摘 要：作為我國科技創(chuàng)新中堅力量，民營企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新一直面臨“融資難”和“融資貴”問題。本文在一個綜合框架內(nèi)探究融資可得性和融資成本對民營企業(yè)創(chuàng)新的影響。實證研究發(fā)現(xiàn)：融資可得性的提高可以顯著促進(jìn)民營企業(yè)創(chuàng)新，而融資成本的上升沒有顯著抑制民營企業(yè)創(chuàng)新；進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，融資可得性的改善更有利于促進(jìn)股權(quán)集中度高、規(guī)模小、市場化水平較低地區(qū)的民營企業(yè)創(chuàng)新。研究結(jié)果表明，從促進(jìn)民營企業(yè)創(chuàng)新角度看，解決民營企業(yè)融資困境主要在于提高融資可得性；在暢通融資渠道過程中，如果交易成本增加或正常的風(fēng)險溢價導(dǎo)致較高的融資成本，則應(yīng)允許這種隱性成本外顯以促進(jìn)市場機(jī)制發(fā)揮作用。此外，還應(yīng)依據(jù)政策效應(yīng)大小，對不同類型民營企業(yè)給予不同力度的政策支持。

關(guān)鍵詞：民營企業(yè)；融資可得性；融資成本；企業(yè)創(chuàng)新

中圖分類號：F276;F127 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-4403（2024）01-0111-13

DOI：10.19563/j.cnki.sdzs.2024.01.011

一、引言

改革開放四十多年來，民營企業(yè)逐步發(fā)展成為我國科技創(chuàng)新的中堅力量。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，民營企業(yè)貢獻(xiàn)了全社會70%以上的技術(shù)創(chuàng)新成果，這個比例在民營經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)更高①①例如：2022年，蘇州民營企業(yè)貢獻(xiàn)全市85%以上的技術(shù)創(chuàng)新成果。詳見《超85%技術(shù)創(chuàng)新成果來自民企—蘇州民營經(jīng)濟(jì)迸發(fā)新活力》，中國江蘇網(wǎng)，。。全國工商聯(lián)數(shù)據(jù)顯示，截至2021年底，國家級專精特新“小巨人”企業(yè)達(dá)到4 762家，其中民營企業(yè)占比超過80%。

不同于一般經(jīng)營活動，科技創(chuàng)新需要大量、長期、穩(wěn)定的資金投入。企業(yè)僅靠內(nèi)部積累難以滿足全部資金需求，一般都要依賴外部融資。然而，我國民營企業(yè)卻長期面臨“融資難、融資貴”問題，一方面正規(guī)金融機(jī)構(gòu)不愿給民營企業(yè)放貸，導(dǎo)致企業(yè)融資可得性低；另一方面即使獲得貸款，企業(yè)融資成本也更加高昂。

民營企業(yè)是如何克服融資困境而取得創(chuàng)新突圍的呢？實踐中，政府和民營企業(yè)采取了各種應(yīng)對措施，許多措施提升了民營企業(yè)融資可得性，但往往以較高的融資成本為代價①①中國人民銀行數(shù)據(jù)顯示，2021年全年企業(yè)貸款利率為4.61%，同年全國新發(fā)放普惠型小微企業(yè)和民營企業(yè)貸款利率分別為5.69%和5.26%，顯著高于企業(yè)平均貸款利率。。早期，民營企業(yè)主要依賴地緣、親緣等社會關(guān)系獲得民間融資，并通過文化、習(xí)俗保證合同實施。民間融資提高了民營企業(yè)的融資可得性，但其貸款利率更高②②Allen F，Qian J，Qian M.Law，finance and economic growth in China.Journal of Financial Economics，2005（1），pp.57-116;林毅夫、孫希芳：《信息、非正規(guī)金融與中小企業(yè)融資》，《經(jīng)濟(jì)研究》2005年第7期，第35-44頁。。隨著金融市場政策門檻降低，大量地區(qū)性中小銀行的發(fā)展擴(kuò)大了資金覆蓋面，提高了民營企業(yè)的融資可得性，但同樣帶來利率較高的問題③③劉暢、劉沖、馬光榮：《中小金融機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)貸款》，《經(jīng)濟(jì)研究》2017年第8期，第65-77頁。該研究顯示：中小金融機(jī)構(gòu)提供了更多風(fēng)險較高的中小企業(yè)貸款，但貸款利率相較于其他企業(yè)更高。。此外，尹志超等實證研究發(fā)現(xiàn)良好的銀企關(guān)系能增加中小企業(yè)的融資可得性，但提高了其借貸成本。④④尹志超、吳雨、甘犁：《金融可得性、金融市場參與和家庭資產(chǎn)選擇》，《經(jīng)濟(jì)研究》2015年第3期，第87-99頁。馬新嘯等實證研究表明銀企建立戰(zhàn)略聯(lián)盟能夠緩解企業(yè)的“融資難”，但企業(yè)仍須以更高的貸款利率換取及時、穩(wěn)定的信貸資金供給。⑤⑤馬新嘯、湯泰劼、仲崇陽：《融資難與貴的迷宮十字路口：銀企聯(lián)盟的成效》，《北京理工大學(xué)學(xué)報》2023年第3期，第129-147頁。李瑞晶等實證研究發(fā)現(xiàn)融資擔(dān)?？梢跃徑庑∥⑵髽I(yè)的“融資難”，但未能有效解決其“融資貴”問題。⑥⑥李瑞晶、王麗麗、程京京：《信貸資金、融資擔(dān)保與小微企業(yè)融資約束——銀行貸款與民間借貸的比較分析》，《上海金融》2021年第4期，第24-32頁。那么，提高融資可得性是否意味著融資成本上升？

