張莉 陳皓軒 李卓松 陳昭旭

【摘 要】 在“雙碳”背景下，為了研究企業(yè)ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)價值的影響，文章以2012—2021年A股上市公司為研究樣本，構(gòu)建了回歸模型、中介效應(yīng)模型，對企業(yè)ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新和企業(yè)價值三者間的關(guān)系進行了實證研究。結(jié)果表明，良好的企業(yè)ESG表現(xiàn)能夠顯著提高企業(yè)價值；ESG表現(xiàn)與綠色技術(shù)創(chuàng)新呈現(xiàn)正相關(guān)，企業(yè)ESG表現(xiàn)越優(yōu)異，企業(yè)開展的綠色技術(shù)創(chuàng)新活動越多；綠色技術(shù)創(chuàng)新在ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值間的關(guān)系中發(fā)揮了中介作用。此外，通過產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與區(qū)域差異的異質(zhì)性檢驗發(fā)現(xiàn)，綠色技術(shù)創(chuàng)新僅在非國有企業(yè)與東部地區(qū)中對ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值間的關(guān)系起中介作用。研究結(jié)論為ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值間的作用機理提供了經(jīng)驗證據(jù)，同時為推動企業(yè)ESG表現(xiàn)與綠色技術(shù)創(chuàng)新相結(jié)合，促進企業(yè)實現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)具有一定的參考價值。

【關(guān)鍵詞】 ESG表現(xiàn)； 綠色技術(shù)創(chuàng)新； 企業(yè)價值； 中介作用

【中圖分類號】 F270；F275? 【文獻標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2024）13-0031-08

一、引言

ESG即環(huán)境（Environment）、社會（Social）和治理（Governance），是一種綜合考慮了企業(yè)在環(huán)境保護、社會責(zé)任和公司治理三個方面的投資理念與企業(yè)評價標(biāo)準(zhǔn)。黨的二十大報告指明了生態(tài)文明建設(shè)的重要意義，指出中國式現(xiàn)代化是體現(xiàn)“綠色可持續(xù)發(fā)展”的現(xiàn)代化。越來越多的公司、投資者，甚至是監(jiān)管機構(gòu)都開始關(guān)注ESG。眾多機構(gòu)對企業(yè)環(huán)境、社會和治理三個非財務(wù)方面的綜合績效評估結(jié)果，被稱作ESG表現(xiàn)。ESG表現(xiàn)是對企業(yè)環(huán)保意識、綠色可持續(xù)發(fā)展、社會責(zé)任承擔(dān)、企業(yè)治理的重要體現(xiàn)。ESG在我國起步較晚，大部分企業(yè)ESG表現(xiàn)欠佳。例如，2022年4月18日，嘉興市生態(tài)環(huán)境局公開披露了對桐昆集團浙江恒通化纖有限公司兩起行政處罰決定書，公司因廢氣未處理直接排放和廢水污染物超標(biāo)，分別處以27萬元和13萬元罰款，該公司股票“桐昆股份”受到多家國際評級機構(gòu)的關(guān)注，路孚特給出行業(yè)較低的39.0分（C級），富時羅素更是僅為這家公司的ESG水平打出1分。但是當(dāng)年半年報基本每股收益0.96元/每股比一季度報0.62元/每股反而增長了，由此產(chǎn)生疑問，ESG表現(xiàn)對公司價值的影響是怎樣的呢？現(xiàn)有研究中ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響結(jié)論也并不一致，因此，企業(yè)是否真正關(guān)注自身承擔(dān)的社會責(zé)任、環(huán)境影響與可持續(xù)發(fā)展，還是只是在ESG概念下的投機行為？ESG表現(xiàn)能否重塑企業(yè)價值？

