徐曉飛，吉晶晶

（1.北京語(yǔ)言大學(xué) 商學(xué)院，北京 100083；2.對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué) 國(guó)際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易學(xué)院，北京 100105）

0 引言

金融發(fā)展能推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已經(jīng)是學(xué)術(shù)界的普遍共識(shí)。已有的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及金融體系難以支撐經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)，當(dāng)前均面臨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。在此背景下，用新的思路重新探索金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，利用產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)機(jī)制挖掘新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)具有重要意義。

金融結(jié)構(gòu)相關(guān)論肯定了金融結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)。金融機(jī)構(gòu)主導(dǎo)論的支持者認(rèn)為以商業(yè)銀行為主的間接融資方式對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更有利[1]；市場(chǎng)主導(dǎo)論的支持者們從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)[2]、資本積累[3]、資源配置[4]、公司治理[5]、信息生產(chǎn)[6,7]等方面闡述了金融市場(chǎng)相對(duì)于金融機(jī)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的比較優(yōu)勢(shì)。金融結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)論認(rèn)為金融結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不存在影響，金融功能論認(rèn)為金融結(jié)構(gòu)對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的刺激作用更多依賴(lài)于金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)各自功能的發(fā)揮[8]；當(dāng)金融體系更健全、信息更透明、金融服務(wù)更完善時(shí)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更偏好市場(chǎng)導(dǎo)向型金融結(jié)構(gòu)[9]。而最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)理論將重點(diǎn)放在金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段中各要素的匹配上。林毅夫和姜燁（2006）[10]認(rèn)為經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的關(guān)鍵在于銀行業(yè)乃至整個(gè)金融體系與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)性。在此基礎(chǔ)上，有學(xué)者認(rèn)為銀行主導(dǎo)型金融體系更適合成熟的制造業(yè)階段，而技術(shù)含量更高的資本密集型產(chǎn)業(yè)則更需要金融市場(chǎng)的支持[11]。

目前學(xué)術(shù)界對(duì)于金融結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究主要基于兩個(gè)角度，一是從金融結(jié)構(gòu)本身出發(fā)，研究金融市場(chǎng)和銀行體系在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中各自的比較優(yōu)勢(shì)，或是基于金融體系的經(jīng)濟(jì)功能，探討金融結(jié)構(gòu)整體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)；二是從金融結(jié)構(gòu)與要素稟賦的匹配度出發(fā)，研究在不同的經(jīng)濟(jì)要素變動(dòng)過(guò)程中可選擇的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)。不同學(xué)者在理論和實(shí)證上都提出了有價(jià)值的結(jié)論，為本文研究的開(kāi)展提供了豐富的文獻(xiàn)參考。

1 理論分析與研究假設(shè)

1.1 金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的非線性關(guān)系

參照大部分學(xué)者的做法，基于“二分法”，分別闡述商業(yè)銀行和金融市場(chǎng)在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)程中的比較優(yōu)勢(shì)。與金融市場(chǎng)相比，商業(yè)銀行在交易成本、項(xiàng)目區(qū)分等方面具有顯著優(yōu)勢(shì)。在交易成本方面，從商業(yè)銀行的本質(zhì)功能上看，由于金融市場(chǎng)上存在信息不對(duì)稱(chēng)，市場(chǎng)參與者對(duì)低成本信息的需求構(gòu)成了商業(yè)銀行業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)，金融中介可以借助資金借貸活動(dòng)擴(kuò)大客戶關(guān)系網(wǎng)、擴(kuò)充業(yè)務(wù)量，形成充足的信息儲(chǔ)備，最終獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，降低交易成本。從商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)上看，商業(yè)銀行在選擇合適的貸款對(duì)象時(shí)，可以基于風(fēng)險(xiǎn)分散的原則將資金配置給那些收益獨(dú)立的項(xiàng)目，以此實(shí)現(xiàn)收入和損失相抵，平抑資產(chǎn)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的波動(dòng)性，能夠降低潛在的資金成本。而交易成本的降低最終會(huì)提高存款人的積極性，增加社會(huì)資本存量，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。在項(xiàng)目區(qū)分方面，商業(yè)銀行在開(kāi)展間接融資時(shí)，會(huì)在收益和風(fēng)險(xiǎn)之間權(quán)衡，最終選擇收益大于風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，同時(shí)對(duì)收益小于風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目進(jìn)行清算，實(shí)現(xiàn)了對(duì)好壞項(xiàng)目的區(qū)分，阻止了劣質(zhì)項(xiàng)目參與貸款業(yè)務(wù)鏈[12]。

