān)督管理屬于環(huán)境型政策工具；宣傳培訓與示范試點屬于需求型政策工具。從政策目標維度劃分，不同政策工具作用于政策目標的多個階段，起到不同的作用。

1.3.3分析單元定義與編碼

本文對經(jīng)篩選的37份政策樣本，依據(jù)“政策序號-政策章節(jié)-政策條款”的格式進行編碼。編碼過程中，遵循按照序號統(tǒng)一編碼和段落不可細分原則，使分析單元能夠覆蓋政策文本所有相關(guān)內(nèi)容，最終形成基礎設施REITs政策文本內(nèi)容分析單元編碼，見表2。受限于文章篇幅，僅展示部分內(nèi)容。

2結(jié)果分析

2.1我國基礎設施REITs政策發(fā)展概述

2.1.1政策發(fā)布時間

我國基礎設施REITs政策發(fā)文數(shù)量年度分布如圖2所示。由圖2可知，我國基礎設施REITs政策發(fā)布數(shù)量呈現(xiàn)明顯上升態(tài)勢。2016—2019年發(fā)布的相關(guān)政策文本數(shù)量較少，整體呈現(xiàn)低頻次平穩(wěn)緩慢發(fā)展水平，而2020—2023年我國基礎設施REITs政策數(shù)量總體呈現(xiàn)穩(wěn)步上升態(tài)勢，2022年發(fā)布了20份相關(guān)政策，達到峰值。由此可見，2020年以后，國家相關(guān)部門大力發(fā)展基礎設施REITs，政策支持和引導力度顯著加大。

2.1.2政策類型

政策類型之間的區(qū)別，是政策影響力差異的重要來源[19]。本文從政策發(fā)布形式、政策效力級別兩個方面，對REITs政策類型進行梳理。在政策發(fā)布形式方面，2016—2023年我國基礎設施REITs政策有7種常見的發(fā)布形式，REITs政策發(fā)布形式如圖3所示。其中，通知類的政策文件頻次最高，為19次，占政策發(fā)布總數(shù)的43.2%；意見類政策的頻次也相對較高，達到13次，占政策發(fā)布總數(shù)的29.5%。由此可知，在所研究的時段內(nèi)，有7成的基礎設施REITs政策是通過“通知”“意見”的形式對外發(fā)布的。

在政策效力級別方面，REITs政策效力級別頻次分布如圖4所示。國務院發(fā)布的意見類規(guī)范性政策文本5份，規(guī)劃類和方案類政策文本分別為3份和2份，共計10份，占總數(shù)的22.7%。國家發(fā)展改革委等各部委及國資委發(fā)布的通知類和意見類規(guī)范性政策文本24份，占總數(shù)的54.5%。

我國基礎設施REITs正處在不斷發(fā)展階段。政府部門發(fā)布的政策文本主要是通知、意見類的規(guī)范性文本，且更多集中在政策文本發(fā)文數(shù)量顯著增長的2020—2023年。相比之下，規(guī)劃、方案和公告等其他類型和效力級別的政策文本發(fā)文數(shù)量仍處在緩慢增長階段。

2.1.3政策發(fā)布主體

對基礎設施REITs政策文本的部門發(fā)文情況進行統(tǒng)計分析，部委單獨發(fā)文的政策文本共有29份，占政策總數(shù)的65.9%。多部委聯(lián)合發(fā)布的政策文本共有15份，占政策總數(shù)的34.1%。由此可知，當前我國基礎設施REITs政策主要以政府部門單獨發(fā)文的形式對外發(fā)布，只有少數(shù)政策由多部門聯(lián)合發(fā)文的形式對外發(fā)布。

在單獨發(fā)文和聯(lián)合發(fā)文的政策主體中，發(fā)文量最多均為國家發(fā)展改革委。這一方面體現(xiàn)了國家發(fā)展改革委在引導和支持基礎設施REITs發(fā)展中起著主導作用；另一方面，說明基礎設施REITs的發(fā)展并不能依靠單一政府部門，需要多個政策主體共同參與和協(xié)同推進，合力推進REITs市場平穩(wěn)、有序、健康發(fā)展。

2.2基礎設施REITs政策工具分析

2.2.1X維度分析

對我國基礎設施REITs的基本政策工具進行統(tǒng)計分析，基本政策工具使用分配比例見表3。對政策中具體條款所用到的政策工具次數(shù)進行統(tǒng)計，37份政策文本中的內(nèi)容條款整體涵蓋了3類政策工具。不同政策工具的使用共計140次。其中，環(huán)境型政策工具使用次數(shù)為最高的69次，占使用總數(shù)的49.3%；供給型政策工具使用次數(shù)為58次，占總數(shù)的41.4%；需求型政策工具使用次數(shù)最少，僅為13次，占總數(shù)的9.3%?？梢娬饕褂脙煞N方式推動REITs發(fā)展：一是通過引進與培育多方參與主體，對REITs項目的申報與儲備等前期工作給予支持，再對REITs項目的運行提供資金支持；二是在項目的申報立項和正式發(fā)展過程中規(guī)范監(jiān)督其運營行為，并對項目風險進行監(jiān)督評估，規(guī)范和引導項目成長。

