張欣培　郭楠　王兆軒

東交所內(nèi)的股市行情顯示屏。圖/法新

2023年，日本股市在全球資本市場上的表現(xiàn)分外亮眼。2024年，其強(qiáng)勢表現(xiàn)仍在繼續(xù)。2024年1月，以東京證券交易所為中心的日本交易所集團(tuán)在上市股票總市值方面，時隔三年多再次重返亞洲第一。

日本股市的突出表現(xiàn)吸引了全球投資者的目光。2023年，“股神”巴菲特沒有跑贏標(biāo)普500指數(shù)，不過他依然取得了15.8%的年度收益，其中在日本的投資為其賺得80億美元。2020年8月，當(dāng)巴菲特開始買入日本五大商社，日經(jīng)225指數(shù)還在23000點上下。到了2024年2月22日，日經(jīng)225指數(shù)首次突破1989年12月29日的歷史高位，創(chuàng)下歷史新高。此后，日經(jīng)225指數(shù)表現(xiàn)持續(xù)良好，3月4日更是首次突破40000點。

日本股市并非只在最近一兩年持續(xù)上漲，如果將視線拉長，日本股市已經(jīng)連續(xù)上漲了十年?；赝^去這十年，日本股市為何重回巔峰？根據(jù)多家機(jī)構(gòu)的研究，主要原因包括安倍晉三2012年上臺后推出的一系列經(jīng)濟(jì)刺激舉措、東京證券交易所的一系列改革行動、海外熱錢大量涌入等。中金公司分析認(rèn)為，相對于美股過去十年出現(xiàn)明顯的估值躍升，日股牛市主要來自盈利驅(qū)動。

“正是由于日本上市公司的優(yōu)秀業(yè)績表現(xiàn)，日本股市才表現(xiàn)得如此強(qiáng)勁?！睎|京證券交易所代表取締役社長巖永守幸在接受《財經(jīng)》專訪時表示。

與此同時，在過去若干年里，日本政府、東交所在推動股市發(fā)展方面也做出了一系列變革。早在2013年，日本政府便推動交易所采取措施強(qiáng)化公司治理；2014年，《伊藤報告》要求日本企業(yè)提升水平；投資者回報不斷提升，在2014年-2023年，日本上市公司分紅規(guī)模從8.45萬億日元增至15.73萬億日元，股份回購規(guī)模從4.5萬億日元增至9.6萬億日元；近兩年，東交所進(jìn)行架構(gòu)重組，這被稱為“幾十年來最大改革”，同時提出上市公司管理層要關(guān)注資金成本與股票價格。一系列改革實施的效果顯而易見。

“這不是交易所的想法，而是整個利益相關(guān)方的集體智慧。”巖永守幸說。

股市重回巔峰，改革舉措不斷落地，但挑戰(zhàn)仍然存在。“隨著日本經(jīng)濟(jì)站在十字路口，邀請亞洲區(qū)域處于快速成長期的企業(yè)來日本發(fā)展是非常重要的。”巖守永幸表示。為此，為了支持中小企業(yè)發(fā)展，東交所成立了“上市公司支持小組”；為了吸引境外企業(yè)到日本上市，其又創(chuàng)立了“東證亞洲創(chuàng)業(yè)中心”。

3月19日，日本正式告別“負(fù)利率”時代，日本央行宣布結(jié)束負(fù)利率和收益率曲線控制政策，并停止購買交易所交易基金（ETF）和房地產(chǎn)投資信托（REITs）等風(fēng)險資產(chǎn)，并在一年左右時間內(nèi)逐漸停止購買商業(yè)票據(jù)和公司債。此后，日本股市出現(xiàn)回落。

“日本已經(jīng)有連續(xù)兩個季度的GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）負(fù)增長了，這些都暗示著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)本身并沒有表現(xiàn)得很好?！币按寰C合研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家辜朝明近日接受采訪時表示，“包括巴菲特在內(nèi)的很多人對日本并不感興趣，他們需要借口回到日本市場，因為日本的股票、房地產(chǎn)如此便宜，所以聲稱日本、日本公司表現(xiàn)得非常好，結(jié)構(gòu)性改革實際上起到了作用，這些都是他們回到日本市場的理由。但對于我們這些生活在日本的人來說，一切都沒有變，一切都像以前一樣?！?/p>