金融市場(chǎng)則能夠從風(fēng)險(xiǎn)管理、技術(shù)創(chuàng)新等方面促進(jìn)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)。以證券市場(chǎng)為例，在風(fēng)險(xiǎn)管理方面，在證券市場(chǎng)中形成的具有不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的交易主體、高流動(dòng)性的交易場(chǎng)所、高效率的交易機(jī)制等為投資者買(mǎi)賣(mài)金融資產(chǎn)提供了便利，有助于降低信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)市場(chǎng)參與者增加對(duì)高收益項(xiàng)目的投資；此外，證券市場(chǎng)也為投資者提供了多樣化的金融資產(chǎn)以分散非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，促使投資者將資金投向風(fēng)險(xiǎn)較大、收益更高的項(xiàng)目。在技術(shù)創(chuàng)新方面，創(chuàng)新是一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)活動(dòng)，而證券市場(chǎng)良好的風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制使得單個(gè)投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)最小化，提高了經(jīng)濟(jì)參與者的風(fēng)險(xiǎn)容忍程度，保障了創(chuàng)新活動(dòng)順利開(kāi)展。另外，與商業(yè)銀行相比，由于金融市場(chǎng)在融資活動(dòng)中相對(duì)獨(dú)立于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)和收益，因此不要求融資者提供抵押或擔(dān)保，進(jìn)而使得大量的技術(shù)創(chuàng)新主體——中小型企業(yè)參與到融資活動(dòng)中[13]。盡管金融中介和金融市場(chǎng)在刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面各有優(yōu)勢(shì)，但當(dāng)一方過(guò)度發(fā)展時(shí)，可能會(huì)反過(guò)來(lái)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生抑制效應(yīng)。

以商業(yè)銀行為主導(dǎo)的間接融資模式的過(guò)度發(fā)展會(huì)導(dǎo)致公司技術(shù)創(chuàng)新受阻等問(wèn)題。由于受到監(jiān)管規(guī)則和自身經(jīng)營(yíng)原則的約束，商業(yè)銀行在發(fā)放貸款時(shí)會(huì)偏好風(fēng)險(xiǎn)較低、注重長(zhǎng)期收益的項(xiàng)目，而對(duì)于突破性創(chuàng)新項(xiàng)目的支持力度有限[14]，因此銀行業(yè)集中度的提升將不利于經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)。同樣地，金融市場(chǎng)的過(guò)度發(fā)展則會(huì)使得大量資金囤積在金融體系內(nèi)部，推高金融資產(chǎn)價(jià)格，擠占非金融部門(mén)發(fā)展所需資金，不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。而且在信息生產(chǎn)方面，金融市場(chǎng)高度透明化和市場(chǎng)化的信息傳遞機(jī)制反而會(huì)降低市場(chǎng)參與者主動(dòng)搜集信息的積極性，對(duì)市場(chǎng)效率造成負(fù)面影響。除此之外，金融市場(chǎng)的繁榮會(huì)吸引大量高素質(zhì)勞動(dòng)力流入金融部門(mén)，造成人才供需結(jié)構(gòu)失衡，降低了社會(huì)經(jīng)濟(jì)總效用[15]。

以上分析從理論角度解釋了金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在非線性關(guān)系的可能性，作用機(jī)制見(jiàn)圖1。