黨的二十大報告對“雙碳”目標(biāo)和綠色轉(zhuǎn)型提出了新要求。綠色技術(shù)創(chuàng)新是企業(yè)推動綠色發(fā)展的必然選擇，是企業(yè)價值塑造的關(guān)鍵，也是企業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)的重要手段[1]。同時，ESG理念旨在推動企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，綠色技術(shù)創(chuàng)新是經(jīng)濟價值與生態(tài)價值的統(tǒng)一，這也使綠色技術(shù)創(chuàng)新中所涵蓋的綠色發(fā)展理念與ESG理念不謀而合。ESG表現(xiàn)在促進企業(yè)貫徹綠色發(fā)展理念、激勵企業(yè)開展創(chuàng)新活動以及對市場資源配置方面發(fā)揮著積極作用，而這些因素對企業(yè)開展綠色技術(shù)創(chuàng)新活動具有重要影響[2]。目前關(guān)于ESG表現(xiàn)與綠色技術(shù)創(chuàng)新的相關(guān)研究仍較少。那么，良好的企業(yè)ESG表現(xiàn)能否促進企業(yè)開展綠色技術(shù)創(chuàng)新活動，從而推動企業(yè)價值的重塑呢？這些都是亟待討論的問題。

為了更好地解決以上問題，本文從企業(yè)的ESG表現(xiàn)及綠色技術(shù)創(chuàng)新的視角對企業(yè)價值塑造進行研究，以實現(xiàn)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型、綠色發(fā)展以及低碳化的目標(biāo)。本文可能的貢獻在于：第一，將綠色技術(shù)創(chuàng)新作為ESG表現(xiàn)促使企業(yè)價值重塑的中介變量，驗證良好的ESG表現(xiàn)能夠促進企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新從而促進企業(yè)價值重塑，并闡述了ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值三者間的作用機理。第二，根據(jù)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)以及區(qū)域位置，研究不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與不同區(qū)域位置下的企業(yè)ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新和企業(yè)價值三者之間的影響關(guān)系，為不同企業(yè)提供參考依據(jù)。第三，研究結(jié)果可以為企業(yè)、政府以及投資者提供理論依據(jù)，從而提升企業(yè)競爭力并促進企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。

二、文獻回顧與研究假設(shè)

（一）文獻回顧

2018年證監(jiān)會建立了ESG信息披露的基本框架，并于2022年要求上市公司在與投資者溝通的過程中增加ESG披露信息。因此，關(guān)于ESG相關(guān)政策與研究起初主要集中于環(huán)境保護、環(huán)境信息披露或者社會責(zé)任披露等方面，在近年才逐步展開ESG信息披露和ESG表現(xiàn)的相關(guān)研究[3]。在ESG與企業(yè)價值相關(guān)研究中，有部分學(xué)者認為ESG披露程度即ESG的透明程度對企業(yè)財務(wù)績效有著積極的影響，ESG披露所帶來的好處是要優(yōu)于其所產(chǎn)生的成本[4]。有部分學(xué)者認為ESG與企業(yè)價值之間呈現(xiàn)的是顯著負相關(guān)。Ruan et al.[5]指出ESG活動與企業(yè)績效之間呈顯著負相關(guān)，ESG評價等級每提高一級其公司水平顯著降低4.3%。與前兩部分學(xué)者的理論不同的是，有部分學(xué)者認為ESG與企業(yè)價值之間的關(guān)系會隨著時間長短而發(fā)生改變。李正[6]指出承擔(dān)社會責(zé)任短期內(nèi)會降低企業(yè)價值而長期來看對企業(yè)價值無影響。而楊皖蘇等[7]指出承擔(dān)社會責(zé)任短期內(nèi)對企業(yè)財務(wù)績效無顯著影響，但長期看對大型企業(yè)來說反而能提高企業(yè)財務(wù)績效。但也有部分學(xué)者認為ESG與企業(yè)價值之間不存在顯著相關(guān)性[8]。

