近年來，全球流動(dòng)性緊縮、中國資本市場波動(dòng)、監(jiān)管態(tài)勢趨嚴(yán)等因素疊加，使證券公司業(yè)績階段性承壓，競爭態(tài)勢白熱化。2024年是全面貫徹黨的二十大精神的關(guān)鍵之年，也是深入實(shí)施“十四五”規(guī)劃的攻堅(jiān)之年。作為資本市場的重要參與者，證券行業(yè)是落實(shí)金融

“五篇大文章”的重要力量。中國證券行業(yè)在多重宏觀經(jīng)濟(jì)因素的考驗(yàn)下，從規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向提質(zhì)增效?；谛袠I(yè)數(shù)據(jù)的可得性、完整性和時(shí)效性的綜合考慮，本文主要以2023年為時(shí)間節(jié)點(diǎn)進(jìn)行分析研究。

證券行業(yè)整體情況

證券行業(yè)發(fā)展與資本市場走勢高度相關(guān)。2023年資本市場整體為震蕩調(diào)整市場。指數(shù)方面，截至2023年末，上證指數(shù)收于2974.93點(diǎn)，較上年末下跌3.7%，深證綜指收于1837.85點(diǎn)，較上年末下跌6.97%。交易量方面，2023年在資本市場震蕩調(diào)整、市場信心不足的情況下，兩市股基成交額有所減少，但受益于量化交易活躍，減少幅度較低，2023年兩市股基成交額為239.99萬億元，同比減少3.1%。融資融券方面，截至2023年末，兩市融資融券余額為1.65萬億元，同比增加7.1%。上市公司數(shù)量及市值方面，2023年，IPO過會(huì)企業(yè)數(shù)量有所減少，截至2023年末，我國境內(nèi)上市公司數(shù)（A股、B股）為5107家，較上年末增加190家，總市值較上年末減少1.89%至77.31萬億元。

2023年證券行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模、資本實(shí)力仍持續(xù)增強(qiáng)，營業(yè)收入小幅增長，凈利潤有所下滑，截至2023年末，證券行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到11.83萬億元，較上年末增長6.96%；凈資產(chǎn)為2.95萬億元，較上年末增長5.73%；凈資本為2.18萬億元，較上年末增長4.31%；2023年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4059.02億元，同比增加2.77%，實(shí)現(xiàn)凈利潤1378.33億元，同比減少3.14%。

行業(yè)凈資本及凈資產(chǎn)增速。2018—2024年，證券行業(yè)凈資本及凈資產(chǎn)的增長趨勢如圖1所示。整體而言，過去6年證券行業(yè)保持較為穩(wěn)定的增長。

行業(yè)凈利潤增速。過去幾年，由于經(jīng)濟(jì)下行和嚴(yán)監(jiān)管環(huán)境疊加，證券行業(yè)經(jīng)營承壓，行業(yè)整體利潤增速呈現(xiàn)逐漸下滑趨勢。但2023年行業(yè)凈利潤增速有所企穩(wěn)，2024年借助政策及市場轉(zhuǎn)向，行業(yè)利潤增速開始回升（見圖2）。

行業(yè)ROE情況。證券行業(yè)ROE的表現(xiàn)明顯與當(dāng)年股票市場的表現(xiàn)相關(guān)度較大，2018年、2022年和2024年二季度股票市場表現(xiàn)較差，拖累行業(yè)ROE也有較大跌幅，其余年份則基本保持在5%上下。頭部證券公司的平均ROE明顯高于行業(yè)均值，約在9%上下，變動(dòng)趨勢與行業(yè)趨勢相同。2024年全行業(yè)ROE進(jìn)一步上升，有望達(dá)到8%左右（見圖3）。

同業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)對比

除了行業(yè)總體數(shù)據(jù)以外，本報(bào)告根據(jù)各家同業(yè)證券公司2023年相關(guān)數(shù)據(jù)對經(jīng)營情況做了具體分析。

凈資產(chǎn)與凈利潤對比。整體而言，證券公司凈利潤與凈資產(chǎn)線性相關(guān)。以回歸線斜率作為分界線，2023年表現(xiàn)優(yōu)于均值的券商有浙商證券、華安證券、中銀證券、首創(chuàng)證券、財(cái)達(dá)證券和國都證券（見圖4）。