圖1 非線性作用機(jī)制

也有學(xué)者從實(shí)證層面驗(yàn)證了兩者之間的非線性關(guān)系[16]。基于上述分析。本文提出假設(shè)1：金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間呈“倒U”型的非線性關(guān)系。

1.2 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的另一種說(shuō)法，具體表現(xiàn)為低附加值、低技術(shù)含量的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)向高附加值、高技術(shù)含量的新興產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)化。金融結(jié)構(gòu)作為一種金融要素能否刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還受到產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有階段性的影響[17]，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展所帶來(lái)的“結(jié)構(gòu)紅利”具有時(shí)效性[18]，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)主要與產(chǎn)業(yè)技術(shù)結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)暴露程度變化引起的融資偏好變化有關(guān)。勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品和技術(shù)相對(duì)成熟，融資規(guī)模較小，風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自企業(yè)家風(fēng)險(xiǎn)，因此在融資方式選擇上更偏好于銀行貸款；資金需求量大的資本密集型產(chǎn)業(yè)具有很高的技術(shù)和產(chǎn)品創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，金融市場(chǎng)能夠通過(guò)提供多樣化的金融資產(chǎn)分散以上風(fēng)險(xiǎn)。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化將驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)[19]，當(dāng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化處在較低水平時(shí)，以商業(yè)銀行為主的間接融資方式可以通過(guò)為低風(fēng)險(xiǎn)的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)提供資金來(lái)支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。當(dāng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化水平達(dá)到一定程度后，大量資本密集型產(chǎn)業(yè)的出現(xiàn)會(huì)增大融資活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，抑制了間接融資的有效性，此時(shí)以金融市場(chǎng)為核心的直接融資方式將通過(guò)支持技術(shù)創(chuàng)新、分散產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)等途徑在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)程中發(fā)揮更大的作用。

綜上所述，融資需求差異使得在不同的產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段，金融結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)有所不同。隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的推進(jìn)，企業(yè)對(duì)市場(chǎng)導(dǎo)向型金融結(jié)構(gòu)的偏好程度會(huì)增加，銀行體系對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的抑制作用也將更加明顯。因此，本文提出假設(shè)2：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化在金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“倒U”型關(guān)系中發(fā)揮了調(diào)節(jié)作用，使得曲線臨界點(diǎn)左移，并使曲線變得更陡峭。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 模型構(gòu)建

為了檢驗(yàn)河南省金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間可能存在的非線性關(guān)系，本文選擇雙向固定效應(yīng)模型進(jìn)行基本回歸，模型（1）設(shè)定如下：

式（1）中，i和t分別代表城市和年份，gdp是實(shí)際人均GDP，fs是金融結(jié)構(gòu)，Controls是控制變量組。θi和γt分別為不可觀測(cè)的地區(qū)效應(yīng)和時(shí)間效應(yīng)，εit是隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，服從獨(dú)立同分布。

為了探究產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)，本文在模型（1）的基礎(chǔ)上進(jìn)一步引入產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化與金融結(jié)構(gòu)的交互項(xiàng)變量，構(gòu)建的模型（2）如下：

式（2）中，idu代表產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化水平，β2和β4反映產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化是否調(diào)節(jié)了金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系。

2.2 變量說(shuō)明及數(shù)據(jù)來(lái)源

2.2.1 變量說(shuō)明

（1）被解釋變量。本文在借鑒已有研究的基礎(chǔ)上，選用實(shí)際人均GDP的對(duì)數(shù)值代表經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。以2010年為基期，排除通貨膨脹因素后計(jì)算得到各年的真實(shí)人均GDP，用gdp表示。

（2）解釋變量。金融結(jié)構(gòu)是本文的核心解釋變量。本文從不同融資方式的角度出發(fā)，采用金融機(jī)構(gòu)貸款余額/股票市場(chǎng)總值來(lái)衡量金融結(jié)構(gòu)，用fs表示。

