摘要：本文深入分析了我國(guó)綠色信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀與挑戰(zhàn)，指出盡管綠色信貸市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，但綠色信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展相對(duì)滯后，存在供給端初始回報(bào)率與成本不匹配、銀行風(fēng)險(xiǎn)自留要求過高，以及需求端二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性不足、信息披露不充分等問題。為推動(dòng)綠色信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展，本文從機(jī)制環(huán)境優(yōu)化和市場(chǎng)產(chǎn)品改進(jìn)與流動(dòng)性提升兩方面提出了包括調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)自留要求、建立統(tǒng)一綠色標(biāo)準(zhǔn)、創(chuàng)新金融產(chǎn)品和提高二級(jí)市場(chǎng)活躍度等應(yīng)對(duì)措施，提升市場(chǎng)透明度、降低交易成本、增強(qiáng)市場(chǎng)信心，從而有效激活綠色信貸資產(chǎn)，促進(jìn)綠色金融市場(chǎng)的健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：綠色信貸；資產(chǎn)證券化；綠色金融

引言

隨著全球氣候變暖問題的加劇，我國(guó)已經(jīng)確立了“雙碳”目標(biāo)，并持續(xù)不懈地推進(jìn)綠色發(fā)展的政策。綠色信貸資產(chǎn)證券化作為綠色金融領(lǐng)域的一項(xiàng)重要?jiǎng)?chuàng)新，通過將綠色信貸資產(chǎn)打包成證券化產(chǎn)品，為綠色項(xiàng)目提供了一種創(chuàng)新的融資途徑和更加靈活的融資渠道。隨著全球?qū)沙掷m(xù)發(fā)展的關(guān)注不斷加深，綠色金融作為推動(dòng)綠色經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵工具，已經(jīng)獲得了國(guó)際社會(huì)的廣泛關(guān)注。

綠色信貸資產(chǎn)支持證券的產(chǎn)品界定包含“綠色”“信貸”“資產(chǎn)支持證券”三大要素，其底層資產(chǎn)為綠色信貸，還款來源為綠色信貸的貸款人未來償還的本息。綠色信貸資產(chǎn)證券化是將銀行持有的綠色信貸資產(chǎn)打包為證券并向投資者出售的過程。綠色信貸資產(chǎn)證券化作為綠色金融的重要組成部分，可以在很大程度上解決我國(guó)綠色融資的供需缺口問題，推動(dòng)綠色金融的發(fā)展。相對(duì)于我國(guó)綠色信貸占主導(dǎo)的綠色融資結(jié)構(gòu)，綠色信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展的滯后，使得我國(guó)高達(dá)34.76萬億的綠色信貸資產(chǎn)不能得到有效激活。通過推動(dòng)綠色信貸資產(chǎn)證券化，能夠?qū)⒔鹑跈C(jī)構(gòu)持有的綠色信貸轉(zhuǎn)變?yōu)榫哂懈吡鲃?dòng)性的證券化產(chǎn)品。這一過程不僅增強(qiáng)了銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性，還有助于釋放銀行的資本儲(chǔ)備。同時(shí)，綠色信貸的發(fā)放以銀行為主，而綠色項(xiàng)目的投資周期大都較長(zhǎng)、投資大，銀行需要對(duì)此提供較為長(zhǎng)期的貸款，如果銀行能夠?qū)⒕G色信貸資產(chǎn)作為底層資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)支持證券，這將有效地解決銀行的期限錯(cuò)配問題。從風(fēng)險(xiǎn)分散和信用風(fēng)險(xiǎn)管理方面來看，通過資產(chǎn)證券化，銀行可以將綠色信貸資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分散，降低單一金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)集中度，提高整個(gè)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。

一、我國(guó)綠色信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀與挑戰(zhàn)

（一）綠色信貸資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)規(guī)模與結(jié)構(gòu)分析

綠色信貸資產(chǎn)證券化是綠色金融市場(chǎng)的重要組成部分，它通過將綠色信貸資產(chǎn)打包并發(fā)行證券，為綠色項(xiàng)目提供資金支持。綠色信貸資產(chǎn)證券化可以看作是綠色信貸和普通信貸ABS的共同部分[1]。