利潤率質(zhì)量對比。行業(yè)內(nèi)各家公司取得利潤時(shí)所承擔(dān)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)有較大差距，對于相近的利潤率水平，承擔(dān)更小的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)意味著證券公司的利潤率質(zhì)量較高。因此，本文采用資產(chǎn)負(fù)債率、風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率和凈穩(wěn)定資金率三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)來代表各家公司承擔(dān)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，并對利潤質(zhì)量進(jìn)行了衡量。

由于海通證券近年來經(jīng)營異常，因此在下述三張圖進(jìn)行相關(guān)回歸線統(tǒng)計(jì)計(jì)算時(shí)，排除了ROE在1%以下的數(shù)據(jù)點(diǎn)。

一是以資產(chǎn)負(fù)債率衡量利潤質(zhì)量。圖5采用資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)衡量各公司利潤質(zhì)量，其中虛線為回歸趨勢線?；貧w線上方的公司利潤質(zhì)量較高，下方則較低。此外，也可以通過四象限法來觀察圖表：越靠近左上角，說明用越低的負(fù)債率取得越高的ROE，是利潤質(zhì)量最優(yōu)的公司；反之，右下角則是利潤質(zhì)量較低的公司；左下角和右上角則屬于利潤率與負(fù)債率同向變化公司。

從圖5中可以看出，左上角基本空白，而絕大部分公司都集中在左下到右上的區(qū)域中，說明利潤率與資產(chǎn)負(fù)債率之間有強(qiáng)相關(guān)性，取得高利潤率需要提高資產(chǎn)負(fù)債率作為配合。南京證券、國都證券可以勉強(qiáng)歸入左上區(qū)域，代表其利潤質(zhì)量相對較高；右下角只有海通證券，主要原因是受子公司海通國際近年來踩雷美元地產(chǎn)債的拖累，連續(xù)幾年總計(jì)提超百億元的損失。

二是以風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率衡量利潤質(zhì)量。圖6采用風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率指標(biāo)衡量各公司利潤質(zhì)量，其中，風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率=（核心資本凈額/風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)）×100%，是考察證券公司核心凈資本對業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)覆蓋程度的監(jiān)管指標(biāo)，因此圖6反映了各家證券公司在取得利潤時(shí)對凈資本的消耗程度。

圖6的回歸線說明利潤率與凈資本消耗也有線性相關(guān)關(guān)系，取得高利潤率通常需要消耗更多凈資本。證券公司消耗凈資本最大的業(yè)務(wù)通常是衍生品相關(guān)業(yè)務(wù)，包括自營交易和做市業(yè)務(wù)產(chǎn)生的場內(nèi)衍生品持倉、代客交易等中間業(yè)務(wù)產(chǎn)生的場外衍生品等。其中以股衍部門的場外衍生品業(yè)務(wù)對凈資本的消耗最大，該業(yè)務(wù)需要衍生品交易商資質(zhì)，主要以中大型券商為主。對于二級交易商，相關(guān)業(yè)務(wù)主要包括創(chuàng)設(shè)雪球及DMA，對于一級交易商，還增加了個(gè)股期權(quán)和跨境收益互換等。股衍業(yè)務(wù)非常靈活，可以很好地迎合市場各類需求，同時(shí)由于牌照限制供給有限，利潤率通常都很高，對一級交易商而言，通常是頂格用滿所有的凈資本來發(fā)展股衍業(yè)務(wù)。對于其他無交易商資質(zhì)的證券公司而言，凈資本通常都不會(huì)成為制約業(yè)務(wù)發(fā)展的瓶頸。

三是以凈資金穩(wěn)定率衡量利潤質(zhì)量。圖7采用凈穩(wěn)定資金率指標(biāo)衡量各公司利潤質(zhì)量，其中，凈穩(wěn)定資金比率=可用的穩(wěn)定資金/業(yè)務(wù)所需的穩(wěn)定資金，是考察證券公司長期穩(wěn)定資金對業(yè)務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)覆蓋程度的監(jiān)管指標(biāo)，因此圖7反映了各家證券公司在取得利潤時(shí)對長期穩(wěn)定資金的消耗程度。