（3）調(diào)節(jié)變量。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化是本文的調(diào)節(jié)變量。本文采用第三產(chǎn)業(yè)增加值與第二產(chǎn)業(yè)增加值的比值作為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的代理指標(biāo)，用idu表示。

（4）控制變量。本文選取如下控制變量：銀行規(guī)模（dk），采用銀行信貸占GDP 的比重表示；股票市場(chǎng)規(guī)模（gp），采用股票市場(chǎng)價(jià)值占GDP 的比重表示；政府干預(yù)度（gov），采用政府一般公共預(yù)算支出占GDP 的比重表示；城鎮(zhèn)化水平（ub），采用城鎮(zhèn)化率表示；研發(fā)投入水平（tech），采用研發(fā)經(jīng)費(fèi)支出（萬(wàn)元）的對(duì)數(shù)值表示；技術(shù)發(fā)展水平（tfp），采用全要素生產(chǎn)率表示；人力資本水平（edu），采用高等學(xué)校在校學(xué)生人數(shù)占總?cè)丝诘谋戎乇硎尽?/p>

2.2.2 數(shù)據(jù)來(lái)源

本文基于2010—2020年河南省18個(gè)地級(jí)市的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，其中，金融結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來(lái)自歷年《河南金融年鑒》和《河南省金融運(yùn)行報(bào)告》，其他變量數(shù)據(jù)來(lái)自歷年《河南統(tǒng)計(jì)年鑒》和《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》。

2.3 變量描述性統(tǒng)計(jì)

運(yùn)用Stata 對(duì)模型中各變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果如表1所示。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最大值為11.69，最小值為9.468，標(biāo)準(zhǔn)差為0.481，說(shuō)明河南省各地級(jí)市之間的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異不大。解釋變量金融結(jié)構(gòu)的最大值為3.207，最小值為0.213，標(biāo)準(zhǔn)差為0.571，表明河南省各地級(jí)市之間的金融結(jié)構(gòu)存在較大差異。

表1 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

3 實(shí)證結(jié)果分析

3.1 多重共線性檢驗(yàn)

在進(jìn)行回歸之前，需要對(duì)模型中各個(gè)變量進(jìn)行多重共線性檢驗(yàn)，結(jié)果如表2 所示。檢驗(yàn)結(jié)果顯示，各變量的方差膨脹系數(shù)均小于10，VIF 最小值為1.2，VIF 最大值為8.98，說(shuō)明不存在多重共線性問(wèn)題，可以進(jìn)行后續(xù)回歸。

表2 各變量方差膨脹系數(shù)

3.2 基準(zhǔn)回歸分析

在用模型（1）驗(yàn)證金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的非線性關(guān)系之前，先排除金融結(jié)構(gòu)的二次項(xiàng)，檢驗(yàn)金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是否存在線性關(guān)系，Stata 輸出結(jié)果如表3 列（1）所示，核心解釋變量系數(shù)不顯著，排除了金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間線性關(guān)系的存在。之后考慮金融結(jié)構(gòu)的二次項(xiàng)fs2，基于模型（1）再次進(jìn)行回歸，結(jié)果如表3 列（2）所示，可以發(fā)現(xiàn)金融結(jié)構(gòu)二次項(xiàng)系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，而金融結(jié)構(gòu)一次項(xiàng)系數(shù)在5%的水平上顯著為正，說(shuō)明金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間可能存在“倒U”型關(guān)系。接下來(lái)，將fs3加入模型進(jìn)行回歸，結(jié)果如表3 的列（3）所示，該項(xiàng)系數(shù)不顯著，從而排除了其他非線性關(guān)系存在的可能性，證明兩者存在“倒U”型關(guān)系。進(jìn)一步地，本文使用Utest命令進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果如表4所示。Utest檢驗(yàn)結(jié)果顯示閾值點(diǎn)為2.3311，位于解釋變量的最大值和最小值之間，且最小值處的斜率為正，最大值處的斜率為負(fù)，證明“倒U”型關(guān)系存在。