在供給型政策工具中，政府對“項目申報與儲備”“參與主體引進與培育”“渠道開發(fā)”的使用位列前三，使用次數(shù)分別為15次、14次和12次；“公共服務支持”“資金支持”和“模式創(chuàng)新”的使用次數(shù)總計17次。這說明政府在推動基礎設施REITs市場的發(fā)展過程中，一方面通過引進和培育相關(guān)參與主體，為REITs項目的發(fā)展匯集多方力量；另一方面，通過簡化項目申報流程、資金支持等方式，助力REITs有序、穩(wěn)步增長。

在環(huán)境型政策工具中，政府對“規(guī)范管理”“監(jiān)督管理”的使用位居前二，分別使用了26次和16次。而“財稅支持”“風險防范和行業(yè)監(jiān)督”“思想理念”“產(chǎn)業(yè)聚集”的使用總計27次。這說明政府通過監(jiān)督管理規(guī)范基礎設施REITs項目。

在需求型工具的使用中，政府的使用次數(shù)較低，僅為13次。其中“試點推廣”的使用次數(shù)為10次，這說明在需求型工具的使用中，政府重視推進項目的示范、試點和推廣工作，但是當前基礎設施REITs項目試點的推廣力度還須進一步完善。而“宣傳培訓”的使用僅為3次，由此可見，當前政府部門對于政策的宣傳力度有待進一步提高。

2.2.2Y維度分析

我國基礎設施REITs的政策目標價值維度分布統(tǒng)計見表4。14類政策工具包括了政策目標價值的所有層次，但不同政策工具的目標價值分布也存在明顯差異。其中，制度管理（45.0%）和鼓勵引導（37.1%）的使用更為普遍，總計115次，占總數(shù)的82.1%。這一方面說明大多數(shù)政策工具的應用都強調(diào)主體參與、思想理念、模式創(chuàng)新、渠道開發(fā)等方面的鼓勵引導；另一方面，說明大多數(shù)政策工具的應用對項目成長過程中的前期申報、風險防范與行業(yè)監(jiān)督、監(jiān)督規(guī)范管理等方面的重視。

政府部門對于基礎設施REITs的支持更傾向于發(fā)布鼓勵引導和制度管理類政策文本。而資源配置（8.6%）和試點宣傳（9.3%）類型的政策目標使用頻數(shù)較少，總計25次。其中，資源配置類工具更多集中表現(xiàn)為對發(fā)展過程中的項目給予直接性資金支持、間接性財政稅收政策支持，而試點宣傳類工具更多則集中表現(xiàn)為對REITs項目參與主體的培訓和項目的宣傳、試點示范層面。

3結(jié)語

基礎設施REITs是基礎設施投融資領域的創(chuàng)新模式之一，有助于緩解基礎設施資金困境，促進其高質(zhì)量發(fā)展。本文以政策分析為切入點，基于文本分析方法，對我國基礎設施REITs政策文本進行量化分析，旨在優(yōu)化政策工具的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮政策工具的有效性，提升政策靶向的精準度，為REITs政策優(yōu)化提供可行性思路和方向指引。研究發(fā)現(xiàn)：政策發(fā)布主體集中于國家發(fā)展改革委，政策類型主要以通知類、意見類的規(guī)范性文件為主；政策工具的使用存在一定程度的結(jié)構(gòu)分布不均問題，現(xiàn)有政策文本更傾向于使用環(huán)境型和供給型工具；供給型工具主要集中在“項目儲備與申報”“參與主體引進與培育”“渠道開發(fā)”三個方面；環(huán)境型工具主要集中在“規(guī)范管理”“監(jiān)督管理”兩個方面，需求型工具的使用頻次遠少于供給型和環(huán)境型工具。

基于研究結(jié)果，結(jié)合我國基礎設施REITs發(fā)展現(xiàn)狀與需求，提出以下政策優(yōu)化建議：

（1）推動多元主體參與，進一步擴大政策主體范圍。隨著REITs的發(fā)展進入新階段，需要吸引更多相關(guān)政策主體參與制定其相關(guān)政策，不斷擴大其覆蓋范圍。

（2）強化政策主體間分工協(xié)作，不斷協(xié)同治理機制。當前的政策主體分工程度相對較為宏觀，對于條款中具體的工作安排尚須逐步明確，亟須建立起分工明確、協(xié)同作戰(zhàn)的工作機制。

（3）加快構(gòu)建多層次監(jiān)督評價體系，科學引導REITs發(fā)展。完善的監(jiān)督評價體系可以有效幫助多元主體更好地了解REITs實施進展，便于政策主體及時發(fā)現(xiàn)政策過程中的不足之處，及時完善相關(guān)政策，從而形成“制定相關(guān)政策—助力REITs發(fā)展—監(jiān)督評價反饋項目運行情況—完善現(xiàn)有政策”的良性循環(huán)過程。

（4）優(yōu)化政策工具分布結(jié)構(gòu)，促進REITs穩(wěn)步持續(xù)發(fā)展。政府部門需要對政策工具的分布結(jié)構(gòu)進行調(diào)整，在不同的發(fā)展階段重點使用某些特定政策工具，并兼顧使用其余工具，充分發(fā)揮政策工具的優(yōu)勢助力，以REITs市場健康發(fā)展。

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收稿日期：2024-11-06

作者簡介：

程哲（1979—），男，博士，教授，研究方向：城鄉(xiāng)可持續(xù)發(fā)展與治理。

吳一宸（2002—），男，研究方向：城市發(fā)展與管理。

李楊（通信作者）（1989—），男，博士，研究方向：城市更新與治理。

*基金項目：國家自然科學基金面上項目“中國基礎設施金融化的形成機制、空間建構(gòu)及治理響應”（42271185）。