圖7的回歸線顯示了利潤率與凈穩(wěn)定資金率的線性關(guān)系，取得高利潤率通常需要消耗更多的凈穩(wěn)定資金。從數(shù)據(jù)上看，對于中大型證券公司而言，其策略更多是在融資端以短期債務(wù)為主，負(fù)債總體久期偏短，以此來降低融資成本、提升利潤率。比如，中信證券作為行業(yè)龍頭，其凈穩(wěn)定資金率僅在130%附近，只比監(jiān)管預(yù)警線120%稍多一點(diǎn)，屬于非常激進(jìn)的資金策略了。另外一個(gè)佐證是中信證券的流動(dòng)性覆蓋率也不高，甚至不滿足央行發(fā)行短融的高于200%的要求，這也證明了中信證券采取的是負(fù)債短久期、資金高周轉(zhuǎn)的策略，為此甚至主動(dòng)放棄了短融工具。該策略實(shí)際上是以增加流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)暴露來獲取利潤，這契合了近年的貨幣寬松和利率下降的宏觀背景，事后看是成功的，但中小券商較難復(fù)制該策略，因?yàn)橐坏┰庥隽鲃?dòng)性危機(jī)，很難保持大型券商那樣強(qiáng)的融資能力。

各業(yè)務(wù)經(jīng)營數(shù)據(jù)對比

本報(bào)告對年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)一步拆解到各業(yè)務(wù)條線，以便在更細(xì)的維度進(jìn)行經(jīng)營對比。

同業(yè)各業(yè)務(wù)條線營收占比。圖8按照各業(yè)務(wù)條線的營收占比對多家公司和行業(yè)均值進(jìn)行了匯總。從圖中可以看出，從行業(yè)平均占比分布來看，2023年全行業(yè)自營業(yè)務(wù)占比30%，排名最高，自營業(yè)務(wù)的重要性不斷上升是近幾年的趨勢。隨著近年來降費(fèi)讓利的政策導(dǎo)向和監(jiān)管環(huán)境逐漸趨嚴(yán)，證券行業(yè)傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和相對新興的資管業(yè)務(wù)營收均受到影響和抑制，但仍是營收占比中排第二、三位的業(yè)務(wù)，占比分別為24%和20%。投行業(yè)務(wù)和證券子公司業(yè)務(wù)的營收占比較為接近，信用業(yè)務(wù)的占比較低，這與2023年股票市場的低迷有關(guān)。從絕對數(shù)量來看，2023年券商整體營收增長的來源幾乎都主要來自自營業(yè)務(wù)，其余各條線營收總額都有所下滑。

中信證券作為行業(yè)內(nèi)的絕對龍頭，其營收占比數(shù)據(jù)幾乎和行業(yè)均值一模一樣（信用業(yè)務(wù)營收并未在其年報(bào)中單獨(dú)披露，歸入其他營收當(dāng)中，其他無信用業(yè)務(wù)營收占比的公司同理），一方面是因?yàn)樗旧眢w量大、權(quán)重占比高，其營收占比能在一定程度上影響行業(yè)均值；另一方面也反映了中信證券各業(yè)務(wù)條線同步發(fā)展，沒有明顯短板，是典型的綜合服務(wù)型券商。

對于表中其他證券公司，多數(shù)的營收占比分布與行業(yè)平均接近，主要包括東興、華安、華創(chuàng)、財(cái)達(dá)、首創(chuàng)幾家。

自營業(yè)務(wù)較為突出的國都、首創(chuàng)、華創(chuàng)三家，共同特征是三家公司的固收業(yè)務(wù)在市場中較為活躍。

經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)較大的主要是海通和華林證券，其原因也并非是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)特別好，而是2023年其他業(yè)務(wù)條線都有一定的虧損，導(dǎo)致經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)營收被動(dòng)增大。

值得一提的是浙商證券和一創(chuàng)證券，他們的特點(diǎn)是其他營收占比相當(dāng)大，主要都源于子公司業(yè)務(wù)的壯大。浙商的期貨業(yè)務(wù)營收占比達(dá)到了70%，主要是因?yàn)檎闵唐谪涀罱鼧O為活躍，不但經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，而且在期現(xiàn)套利、場外期權(quán)報(bào)價(jià)方面也有所建樹。一創(chuàng)證券的子公司創(chuàng)金合信基金在最近兩年業(yè)務(wù)增長較為迅速，并表之后也提供了極大的營業(yè)收入。

