摘" "要：2023年中央金融工作會(huì)議指出，要充實(shí)貨幣政策工具箱，在央行公開(kāi)市場(chǎng)操作中逐步增加國(guó)債買(mǎi)賣(mài)，這意味著國(guó)債買(mǎi)賣(mài)將成為我國(guó)未來(lái)基礎(chǔ)貨幣投放渠道和流動(dòng)性管理工具之一。美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)是目前全球規(guī)模最大、流動(dòng)性最好的市場(chǎng)，通過(guò)分析美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)發(fā)行管理機(jī)制，結(jié)合我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的現(xiàn)狀，本文建議：發(fā)揮國(guó)債金融功能，推動(dòng)國(guó)債市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展;擴(kuò)大國(guó)債發(fā)行規(guī)模，提高國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性;豐富國(guó)債品種和期限，增加國(guó)債市場(chǎng)交易工具;完善國(guó)債招標(biāo)規(guī)則，提升國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)化程度;加強(qiáng)國(guó)債信息披露，降低國(guó)債市場(chǎng)的信息不對(duì)稱(chēng)。

關(guān)鍵詞：國(guó)債;國(guó)債發(fā)行;國(guó)債金融功能;國(guó)債招標(biāo);美國(guó)國(guó)債

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2024.11.007

中圖分類(lèi)號(hào)：F8" " " " " " " " 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A" " "文章編號(hào)：1003-9031（2024）11-0076-12

一、文獻(xiàn)綜述

（一）國(guó)債功能雙重性

財(cái)政融資功能。國(guó)債是財(cái)政部門(mén)代表中央政府，憑借國(guó)家信用進(jìn)行債務(wù)籌集，在有償獲取財(cái)政收入后，向投資者出具的債權(quán)債務(wù)憑證。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面，獲取國(guó)債收入代表獲得對(duì)應(yīng)實(shí)物資源使用權(quán)。當(dāng)政府發(fā)行國(guó)債時(shí)，資金從債權(quán)人流向財(cái)政部門(mén)，用來(lái)彌補(bǔ)財(cái)政赤字，發(fā)展社會(huì)公共事業(yè);支持經(jīng)濟(jì)建設(shè)，特別是支持基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)發(fā)展;為重要領(lǐng)域提供專(zhuān)項(xiàng)支持，如促消費(fèi)、促投資等（王航，2021;劉學(xué)智，2021）。

金融市場(chǎng)功能。在虛擬經(jīng)濟(jì)層面，國(guó)債作為公開(kāi)市場(chǎng)操作的主要對(duì)象，是央行調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)的重要工具;國(guó)債作為優(yōu)質(zhì)抵押品，有利于流動(dòng)性變現(xiàn)和信貸擴(kuò)張;國(guó)債交易能夠形成市場(chǎng)化收益率曲線(xiàn)，有利于完善利率傳導(dǎo)機(jī)制;國(guó)債是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，為其他金融資產(chǎn)提供定價(jià)基準(zhǔn)（李揚(yáng)，2003）。一個(gè)國(guó)家擁有高度國(guó)際化、自由開(kāi)放的國(guó)債市場(chǎng)，不僅承載著本國(guó)財(cái)政金融政策，還會(huì)對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融產(chǎn)生溢出影響。

（二）國(guó)債適度規(guī)模管理

最佳國(guó)債規(guī)模能夠使國(guó)債凈正效應(yīng)最大化。理論學(xué)者認(rèn)為，國(guó)債規(guī)模過(guò)大會(huì)降低政府債務(wù)的穩(wěn)健性和可持續(xù)性，當(dāng)政府只能夠通過(guò)舉新債還舊債務(wù)時(shí)，可能引發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)（Cole and Kehoe，1998）。因此，國(guó)債發(fā)行規(guī)模應(yīng)該保持在一個(gè)合理的區(qū)間閾值，既能促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展，又能保證政府有能力履行償付義務(wù)（高培勇等，2004），如圖1所示。在A(yíng)點(diǎn)之前，隨著國(guó)債規(guī)模擴(kuò)大，國(guó)債凈正效應(yīng)逐漸增加;達(dá)到A點(diǎn)時(shí)，國(guó)債凈正效應(yīng)升至最大，對(duì)應(yīng)國(guó)債規(guī)模最佳;超過(guò)A點(diǎn)后，隨著國(guó)債規(guī)模繼續(xù)增長(zhǎng)，國(guó)債凈正效應(yīng)不斷下降，而且下滑曲線(xiàn)陡峭，發(fā)生債務(wù)危機(jī)概率加大。

國(guó)債適度規(guī)模管理更加具有現(xiàn)實(shí)操作意義。最佳國(guó)債規(guī)模往往只有理論意義，現(xiàn)實(shí)中幾乎不可能精準(zhǔn)定位，國(guó)債適度規(guī)模管理才有實(shí)踐操作性，影響因素有：一是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，經(jīng)濟(jì)總量越大，國(guó)債發(fā)行潛力空間越大（司吉紅，2006;周世軍等，2006）。二是中央財(cái)政收支情況和赤字規(guī)模，預(yù)算赤字和國(guó)債發(fā)行往往互為因果（朱世武等，2000;李鑫等，2011）。三是債務(wù)管理，債務(wù)管理水平和信用等級(jí)越高，越能支撐國(guó)債發(fā)行規(guī)模擴(kuò)張（賈康等，2000）。四是宏觀(guān)政策取向，國(guó)債作為財(cái)政政策和貨幣政策的結(jié)合點(diǎn)，發(fā)行規(guī)模也要考慮不同時(shí)期兩大政策協(xié)調(diào)配合（馮健身，2000）。五是匯率管理，開(kāi)放經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，一國(guó)短期國(guó)債發(fā)行量超過(guò)外匯儲(chǔ)備，會(huì)導(dǎo)致本幣貶值，從而引發(fā)貨幣危機(jī)（Corsetti，2000）。