“在日本，對于‘失去的30年，人們常以一種落后和自貶的態(tài)度來看待這段時期，但我認(rèn)為向下看的時代即將結(jié)束，這意味著我們可以開始一個向前看的時代。”巖守永幸向《財經(jīng)》表示。

東京證券交易所代表取締役社長巖永守幸。

日本股市為何屢創(chuàng)新高？

《財經(jīng)》：2023年日本股市表現(xiàn)十分亮眼，今年又不斷創(chuàng)新高，備受全球投資者追捧，您認(rèn)為原因是什么？

巖永守幸：1989年底，日本上市公司約有1700家，如今上市公司約有3900家；當(dāng)時的市值為590萬億日元，截至3月22日，市值達(dá)到987萬億日元（prime市場），幾乎是當(dāng)時的兩倍。

我認(rèn)為日本股市吸引全球投資者關(guān)注的最大因素是上市公司強(qiáng)勁的業(yè)績。截至2024年3月31日，在過去一個財年，日本上市公司整體利潤增長13%，這是連續(xù)第三年實現(xiàn)利潤增長。預(yù)計明年上市公司利潤將增長8%到10%。

從宏觀背景來看，日本的整體經(jīng)濟(jì)正在發(fā)生重大變化。物價上漲，持續(xù)30年的通貨緊縮即將結(jié)束；員工工資也在上漲，甚至中小型企業(yè)也在加薪。

我們認(rèn)為，日本終于擺脫了長期的通貨緊縮。根據(jù)目前日本上市公司的強(qiáng)勁業(yè)績表現(xiàn)和股票價格的上漲，日本上市公司開始為下一次飛躍做準(zhǔn)備，我對未來的增長寄予厚望。

此外，日本個人投資者對股票投資的興趣也越來越濃厚。

今年，被稱為NISA（日本個人儲蓄賬戶）的個人免稅框架得到更新，并推出了新的NISA。根據(jù)十家證券公司的統(tǒng)計，今年1月至3月新開戶數(shù)約為去年的3.2倍；就買入資產(chǎn)的價值而言，約為2.9倍。據(jù)估計，其中約50%或更多的資金投資于日本股票和與日本股票相關(guān)共同基金。由此可見，散戶投資者的興趣與日俱增。

事實上，東證指數(shù)每周都會公布不同投資者類別的交易趨勢，多年來，外國投資者和企業(yè)（股票回購）一直是日本股市的買方，而日本散戶投資者長期以來一直對日本股市持凈賣出態(tài)度。但是，自2020年以來，個人投資者一直在強(qiáng)勁買入，即使在今年前三個月，買入的態(tài)度也在繼續(xù)。

《財經(jīng)》：接下來，東交所如何吸引更多的投資者和境外企業(yè)赴日上市？

巖永守幸：隨著日本散戶投資者開始參與股票市場，我們正在努力擴(kuò)大投資機(jī)會，歡迎更多發(fā)展期的亞洲企業(yè)在東交所上市。隨著日本經(jīng)濟(jì)站在十字路口，邀請亞洲區(qū)域處于快速成長期的企業(yè)來日本發(fā)展是非常重要的。

3月25日，我們宣布成立東證亞洲創(chuàng)業(yè)中心（TSE Asia Startup Hub），這是一個面向跨國公司的IPO（首次公開募股）中心，為有意在東交所上市或在日本拓展業(yè)務(wù)的外國公司提供支持。

長期以來，東交所一直致力于吸引外國公司上市。過去，我們吸引了歐洲和美國的藍(lán)籌公司上市，為日本個人投資者投資西方藍(lán)籌公司創(chuàng)造了環(huán)境。然而，更多國外藍(lán)籌公司選擇在本土上市，所以我們改變了方向，吸引與日本有聯(lián)系的亞洲公司上市。