提高融資可得性理論上可能帶來較高的融資成本。導(dǎo)致民營企業(yè)融資難的根本原因是借貸雙方信息不對稱⑦⑦Stiglitz J E，Weiss A.Credit rationing in market with imperfect information.The American Economic Review，1981（3），pp.393-410；白重恩、路江涌、陶志剛：《中國私營企業(yè)銀行貸款的經(jīng)驗研究》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)季刊》2005年第2期，第605-622頁。。提高融資可得性，關(guān)鍵在于減少信息不對稱，降低道德風(fēng)險和逆向選擇發(fā)生的概率⑧⑧林毅夫、李永軍：《中小金融機(jī)構(gòu)發(fā)展與中小企業(yè)融資》，《經(jīng)濟(jì)研究》2001年第1期，第10-18頁。。然而，在降低信息不對稱、暢通融資渠道的過程中，一方面貸方會產(chǎn)生信息搜尋、篩選評估、擔(dān)保監(jiān)督等交易成本，進(jìn)而部分轉(zhuǎn)嫁為企業(yè)的融資成本⑨⑨Stiglitz J E，Weiss A.Credit rationing in market with imperfect information.The American Economic Review，1981（3），pp.393-410.；另一方面降低信息不對稱并不改變民營企業(yè)本身創(chuàng)新風(fēng)險較高的特性，而較高的風(fēng)險要求對等的風(fēng)險補償溢價，即民營企業(yè)須以較高的貸款利率為代價獲得穩(wěn)定的外部融資⑩⑩B11張一林、樊綱治：《信貸緊縮、企業(yè)價值與最優(yōu)貸款利率》，《經(jīng)濟(jì)研究》2016年第6期，第71-82、71-82頁。。因此，為了獲得融資，民營企業(yè)需要分擔(dān)額外的交易成本并支付更高的風(fēng)險溢價，由此導(dǎo)致更高的融資成本。

綜合上述分析，改革開放以來民營企業(yè)以較高融資成本為代價提高了融資可得性，在此背景下逐步發(fā)展成我國科技創(chuàng)新的重要引擎。那么，融資可得性和融資成本究竟如何影響民營企業(yè)創(chuàng)新？兩者存在差異嗎？這是本文試圖回答的核心問題。

事實上，需要系統(tǒng)看待融資可得性與融資成本對企業(yè)創(chuàng)新的影響。企業(yè)創(chuàng)新既需要穩(wěn)定的外部資金支持，又渴望盡可能低的融資成本，然而在考慮企業(yè)借款需求的同時，必須將貸款者的貸款激勵考慮在內(nèi)。張一林與樊綱治B11研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)價值與貸款利率之間呈“倒U型”關(guān)系，使企業(yè)價值最大化的最優(yōu)貸款利率是對企業(yè)融資成本和銀行貸款激勵的最優(yōu)權(quán)衡。盡管較低的貸款利率有利于節(jié)約企業(yè)的融資成本，但當(dāng)貸款利率低于“最優(yōu)貸款利率”時，銀行將缺乏貸款激勵，企業(yè)反而可能因“節(jié)約”了融資成本而面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險，綜合來看并不利于企業(yè)創(chuàng)新。因此，需要在同一理論框架下研究融資可得性和融資成本對企業(yè)創(chuàng)新的影響。

