年初以來(lái)，龍頭風(fēng)格成為超額收益的重要源頭，市場(chǎng)對(duì)于龍頭的共識(shí)已在形成。哪些資金在買入龍頭？

被動(dòng)指數(shù)基金：持續(xù)擴(kuò)容 聚焦龍頭

近年被動(dòng)基金持續(xù)擴(kuò)容，在基金重倉(cāng)股中的持股占比持續(xù)提升，其邊際增量對(duì)市場(chǎng)的影響也更加顯著。相比主動(dòng)基金，被動(dòng)基金年初以來(lái)增量更為顯著。被動(dòng)指數(shù)型基金近2-3 年加速擴(kuò)容，截至2024Q1 末，被動(dòng)指數(shù)型基金持有A 股的市值已經(jīng)上升至19960 億元左右。更重要的是，當(dāng)前偏股公募基金重倉(cāng)市值居前的個(gè)股中，被動(dòng)基金的持股占比持續(xù)抬升，其對(duì)市場(chǎng)風(fēng)格的影響也更為顯著。至2024Q1末，偏股公募基金（被動(dòng)指數(shù)+主動(dòng)偏股）的Top50 重倉(cāng)股中，被動(dòng)基金的持股占比已經(jīng)躍升至45.7%，較2021 年末的22.9% 幾乎翻倍。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，滬深300 為代表的大盤(pán)寬基類ETF 獲流入最多。截至5 月10 日，今年以來(lái)股票型ETF 凈流入3273.64 億元，其中寬基類ETF 凈流入3458.21 億元，其他類小幅凈流出。寬基類ETF 是核心增量來(lái)源，且其中流入最多的為跟蹤滬深300 指數(shù)的ETF 產(chǎn)品（2588 億元、67.7%）。由此，滬深300 指數(shù)今年也有顯著的超額收益。（圖一）

保險(xiǎn)資金：保費(fèi)擴(kuò)容 聚焦龍頭

保費(fèi)擴(kuò)容，且加倉(cāng)意愿有望迎來(lái)抬升。負(fù)債端來(lái)看，截至2024 年3 月，保險(xiǎn)公司累計(jì)保費(fèi)收入維持兩位數(shù)的增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)帶動(dòng)險(xiǎn)資繼續(xù)流入。資產(chǎn)端來(lái)看，截至2023 年底，險(xiǎn)資的權(quán)益?zhèn)}位已經(jīng)處于歷史低位，股票和基金占比回落至12.02%，后續(xù)隨著市場(chǎng)修復(fù)，其加倉(cāng)意愿有望抬升。（圖二）

個(gè)股層面來(lái)看，險(xiǎn)資Q1 重點(diǎn)流入各行業(yè)的龍頭，包括貴州茅臺(tái)、立訊精密、中國(guó)電信、浙商銀行等。

圖一：年初以來(lái)寬基類ETF 流入規(guī)模分布（截至5 月10 日）

圖二：險(xiǎn)資倉(cāng)位已處于歷史低位

主動(dòng)基金：持倉(cāng)“分久必合” 重新聚焦龍頭

參考基金一季報(bào)，從重倉(cāng)股分布看，基金持倉(cāng)的集中度再次提升。我們?cè)谀甓炔呗灾袑?duì)于2024 年持倉(cāng)“分久必合”、從“分散”到“集中”的分水嶺即將出現(xiàn)的判斷已在驗(yàn)證。新一輪持倉(cāng)從“分散”到“集中”、從市值下沉到聚焦龍頭、核心資產(chǎn)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)或已出現(xiàn)。

此外，從加倉(cāng)個(gè)股來(lái)看，基本都集中在以各行業(yè)龍頭為代表的核心資產(chǎn)。這些身影中，有偏紅利方向的長(zhǎng)江電力、中遠(yuǎn)海能，有受益于AI 產(chǎn)業(yè)浪潮持續(xù)催化，以中際旭創(chuàng)、滬電股份等為代表、股價(jià)創(chuàng)出歷史新高的新動(dòng)能龍頭，也有出海邏輯拉動(dòng)的美的、海爾等家電龍頭，以及大宗商品漲價(jià)、黃金價(jià)格新高推動(dòng)的紫金礦業(yè)、洛陽(yáng)鉬業(yè)等傳統(tǒng)企業(yè)。此外，包括寧德時(shí)代、五糧液、三一重工等過(guò)去數(shù)年中表現(xiàn)欠佳的核心資產(chǎn)重點(diǎn)標(biāo)的，今年也紛紛迎來(lái)企穩(wěn)修復(fù)、甚至顯著上漲。（圖三）

北上資金：近期大幅回流 依然聚焦龍頭

外資年初以來(lái)持續(xù)回流。1 月下旬以來(lái)，外資回流也為市場(chǎng)貢獻(xiàn)重要增量。1 月22 日至5 月14 日期間，北上資金共計(jì)凈流入近千億，達(dá)993 億元。方向上看，北上資金流入銀行、食品飲料、有色金屬等行業(yè)居多。（圖四、圖五）

個(gè)股層面看，外資依然聚焦龍頭，年內(nèi)重點(diǎn)加倉(cāng)食品飲料、新能源、銀行等行業(yè)的大市值龍頭。

總結(jié)：龍頭仍將是超額收益的重要來(lái)源，核心資產(chǎn)統(tǒng)一戰(zhàn)線正在重塑。

增量資金決定市場(chǎng)風(fēng)格，全年來(lái)看，ETF、保險(xiǎn)、外資這幾類增量資金配置方向均聚焦龍頭，主動(dòng)基金倉(cāng)位也再次向龍頭集中。因此，我們認(rèn)為龍頭仍將是超額收益的重要來(lái)源，核心資產(chǎn)的統(tǒng)一戰(zhàn)線正在重塑。

圖三：主動(dòng)偏股型基金持倉(cāng)市值前10/30/50/100大重倉(cāng)股的市值占比

圖四：年初以來(lái)北向資金凈流入一級(jí)行業(yè)分布

圖五：年初以來(lái)北向資金凈流入前三十的二級(jí)行業(yè)