這一舉措的獨特之處在于，它不僅提供首次公開募股支持，而且還支持亞洲初創(chuàng)企業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展，包括介紹業(yè)務(wù)合作伙伴。雖然許多公司都在積極尋求在本國上市，但也有一些公司已將日本視為其業(yè)務(wù)發(fā)展的主要中心，這些公司的目標(biāo)是在東交所上市，進(jìn)而擴(kuò)大在日本的業(yè)務(wù)。我希望，通過支持這些企業(yè)，進(jìn)而吸引全球投資者，實現(xiàn)市場的整體增長。

幸運的是，國內(nèi)外投資者對日本股市興趣濃厚。2023財年，也就是從2023年4月到2024年3月，外國投資者的凈買入額為7.69萬億日元，成為自1983財年以來的第四大買入額。

由于投資者對于上市公司的預(yù)期也在不斷提高，我們認(rèn)為當(dāng)下必須抓住機(jī)遇，制定下一步的一系列舉措。

改革成效顯著

《財經(jīng)》：近幾年東交所推出了一系列改革，包括將四個市場板塊重組為三個，改革成效如何？

巖永守幸：無論是2022年對細(xì)分市場的整合，還是2023年3月底要求管理層關(guān)注資金成本和股價，提升上市公司治理水平，都是我們一直在做的努力。

2013年，東京證券交易所和大阪證券交易所進(jìn)行了合并。這兩家交易所多年來一直處于競爭關(guān)系，在合并之前，兩家交易所都有自己的股票市場第一板塊和第二板塊，以及新興市場Mothers和JASDAQ。在整合過程中，現(xiàn)貨市場合并到東京證券交易所，衍生品市場合并到大阪證券交易所。具體而言，股票市場合并為東京證券交易所的第一部和第二部，但Mothers和JASDAQ因起源不同而保持原樣。

但這樣一來，就有了太多的細(xì)分市場。由于各種問題依然存在，我們于2018年開始討論重組細(xì)分市場，并于2022年4月創(chuàng)建了三個新的細(xì)分市場：主要主板市場（Prime）、標(biāo)準(zhǔn)板市場（Standard）和成長板市場（Growth）。

每個市場都有新的比以前更高的上市標(biāo)準(zhǔn)，同時推出了“過渡措施”和“寬限期”。2022年7月，我們成立了一個由專家組成的“后續(xù)會議”，經(jīng)過討論作出兩項決定：一是，不符合新細(xì)分市場上市標(biāo)準(zhǔn)的公司將在2025年3月后退市；二是，要求管理層關(guān)注資金成本和股票價格，相關(guān)規(guī)則已經(jīng)在2023年落地。

作為一家證券交易所，20多年來，我們在加強(qiáng)公司治理方面持續(xù)努力，并與日本金融廳和日本政府合作開展治理改革，使上市公司能夠?qū)崿F(xiàn)可持續(xù)增長。例如，1999年要求上市公司改善公司治理，2004年制定公司治理原則，2006年企業(yè)管治報告制度化，2009年引入獨立董事制度，2015年與金融服務(wù)局共同制定了《公司治理準(zhǔn)則》，并在2018年和2021年進(jìn)行了兩次修訂。最初的重點是以檢查和防止管理層的不當(dāng)行為或任意決策，伴隨著日本經(jīng)濟(jì)面臨克服通貨緊縮的挑戰(zhàn)，加強(qiáng)對管理層的制衡變得越來越重要，這樣上市公司才能在未來發(fā)展中承擔(dān)更多風(fēng)險。

《財經(jīng)》：為什么東交所提出要求管理層了解資金成本和股票價格？

巖永守幸：在“后續(xù)會議”的討論中，委員們建議要求上市公司在經(jīng)營管理中注意資金成本和股票價格。長期以來，上市公司一直認(rèn)為股票價格由市場決定，委員會成員也曾討論過股價的某些方面不受公司控制的問題，但經(jīng)過一年多的討論，我們決定將資金成本和股價問題放在一起討論。這不是交易所自己的想法，而是整個利益相關(guān)方的集體智慧。

2023年1月，我們公布了“后續(xù)會議”的建議和東交所的應(yīng)對路線圖。2023年3月底，我們又向主板和標(biāo)準(zhǔn)板的所有上市公司提出要求，希望它們能夠?qū)崿F(xiàn)關(guān)注資金成本和股票價格的管理。具體來說，就是要求董事會通過一系列的努力，分析公司目前的資金成本和股票價格，研究改進(jìn)的辦法，然后通過與投資者對話的方式進(jìn)行披露和更新。