現(xiàn)有研究關(guān)注了融資問題對企業(yè)創(chuàng)新的影響，但鮮有在同一個框架下探究融資可得性與融資成本對企業(yè)創(chuàng)新影響的研究。相關(guān)文獻(xiàn)大多將融資問題概括為融資約束，研究結(jié)論也基本一致，即融資約束抑制了企業(yè)創(chuàng)新，與國有企業(yè)相比，緩解融資約束對民營企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)更大。①①張璇、劉貝貝、汪婷等：《信貸尋租、融資約束與企業(yè)創(chuàng)新》，《經(jīng)濟(jì)研究》2017年第5期，第161-174頁；余明桂、鐘慧潔、范蕊：《民營化、融資約束與企業(yè)創(chuàng)新——來自中國工業(yè)企業(yè)的證據(jù)》，《金融研究》2019年第4期，第75-91頁；萬佳彧、周勤、肖義：《數(shù)字金融、融資約束與企業(yè)創(chuàng)新》，《經(jīng)濟(jì)評論》2020年第1期，第71-83頁。然而，現(xiàn)有研究最常用的融資約束指標(biāo)如KZ指數(shù)、WW指數(shù)、SA指數(shù)等刻畫的是企業(yè)運營過程中資金的整體盈缺程度，沒有考慮融資可得性和融資成本與企業(yè)創(chuàng)新的系統(tǒng)性關(guān)系，也無法區(qū)分二者的具體影響。此外，相關(guān)研究主題仍缺乏專門針對民營企業(yè)的研究。

為此，本文擬利用第十次和第十一次全國私營企業(yè)抽樣調(diào)查數(shù)據(jù)，在一個綜合框架內(nèi)考察融資可得性和融資成本對民營企業(yè)創(chuàng)新的影響。和現(xiàn)有文獻(xiàn)相比，本文的邊際貢獻(xiàn)如下：（1）在同一框架下探究融資可得性和融資成本對企業(yè)創(chuàng)新的影響，研究發(fā)現(xiàn)融資可得性提高可顯著促進(jìn)民營企業(yè)創(chuàng)新，但融資成本提高沒有顯著抑制民營企業(yè)創(chuàng)新（表明樣本期間融資成本仍處于合理區(qū)間）。該結(jié)論一定程度解釋了我國民營企業(yè)在相對劣勢的融資環(huán)境下取得創(chuàng)新突圍的原因。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，提高融資可得性對股權(quán)集中度越高、規(guī)模越小的企業(yè)創(chuàng)新促進(jìn)效應(yīng)越大，對市場化水平較低地區(qū)的企業(yè)創(chuàng)新促進(jìn)效應(yīng)更大。（2）本文的研究結(jié)論有明確的政策啟示：從促進(jìn)民營企業(yè)創(chuàng)新的角度，提高融資可得性是解決民營企業(yè)融資問題的主要方面；如果在暢通融資渠道的過程中由于交易成本增加或正常的風(fēng)險溢價導(dǎo)致較高的融資成本，那么要允許這種隱性成本外顯以利于市場機(jī)制正常發(fā)揮作用。此外，還可依據(jù)政策效應(yīng)的高低，針對不同類型民營企業(yè)給予不同力度的政策支持。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

（一）民營企業(yè)融資問題相關(guān)文獻(xiàn)綜述

在我國以商業(yè)銀行和間接融資為主的金融體系下，民營企業(yè)融資問題主要表現(xiàn)為銀行信貸可得性和貸款成本問題。②②2016年小微工業(yè)企業(yè)民間借貸的年化利率約為18.6%，為正規(guī)金融機(jī)構(gòu)貸款利率的3倍左右。2017年末，小微企業(yè)貸款余額為30.7萬億元，僅占銀行貸款總余額的24.7%；38.8%的小型企業(yè)和40.7%的微型企業(yè)融資需求得不到滿足。上述數(shù)據(jù)來自楊龍見、吳斌珍、李世剛等：《“以稅增信”是否有助于小微企業(yè)貸款？——來自“銀稅互動”政策的證據(jù)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2021年第7期，第96-112頁。與民營企業(yè)融資問題相關(guān)的文獻(xiàn)主要有三類。