表3 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

表4 Utest檢驗(yàn)結(jié)果（1）

綜上，金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間呈現(xiàn)“倒U”型關(guān)系，具有“過(guò)猶不及”效應(yīng)，即在金融結(jié)構(gòu)尚未越過(guò)臨界點(diǎn)2.3311 時(shí)，金融結(jié)構(gòu)會(huì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；而當(dāng)金融結(jié)構(gòu)越過(guò)臨界點(diǎn)2.3311 后，金融結(jié)構(gòu)反而會(huì)抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也即河南省實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)為2.3311。

從現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)來(lái)看，在2012 年、2013 年和2018 年均有個(gè)別城市的金融結(jié)構(gòu)位于臨界點(diǎn)右側(cè)，說(shuō)明金融結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生了抑制作用。2020 年，河南省18 個(gè)地級(jí)市的金融結(jié)構(gòu)均處于臨界值左側(cè)，說(shuō)明金融結(jié)構(gòu)超過(guò)臨界點(diǎn)的地級(jí)市對(duì)自身的金融結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整，使其金融結(jié)構(gòu)保持對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的正向效應(yīng)。

3.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3.3.1 考慮內(nèi)生性問(wèn)題

金融結(jié)構(gòu)能對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生影響，而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引起的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、制度環(huán)境等要素的變化也能夠推動(dòng)金融結(jié)構(gòu)的演變，雙向因果關(guān)系的存在會(huì)帶來(lái)內(nèi)生性問(wèn)題。因此，本文采用系統(tǒng)GMM方法構(gòu)建動(dòng)態(tài)面板回歸模型如下：

回歸結(jié)果見(jiàn)表5列（1），有力支持了基準(zhǔn)回歸的結(jié)論。

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3.3.2 補(bǔ)充遺漏變量

為了盡可能減輕潛在的遺漏變量問(wèn)題，在參考已有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，將外資依存度f(wàn)di和信息化水平xx加入模型（1）中進(jìn)行雙向固定效應(yīng)回歸，其中，用外商直接投資與GDP的比值衡量fdi，用郵政業(yè)務(wù)總量（億元）的對(duì)數(shù)值衡量信息化水平xx?；貧w結(jié)果如表5列（2）所示，在增加控制變量后，金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間仍呈現(xiàn)“倒U”型關(guān)系。

3.3.3 剔除特殊年份數(shù)據(jù)

2020年的新冠肺炎疫情給我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了巨大沖擊。因此，在開(kāi)展經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的研究時(shí)，考慮這一突發(fā)性因素的影響具有一定的合理性。此處選擇剔除2020年的數(shù)據(jù)再次進(jìn)行回歸，結(jié)果如表5列（3）所示，檢驗(yàn)結(jié)果仍穩(wěn)健。

3.3.4 變更地區(qū)數(shù)據(jù)

上文的數(shù)據(jù)均來(lái)源于河南省的數(shù)據(jù)，為了檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷钠者m性，將河南省地區(qū)數(shù)據(jù)更換成山東省地區(qū)數(shù)據(jù)。此處基于2010—2020年山東省16個(gè)地級(jí)市的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，結(jié)果如表5列（4）所示。結(jié)果表明，本文構(gòu)建模型所得到的實(shí)證分析結(jié)果也適用于山東省，說(shuō)明該模型在一定程度上具有普適性。

3.4 進(jìn)一步分析

3.4.1 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)

非線性模型中調(diào)節(jié)變量的調(diào)節(jié)效應(yīng)主要體現(xiàn)在改變臨界點(diǎn)的位置和曲線的形狀。為了驗(yàn)證產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)，在對(duì)變量進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理之后基于模型（2）進(jìn)行回歸，結(jié)果如表6 列（1）所示。結(jié)果顯示交互項(xiàng)的一次項(xiàng)系數(shù)和二次項(xiàng)系數(shù)均在10%的水平上顯著，驗(yàn)證了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)存在，其中，交互項(xiàng)一次項(xiàng)系數(shù)為0.1378，交互項(xiàng)二次項(xiàng)系數(shù)為-0.0493。