資產(chǎn)類業(yè)務(wù)對比。一是自營業(yè)務(wù)。圖9為近幾年行業(yè)自營投資收益率，對自營業(yè)務(wù)而言，利潤貢獻(xiàn)一方面取決于收益率高低，另一方面也要取決于倉位大小。由于不同公司體量差異巨大，為了衡量不同體量公司自營倉位的相對輕重，需要對持倉規(guī)模進(jìn)行歸一化處理。通常而言，證券公司凈資產(chǎn)較為穩(wěn)定，因此可以用自營投資規(guī)模與凈資產(chǎn)的比值來衡量不同體量的證券公司自營投資總體倉位的相對輕重。由于證券公司固收業(yè)務(wù)通常帶有較高的杠桿，因此自營總規(guī)模常常超過凈資產(chǎn)。

圖10以各公司的自營倉位相對大小為橫坐標(biāo)，投資收益率為縱坐標(biāo)，由于自營投資收益率與倉位大小一般沒有相關(guān)性，因此本圖沒有進(jìn)行趨勢回歸。圖10中，中信證券作為券商龍頭，其自營倉位最重，其持倉的股債規(guī)模達(dá)到凈資產(chǎn)的2.5倍，由于年報(bào)統(tǒng)計(jì)的是12月31日的持倉規(guī)模，而年末時(shí)點(diǎn)通常固收的杠桿率偏低，因此有理由認(rèn)為其日常持倉應(yīng)該比凈資產(chǎn)的2.5倍更大。自營倉位較大的券商還有首創(chuàng)、東興和財(cái)達(dá)。自營收益率最高的是華創(chuàng)證券，相對而言其倉位并不算高，從后續(xù)分析可以看到，華創(chuàng)證券應(yīng)當(dāng)是權(quán)益?zhèn)}位較輕，導(dǎo)致總倉位不重，因此在2023年也較少受到權(quán)益市場下跌影響，所以自營投資收益也最高。

近幾年來整個(gè)資本市場呈現(xiàn)債漲股跌的趨勢，因此證券公司自營投資中，固收的重要性持續(xù)攀升。券商固收自營的一大優(yōu)勢在于持倉債券可以計(jì)入可供出售金融資產(chǎn)科目，在該科目下，持倉債券資產(chǎn)市值波動(dòng)不計(jì)入損益表，然而，當(dāng)賣出債券資產(chǎn)時(shí)，資本利得可以回到損益表。因此，債市下跌對自營收益的影響并不體現(xiàn)在報(bào)表當(dāng)中，但債市上漲后賣出收益則可以貢獻(xiàn)利潤，券商固收自營因此逐漸成為公司利潤的穩(wěn)定器和調(diào)節(jié)器。此外，券商的固收自營收入也不完全來自債券投資收益，部分券商從固收中間業(yè)務(wù)也可以獲得大量收入。目前固收中間業(yè)務(wù)分為現(xiàn)券撮合、資金撮合兩大類。資金撮合又分為一級代申購和二級代持。本文所調(diào)研的中型券商中，國都、首創(chuàng)、華創(chuàng)等券商中間業(yè)務(wù)極為活躍，增厚收入較多，提升了其自營業(yè)務(wù)收入占比。

大型券商也在積極搶占這部分市場份額，其中以中信證券最為活躍和靈活。中信證券是以二級交易部門為節(jié)點(diǎn)，聯(lián)動(dòng)自營、投行、投顧提供綜合性固收中介服務(wù)，同時(shí)向買方和賣方提供服務(wù)，其甚至成為部分中小券商（如華源證券）的資金撮合業(yè)務(wù)的最主要直接對手方。其他大型券商綜合性較弱，業(yè)務(wù)部門之間權(quán)責(zé)更為清晰，如國泰君安和招商證券采用自營為投行、中間業(yè)務(wù)的主要客戶提供流動(dòng)性支持的方式來獲取中收。

相比于券商固收自營投資，券商權(quán)益投資則顯得普遍相對暗淡。受2023年權(quán)益市場下行的影響，券商權(quán)益投資普遍為負(fù)貢獻(xiàn)。由于年報(bào)數(shù)據(jù)中沒有直接披露自營投資的固收和權(quán)益?zhèn)}位及分別的收益率，因此本文采用權(quán)益投資占凈資產(chǎn)的比例及權(quán)益投資對固收投資的比例兩個(gè)參數(shù)來間接描述各家券商的權(quán)益?zhèn)}位大小。