以往研究對ESG與綠色技術(shù)創(chuàng)新主要持有兩種相反的態(tài)度。部分學(xué)者認為ESG評級有利于綠色技術(shù)創(chuàng)新，企業(yè)開展ESG評級活動，能夠使ESG所產(chǎn)生的益處轉(zhuǎn)化為綠色技術(shù)創(chuàng)新的動力[9]。另外部分學(xué)者則認為，ESG評級帶來的市場壓力會導(dǎo)致管理者在綠色技術(shù)創(chuàng)新上出現(xiàn)機會主義，這種行為不利于綠色技術(shù)創(chuàng)新且嚴重惡化了企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新[10]。在綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值相關(guān)的研究中，綠色技術(shù)創(chuàng)新通常被認為是積極因素，有助于企業(yè)成長與經(jīng)濟發(fā)展[11]，梁運吉等[12]就指出綠色技術(shù)創(chuàng)新能夠顯著提高企業(yè)價值。與大部分學(xué)者的研究成果不同，姚 等[13]認為綠色技術(shù)創(chuàng)新成果會流向那些不承擔(dān)研發(fā)任務(wù)的企業(yè)從而導(dǎo)致企業(yè)價值的降低，葉陳毅等[14]則認為綠色創(chuàng)新與企業(yè)價值之間呈顯著“U”型關(guān)系，其中企業(yè)社會責(zé)任具有門檻效應(yīng)，當(dāng)其達到某一閾值時綠色創(chuàng)新對企業(yè)價值之間的負影響將轉(zhuǎn)變?yōu)檎绊憽?/p>

由于ESG表現(xiàn)相關(guān)政策與研究在國內(nèi)剛剛起步，關(guān)于ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值之間的研究相對較少；同時，關(guān)于企業(yè)ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值三者之間影響關(guān)系以及影響機制方面也尚未形成統(tǒng)一定論，因此，本文將研究ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值重塑的關(guān)系，同時考慮綠色技術(shù)創(chuàng)新在ESG表現(xiàn)影響企業(yè)價值中所起的中介效應(yīng)。

（二）研究假設(shè)

1.ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值

ESG表現(xiàn)中的環(huán)境表現(xiàn)主要是對企業(yè)在環(huán)境層面上的評估結(jié)果，企業(yè)在環(huán)境層面上的表現(xiàn)涉及環(huán)境保護和資源管理等方面。企業(yè)良好的環(huán)境表現(xiàn)意味著企業(yè)通過合理利用和保護環(huán)境資源，來降低企業(yè)環(huán)境風(fēng)險，提高運營效率進而降低成本并在市場競爭中取得優(yōu)勢。同時，企業(yè)促進環(huán)境保護和優(yōu)化資源配置將有助于企業(yè)形象與品牌價值的塑造，隨著消費者對環(huán)境問題的關(guān)注程度日益增加，企業(yè)在環(huán)境層面上的表現(xiàn)將影響消費者對企業(yè)的認可度與忠誠度，這也將影響企業(yè)的競爭力與市場份額。良好的環(huán)境表現(xiàn)不僅有助于企業(yè)降低環(huán)境風(fēng)險，同時還能促進品牌價值的提升并吸引消費者的關(guān)注，從而促使企業(yè)可持續(xù)發(fā)展和企業(yè)價值的增加。

ESG表現(xiàn)中的社會表現(xiàn)主要是對企業(yè)在社會層面上如社會責(zé)任等方面的評估結(jié)果?；诶嫦嚓P(guān)者理論，企業(yè)價值的創(chuàng)造不僅僅取決于股東利益，還涉及與其他利益相關(guān)者如員工、債權(quán)人、消費者、供應(yīng)商等的關(guān)系[15]。企業(yè)通過披露相關(guān)信息并提高企業(yè)信息透明度，進而向利益相關(guān)者提供企業(yè)當(dāng)前的運營成果并降低企業(yè)與利益相關(guān)者之間的信息不平衡度，以此降低企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險并提高經(jīng)濟效益促進企業(yè)價值提升。此外，基于創(chuàng)造價值理論[16]，企業(yè)兼具經(jīng)濟屬性與社會屬性，其在與社會互動的過程中能夠獲取經(jīng)濟利益并為社會創(chuàng)造正向價值。企業(yè)可通過與社會利益相關(guān)方合作創(chuàng)造共享價值，實現(xiàn)長期可持續(xù)發(fā)展。