1.綠色信貸方面。根據(jù)同花順FinD數(shù)據(jù)，截至2024年6月底，金融機(jī)構(gòu)本外幣綠色貸款余額達(dá)到了34.76萬億元，同比增長(zhǎng)達(dá)到了28.5%，在這之中發(fā)放的具有直接和間接碳減排效益的項(xiàng)目的貸款占比達(dá)到了66.8%。從歷史數(shù)據(jù)來看，2018年12月份金融機(jī)構(gòu)本外幣綠色貸款余額為8.23萬億元，6年半的時(shí)間內(nèi)，增長(zhǎng)了26.53萬億元，綠色信貸的市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，增長(zhǎng)幅度大，這一增長(zhǎng)趨勢(shì)與國(guó)家綠色發(fā)展戰(zhàn)略和政策支持力度符合。表明綠色信貸市場(chǎng)在我國(guó)正快速發(fā)展，反映了市場(chǎng)對(duì)綠色金融產(chǎn)品的強(qiáng)烈需求（見圖1）。

2.綠色信貸資產(chǎn)證券化方面。綠色信貸ABS市場(chǎng)自2016年以來經(jīng)歷了波動(dòng)但整體向上的發(fā)展路徑。在2016至2018年間，年度發(fā)行量保持在1單，金額則在26.46億元至31.40億元之間波動(dòng)。2019年，市場(chǎng)活躍度有所提升，發(fā)行量增至3單，總金額達(dá)到73.02億元。然而，2020年并未有新的發(fā)行。2021年市場(chǎng)重新活躍，發(fā)行了3單產(chǎn)品，總額為30.42億元。2022年，發(fā)行量和規(guī)模繼續(xù)增長(zhǎng)，共發(fā)行了8單產(chǎn)品，總額為237.40億元，占綠色資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的11.28%。到了2023年，發(fā)行量和規(guī)模顯著增長(zhǎng)，共發(fā)行了10單產(chǎn)品，總規(guī)模達(dá)到426.24億元，占綠色資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的17.74%，如圖2所示。

截至2024年6月底，金融機(jī)構(gòu)本外幣綠色貸款余額達(dá)到了34.76萬億元，同比增長(zhǎng)達(dá)到了28.5%，盡管綠色信貸的規(guī)模龐大，增長(zhǎng)很快，但龐大的資產(chǎn)卻沒有被有效激活，以資產(chǎn)證券化形式發(fā)行的綠色信貸產(chǎn)品僅占其很小一部分，市場(chǎng)的實(shí)際發(fā)行體量并不大。我國(guó)綠色資產(chǎn)證券化的規(guī)模也很龐大，2023年中國(guó)綠色資產(chǎn)證券化（ABS）市場(chǎng)全年共計(jì)推出了142期綠色ABS產(chǎn)品，累計(jì)籌資額達(dá)到了2，403.22億元人民幣，但同樣綠色信貸資產(chǎn)證券化占綠色資產(chǎn)證券化的比例很低。通過以上數(shù)據(jù)的分析對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，龐大的信貸資產(chǎn)并沒有被盤活，綠色信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展還比較緩慢[2]。