圖11縱軸為自營整體投資收益率，橫軸為權(quán)益投資占凈資產(chǎn)的比值，而氣泡大小代表的是權(quán)益對固收的比例，實(shí)際描述了各家權(quán)益?zhèn)}位大小對自營投資收益率的影響情況。虛線為趨勢回歸線，可以看出，權(quán)益?zhèn)}位大小與自營投資收益率成反比，這與市場走勢相符。同時(shí)，可以注意到，圖中中信證券和一創(chuàng)證券是比較例外的，兩者在權(quán)益占比遠(yuǎn)超同業(yè)的情況下又有不俗的自營總收益率，從氣泡大小也能看出這并非由于固收規(guī)模更大從而彌補(bǔ)了權(quán)益的重倉損失，而是實(shí)打?qū)嵉臋?quán)益投資逆勢獲利。

2023年整體而言，券商自營在權(quán)益投資方面很少有較高收益，大體對整個(gè)自營盤是負(fù)貢獻(xiàn)，因此權(quán)益?zhèn)}位相對較小的華創(chuàng)證券、財(cái)達(dá)證券、首創(chuàng)證券等，其自營總體收益較高。另外，從圖中也能觀察到權(quán)益占比高而自營收益不低的券商，如國都證券，猜測其權(quán)益投資本身收益相對高于同業(yè)。

二是兩融情況。兩融業(yè)務(wù)是證券公司除自營之外另一項(xiàng)重要的資產(chǎn)業(yè)務(wù)，兩融市場在2023年規(guī)模同比增長7.17%。

圖12反映了各家券商兩融規(guī)模和收益率的關(guān)系。從回歸結(jié)果看，有規(guī)模越大收益越低的趨勢。從因果性上看，更可能的原因是圖中右側(cè)的證券公司采用了兩融降價(jià)促銷的方式獲取了更大的市場規(guī)模。

總體上，證券公司融資收益率行業(yè)平均值為5.5%—6.5%，較各家自營平均收益率要更高，兩融業(yè)務(wù)是證券公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)業(yè)務(wù)。

中間業(yè)務(wù)。首先是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。2023年，上證綜指下跌3.7%、中小綜指下跌8.47%、創(chuàng)業(yè)板綜指下跌5.41%，國內(nèi)證券市場股票基金交易量日均規(guī)模為9917億元，同比下降3.1%。在此行情下，圖13反映了行業(yè)內(nèi)大部分券商在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面都是呈現(xiàn)萎縮的態(tài)勢。相對而言，大型券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)萎縮程度較小，小型券商下降程度較為明顯。

其次是投行業(yè)務(wù)。受權(quán)益資本市場萎靡影響，2023年證券行業(yè)權(quán)益類投行業(yè)務(wù)萎縮明顯。2023年，A股全市場發(fā)行規(guī)模為11344.3億元，同比下降32.74%。IPO企業(yè)數(shù)量及發(fā)行規(guī)模均有下降，全市場合計(jì)313家企業(yè)完成IPO，同比下降26.87%，發(fā)行規(guī)模為3565.39億元，同比下降39.26%。

對比而言，債券資本市場在2023年則持續(xù)發(fā)展。2023年，境內(nèi)債券市場收益率呈現(xiàn)震蕩下行走勢，全口徑債券發(fā)行規(guī)模人民幣71.04萬億元，同比增長15.45%。利率債方面，國債發(fā)行規(guī)模為11.1萬億元，同比增長14.18%，地方政府債發(fā)行規(guī)模為9.33萬億元，同比增長26.78%；信用債方面，合計(jì)發(fā)行規(guī)模為18.98萬億元，同比增長5.07%，金融債、公司債發(fā)行規(guī)模增加，資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模有一定收縮。

從圖14上看，除少數(shù)幾家券商投行業(yè)務(wù)有所增長以外，行業(yè)多數(shù)券商投行業(yè)務(wù)都有大幅下降，其中一半下降幅度接近50%。投行業(yè)務(wù)營收下降一方面來自市場整體的低迷及監(jiān)管政策的趨嚴(yán)，這在權(quán)益方面下降尤為顯著；另一方面也來自投行業(yè)務(wù)資源向頭部聚集的大趨勢，目前前十大券商占投行市場份額已超過60%。在投行業(yè)務(wù)監(jiān)管趨嚴(yán)、競爭加劇，IPO及定增審批大批停滯、縮量，債券承銷利潤微薄的趨勢下，中小型券商投行業(yè)務(wù)增利難度極大，業(yè)績增長主要靠集團(tuán)或者股東背景資源，部分中小型券商已逐漸放棄投行業(yè)務(wù)。