表6 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)

為了更清晰地展示產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化調(diào)節(jié)效應(yīng)的影響，接下來(lái)對(duì)2010—2020年河南省每個(gè)地級(jí)市的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化水平求平均值，并以均值為界將18 個(gè)地級(jí)市分為兩組：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化高水平地區(qū)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化低水平地區(qū)，基于模型（2）進(jìn)行分組回歸，以進(jìn)一步闡述產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)，結(jié)果如表6 列（2）和列（3）所示。列（2）結(jié)果顯示，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化高水平地區(qū)，金融結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間仍存在“倒U”型關(guān)系，通過(guò)Utest 命令計(jì)算的臨界點(diǎn)為1.8479，結(jié)果見(jiàn)表7。

表7 Utest檢驗(yàn)結(jié)果（2）

與全省水平相比，曲線臨界點(diǎn)左移，且變得更加陡峭。這說(shuō)明產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的推進(jìn)使得以金融機(jī)構(gòu)為主的間接融資模式的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)轉(zhuǎn)為負(fù)向的時(shí)點(diǎn)提前，金融市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)被放大，調(diào)節(jié)效果見(jiàn)下頁(yè)圖2。造成這種結(jié)果的原因在于不同的產(chǎn)業(yè)對(duì)于融資的需求存在差異。正如前文所述，一方面，當(dāng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化水平較低時(shí)，在經(jīng)濟(jì)中占據(jù)較大比例的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)部門(mén)選擇直接融資的成本較高且風(fēng)險(xiǎn)較大，更偏好于銀行主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)，所以金融結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)得到充分發(fā)揮。另一方面，隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，技術(shù)含量高、經(jīng)濟(jì)效益大的資本密集型產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟(jì)中所占比例上升，而這些產(chǎn)業(yè)依托于自身蓬勃的發(fā)展前景和較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流，更多地選擇從金融市場(chǎng)獲得資金，這會(huì)促使直接融資比例提高，推動(dòng)金融結(jié)構(gòu)向市場(chǎng)化方向發(fā)展，此時(shí)金融結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)受到明顯抑制。列（3）結(jié)果顯示在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化低水平地區(qū)，金融結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間不存在非線性關(guān)系。為驗(yàn)證線性關(guān)系是否存在，除去金融結(jié)構(gòu)二次項(xiàng)后再次進(jìn)行回歸，結(jié)果見(jiàn)表6 列（4），顯示金融結(jié)構(gòu)一次項(xiàng)系數(shù)顯著為正，這意味著在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化水平較低的地區(qū)，推動(dòng)間接融資發(fā)展的金融結(jié)構(gòu)將對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生正向作用，具體見(jiàn)圖3。

圖2 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)

圖3 低產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化水平地區(qū)金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系

3.4.2 改變產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的度量方法

本文嘗試改變產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的度量方法，以增強(qiáng)實(shí)證結(jié)論的穩(wěn)健性。在此，使用產(chǎn)業(yè)高級(jí)化指數(shù)來(lái)衡量地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化程度，計(jì)算公式如下：

產(chǎn)業(yè)高級(jí)化指數(shù)=高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值/工業(yè)總增加值*100% （4）

將變量數(shù)據(jù)代入模型（2）進(jìn)行回歸，結(jié)果如表6列（5）所示。結(jié)果顯示交互項(xiàng)的一次項(xiàng)系數(shù)和二次項(xiàng)系數(shù)均在10%的水平上顯著，驗(yàn)證了變更產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的度量方法后，新的變量與原有變量的調(diào)節(jié)效應(yīng)具有一致性，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)依然存在。