（二）綠色信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展緩慢的原因分析

1.供給端分析。第一，初始回報(bào)率與成本不匹配。綠色信貸項(xiàng)目往往具有較長(zhǎng)的回報(bào)周期和較低的利率，這與資本市場(chǎng)對(duì)高收益的追求存在矛盾。根據(jù)中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2019年綠色信貸的平均利率為4.89%，而同期的ABS發(fā)行利率通常在5.5%以上。這種成本與收益的不匹配，使得銀行在發(fā)行綠色ABS時(shí)面臨收益覆蓋成本的挑戰(zhàn)。此外，綠色ABS的發(fā)行過程中涉及的中介費(fèi)用、承銷費(fèi)、評(píng)估費(fèi)等也相對(duì)較高，這些費(fèi)用進(jìn)一步壓縮了綠色ABS潛在收益。例如，綠色ABS發(fā)行過程中的中介費(fèi)用通常占發(fā)行總額的1%至3%，而承銷費(fèi)可能高達(dá)發(fā)行總額的0.5%至1%。這些費(fèi)用對(duì)于本身收益率就不高的綠色信貸資產(chǎn)來說，是一個(gè)不小的負(fù)擔(dān)。第二，銀行風(fēng)險(xiǎn)自留要求過高。風(fēng)險(xiǎn)自留要求是綠色ABS發(fā)展的一個(gè)重要制約因素。根據(jù)中國(guó)人民銀行和原銀監(jiān)會(huì)的規(guī)定，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)需自留不低于5%的信用風(fēng)險(xiǎn)。這一要求增加了銀行的資本占用，降低了發(fā)行動(dòng)力。以2019年發(fā)行的綠色信貸ABS為例，發(fā)行規(guī)模為101億元，按照5%的風(fēng)險(xiǎn)自留要求，銀行需自留至少5.05億元的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)自留要求的存在，使得銀行在發(fā)行綠色ABS時(shí)必須權(quán)衡自留風(fēng)險(xiǎn)與發(fā)行收益之間的關(guān)系。在當(dāng)前的監(jiān)管環(huán)境下，銀行往往更傾向于發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)較低、收益較高的傳統(tǒng)信貸ABS產(chǎn)品，而非綠色信貸ABS[3]。

2.需求端分析。第一，二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性不足。綠色ABS的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性相對(duì)較低，這影響了投資者的參與熱情。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，2019年綠色ABS的二級(jí)市場(chǎng)換手率僅為0.9%，遠(yuǎn)低于整體債券市場(chǎng)的9%。流動(dòng)性不足導(dǎo)致投資者難以在需要時(shí)快速買賣，增加了投資風(fēng)險(xiǎn)。第二，信息披露不足。綠色ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)信息披露不夠透明，增加了投資者的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別難度。根據(jù)中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)的調(diào)查，超過50%的投資者認(rèn)為信息披露不充分是影響其投資綠色ABS的主要因素。信息不對(duì)稱問題的存在，主要是因?yàn)榫G色ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及多個(gè)領(lǐng)域，包括清潔能源、節(jié)能減排、綠色交通等，這些領(lǐng)域的專業(yè)性較強(qiáng)，普通投資者難以準(zhǔn)確理解和評(píng)估。

二、促進(jìn)綠色信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展的制度創(chuàng)新建議

（一）機(jī)制環(huán)境優(yōu)化

1.風(fēng)險(xiǎn)自留要求的調(diào)整與優(yōu)化。在綠色信貸資產(chǎn)證券化（ABS）的實(shí)踐中，風(fēng)險(xiǎn)自留機(jī)制的設(shè)計(jì)對(duì)于確保市場(chǎng)的穩(wěn)定性和激勵(lì)相容性至關(guān)重要。然而，現(xiàn)行的風(fēng)險(xiǎn)自留政策在一定程度上限制了市場(chǎng)主體參與綠色ABS的積極性。在國(guó)際上，許多成熟市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)自留政策采取了更為靈活的態(tài)度。結(jié)合我國(guó)綠色金融市場(chǎng)的實(shí)際情況，建議對(duì)風(fēng)險(xiǎn)自留要求進(jìn)行以下調(diào)整。第一，差異化的風(fēng)險(xiǎn)自留比例。根據(jù)綠色項(xiàng)目的信用等級(jí)、環(huán)境效益和社會(huì)影響，設(shè)定不同層次的風(fēng)險(xiǎn)自留比例。對(duì)于具有顯著環(huán)境效益和低違約風(fēng)險(xiǎn)的綠色信貸ABS，應(yīng)考慮降低風(fēng)險(xiǎn)自留比例，從而鼓勵(lì)更多的金融機(jī)構(gòu)參與到綠色ABS的發(fā)行中來。第二，動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制。隨著市場(chǎng)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)政策的變化，風(fēng)險(xiǎn)自留比例應(yīng)能夠靈活調(diào)整。這要求監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立一個(gè)動(dòng)態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型，以實(shí)時(shí)監(jiān)控市場(chǎng)變化并作出相應(yīng)調(diào)整[4]。第三，風(fēng)險(xiǎn)緩沖工具的創(chuàng)新。鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)緩沖工具，如綠色ABS信用保護(hù)合約等，以降低自留風(fēng)險(xiǎn)對(duì)金融機(jī)構(gòu)資金占用的影響。