ESG表現(xiàn)中的公司治理表現(xiàn)主要是對企業(yè)在公司治理水平以及內(nèi)部管理上的評估結(jié)果。首先，基于股東權(quán)益理論，良好的公司治理實踐將有助于保護股東權(quán)益，建立透明的財務(wù)報告與信息披露制度，通過保障股東權(quán)益的方式進而提升企業(yè)價值。同時，有效的公司治理也將有利于企業(yè)發(fā)現(xiàn)與識別非財務(wù)方面的風(fēng)險，從而保護企業(yè)價值與聲譽。其次，基于委托代理理論[17]，公司治理問題主要源于公司所有者即股東與經(jīng)營者及管理層之間的利益沖突。有效的公司治理機制能夠減少代理問題的發(fā)生，確保管理層以股東利益為導(dǎo)向進行決策和行動從而提高企業(yè)價值。最后，市場對公司治理的表現(xiàn)也會影響企業(yè)價值，擁有良好的公司治理能力的企業(yè)能夠提高市場對其的認可度與投資吸引力，從而促進企業(yè)價值提升。綜上所述，提出假設(shè)1。

H1：良好的ESG表現(xiàn)將有助于企業(yè)價值提升。

2.ESG表現(xiàn)與綠色技術(shù)創(chuàng)新

綠色技術(shù)是指能夠減少環(huán)境污染、能源及原材料消耗的技術(shù)、工藝或產(chǎn)品[18]。它更側(cè)重于創(chuàng)新活動來實現(xiàn)污染最小化，從而有利于社會與生態(tài)環(huán)境的綠色發(fā)展。企業(yè)通過綠色技術(shù)創(chuàng)新對綠色產(chǎn)品與綠色工藝的研發(fā)，使綠色化貫穿整個產(chǎn)品生命周期，從而實現(xiàn)經(jīng)濟效益與環(huán)境效益的“雙贏”[19]。對于企業(yè)來說，往往擁有較好ESG表現(xiàn)的企業(yè)更愿意投入資源與資金來開展綠色技術(shù)創(chuàng)新活動，從而減少企業(yè)對環(huán)境的影響。同時，企業(yè)通常面臨著來自利益相關(guān)者的壓力，要求其采取更環(huán)保和可持續(xù)的經(jīng)營實踐。為了回應(yīng)這些壓力并保持良好的聲譽，企業(yè)可能會加大對綠色技術(shù)創(chuàng)新的投入。當(dāng)前市場對綠色技術(shù)和環(huán)保產(chǎn)品的需求逐漸增加，具有較高ESG表現(xiàn)的企業(yè)往往能夠抓住這些市場機會，通過綠色技術(shù)創(chuàng)新來滿足消費者和市場的需求，并在競爭中取得優(yōu)勢?；诖?，提出假設(shè)2。

H2：良好的ESG表現(xiàn)可以促進企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新。

3.綠色技術(shù)創(chuàng)新的中介作用

綠色技術(shù)創(chuàng)新活動將有助于提高企業(yè)在環(huán)境方面的表現(xiàn)，從而間接影響企業(yè)價值。企業(yè)通過對綠色技術(shù)的應(yīng)用減少環(huán)境污染、資源消耗以及廢物排放，以達到改善環(huán)境與保護環(huán)境的目的。這些環(huán)境效應(yīng)可以改善企業(yè)環(huán)境責(zé)任表現(xiàn)，且提高企業(yè)ESG評級與認可度，從而促進ESG投資來提高企業(yè)價值。同時，綠色技術(shù)創(chuàng)新活動所產(chǎn)生的綠色技術(shù)可以提高資源利用效率，減少生產(chǎn)經(jīng)營成本與環(huán)境責(zé)任成本。通過降低成本，企業(yè)能夠提高盈利能力，提升企業(yè)的經(jīng)濟價值，并增加投資者對企業(yè)的認可與信任進而提升企業(yè)的市場價值。企業(yè)開展綠色技術(shù)創(chuàng)新活動，可以開拓新的市場，推出環(huán)保產(chǎn)品和服務(wù)，滿足消費者對可持續(xù)發(fā)展的需求，從而增加收入和市場份額，增強企業(yè)核心競爭力，推動企業(yè)長期價值的提高。而且綠色技術(shù)的應(yīng)用可以減少企業(yè)所面臨的環(huán)境和社會風(fēng)險，通過采用低碳技術(shù)、環(huán)境管理系統(tǒng)等，提高企業(yè)的可持續(xù)經(jīng)營能力。綠色技術(shù)創(chuàng)新活動通過改善企業(yè)的環(huán)境表現(xiàn)、降低成本、推動創(chuàng)新和風(fēng)險管理，間接提升了企業(yè)的價值和競爭力，并實現(xiàn)了企業(yè)ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值之間的關(guān)聯(lián)。綜上所述，提出假設(shè)3。