（三）國(guó)債發(fā)行定價(jià)機(jī)制

目前，世界多數(shù)國(guó)家國(guó)債采取拍賣(mài)方式，通過(guò)投資者競(jìng)價(jià)買(mǎi)賣(mài)或交易來(lái)確定發(fā)行定價(jià)，按照價(jià)格形成機(jī)制，可以分為三種類(lèi)型：?jiǎn)我粌r(jià)格拍賣(mài)、多重價(jià)格拍賣(mài)、混合價(jià)格拍賣(mài)。發(fā)行者選擇何種拍賣(mài)機(jī)制，需要關(guān)注公平效率和市場(chǎng)秩序，使得拍賣(mài)機(jī)制有利于促進(jìn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、防范投標(biāo)者合謀、完成發(fā)行任務(wù)。單一價(jià)格拍賣(mài)，按照統(tǒng)一價(jià)格交易可以避免“贏(yíng)者詛咒”問(wèn)題，能夠吸引更多投標(biāo)者參與，提高發(fā)行成功率（Smith，1966），但投標(biāo)者容易合謀提高邊際利率，使得發(fā)行者遭受損失（Markakis and Telelis，2015）。多重價(jià)格拍賣(mài)，由于部分中標(biāo)者需要付出更高成本，能夠使發(fā)行者獲取更多收益（油曉峰等，2007），但也容易產(chǎn)生“贏(yíng)者詛咒”，挫傷高價(jià)購(gòu)買(mǎi)者積極性，加大發(fā)行失敗風(fēng)險(xiǎn)（Malmendier and Lee，2011）。學(xué)界對(duì)于混合式拍賣(mài)研究較少，通常認(rèn)為能夠降低發(fā)行成本（郭玲等，2008）①。

二、美國(guó)國(guó)債發(fā)行管理機(jī)制

（一）美國(guó)國(guó)債功能定位

彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)財(cái)政赤字和國(guó)際貿(mào)易赤字。一是彌補(bǔ)財(cái)政赤字。自1962年以來(lái)，美國(guó)歷史上只有1999年和2000年未出現(xiàn)財(cái)政赤字。2007年次貸危機(jī)和2020年新冠疫情沖擊，使得美國(guó)財(cái)政狀況加速惡化，財(cái)政赤字快速攀升，只能通過(guò)發(fā)行國(guó)債彌補(bǔ)，2007—2019年美國(guó)國(guó)債增加了約14萬(wàn)億美元，2020—2023年美國(guó)國(guó)債增加超過(guò)8萬(wàn)億美元②。二是彌補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)目赤字。由于存在貿(mào)易失衡、美元長(zhǎng)期被高估、低儲(chǔ)蓄高消費(fèi)等結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，美國(guó)經(jīng)常性項(xiàng)目長(zhǎng)期出現(xiàn)赤字，貿(mào)易逆差不斷攀升，2021—2023年美國(guó)平均貿(mào)易逆差8555.33億美元，較2020年增長(zhǎng)26.4%，而發(fā)行國(guó)債是美國(guó)彌補(bǔ)貿(mào)易逆差的重要方式③。

調(diào)控本國(guó)貨幣供應(yīng)和影響國(guó)際金融市場(chǎng)。一是執(zhí)行貨幣政策。二戰(zhàn)后，隨著凱恩斯主義盛行，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)迅速發(fā)展壯大，公開(kāi)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)國(guó)債成為美聯(lián)儲(chǔ)最重要的貨幣政策工具，到20世紀(jì)50年代以后，更是占據(jù)了美聯(lián)儲(chǔ)90%的基礎(chǔ)貨幣投放與收回。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)還將美國(guó)國(guó)債用于非常規(guī)貨幣政策工具的實(shí)施，在2008年金融危機(jī)和2020年新冠疫情期間，美聯(lián)儲(chǔ)先后開(kāi)展五輪量化寬松，從公開(kāi)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)中長(zhǎng)期國(guó)債，以此來(lái)增加貨幣供給。二是為全球提供最重要的安全資產(chǎn)。2008年美國(guó)金融危機(jī)和歐債危機(jī)之后，許多公共部門(mén)和私人部門(mén)發(fā)行的金融產(chǎn)品不再被視為安全資產(chǎn)，美國(guó)國(guó)債成為許多主權(quán)國(guó)家和機(jī)構(gòu)投資者避險(xiǎn)資金的首選標(biāo)的。截至2024年5月，境外投資者持有美國(guó)國(guó)債總額8.09萬(wàn)億美元，其中排名前三的日本、中國(guó)、英國(guó)分別持有1.13萬(wàn)億美元、7683億美元、7234億美元④。三是為全球金融市場(chǎng)提供基準(zhǔn)利率。由于美國(guó)主權(quán)信用等級(jí)高、市場(chǎng)流動(dòng)性充裕、收益率市場(chǎng)化等原因，美國(guó)國(guó)債作為市場(chǎng)普遍認(rèn)可的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，其收益率已成為全球資產(chǎn)定價(jià)之錨。其中，美國(guó)10年期國(guó)債收益率是國(guó)際金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的重要參照標(biāo)的，其上下波動(dòng)會(huì)對(duì)全球股票、債券、黃金、大宗商品市場(chǎng)價(jià)格和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期造成實(shí)質(zhì)影響⑤。