2.建立統(tǒng)一的綠色標(biāo)準(zhǔn)。建立統(tǒng)一的綠色標(biāo)準(zhǔn)對(duì)于提升綠色信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的透明度、降低交易成本、增強(qiáng)市場(chǎng)信心具有重要作用。目前，綠色信貸和綠色債券市場(chǎng)存在多個(gè)綠色標(biāo)準(zhǔn)，如《綠色信貸指引》《綠色債券支持項(xiàng)目目錄》等。這些標(biāo)準(zhǔn)的不一致性導(dǎo)致市場(chǎng)參與者難以做出統(tǒng)一的投資決策，增加了交易成本和監(jiān)管難度。首先，需要指定一個(gè)權(quán)威的認(rèn)證主管機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)統(tǒng)籌和監(jiān)管綠色認(rèn)證的各項(xiàng)工作。該機(jī)構(gòu)將承擔(dān)制定認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)督認(rèn)證過程和確保認(rèn)證質(zhì)量等職責(zé)。其次，認(rèn)證主管機(jī)構(gòu)應(yīng)制定一套嚴(yán)格的綠色認(rèn)證機(jī)構(gòu)資質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)。這些標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)涵蓋認(rèn)證機(jī)構(gòu)的專業(yè)能力、操作流程、獨(dú)立性和透明度等方面。最后，建立一個(gè)認(rèn)證機(jī)構(gòu)白名單。還要制定綠色認(rèn)證從業(yè)人員的考核辦法和任職資格要求，確保從業(yè)人員具備必要的專業(yè)知識(shí)和道德標(biāo)準(zhǔn)[5]。

（二）市場(chǎng)產(chǎn)品改進(jìn)與流動(dòng)性提升

1.創(chuàng)新金融產(chǎn)品。首先是模式創(chuàng)新，借鑒國(guó)際上的主動(dòng)管理型綠色貸款擔(dān)保權(quán)益憑證（CLO）模式，該模式參考了國(guó)際上通行的主動(dòng)管理型綠色貸款擔(dān)保權(quán)益憑證（CLO）模式。在此模式下，管理者可通過特殊目的載體（SPV）在二級(jí)市場(chǎng)上主動(dòng)收購(gòu)綠色貸款，以構(gòu)建一個(gè)資產(chǎn)組合。此外，通過采用倉(cāng)儲(chǔ)化管理策略，將中小規(guī)模銀行所持有的小型、分散化綠色信貸資產(chǎn)匯集起來，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的集中與規(guī)模化，以此提升這些資產(chǎn)的流動(dòng)性及市場(chǎng)吸引力。

2.提高二級(jí)市場(chǎng)活躍度。為了促進(jìn)綠色信貸ABS市場(chǎng)的健康發(fā)展，必須對(duì)市場(chǎng)參與主體的資格和行為進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)范。這包括兩方面：一是資質(zhì)審核，確保所有參與主體，包括發(fā)行人、管理人和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，都符合既定的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管要求。二是行為準(zhǔn)則，制定一套行為規(guī)范，以確保交易的透明性和公平性，防止市場(chǎng)濫用和欺詐行為。還有就是在綠色信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的二級(jí)市場(chǎng)中引入做市商機(jī)制，可以提高產(chǎn)品的交易效率和市場(chǎng)流動(dòng)性。通過鼓勵(lì)大型國(guó)有銀行或主承銷商開展做市交易，可以為市場(chǎng)提供連續(xù)的價(jià)格信息和交易機(jī)會(huì)，從而活躍市場(chǎng)。鼓勵(lì)各類金融機(jī)構(gòu)參與投資綠色信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，包括保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金等長(zhǎng)期資金持有者。擴(kuò)大市場(chǎng)參與主體有助于提升產(chǎn)品的市場(chǎng)接受度和流動(dòng)性。

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（作者簡(jiǎn)介：朱國(guó)慶，廣州華南商貿(mào)職業(yè)學(xué)院專任教師。）