H3：綠色技術(shù)創(chuàng)新在ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的關(guān)系中起中介作用。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

2012年《綠色信貸指引》中強調(diào)了環(huán)境保護以及社會責(zé)任的重要性，因此本文選取2012—2021年的1 353家A股上市公司作為研究樣本，并對樣本進行如下處理：（1）剔除ST和*ST類公司。（2）剔除金融行業(yè)類公司。（3）剔除變量存在缺漏的樣本。（4）為消除極端值影響，對數(shù)據(jù)在1%和99%上進行縮尾（Winsorize）處理。經(jīng)過數(shù)據(jù)處理與篩選后，得到10 092個觀察樣本。本文數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、國家統(tǒng)計局等，利用Stata進行數(shù)據(jù)處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量：企業(yè)價值（TobinQ）

本文選取托賓Q值（TobinQ）來衡量企業(yè)價值。在現(xiàn)有相關(guān)文獻中，大多數(shù)學(xué)者采用托賓Q值作為衡量企業(yè)價值的變量，通過計算市值/資產(chǎn)總計得到。利用托賓Q值作為衡量變量，不僅能夠反映企業(yè)當(dāng)前的盈利能力，同時也能反映企業(yè)未來的發(fā)展能力。

2.解釋變量：ESG表現(xiàn)（ESG）

本文的解釋變量是ESG表現(xiàn)，參考王治等[20]的做法，利用彭博資訊公司提出的彭博ESG評價體系所獲取的ESG綜合得分作為ESG表現(xiàn)的代理變量。該ESG綜合得分是通過評判上市公司在環(huán)境保護、社會責(zé)任和公司治理三方面信息披露程度來獲得的。ESG綜合得分越高表明企業(yè)的ESG表現(xiàn)越好。

3.中介變量：綠色技術(shù)創(chuàng)新（GI）

本文通過綠色發(fā)明專利數(shù)量來衡量企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新。將企業(yè)的綠色發(fā)明專利申請數(shù)量加1的自然對數(shù)作為企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的代理變量。

4.控制變量

本文參考以往相關(guān)研究成果，將企業(yè)規(guī)模（Size）、流動比率（Liq）、資產(chǎn)負債率（Lev）、企業(yè)成長性（Growth）、企業(yè)年齡（Age）和股權(quán)集中度（Shrcr）納入控制變量。同時控制行業(yè)和年度效應(yīng)。

具體變量定義如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

為研究ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值之間的關(guān)系，結(jié)合本文所提出的假設(shè)構(gòu)建如下模型。

ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的回歸模型：

TobinQi，t=α0+α1ESGi，t+α2Sizei，t+α3Liqi，t+α4Levi，t+α5

Growthi，t+α6Agei，t+α7Shrcri，t+∑Industry+∑Year+εi，t（1）

ESG表現(xiàn)與綠色技術(shù)創(chuàng)新的回歸模型：

GIi，t=β0+β1ESGi，t+β2Sizei，t+β3Liqi，t+β4Levi，t+β5Growthi，t+

β6Agei，t+β7Shrcri，t+∑Industry+∑Year+εi，t? ?（2）

中介變量的回歸模型：

TobinQi，t=γ0+γ1ESGi，t+γ2GIi，t+γ3Sizei，t+γ4Liqi，t+

γ5Levi，t+γ6Growthi，t+γ7Agei，t+γ8Shrcri，t+∑Industry+∑Year+

εi，t? ?（3）

模型中i表示企業(yè)個體，t表示年份。

四、實證結(jié)果分析

（一）描述性分析

本文對實驗過程中所得數(shù)據(jù)進行描述統(tǒng)計分析，具體情況如表2所示。從表2中可以看出，作為衡量企業(yè)價值的變量托賓Q值，其最大值為8.970，最小值為0.816，均值為2.005，說明樣本中可能由于各行業(yè)不同，從而存在企業(yè)發(fā)展水平不平衡的情況，企業(yè)價值也存在較明顯差距。ESG表現(xiàn)最大值為56.091，最小值為12.262，均值為27.734，說明企業(yè)之間的ESG表現(xiàn)也存在較大差異，且總體上看大部分企業(yè)的ESG表現(xiàn)得分并不高。企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的代理變量（GI）的最大值為3.912，最小值為0，均值為0.342，說明總體上來看企業(yè)的綠色技術(shù)創(chuàng)新活動也處于較低水平，且不同企業(yè)之間開展綠色技術(shù)創(chuàng)新活動的差異較大。其余變量的描述性統(tǒng)計略。

（二）回歸結(jié)果分析

表3是模型1—模型3的實證回歸結(jié)果。由模型1的回歸結(jié)果可知，企業(yè)價值與ESG表現(xiàn)的系數(shù)為0.0113，且在1%的水平上顯著，表明ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值呈現(xiàn)正向促進作用，即良好的ESG表現(xiàn)將會提升企業(yè)價值，H1成立。同時，除企業(yè)成長性外所有控制變量都與企業(yè)價值顯著相關(guān)。由模型2的回歸結(jié)果可知，企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新水平與企業(yè)ESG表現(xiàn)的系數(shù)為0.0138，兩者呈現(xiàn)正相關(guān)且在1%的水平上顯著，說明企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)將有利于促進企業(yè)開展綠色技術(shù)創(chuàng)新活動。這一結(jié)果與H2相符。模型3是以ESG表現(xiàn)為解釋變量，綠色技術(shù)創(chuàng)新為中介變量，企業(yè)價值為被解釋變量所構(gòu)建的模型。從模型3的結(jié)果中可以看出，綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值呈現(xiàn)顯著正相關(guān)，其系數(shù)為0.0401；ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值在5%的水平上呈現(xiàn)顯著正相關(guān)，且兩者的系數(shù)為0.0107。該系數(shù)要小于模型1中ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的系數(shù)0.0113。根據(jù)Baron et al.[21]提出的因果逐步回歸法分析可知，綠色技術(shù)創(chuàng)新在ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值之間起到了中介效應(yīng)，因此，H3得到驗證。

（三）異質(zhì)性分析

由于國有企業(yè)和非國有企業(yè)在所有權(quán)結(jié)構(gòu)、治理機制和利益相關(guān)者等方面存在差異，而且不同區(qū)域其經(jīng)濟發(fā)展水平、環(huán)境政策以及資源配置等方面也存在差異，因此不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)以及不同區(qū)域的企業(yè)，對ESG表現(xiàn)和綠色技術(shù)創(chuàng)新的重視程度以及對企業(yè)價值的影響可能會有所不同。通過將產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和區(qū)域因素作為異質(zhì)性因素，可以比較不同類型企業(yè)之間的差異并深入理解它們的特點。該部分實驗結(jié)果省略。

為檢驗產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新和企業(yè)價值三者之間關(guān)系的影響差異，本文根據(jù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將企業(yè)劃分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)，并進行了分樣本回歸。實驗表明，國有企業(yè)ESG表現(xiàn)僅能正向促進綠色技術(shù)創(chuàng)新。非國有企業(yè)中良好的ESG表現(xiàn)能夠提升企業(yè)價值，同時也能夠促使企業(yè)開展綠色技術(shù)創(chuàng)新活動，并且綠色技術(shù)創(chuàng)新活動在ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的正向促進作用中起中介作用。造成國有與非國有企業(yè)樣本實驗結(jié)果不同的原因可能在于，國有企業(yè)更注重長期穩(wěn)定發(fā)展及資本保值，而非國有企業(yè)則面臨更激烈的市場競爭，同時也更注重企業(yè)盈利能力，因此非國有企業(yè)更注重ESG表現(xiàn)來吸引投資促進企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新，從而實現(xiàn)企業(yè)價值的提升。