一是民營企業(yè)融資困境成因研究。民營企業(yè)的融資困境主要表現(xiàn)為“融資難”和“融資貴”，即融資可得性低和融資成本高。現(xiàn)有研究認(rèn)為，中小企業(yè)（主要為民營企業(yè)）融資難的原因，本質(zhì)上是借貸雙方信息不對稱。③③Stiglitz J E，Weiss A.Credit rationing in market with imperfect information.The American Economic Review，1981（3），pp.393-410.對我國民營企業(yè)而言，又疊加產(chǎn)權(quán)保護(hù)不力④④Cull R，Xu L C.Firm growth and finance：are some financial institutions better suited to early stages of development than others？World Bank Economic Review，2011（3），pp.542-572；白重恩、路江涌、陶志剛：《中國私營企業(yè)銀行貸款的經(jīng)驗研究》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)（季刊）》2005年第2期，第605-622頁。、政策性歧視⑤⑤白重恩、路江涌、陶志剛：《中國私營企業(yè)銀行貸款的經(jīng)驗研究》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)（季刊）》2005年第2期，第605-622頁。、金融市場不完善⑥⑥田國強、趙旭霞：《金融體系效率與地方政府債務(wù)的聯(lián)動影響——民企融資難融資貴的一個雙重分析視角》，《經(jīng)濟(jì)研究》2019年第8期，第4-20頁。等因素，企業(yè)融資可得性更低。而民營企業(yè)融資貴的成因主要來自三個層面：一是宏觀層面經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整導(dǎo)致資金擠占，減少了民營企業(yè)的資金供給⑦⑦陳道富：《我國融資難融資貴的機(jī)制根源探究與應(yīng)對》，《金融研究》2015年第2期，第45-52頁。；二是中觀層面金融體系不完善和市場競爭不充分，抬升了利率價格⑧⑧劉暢、劉沖、馬光榮：《中小金融機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)貸款》，《經(jīng)濟(jì)研究》2017年第8期，第65-77頁。；三是微觀層面借貸雙方在暢通融資渠道的過程中產(chǎn)生的額外交易成本，以及風(fēng)險補償溢價需要外化為資金使用成本⑨⑨Stiglitz J E，Weiss A.Credit rationing in market with imperfect information.The American Economic Review，1981（3），pp.393-410.。微觀層面成因最為關(guān)鍵，因為如果融資渠道不暢通，則宏觀和中觀層面降低融資成本的措施也難見成效。

二是解決民營企業(yè)融資困境的政策效果研究。為解決融資困境，民營企業(yè)和政府采取了一系列應(yīng)對舉措，也由此涌現(xiàn)出大量檢驗這些政策效果的實證文獻(xiàn)。相關(guān)文獻(xiàn)檢驗的政策措施涉及非正規(guī)金融①①林毅夫、孫希芳：《信息、非正規(guī)金融與中小企業(yè)融資》，《經(jīng)濟(jì)研究》2005年第7期，第35-44頁。、金融市場結(jié)構(gòu)調(diào)整②②林毅夫、李永軍：《中小金融機(jī)構(gòu)發(fā)展與中小企業(yè)融資》，《經(jīng)濟(jì)研究》2001年第1期，第10-18頁；劉暢、劉沖、馬光榮：《中小金融機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)貸款》，《經(jīng)濟(jì)研究》2017年第8期，第65-77頁。、融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)發(fā)展③③李瑞晶、王麗麗、程京京：《信貸資金、融資擔(dān)保與小微企業(yè)融資約束——銀行貸款與民間借貸的比較分析》，《上海金融》2021年第4期，第24-32頁。，以及伴隨大數(shù)據(jù)和信息技術(shù)發(fā)展而來的互聯(lián)網(wǎng)金融④④王馨：《互聯(lián)網(wǎng)金融助解“長尾”小微企業(yè)融資難問題研究》，《金融研究》2015年第9期，第128-139頁。、數(shù)字金融⑤⑤趙紹陽、李夢雪、佘楷文：《數(shù)字金融與中小企業(yè)融資可得性——來自銀行貸款的微觀證據(jù)》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)動態(tài)》2022年第8期，第98-116頁。以及“銀稅互動”⑥⑥楊龍見、吳斌珍、李世剛等：《“以稅增信”是否有助于小微企業(yè)貸款？——來自“銀稅互動”政策的證據(jù)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2021年第7期，第96-112頁。等政策的推行。上述研究大多發(fā)現(xiàn)，這些措施提高了民營企業(yè)融資可得性，但大多伴隨較高的貸款利率。