（二）美國(guó)國(guó)債規(guī)模管理

截至2023年末，美國(guó)國(guó)債余額高達(dá)34萬(wàn)億美元、同比增長(zhǎng)10%，即便美聯(lián)儲(chǔ)2022年以來(lái)多次激進(jìn)加息，美國(guó)國(guó)債余額仍增加4萬(wàn)億美元，擴(kuò)張勢(shì)頭有增無(wú)減①。美國(guó)國(guó)債規(guī)模能夠不斷擴(kuò)張。主要原因有：一是美元信用支撐國(guó)債發(fā)行。長(zhǎng)期以來(lái)，美元承擔(dān)著國(guó)際貨幣的職能，截至2024年4月，美元在國(guó)際支付中使用占比47.3%，是全球第一大結(jié)算貨幣。各國(guó)持有美元外匯后，投資購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債及美元資產(chǎn)，海外美元回流美國(guó)國(guó)內(nèi)。由于美國(guó)建立了美元—債務(wù)循環(huán)模式（見(jiàn)圖2），美聯(lián)儲(chǔ)可以自由向全球輸出美元，美國(guó)財(cái)政部可以不斷發(fā)行國(guó)債吸引美元回歸，“雙赤字”問(wèn)題形成完美閉環(huán)。二是有序開(kāi)放國(guó)債市場(chǎng)推動(dòng)需求擴(kuò)張。20世紀(jì)60年代開(kāi)始，美國(guó)先后向外國(guó)官方和外國(guó)個(gè)人開(kāi)放非流通國(guó)債市場(chǎng)、國(guó)庫(kù)券市場(chǎng)、中長(zhǎng)期國(guó)債市場(chǎng)，在信用貨幣體系下，國(guó)債是國(guó)際化貨幣的回流對(duì)價(jià)物，高度開(kāi)放的國(guó)債市場(chǎng)使得境外投資者能夠自由買(mǎi)賣(mài)美國(guó)國(guó)債，擴(kuò)大了美國(guó)國(guó)債的需求市場(chǎng)，暢通了美元回流渠道，使得美元—債務(wù)循環(huán)能夠持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)。三是放松債務(wù)上限增加供給空間。目前，美國(guó)國(guó)債規(guī)模受債務(wù)上限制度約束，調(diào)整債務(wù)上限由聯(lián)邦政府提出，需經(jīng)過(guò)眾議院、參議院的表決同意。從實(shí)踐來(lái)看，債務(wù)上限并不能對(duì)美國(guó)國(guó)債規(guī)模形成有效約束，在過(guò)去的100年，美國(guó)債務(wù)上限被提高103次②，而國(guó)會(huì)對(duì)債務(wù)上限的調(diào)整往往脫離對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求、國(guó)債擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)的考慮，逐步異化成兩黨在政治上討價(jià)還價(jià)的工具。

（三）美國(guó)國(guó)債發(fā)行管理結(jié)構(gòu)性安排

券種結(jié)構(gòu)安排。政府發(fā)行不同券種國(guó)債，除了確保融資計(jì)劃順利完成外，也要配合貨幣政策操作和滿(mǎn)足不同投資需求。美國(guó)國(guó)債分為不可上市交易國(guó)債和可上市交易國(guó)債③，后者主要有四類(lèi)：國(guó)庫(kù)券、中期國(guó)債、長(zhǎng)期國(guó)債和通貨膨脹保值債券。從近十年美國(guó)國(guó)債發(fā)行情況來(lái)看（見(jiàn)表1），國(guó)庫(kù)券作為平衡財(cái)政資金暫時(shí)性短缺和美聯(lián)儲(chǔ)宏觀(guān)調(diào)控工具，發(fā)行比例最大，2023年占比最高達(dá)到84.5%。中期國(guó)債發(fā)行占比兩成以上，近三年有下降趨勢(shì)。設(shè)計(jì)多種國(guó)債組合，有利于發(fā)行方降低融資成本，投資方有效安排對(duì)接資金。

期限結(jié)構(gòu)安排。合理國(guó)債期限結(jié)構(gòu)能夠降低發(fā)債成本，增強(qiáng)政府債務(wù)發(fā)行可持續(xù)性，同時(shí)也有利于形成市場(chǎng)化的基準(zhǔn)利率，提高貨幣政策傳導(dǎo)效率。截至2023年末，剩余期限1年以下的美國(guó)國(guó)債占比22.0%，為近年來(lái)的較高值;1—10年的中期國(guó)債占比53.3%，呈下降趨勢(shì);10年以上國(guó)債占比24.7%，近十多年波動(dòng)較?。ㄒ?jiàn)表2）?？傮w而言，美國(guó)國(guó)債期限結(jié)構(gòu)較豐富，比例安排相對(duì)合理，既考慮了短期流動(dòng)性需求和長(zhǎng)期穩(wěn)定資金需求，又能夠均衡債務(wù)負(fù)擔(dān)。

投標(biāo)人結(jié)構(gòu)安排。一是從國(guó)別情況看，美國(guó)國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)的投標(biāo)人既包括境內(nèi)投資者，也包括國(guó)際投資者。其中境內(nèi)投資者一般直接接入自動(dòng)拍賣(mài)系統(tǒng)參與投標(biāo);國(guó)際投資者如果沒(méi)有開(kāi)設(shè)競(jìng)標(biāo)賬戶(hù)，可以通過(guò)直接投標(biāo)者的賬戶(hù)進(jìn)行投標(biāo)，外國(guó)央行多通過(guò)該方式參與投標(biāo)。二是從主體類(lèi)型看，參與一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)的直接投標(biāo)者范圍廣泛，有一級(jí)交易商、投資實(shí)體和個(gè)人。美國(guó)建立了一級(jí)交易商做市制度，一級(jí)交易商除參與央行公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)和市場(chǎng)國(guó)債拍賣(mài)外，還要促進(jìn)二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債的交易。目前，紐約聯(lián)儲(chǔ)銀行有25家一級(jí)交易商，多為投資銀行和證券公司，商業(yè)銀行有4家。此外，只要能夠接入自動(dòng)拍賣(mài)處理系統(tǒng)且保證資金支付，任何美國(guó)的實(shí)體如養(yǎng)老基金、投資基金等和個(gè)人都可以參與投標(biāo)。從2023年美國(guó)國(guó)債拍賣(mài)情況來(lái)看（見(jiàn)表3）：一級(jí)交易商和投資基金是國(guó)債的一級(jí)市場(chǎng)拍賣(mài)的主要參與者。投資基金對(duì)中長(zhǎng)期國(guó)債、國(guó)庫(kù)券投資占比分別為63.1%、34.8%。交易商偏好購(gòu)買(mǎi)國(guó)庫(kù)券，個(gè)人投資者購(gòu)買(mǎi)比例高于存款類(lèi)機(jī)構(gòu)。