最后是資管業(yè)務(wù)。圖15反映了近幾年證券行業(yè)資管業(yè)務(wù)的變化趨勢?？梢钥吹?，隨著監(jiān)管態(tài)勢的不斷趨嚴(yán)，證券行業(yè)資管業(yè)務(wù)近年來始終處于收縮趨勢。資管規(guī)模增速曲線雖然有升有降，但絕對值始終為負(fù)，代表著行業(yè)規(guī)模持續(xù)萎縮。

圖16反映了2023年各家同業(yè)資管業(yè)務(wù)的營收和增長情況。從行業(yè)均值遠(yuǎn)高于各家中小券商規(guī)模來看，全行業(yè)資管業(yè)務(wù)呈現(xiàn)了相當(dāng)強(qiáng)的頭部集中態(tài)勢。

圖17對比了部分券商資管業(yè)務(wù)2022年和2023年規(guī)模和毛利潤的變化情況。整體而言，隨著資管業(yè)務(wù)規(guī)模的增長，毛利潤也呈上升趨勢。對比2022年和2023年的情況，圖中大部分券商資管呈現(xiàn)了規(guī)模和毛利潤雙降，與前述行業(yè)整體趨勢相同。

行業(yè)展望

展望一：證券行業(yè)發(fā)展與資本市場走勢高度相關(guān)，自營投資收益波動(dòng)成為證券公司盈利波動(dòng)的放大器，證券公司自營投資逐步向“去方向化”轉(zhuǎn)型。近年來資本市場波動(dòng)較大，對證券行業(yè)的盈利能力及盈利穩(wěn)定性構(gòu)成一定的挑戰(zhàn)。為平滑收益，證券公司普遍加大了自營固定收益類證券的投資比例，投資更偏謹(jǐn)慎，行業(yè)逐步從方向性投資策略向場外衍生品等業(yè)務(wù)“去方向化”轉(zhuǎn)型。

展望二：資本市場全面深化改革持續(xù)推進(jìn)，多層次資本市場建設(shè)進(jìn)一步完善、多重行業(yè)利好為證券行業(yè)帶來廣闊發(fā)展空間。以股票發(fā)行注冊制改革為龍頭的新一輪全面深化改革持續(xù)推進(jìn)，多層次資本市場建設(shè)進(jìn)一步完善，同時(shí)資本市場開放相關(guān)制度進(jìn)一步完善，為證券行業(yè)帶來業(yè)務(wù)增量機(jī)會(huì)。同時(shí)，監(jiān)管層面通過完善退市機(jī)制等配套制度提升上市公司質(zhì)量，營造健康的市場環(huán)境；積極完善中長期資金入市等基本制度，推進(jìn)交易制度改革，拓展衍生品市場等吸引包括保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金等在內(nèi)的中長期資金，長期來看，諸多行業(yè)利好為證券行業(yè)帶來廣闊的發(fā)展空間。

展望三：中央金融工作會(huì)議指出要依法將所有金融活動(dòng)全部納入監(jiān)管，證券行業(yè)或?qū)⒊掷m(xù)面臨嚴(yán)格的監(jiān)管環(huán)境，證券公司的風(fēng)險(xiǎn)管理能力、合規(guī)經(jīng)營能力成為其可持續(xù)發(fā)展的基石。2023年中央金融工作會(huì)議突出強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)議指出要切實(shí)提高金融監(jiān)管的有效性。未來的監(jiān)管創(chuàng)新會(huì)更加以全面加強(qiáng)監(jiān)管、防范化解風(fēng)險(xiǎn)為重點(diǎn)，證券行業(yè)將持續(xù)面臨嚴(yán)格的監(jiān)管環(huán)境。2024年3月6日，證監(jiān)會(huì)主席吳清在十四屆全國人大二次會(huì)議舉行的經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)上接受中外媒體采訪時(shí)表示，“針對股票市場、債券市場、期貨和衍生品市場等各領(lǐng)域、各主體、各環(huán)節(jié)，全面檢視并加快補(bǔ)齊監(jiān)管存在的短板弱項(xiàng)”，在日常監(jiān)督上要防假打假、規(guī)范減持、推動(dòng)分紅，打擊違法違規(guī)行為，全方位維護(hù)資本市場的良好環(huán)境，保護(hù)投資者特別是中小投資者的合法權(quán)益。預(yù)計(jì)未來證券公司或?qū)⒊掷m(xù)面臨嚴(yán)格的監(jiān)管環(huán)境，證券公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力、合規(guī)經(jīng)營能力成為其可持續(xù)發(fā)展的基石。