同時，為驗證區(qū)域差異對ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值三者關(guān)系的影響，本文將根據(jù)我國經(jīng)濟區(qū)域帶劃分為東部地區(qū)和非東部地區(qū)，并對其進行分樣本回歸。實驗結(jié)果表明，東部地區(qū)ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響程度更高。在東部地區(qū)，綠色技術(shù)創(chuàng)新對ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值起顯著中介作用。但是在非東部地區(qū)，綠色技術(shù)創(chuàng)新對ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的影響并不起中介作用，綠色技術(shù)創(chuàng)新對ESG與企業(yè)價值之間的聯(lián)系并不像在東部地區(qū)那樣緊密。這主要是因為與東部地區(qū)相比，非東部地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)較為單一與傳統(tǒng)，經(jīng)濟發(fā)展水平相對較低，自然資源條件的制約、制度環(huán)境的靈活性和響應(yīng)敏捷性等與東部地區(qū)存在一定差異。因此，非東部地區(qū)企業(yè)開展綠色技術(shù)創(chuàng)新活動與ESG表現(xiàn)、提升企業(yè)價值間的中介效應(yīng)顯著性不足。檢驗結(jié)果略。

（四）穩(wěn)健性檢驗

1.替換解釋變量

由于越來越多的公司、監(jiān)管機構(gòu)等開始關(guān)注ESG表現(xiàn)，國內(nèi)外有眾多的機構(gòu)對企業(yè)ESG表現(xiàn)展開評級與評分。不同的機構(gòu)企業(yè)ESG表現(xiàn)存在著不同的評價標(biāo)準(zhǔn)，因此本文選取華證ESG評級數(shù)據(jù)來驗證ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值之間的關(guān)系。根據(jù)利用華證ESG評級數(shù)據(jù)的實驗結(jié)果，綠色技術(shù)創(chuàng)新在ESG表現(xiàn)促進企業(yè)價值中仍具有中介效應(yīng)，該結(jié)果仍支持假設(shè)，表明本文所構(gòu)建的回歸模型與中介效應(yīng)模型具有穩(wěn)健性。替換解釋變量的結(jié)果如表4所示。

2.Bootstrap方法檢驗中介效應(yīng)

為使綠色技術(shù)創(chuàng)新在ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值中的中介效應(yīng)檢驗結(jié)果更加可靠，本文參考孟佶賢等[22]的做法，將利用Bootstrap方法來再次檢驗綠色技術(shù)創(chuàng)新的中介效應(yīng)是否存在。其檢驗結(jié)果如表5所示，間接效應(yīng)置信區(qū)間的上下限區(qū)間內(nèi)不包含0且符號方向保證一致，說明綠色技術(shù)創(chuàng)新在ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值之間的部分中介效應(yīng)存在，從而再次驗證了前文中綠色技術(shù)創(chuàng)新在ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值發(fā)揮中介作用的結(jié)論。

3.內(nèi)生性問題

首先本文參考周莎等[23]的做法，利用對解釋變量滯后的方式緩解雙向因果問題，通過滯后一期實驗結(jié)果表明結(jié)論仍具有穩(wěn)健性。其次，為緩解內(nèi)生性問題，本文借鑒王琳■等[24]的方法，選取公司注冊地其他上市公司ESG表現(xiàn)均值（IV1）和上市公司最早一期的ESG表現(xiàn)（IV2）作為工具變量進行最小二乘法回歸，表6中列（4）和列（5）分別是第一階段與第二階段的回歸結(jié)果，結(jié)果表明IV1和IV2做工具變量是有效的，ESG系數(shù)保持顯著為正。表6列（6）表明在PSM后的回歸結(jié)果仍支持H1。最后，利用傾向得分匹配（PSM）來克服可能存在的遺漏變量或者樣本選擇偏差等所導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，利用ESG表現(xiàn)均值作為臨界值構(gòu)造虛擬變量，選取控制變量作為協(xié)變量，平衡性檢驗結(jié)果如表7所示。因此，本文認為在考慮內(nèi)生性問題后假設(shè)仍成立。