（四）美國(guó)國(guó)債招標(biāo)定價(jià)方式

一是從演變歷程看，美國(guó)會(huì)根據(jù)實(shí)際情況不斷調(diào)整國(guó)債定價(jià)方式。從1929年引入國(guó)債起，美國(guó)就采用拍賣(mài)方式發(fā)行國(guó)債。20世紀(jì)70年代，美國(guó)采用事先確定票面利率的方式進(jìn)行價(jià)格招標(biāo)，由于票面利率確定，發(fā)行時(shí)如果市場(chǎng)利率的變動(dòng)，會(huì)導(dǎo)致發(fā)行價(jià)格偏離票面價(jià)值。80年代開(kāi)始，由價(jià)格招標(biāo)轉(zhuǎn)向利率招標(biāo)，并一直采用多價(jià)格拍賣(mài)方式，直到90年代，美國(guó)國(guó)債在拍賣(mài)過(guò)程中出現(xiàn)舞弊現(xiàn)象①。自1999年起，為了擴(kuò)大中標(biāo)范圍、提高發(fā)行效率，美國(guó)開(kāi)始對(duì)所有國(guó)債都采取單一價(jià)格拍賣(mài)，按照利率、利差遞增的順序接受投標(biāo)，所有中標(biāo)者獲得相同的利率。二是設(shè)立預(yù)發(fā)行制度，為美國(guó)國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)提供價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制。美國(guó)國(guó)債發(fā)行流程分為公告、預(yù)發(fā)行、投標(biāo)、繳款交割四個(gè)環(huán)節(jié)。在公告日和實(shí)際發(fā)行日的兩個(gè)星期內(nèi)，交易雙方可以提前交易將要發(fā)行的新國(guó)債，并就新國(guó)債的收益率進(jìn)行報(bào)價(jià)，實(shí)際發(fā)行日以此為指導(dǎo)確定最終收益率，拍賣(mài)結(jié)束后并按照該最終收益率折算國(guó)債價(jià)格進(jìn)行交割。預(yù)發(fā)行制度為市場(chǎng)參與者提供了衡量市場(chǎng)需求的工具，有利于國(guó)債價(jià)格發(fā)現(xiàn)。三是建立了非競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)制度，擴(kuò)大美國(guó)國(guó)債認(rèn)購(gòu)規(guī)模。目前，美國(guó)國(guó)債發(fā)行有競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)和非競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)：競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)要求投標(biāo)者申報(bào)購(gòu)買(mǎi)國(guó)債的數(shù)量和收益率，非競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)只需要申報(bào)購(gòu)買(mǎi)數(shù)量，價(jià)格則由中標(biāo)的競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)者的平均收益率決定。非競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)有利于保護(hù)中小投資者利益，使其能夠在信息不對(duì)稱(chēng)的劣勢(shì)之下，按照當(dāng)前市場(chǎng)利率購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，提高國(guó)債市場(chǎng)認(rèn)可度。美國(guó)對(duì)非競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)者設(shè)立了購(gòu)買(mǎi)國(guó)債限額，國(guó)庫(kù)券不能超過(guò)100萬(wàn)美元，其他國(guó)債不得超過(guò)500萬(wàn)美元。

（五）美國(guó)國(guó)債發(fā)行管理配套機(jī)制

一是美國(guó)發(fā)行國(guó)債計(jì)劃性較強(qiáng)，市場(chǎng)參與者能夠有充分時(shí)間做好投標(biāo)準(zhǔn)備。一般而言，美國(guó)財(cái)政部發(fā)行國(guó)債時(shí)間比較固定：每星期發(fā)行4周、13周和26周?chē)?guó)庫(kù)券，每發(fā)行4次26周?chē)?guó)庫(kù)券，增發(fā)1次52周?chē)?guó)庫(kù)券;每月發(fā)行1次2年和5年中期國(guó)債，在2月、5月、8月和11月發(fā)行10年期國(guó)債，在2月或8月發(fā)行30年期國(guó)債。同時(shí)，為了彌補(bǔ)短期財(cái)政赤字，財(cái)政部會(huì)提前發(fā)布公告，不定期發(fā)行現(xiàn)金管理國(guó)庫(kù)券。有規(guī)律的國(guó)債發(fā)行計(jì)劃，能夠降低國(guó)債拍賣(mài)的不確定性，提高國(guó)債拍賣(mài)效率，降低國(guó)債發(fā)行成本，也有利于穩(wěn)定市場(chǎng)參與者預(yù)期、合理規(guī)劃資金。二是美國(guó)發(fā)行國(guó)債實(shí)行余額限額管理。由國(guó)會(huì)決議確定國(guó)債余額上限，在不突破限額情況下，發(fā)行國(guó)債無(wú)須報(bào)國(guó)會(huì)批準(zhǔn)。在債務(wù)限額內(nèi)，美國(guó)財(cái)政部每個(gè)季度，都會(huì)公布下個(gè)季度的國(guó)債發(fā)行計(jì)劃和未來(lái)國(guó)債發(fā)行指引，增強(qiáng)國(guó)債發(fā)行可預(yù)見(jiàn)性，引導(dǎo)債券市場(chǎng)走勢(shì)。三是美國(guó)國(guó)債發(fā)行建立了完善的事前事后信息披露機(jī)制。美國(guó)建立專(zhuān)業(yè)網(wǎng)站“Treasury Direct”，用于公開(kāi)披露國(guó)債信息，意在打破大型投資主體信息壟斷，緩解市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題。國(guó)債發(fā)行前采取公告制度，披露內(nèi)容包括發(fā)行類(lèi)型、發(fā)行規(guī)模、拍賣(mài)日期、結(jié)算日期等，內(nèi)容比較全面，時(shí)間跨度長(zhǎng)。國(guó)債發(fā)行后采取公示制度，披露內(nèi)容包括拍賣(mài)后各類(lèi)型投資者的中標(biāo)規(guī)模，以及部分投標(biāo)規(guī)模數(shù)據(jù)，如分投標(biāo)者類(lèi)別的投標(biāo)金額和國(guó)債投標(biāo)覆蓋倍率。