展望四：行業(yè)分化加劇，頭部券商競爭優(yōu)勢將得到進(jìn)一步加強(qiáng)，證券公司營業(yè)收入及凈利潤集中度仍將保持較高水平；預(yù)計(jì)未來在監(jiān)管的引導(dǎo)下證券行業(yè)或?qū)⒊霈F(xiàn)新一輪的股權(quán)收購、兼并整合現(xiàn)象。監(jiān)管明確表示將支持頭部證券公司通過業(yè)務(wù)創(chuàng)新、集團(tuán)化經(jīng)營、并購重組等方式做優(yōu)做強(qiáng)，打造一流的投資銀行。頭部證券公司憑借資金、人才、業(yè)務(wù)布局、渠道建設(shè)、風(fēng)控能力等方面的顯著優(yōu)勢，已形成較強(qiáng)的競爭力，2023年前三季度，前十大頭部證券公司營業(yè)收入、凈利潤在證券行業(yè)營業(yè)收入及凈利潤的占比分別為53.2%和57.53%，集中度仍保持較高水平，強(qiáng)者恒強(qiáng)的馬太效應(yīng)凸顯，行業(yè)分化將進(jìn)一步加劇。同時(shí)在監(jiān)管政策的引導(dǎo)下，券商合并成為關(guān)注焦點(diǎn)。預(yù)計(jì)未來證券行業(yè)或?qū)⒊霈F(xiàn)股權(quán)收購、兼并整合現(xiàn)象，并且預(yù)計(jì)將由央國企大中型證券公司作為引領(lǐng)，發(fā)揮主導(dǎo)地位，在并購整合趨勢下，行業(yè)頭部集中趨勢有望進(jìn)一步加強(qiáng)，而中小券商特色化經(jīng)營轉(zhuǎn)型有望進(jìn)一步加速。

展望五：財(cái)富管理轉(zhuǎn)型更加深入，證券公司應(yīng)加強(qiáng)投研能力、渠道能力、產(chǎn)品能力及服務(wù)能力建設(shè)，積極向買方投顧服務(wù)轉(zhuǎn)變。傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)競爭激烈，傭金率持續(xù)下滑，財(cái)富管理轉(zhuǎn)型更加深入。公募基金減傭降費(fèi)倒推財(cái)富管理行業(yè)從傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)向真正買方投顧轉(zhuǎn)型，以實(shí)現(xiàn)客戶利益為核心。同時(shí)，各證券公司紛紛布局資管子公司，積極申請公募牌照，實(shí)現(xiàn)資管業(yè)務(wù)的公募化轉(zhuǎn)型，進(jìn)一步推動(dòng)證券公司財(cái)富管理向縱深發(fā)展。財(cái)富管理業(yè)務(wù)的核心競爭力是證券公司的投研能力、渠道能力、產(chǎn)品能力及服務(wù)能力，證券公司應(yīng)積極構(gòu)建以客戶為中心的財(cái)富管理服務(wù)體系，向買方投顧服務(wù)轉(zhuǎn)變。

展望六：客需業(yè)務(wù)及機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型成為證券公司差異化競爭的另一突破口，是證券公司穩(wěn)健提升資本效率和長期凈資產(chǎn)收益率的重要方向，同時(shí)相關(guān)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。在機(jī)構(gòu)化及國際化趨勢下，客需驅(qū)動(dòng)的衍生品業(yè)務(wù)成為重要擴(kuò)表方向，場外衍生品業(yè)務(wù)成為證券公司發(fā)力重點(diǎn)。市場波動(dòng)加劇及監(jiān)管政策趨嚴(yán)對證券公司開展場外衍生品業(yè)務(wù)的資質(zhì)、資本實(shí)力、規(guī)模優(yōu)勢及產(chǎn)品設(shè)計(jì)、風(fēng)控系統(tǒng)、機(jī)構(gòu)渠道等提出更高的綜合要求。

（課題組成員包括呂博、李若挺、郭熙嵐、楊晴、薛國聞，其中呂博系中航證券資金運(yùn)營部總經(jīng)理）