《財經(jīng)》：該措施實施以來的效果如何？

巖永守幸：從提出要求到現(xiàn)在已經(jīng)過去了一年，如果不是已經(jīng)采取了一系列行動，公司很難在這么短的時間內(nèi)披露信息。截至3月底，69%（1065家公司）的主板市場和26%（416家公司）的標(biāo)準(zhǔn)板市場已經(jīng)做出了回應(yīng)。尤其是54%（885家公司）的主板市場公司正在披露其信息。

許多上市公司的財政年度在3月結(jié)束，7月召開年度股東大會并更新公司治理報告，因此預(yù)計更多公司會在7月前后對要求做出回應(yīng)。此外，我們也聽到了一些好的變化，例如有一位上市公司總裁以前從不參加財報電話會議，現(xiàn)在卻親自上場解釋；有公司發(fā)布了管理計劃，提出了提高投資回報率的措施。

我們希望制定公布一項計劃后，公司會有所行動。重要的是，企業(yè)應(yīng)該自愿地努力實現(xiàn)中長期增長，并改進(jìn)其披露內(nèi)容。

推動ETF市場發(fā)展

《財經(jīng)》：東交所ETF市場發(fā)展迅猛，成為僅次于美國的全球第二大市場和亞洲最大的市場，東交所在推動ETF市場發(fā)展方面做了哪些努力？

巖永守幸：東交所ETF市場是一個非?；钴S的市場，明年，我們將迎來成立30周年。自1995年第一只ETF上市以來，我們的產(chǎn)品陣容和規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大。截至4月14日，東交所有322種ETF，包括國內(nèi)股票、國內(nèi)債券、國外股票、國外債券和房地產(chǎn)投資信托基金。

我們努力在上市和交易方面提供一個有利于國內(nèi)外投資者參與的環(huán)境。2018年，我們推出了做市商制度，增加了零售市場的流動性。2021年，我們?yōu)榇笞诮灰淄瞥隽霜毩⑵脚_，增加了機(jī)構(gòu)投資者的流動性。盡管目前市場波動較大，但流動性依然很高。

《財經(jīng)》：日本交易所集團(tuán)在去年推出了全新的股票指數(shù)，JPX Prime 150指數(shù)，該指數(shù)目前運行情況如何？

巖永守幸：JPX Prime 150指數(shù)是去年7月3日開始推出的新指數(shù)，兩只與該指數(shù)掛鉤的ETF已經(jīng)上市，還提供期貨交易。其成分股是根據(jù)市場估值和資本回報率兩個因素選出的代表日本具有“盈利能力”的150家公司。

對于市場估值，我們采用PB；對于資本回報率，我們使用股本利差，即股本回報率（ROE）與股本成本（投資者的預(yù)期回報率）之間的差額。

我們的目標(biāo)是使該指數(shù)及其成分股成為日本國內(nèi)外機(jī)構(gòu)和個人投資者的中長期投資目標(biāo)，從而為支持管理層注重價值創(chuàng)造和提高日本股市的吸引力做出貢獻(xiàn)。

《財經(jīng)》：中日在ETF合作方面有哪些舉措？

巖永守幸：隨著投資者對日本市場的興趣與日俱增，東交所ETF市場正吸引著越來越多的關(guān)注。2019年，日本交易所集團(tuán)與上海證券交易所合作推出了中日ETF互通機(jī)制。

2022年9月，我們還與中國金融期貨交易所就衍生品市場的合作及其他事宜簽署了諒解備忘錄（MOU）。預(yù)計這將有助于提高在中日ETF互通機(jī)制下上市的ETF的流動性，并為兩國市場參與者購買在兩家交易所上市的衍生產(chǎn)品提供便利。同時，兩家交易所為促進(jìn)中日跨境交易進(jìn)行了相互宣傳，并在各自網(wǎng)站上推出了兩家交易所的市場信息專頁。

最后，我們將進(jìn)一步提高我們與上海證券交易所和深圳證券交易所建立的ETF連接的便利性和可見性，以鼓勵中國投資者參與其中。