4 結(jié)論與建議

本文基于2010—2020年河南省18個(gè)地級(jí)市的面板數(shù)據(jù)，采用固定效應(yīng)模型和調(diào)節(jié)效應(yīng)模型對(duì)金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的調(diào)節(jié)效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，得出以下結(jié)論：（1）河南省金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在“倒U”型關(guān)系。最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)為2.3311，數(shù)值位于2.3311左側(cè)的金融結(jié)構(gòu)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生正向影響，而數(shù)值位于2.3311 右側(cè)的金融結(jié)構(gòu)會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。（2）產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化在河南省金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系中起到了調(diào)節(jié)作用，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化會(huì)使臨界點(diǎn)左移，曲線變得更加陡峭。隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化水平的提高，金融結(jié)構(gòu)的正向經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)會(huì)在更低的金融結(jié)構(gòu)水平上轉(zhuǎn)為負(fù)向，且經(jīng)濟(jì)抑制效應(yīng)將更加明顯?；诋a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化水平對(duì)河南省18 個(gè)地級(jí)市進(jìn)行分組后，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化高水平地區(qū)，金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍存在“倒U”型關(guān)系，臨界點(diǎn)為1.8479；在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化低水平地區(qū)，金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈現(xiàn)正向線性關(guān)系。

基于以上結(jié)論，提出以下建議：第一，支持銀行業(yè)建設(shè)，發(fā)展間接融資。大型商業(yè)銀行在保持傳統(tǒng)業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，適度創(chuàng)新，防止銀行集中度過(guò)高。中小銀行是銀行業(yè)發(fā)展的重點(diǎn)，一方面要推進(jìn)中小銀行專(zhuān)業(yè)化建設(shè)，另一方面要推進(jìn)中小銀行數(shù)字化建設(shè)。

第二，發(fā)展資本市場(chǎng)，推動(dòng)直接融資增長(zhǎng)。一方面，在市場(chǎng)體系建設(shè)上，推動(dòng)多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，實(shí)現(xiàn)不同市場(chǎng)間功能互補(bǔ)、風(fēng)險(xiǎn)分散，提高資本循環(huán)效率，建設(shè)一個(gè)規(guī)則完善、信息充分、交易活躍、風(fēng)險(xiǎn)可控的資本市場(chǎng)，增強(qiáng)直接融資包容性；另一方面，在制度管理上，要完善資本市場(chǎng)相關(guān)制度，為資本市場(chǎng)的穩(wěn)步運(yùn)行保駕護(hù)航。

第三，加強(qiáng)金融監(jiān)管，防控系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。在制度規(guī)范上，參考國(guó)際社會(huì)的金融監(jiān)管法規(guī)，對(duì)金融市場(chǎng)中的非法行為進(jìn)行明確定義，厘清監(jiān)管主體責(zé)任，規(guī)范監(jiān)管套利行為，增強(qiáng)金融監(jiān)管的透明度和規(guī)范性；在機(jī)構(gòu)設(shè)置上，在中央銀行、國(guó)家金融監(jiān)督管理總局和證監(jiān)會(huì)的帶領(lǐng)下，統(tǒng)籌協(xié)調(diào)監(jiān)管事務(wù)，厘清中央和地方以及河南省內(nèi)部金融監(jiān)管當(dāng)局在實(shí)際監(jiān)管中的職責(zé)邊界，強(qiáng)化功能監(jiān)管和穿透式監(jiān)管。

第四，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化進(jìn)程，提升產(chǎn)業(yè)體系核心競(jìng)爭(zhēng)力。在三次產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)方面，加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，推動(dòng)第三產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展，提升工業(yè)生產(chǎn)效率，穩(wěn)步降低農(nóng)業(yè)生產(chǎn)比重，鞏固“三二一”產(chǎn)業(yè)體系；在產(chǎn)業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)方面，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)專(zhuān)業(yè)化、科學(xué)化以及綠色可持續(xù)發(fā)展。