三、對(duì)我國(guó)國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)建設(shè)的啟示

（一）我國(guó)國(guó)債財(cái)政功能強(qiáng)大，未來(lái)需強(qiáng)化金融功能，實(shí)現(xiàn)國(guó)債“財(cái)政功能+金融功能”雙輪驅(qū)動(dòng)

目前我國(guó)國(guó)債主要體現(xiàn)為財(cái)政功能：一是發(fā)行國(guó)債彌補(bǔ)中央財(cái)政赤字，2014年以前，國(guó)債承擔(dān)為中央和地方籌資的功能，2014年允許地方債發(fā)行后，中央和地方財(cái)政籌資分開(kāi)，國(guó)債基本只為中央財(cái)政籌資。二是國(guó)債作為財(cái)政政策工具用于宏觀(guān)調(diào)控。為應(yīng)對(duì)1998年的亞洲金融危機(jī)，我國(guó)政府開(kāi)始實(shí)施積極財(cái)政政策，財(cái)政政策的目標(biāo)從實(shí)現(xiàn)財(cái)政預(yù)算平衡轉(zhuǎn)向?qū)崿F(xiàn)經(jīng)濟(jì)總量平衡，利用發(fā)行國(guó)債實(shí)現(xiàn)財(cái)政逆周期調(diào)節(jié)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)遇到?jīng)_擊時(shí)，政府通過(guò)發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債，主動(dòng)增加投資性支出，以擴(kuò)大有效需求，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和增長(zhǎng)。如1998年政府發(fā)行2700億特別國(guó)債用于補(bǔ)充商業(yè)銀行資本金、2020年發(fā)行1萬(wàn)億元特別國(guó)債用于地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和抗疫相關(guān)支出①。

目前我國(guó)國(guó)債尚未成為央行執(zhí)行貨幣政策的主要工具：一是從基礎(chǔ)貨幣投放來(lái)看，央行主要通過(guò)常備借貸便利、短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具、中期借貸便利等工具和公開(kāi)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)其他信用工具實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣投放，國(guó)債基本沒(méi)有參與。二是從基準(zhǔn)利率形成來(lái)看，國(guó)債由國(guó)債信用背書(shū)，其收益率應(yīng)作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，金融市場(chǎng)各類(lèi)產(chǎn)品的利率應(yīng)該以國(guó)債利率為基準(zhǔn)確定，但目前中國(guó)利率體系主要包括央行政策利率、市場(chǎng)基準(zhǔn)利率和市場(chǎng)利率三部分組成（見(jiàn)圖3），國(guó)債收益率只是市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的組成部分，僅代表中長(zhǎng)期債券市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，發(fā)揮的作用有限。未來(lái)我國(guó)應(yīng)該重視對(duì)國(guó)債金融功能的建設(shè)，更好地發(fā)揮國(guó)債在財(cái)政政策和貨幣政策協(xié)調(diào)中的重要作用，讓國(guó)債成為兼具“財(cái)政+金融”宏觀(guān)調(diào)控作用的政策工具。

（二）我國(guó)國(guó)債規(guī)模逐年增加，市場(chǎng)開(kāi)放性不斷提升，未來(lái)需挖掘地方債的金融功能

一是國(guó)債發(fā)行規(guī)模不斷增加。1998年我國(guó)共發(fā)行國(guó)債3808億元，隨后逐年增加至2004年的6924.30億元。2005年開(kāi)始由于財(cái)政政策轉(zhuǎn)向?yàn)橹行?，?guó)債新增規(guī)模出現(xiàn)回落，但隨著2008年金融危機(jī)爆發(fā)，2009年我國(guó)恢復(fù)積極性財(cái)政政策，國(guó)債規(guī)模邁上新臺(tái)階，到2023年國(guó)債發(fā)行11.14萬(wàn)億元，較2009年提高587.7%。二是國(guó)債市場(chǎng)不斷對(duì)外開(kāi)放。在“走出去”方面，2010年債券“全球通”機(jī)制確立，境外投資者可以通過(guò)該機(jī)制參與內(nèi)地債券市場(chǎng)。2017年內(nèi)地與香港債券市場(chǎng)聯(lián)通機(jī)制“債券通”建立，形成了以“全球通”為主，“債券通”和QFII為輔的境外資金入債市機(jī)制。在“引進(jìn)來(lái)”方面，我國(guó)已形成在境外發(fā)行人民幣主權(quán)債券的常態(tài)化機(jī)制，截至2023年末，已累計(jì)在香港發(fā)行3110億元國(guó)債，其中2023年發(fā)行500億元，規(guī)模創(chuàng)新高。三是地方債承接國(guó)債的部分融資功能。2014年我國(guó)開(kāi)始地方債發(fā)行試點(diǎn)，地方債成為地方政府唯一合法的舉債融資渠道。目前地方債已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)第一大債券品種，排在全球規(guī)模前列，截至2023年末我國(guó)地方債余額達(dá)到40.74萬(wàn)億元，較國(guó)債余額多10萬(wàn)億元①。

