長(zhǎng)期以來(lái)，10年期國(guó)債或者超長(zhǎng)期國(guó)債收益率都難以反映中國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來(lái)增速。從歷史數(shù)據(jù)比較看，目前不論是收益率跌破2.5%的10年期國(guó)債，還是收益率接近2.5%的超長(zhǎng)期國(guó)債，都有一定的“合理性”。

不少人把目前低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)受追捧的現(xiàn)象稱之為“資產(chǎn)荒”，即這類資產(chǎn)相對(duì)稀缺，隨著投資者避險(xiǎn)性需求的提升，債市的收益率明顯下降。資產(chǎn)荒實(shí)際上反映了投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的下降，這與當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資回報(bào)率下降、民間投資增速放緩等都是同一個(gè)邏輯。

不僅債券市場(chǎng)如此，股市也出現(xiàn)類似情況，如股息率較高的公用事業(yè)板塊、銀行板塊等大市值股票年初至今走勢(shì)比較強(qiáng)勁，說(shuō)明投資者更加保守。反之，市盈率高、分紅率低的中小市值股票，年初以來(lái)跌幅較大。

數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)表明，2024年元旦至今（6月7日），剔除今年上市新股后的近5100家上市公司的中位數(shù)漲幅為-21%。只有市值排名前5%的大市值股票是上漲的。也就是說(shuō)，這部分高分紅率的大市值公司的資產(chǎn)總體被看好和被追捧，從而出現(xiàn)了這類資產(chǎn)稀缺而形成的資產(chǎn)荒。

今年以來(lái)，A股市場(chǎng)家數(shù)占比25%的最小市值股票的中位數(shù)跌幅接近30%?？傮w上看，今年股市的市值越小，跌幅越大。這是否與退市制度的嚴(yán)格執(zhí)行有關(guān)？應(yīng)該有一定關(guān)系，但更重要的原因是估值體系的理性修復(fù)。

事實(shí)上，小市值股票在2023年的表現(xiàn)比較強(qiáng)勁，即2023年A股市值排序的后一半是漲的，且A股市場(chǎng)家數(shù)占比25%的最小市值股票的中位數(shù)漲幅接近20%。拉長(zhǎng)時(shí)間看，小市值股票的這輪下跌迄今的跌幅并不算大。

根據(jù)麥肯錫的統(tǒng)計(jì)，2000年-2020年，中國(guó)的資產(chǎn)凈值從2000年的7萬(wàn)億美元增長(zhǎng)到2020年的120萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)了16倍。同一時(shí)期，美國(guó)的資產(chǎn)凈值翻了一番，達(dá)到90萬(wàn)億美元。全球資產(chǎn)凈值從156萬(wàn)億美元增加到514萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)2.3倍。

自房地產(chǎn)從2021年步入長(zhǎng)周期的下行階段后，中國(guó)是否面臨財(cái)富的縮水問題已經(jīng)無(wú)需回答，與房地產(chǎn)相關(guān)的部分資產(chǎn)也都面臨縮水的壓力，這不僅體現(xiàn)在A股市場(chǎng)和港股市場(chǎng)，還體現(xiàn)在古玩、字畫等藝術(shù)品及其他幾乎所有可以體現(xiàn)財(cái)富的市場(chǎng)。

因此，在低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的資產(chǎn)荒背后，實(shí)際上還存在更大規(guī)模高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的“資產(chǎn)慌”，因?yàn)榈惋L(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模不大，如A股這類公司的數(shù)量?jī)H占5%左右；而高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)不僅種類繁多、規(guī)模巨大，而且不少資產(chǎn)流動(dòng)性較差，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)比較大。

緩解資產(chǎn)荒和“資產(chǎn)慌”問題，取決于中央財(cái)政加杠桿的力度和央行降息的幅度。市場(chǎng)上認(rèn)為降息會(huì)導(dǎo)致匯率貶值的壓力，這或許會(huì)發(fā)生，但需要抓住當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的主要矛盾和核心問題。匯率是否穩(wěn)定，最終取決于對(duì)未來(lái)的預(yù)期。

學(xué)術(shù)觀點(diǎn)

雙向金融開放對(duì)信貸資金配置效率的影響

劉瑤 潘松李江 路先鋒 張明

“雙向金融開放與信貸資金配置效率”

《財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)》2024年第3期

考察了雙向金融開放（資本流出端開放/資本流入端開放、國(guó)內(nèi)利率市場(chǎng)化改革）對(duì)信貸資金配置效率的非對(duì)稱影響與傳導(dǎo)渠道，實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)：第一，提高資本流出端開放程度對(duì)信貸資金配置效率起到先改善后抑制的非線性作用；第二，提高資本流入端開放程度將有效改善各經(jīng)濟(jì)體信貸資金配置效率；第三，利率市場(chǎng)化改革對(duì)信貸資金配置效率起到先改善后抑制的非線性作用；第四，信貸約束渠道與金融競(jìng)爭(zhēng)渠道均是利率市場(chǎng)化改革、資本流入端開放和資本流出端開放影響信貸資金配置效率的主要途徑。進(jìn)一步的探索發(fā)現(xiàn)，國(guó)家類型與金融危機(jī)的階段性劃分對(duì)信貸資金配置效率起到異質(zhì)性驅(qū)動(dòng)作用。

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