五、結(jié)論與啟示

本文選取2012—2021年A股上市公司數(shù)據(jù)作為研究樣本，通過構(gòu)建回歸模型與中介效應(yīng)模型，對企業(yè)ESG表現(xiàn)、綠色技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價值三者的關(guān)系進行實證研究，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：（1）ESG表現(xiàn)能夠正向影響企業(yè)價值，即良好的ESG表現(xiàn)能夠顯著提升企業(yè)價值。（2）ESG表現(xiàn)對綠色技術(shù)創(chuàng)新呈現(xiàn)顯著正向促進作用，說明具有良好ESG表現(xiàn)的企業(yè)將顯著提升其綠色技術(shù)創(chuàng)新能力。（3）綠色技術(shù)創(chuàng)新在企業(yè)ESG表現(xiàn)影響企業(yè)價值提升的過程中起中介作用，良好的企業(yè)ESG表現(xiàn)能夠通過影響綠色技術(shù)創(chuàng)新能力進而影響企業(yè)價值。通過對國有企業(yè)與非國有企業(yè)的回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)，僅在非國有企業(yè)中ESG表現(xiàn)可以促進綠色技術(shù)創(chuàng)新活動進而提升企業(yè)價值。在東部地區(qū)與非東部地區(qū)的回歸結(jié)果分析中發(fā)現(xiàn)，綠色技術(shù)創(chuàng)新僅在東部地區(qū)對ESG表現(xiàn)促進企業(yè)價值提升的過程中起中介效應(yīng)。

基于上述結(jié)論，本文提出以下建議：（1）企業(yè)應(yīng)高度重視ESG表現(xiàn)，良好的ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值呈現(xiàn)正向關(guān)聯(lián)，因此，企業(yè)應(yīng)該制定和實施可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略，注重環(huán)境保護、社會責(zé)任和良好的治理實踐。其中包括減少環(huán)境污染、節(jié)能減排、推動員工福利多元化、建立透明的決策機制等方面。通過加強ESG管理，企業(yè)能夠建立可持續(xù)競爭優(yōu)勢，并為綠色技術(shù)創(chuàng)新提供更好的基礎(chǔ)，從而提高企業(yè)的競爭力和創(chuàng)新能力。（2）企業(yè)應(yīng)重視綠色技術(shù)創(chuàng)新的推動，以提升其ESG表現(xiàn)并間接提高企業(yè)價值。企業(yè)應(yīng)加大對綠色技術(shù)創(chuàng)新的投入和支持。企業(yè)需要加強研發(fā)能力，推動技術(shù)創(chuàng)新，探索環(huán)保和可持續(xù)發(fā)展的新技術(shù)和解決方案，可以與科研機構(gòu)、高校和其他企業(yè)建立合作伙伴關(guān)系，共享資源和知識，加速綠色技術(shù)的開發(fā)和應(yīng)用。此外，強化內(nèi)部激勵制度，企業(yè)應(yīng)鼓勵員工創(chuàng)新思維和綠色意識，建立創(chuàng)新文化和激勵機制，為綠色技術(shù)創(chuàng)新提供更好的內(nèi)部環(huán)境。同時，政府和利益相關(guān)者可以為非國有企業(yè)與東部地區(qū)企業(yè)提供更多的支持與鼓勵措施，如通過制定支持政策、提供優(yōu)惠稅收和補貼措施、資金投入以及技術(shù)合作等，以提高其綠色技術(shù)創(chuàng)新能力與可持續(xù)發(fā)展能力，并實現(xiàn)企業(yè)長期競爭力的提升。（3）企業(yè)應(yīng)將ESG表現(xiàn)與綠色技術(shù)創(chuàng)新相結(jié)合。研究結(jié)果揭示了ESG表現(xiàn)對綠色技術(shù)創(chuàng)新的正向促進作用。這意味著企業(yè)在追求綠色技術(shù)創(chuàng)新時，應(yīng)將ESG考慮納入其戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)模式中，以實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展和保持長期競爭優(yōu)勢。企業(yè)可以通過加大對研發(fā)投資、創(chuàng)新團隊建設(shè)和技術(shù)合作等方面的支持，推動綠色技術(shù)的開發(fā)和應(yīng)用，從而提升企業(yè)價值。

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