當(dāng)前仍可以從三個(gè)方面優(yōu)化：一是國(guó)債規(guī)模仍有提高的空間。2023年末，中國(guó)國(guó)債余額為30.03萬(wàn)億人民幣，占GDP比例為23.8%，明顯低于美國(guó)（超過(guò)100%）、日本（超過(guò)200%）等發(fā)達(dá)國(guó)家。較低的國(guó)債規(guī)模影響國(guó)債市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性和流動(dòng)性，不利于央行開(kāi)展國(guó)債買(mǎi)賣(mài)操作。二是國(guó)債市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放仍需推進(jìn)。我國(guó)國(guó)債尚未成為在國(guó)際上被廣泛信賴(lài)的安全資產(chǎn)，境外投資者參與仍不充分，截至2023年末，境外機(jī)構(gòu)持有國(guó)債規(guī)模2.29萬(wàn)億元，占比僅7.6%②。三是探索地方債的金融功能。國(guó)債和地方債是兩個(gè)獨(dú)立的市場(chǎng)，地方債無(wú)法承擔(dān)國(guó)債的金融功能。一方面，地方債相比國(guó)債信用級(jí)別較低，各地政府信用級(jí)別具有一定差異性，地方債難以承擔(dān)基礎(chǔ)貨幣投放的工具要求;另一方面，地方債市場(chǎng)流動(dòng)性較差，平均交易量很低，難以形成完善的收益率曲線(xiàn)，對(duì)利率傳導(dǎo)的作用不大。未來(lái)可進(jìn)一步提高國(guó)債發(fā)行規(guī)模和國(guó)債市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放程度，同時(shí)隨著地方債規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)大，應(yīng)考慮地方債的定位，探索是否用優(yōu)質(zhì)的地方債承擔(dān)國(guó)債的金融功能。

（三）我國(guó)國(guó)債種類(lèi)不斷豐富、期限以中期為主，未來(lái)可實(shí)現(xiàn)種類(lèi)的多樣化和期限結(jié)構(gòu)的完整化

一是從券種結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前我國(guó)國(guó)債主要包括記賬式國(guó)債、憑證式國(guó)債、儲(chǔ)蓄國(guó)債和特別國(guó)債（見(jiàn)表3），其中只有記賬式國(guó)債可上市流通①。2023年，記賬式國(guó)債發(fā)行10.82萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)14.4%，其中中期債券發(fā)行規(guī)模最大，發(fā)行6.96萬(wàn)億元，占比64.3%。二是從期限結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前我國(guó)國(guó)債主要以剩余期限在1—10年的中期國(guó)債，2023年末，中國(guó)剩余期限在1年以下的國(guó)債占比6.6%，1—10年的中期國(guó)債占比75.3%，10年以上國(guó)債占比18.1%②。目前國(guó)債“中間大、兩頭小”的期限結(jié)構(gòu)主要是由于我國(guó)國(guó)債側(cè)重于籌資，并用于政府投資和建設(shè)項(xiàng)目，而項(xiàng)目期限集中在1—10年。

目前我國(guó)國(guó)債品種和期限結(jié)構(gòu)可以從三個(gè)方面優(yōu)化：一是隨著國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)更為錯(cuò)綜復(fù)雜，市場(chǎng)價(jià)格可能面臨較大波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，目前中國(guó)尚無(wú)指數(shù)相關(guān)國(guó)債，投資者投資國(guó)債的實(shí)際收益和財(cái)政部的利息支付會(huì)因?qū)嶋H利率的波動(dòng)產(chǎn)生不確定性，如在通脹或通縮時(shí)期，由于利率不能根據(jù)物價(jià)指數(shù)進(jìn)行調(diào)整，財(cái)政部將會(huì)承擔(dān)較高的利息成本。二是從美國(guó)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，短期國(guó)債由于期限短、靈活性較高等特點(diǎn)，也被稱(chēng)為“準(zhǔn)貨幣”，是央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的基礎(chǔ)工具。而我國(guó)短期國(guó)債剩余期限占比不高，較美國(guó)低15.4個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)債期限結(jié)構(gòu)缺乏均衡合理的分布，制約國(guó)債金融功能的發(fā)揮。三是超長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行頻率和規(guī)模較低，近年來(lái)僅2017年、2020年、2022年和2024年發(fā)行四次，其中2017年和2022年為到期續(xù)發(fā)。結(jié)合我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力大、需求刺激政策效果有限的情況來(lái)看，適度增加超長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行頻率和規(guī)模格外重要。因?yàn)榘l(fā)行超長(zhǎng)期國(guó)債償債壓力較小，有利于投資項(xiàng)目專(zhuān)注于長(zhǎng)期發(fā)展，實(shí)現(xiàn)資金效益最大化，達(dá)到以“時(shí)間換空間”的政策效果。未來(lái)新設(shè)指數(shù)型國(guó)債、增加短期國(guó)債和超長(zhǎng)期國(guó)債的剩余期限占比不僅能夠豐富國(guó)債交易產(chǎn)品，還能進(jìn)一步增強(qiáng)國(guó)債財(cái)政功能和金融的發(fā)揮。

（四）我國(guó)已初步建立國(guó)債市場(chǎng)化發(fā)行機(jī)制，未來(lái)在投標(biāo)規(guī)則、投標(biāo)人資格限制方面可進(jìn)一步優(yōu)化

一是不斷探索國(guó)債發(fā)行定價(jià)的方式，目前采取單一價(jià)格招標(biāo)和混合式價(jià)格招標(biāo)的方式進(jìn)行定價(jià)。2001年開(kāi)始，記賬式國(guó)債的發(fā)行全部采用招標(biāo)方式，并綜合采用單一價(jià)格招標(biāo)、多價(jià)格招標(biāo)或混合式價(jià)格招標(biāo)三種模式，招標(biāo)標(biāo)的為利率、利差、價(jià)格、數(shù)量等。2004年之前中長(zhǎng)期國(guó)債招標(biāo)以多價(jià)格招標(biāo)為主，后續(xù)逐步轉(zhuǎn)向單一價(jià)格招標(biāo)和混合式招標(biāo)，招標(biāo)標(biāo)的主要是利率和價(jià)格。根據(jù)2022年財(cái)政部公布的《記賬式國(guó)債發(fā)行招標(biāo)規(guī)則》，多價(jià)格招標(biāo)已經(jīng)被剔除出法定招標(biāo)方式。二是建立了預(yù)發(fā)行制度，促進(jìn)國(guó)債的價(jià)格發(fā)現(xiàn)。2013年起，我國(guó)正式建立國(guó)債預(yù)發(fā)行制度，在國(guó)債發(fā)行前4個(gè)工作日至前1個(gè)工作日進(jìn)行國(guó)債預(yù)發(fā)行交易，并于國(guó)債上市前進(jìn)行結(jié)算，目前只有中期國(guó)債能夠進(jìn)行預(yù)發(fā)行。預(yù)發(fā)行制度的建立促進(jìn)了國(guó)債發(fā)行價(jià)格的市場(chǎng)化，也使得國(guó)債承銷(xiāo)團(tuán)能夠提前鎖定客戶(hù)認(rèn)購(gòu)意向，降低承銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)。三是建立了承銷(xiāo)團(tuán)制度（類(lèi)似美國(guó)的一級(jí)承銷(xiāo)商制度）。2000年財(cái)政部開(kāi)始組建國(guó)債承銷(xiāo)團(tuán)，并逐漸建立國(guó)債做市支持機(jī)制，明確了發(fā)行主體與承銷(xiāo)機(jī)構(gòu)的權(quán)力與義務(wù)，促使國(guó)債發(fā)行和承銷(xiāo)的規(guī)范化和制度化，加強(qiáng)國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性。目前我國(guó)記賬式國(guó)債承銷(xiāo)團(tuán)共有27家金融機(jī)構(gòu)，較2021—2023年有所提升，擴(kuò)大承銷(xiāo)團(tuán)數(shù)量有利于國(guó)債的穩(wěn)步發(fā)行，也有助于提升國(guó)債在一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性。

從美國(guó)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，我國(guó)國(guó)債發(fā)行還可以從兩方面優(yōu)化：一是放寬投標(biāo)限制規(guī)則，目前我國(guó)國(guó)債投標(biāo)規(guī)則較嚴(yán)格，對(duì)背離全場(chǎng)加權(quán)平均投標(biāo)利率或價(jià)格的一定數(shù)量以上的標(biāo)的進(jìn)行全部剔除，不參與全場(chǎng)加權(quán)平均中標(biāo)利率或價(jià)格的計(jì)算。同時(shí)，規(guī)定國(guó)債承銷(xiāo)團(tuán)的最低承銷(xiāo)金額，甲類(lèi)成員最低承銷(xiāo)額為招標(biāo)額的1%、乙類(lèi)成員為0.2%，影響了國(guó)債發(fā)行的市場(chǎng)化定價(jià)。二是放松對(duì)投標(biāo)人的限制，目前在發(fā)行記賬式國(guó)債時(shí)，只能由國(guó)債承銷(xiāo)團(tuán)進(jìn)行投標(biāo)。國(guó)債承銷(xiāo)團(tuán)主要由符合一定資質(zhì)的商業(yè)銀行組成，非銀行金融機(jī)構(gòu)只占約20%，國(guó)債承銷(xiāo)團(tuán)分為甲類(lèi)成員和乙類(lèi)成員，其中甲類(lèi)成員能夠在當(dāng)期國(guó)債中標(biāo)額的規(guī)定比例之內(nèi)進(jìn)行追加認(rèn)購(gòu)，并能夠參加季度籌資分析會(huì)。商業(yè)銀行作為主承銷(xiāo)商，會(huì)將一級(jí)市場(chǎng)中標(biāo)的國(guó)債在銀行間市場(chǎng)分銷(xiāo)，交易對(duì)手也主要是其他商業(yè)銀行，導(dǎo)致記賬式國(guó)債的持有人主要是商業(yè)銀行。個(gè)人和企業(yè)等不能參與一級(jí)市場(chǎng)投標(biāo)，主要通過(guò)理財(cái)、基金等渠道參與記賬式國(guó)債的二級(jí)市場(chǎng)交易。未來(lái)我國(guó)需要進(jìn)一步優(yōu)化國(guó)債發(fā)行流程及相關(guān)規(guī)則，持續(xù)推進(jìn)國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)化，更好地發(fā)揮國(guó)債的經(jīng)濟(jì)功能。

（五）我國(guó)國(guó)債發(fā)行時(shí)間、發(fā)行限額、事前信息披露方面規(guī)范性較強(qiáng)，未來(lái)需建立事后信息披露機(jī)制

一是國(guó)債發(fā)行嚴(yán)格按照計(jì)劃進(jìn)行，每個(gè)季度末財(cái)政部會(huì)公布下個(gè)季度的國(guó)債發(fā)行計(jì)劃。具體來(lái)看，短期國(guó)債每個(gè)月發(fā)行5到10期，中期國(guó)債按照期限劃分每月發(fā)行1期，30年國(guó)債每月發(fā)行1期，50年國(guó)債每季度發(fā)行1期。二是國(guó)債發(fā)行額度實(shí)行余額管理，管理原則兼具原則性和靈活性，即每年由全國(guó)人大審議通過(guò)年末國(guó)債余額限額，國(guó)債余額必須控制在限額內(nèi)，如需增加預(yù)算赤字或發(fā)行特別國(guó)債，由人大常委會(huì)審批追加年末余額限額。如2023年我國(guó)多數(shù)地區(qū)遭遇洪澇災(zāi)害，為了支持災(zāi)后恢復(fù)重建和提升防災(zāi)減災(zāi)救災(zāi)能力的項(xiàng)目建設(shè)，財(cái)政部增發(fā)特別國(guó)債，國(guó)債限額調(diào)整為30.86萬(wàn)億元①。三是中國(guó)在國(guó)債發(fā)行前的相關(guān)信息公開(kāi)較為充分。財(cái)政部會(huì)在每個(gè)季度前公布發(fā)行月份、發(fā)行期限、招標(biāo)日期、付息方式等，雖然不公布發(fā)行規(guī)模但也能夠?yàn)槭袌?chǎng)提供較為穩(wěn)定的預(yù)期。

對(duì)比美國(guó)來(lái)看，我國(guó)國(guó)債發(fā)行事后信息仍有改進(jìn)空間。在發(fā)行完成后，財(cái)政部只公開(kāi)拍賣(mài)計(jì)劃發(fā)行額、實(shí)際發(fā)行額、票面利率，市場(chǎng)能夠獲得的信息很少。同時(shí)，相關(guān)部門(mén)也很少公布國(guó)債資金的具體用途和資金用途變更情況。國(guó)債發(fā)行的事后披露能夠及時(shí)反映國(guó)債市場(chǎng)的資金供求情況，打破大型金融機(jī)構(gòu)對(duì)信息的壟斷，降低國(guó)債投資者的信息不對(duì)稱(chēng)，有利于吸引更多投資者進(jìn)入國(guó)債市場(chǎng)。未來(lái)亟須建立完善的國(guó)債發(fā)行事后信息披露機(jī)制，加強(qiáng)對(duì)國(guó)債發(fā)行的監(jiān)督，保障中小投資者的權(quán)益。

四、政策建議

（一）發(fā)揮國(guó)債金融功能，推動(dòng)國(guó)債市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展

一是建設(shè)完善、富有彈性的國(guó)債收益率曲線(xiàn)，通過(guò)提升國(guó)債市場(chǎng)的流動(dòng)性和效率，完善國(guó)債收益率的結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)國(guó)債收益率的彈性，疏通短期利率到中長(zhǎng)期利率的傳導(dǎo)機(jī)制，有利于央行貨幣政策傳導(dǎo)。二是逐步推進(jìn)國(guó)債市場(chǎng)雙向開(kāi)放，鼓勵(lì)外資機(jī)構(gòu)加入國(guó)債承銷(xiāo)團(tuán)，引導(dǎo)境外中長(zhǎng)期資金入市，增加國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)境外參與者的比例，推動(dòng)人民幣國(guó)債成為高質(zhì)量、高流動(dòng)性資產(chǎn)，研究國(guó)債離岸市場(chǎng)的建設(shè)，擴(kuò)大以國(guó)債為載體的人民幣貨幣回流。

（二）擴(kuò)大國(guó)債發(fā)行規(guī)模，提高國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性

一是與我國(guó)的經(jīng)濟(jì)體量相比，國(guó)債規(guī)模有待進(jìn)一步擴(kuò)大，這能夠通過(guò)發(fā)行低成本的國(guó)債來(lái)置換高成本的地方政府債務(wù)，以此防范化解當(dāng)前的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。二是擴(kuò)大國(guó)債發(fā)行規(guī)模才能夠?yàn)檠胄羞M(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作提供切實(shí)有效的工具，促使央行在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)國(guó)債實(shí)現(xiàn)常態(tài)化操作，有利于央行重構(gòu)基礎(chǔ)貨幣發(fā)行機(jī)制和完善利率傳導(dǎo)機(jī)制。三是明確國(guó)債和地方債的關(guān)系，在持續(xù)推進(jìn)國(guó)債市場(chǎng)的基礎(chǔ)之上，加快完善地方債交易市場(chǎng)，研究將部分地方債納入央行公開(kāi)市場(chǎng)操作政策工具箱。

（三）豐富國(guó)債品種和期限，增加國(guó)債市場(chǎng)交易工具

一是適時(shí)推出通貨膨脹指數(shù)國(guó)債，可以借鑒美國(guó)通貨膨脹保值債券的設(shè)計(jì)原則，選擇盯住消費(fèi)物價(jià)指數(shù)CPI，對(duì)通貨膨脹和通貨緊縮都提供本金保證。二是完善國(guó)債期限結(jié)構(gòu)，增加一年以下和十年以上期限的國(guó)債發(fā)行，改變我國(guó)國(guó)債期限結(jié)構(gòu)“中間大、兩頭小”的情況，形成國(guó)債期限結(jié)構(gòu)的合理分布。

（四）完善國(guó)債招標(biāo)規(guī)則，提升國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)化程度

一是持續(xù)優(yōu)化國(guó)債招標(biāo)方式，基于當(dāng)前國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展，重新評(píng)估單一價(jià)格招標(biāo)和混合價(jià)格招標(biāo)的優(yōu)劣，選擇融資成本更低、對(duì)市場(chǎng)公平定價(jià)影響更小的招標(biāo)方式。二是改進(jìn)國(guó)債招標(biāo)規(guī)則，取消“無(wú)效招標(biāo)”和最低承銷(xiāo)額的規(guī)定，以反映真實(shí)的市場(chǎng)投標(biāo)利率。三是適度擴(kuò)大國(guó)債拍賣(mài)參與者的范圍，增加承銷(xiāo)團(tuán)中非銀行金融機(jī)構(gòu)的比例，如基金公司、證券公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等，嘗試允許個(gè)人和企業(yè)等非金融機(jī)構(gòu)投資者參與國(guó)債投標(biāo)。

（五）加強(qiáng)國(guó)債信息披露，降低國(guó)債市場(chǎng)的信息不對(duì)稱(chēng)

一是增加國(guó)債拍賣(mài)后信息披露的類(lèi)型，公布主要投資者中標(biāo)規(guī)模、認(rèn)購(gòu)倍數(shù)、中標(biāo)利率等數(shù)據(jù)，降低發(fā)行方與市場(chǎng)、承銷(xiāo)團(tuán)與非承銷(xiāo)團(tuán)投資者的信息不對(duì)稱(chēng)。二是建立國(guó)債信息披露基礎(chǔ)設(shè)施，優(yōu)化現(xiàn)有國(guó)債信息披露平臺(tái)，對(duì)國(guó)債發(fā)行計(jì)劃、國(guó)債拍賣(mài)信息、國(guó)債拍賣(mài)結(jié)果、國(guó)債資金后續(xù)使用情況等進(jìn)行披露。

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