三是民營企業(yè)融資問題對企業(yè)績效影響研究。大部分文獻(xiàn)將融資問題概括為融資約束，并不區(qū)分融資可得性與融資成本，且研究對象大多為全體企業(yè)，只在異質(zhì)性討論時涉及國有企業(yè)與民營企業(yè)的差別；一部分文獻(xiàn)關(guān)注了融資可得性對企業(yè)創(chuàng)新的影響，有的研究以企業(yè)是否獲得銀行授信或授信額度直接度量企業(yè)融資可得性⑦⑦Brown J R，Martinsson G，Petersen B C.Do financing constraints matter for R＆D？European Economic Review，2012（8），pp.1512-1529；馬光榮、劉明、楊恩艷：《銀行授信、信貸緊縮與企業(yè)研發(fā)》，《金融研究》2014年第7期，第76-93頁；李后建、劉思亞：《銀行信貸、所有權(quán)性質(zhì)與企業(yè)創(chuàng)新》，《科學(xué)學(xué)研究》2015年第7期，第1089-1099頁。，也有研究通過企業(yè)周圍銀行分布密度間接度量企業(yè)融資可得性⑧⑧Benfratello L，Schiantarelli F，Sembenelli A.Banks and innovation：microeconometric evidence on italian firms.Journal of Financial Economics，2008（2），pp.197-217；蔡慶豐、陳熠輝、林焜：《信貸資源可得性與企業(yè)創(chuàng)新：激勵還是抑制？——基于銀行網(wǎng)點數(shù)據(jù)和金融地理結(jié)構(gòu)的微觀證據(jù)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2020年第10期，第124-140頁。。這些研究大多發(fā)現(xiàn)，提高融資可得性能夠促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。然而，融資可得性與融資成本對企業(yè)績效的影響實際是一個系統(tǒng)性問題，但鮮有文獻(xiàn)在一個綜合框架內(nèi)探究二者對企業(yè)創(chuàng)新的影響及其差異。接下來，本文將在厘清其中理論關(guān)系的基礎(chǔ)上提出本文研究假說。

（二）融資可得性與民營企業(yè)創(chuàng)新

創(chuàng)新項目具有高投入、長周期以及高風(fēng)險特點，導(dǎo)致企業(yè)在創(chuàng)新活動上容易遭遇外部融資短缺難題。⑨⑨Hall B H，Lerner J.The financing of Ramp;D and innovation.Handbook of the economics of innovation，2010（1），pp.609-639.企業(yè)在創(chuàng)新研發(fā)過程中需要持續(xù)引進(jìn)新設(shè)備、新技術(shù)和新人才，由此需要大量穩(wěn)定的資金投入，以保證研發(fā)項目的持續(xù)進(jìn)行。⑩⑩謝家智、劉思亞、李后建：《政治關(guān)聯(lián)、融資約束與企業(yè)研發(fā)投入》，《財經(jīng)研究》2014年第8期，第81-93頁。僅靠內(nèi)部積累，企業(yè)難以滿足創(chuàng)新的全部資金需求，能否獲得外部融資成為影響企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)鍵因素。

以中小企業(yè)為主的民營企業(yè)，普遍信息不透明、企業(yè)規(guī)模小、缺乏抵押物，這些特點加劇了貸方信息不對稱，使民營企業(yè)更難獲得外部融資。融資可得性低，一方面導(dǎo)致一些需要較大資金投入的創(chuàng)新項目無法展開，迫使企業(yè)將資金投入“短平快”的研發(fā)項目，從而降低創(chuàng)新發(fā)生概率或減少研發(fā)投入B11B11解維敏、方紅星：《金融發(fā)展、融資約束與企業(yè)研發(fā)投入》，《金融研究》2011年第5期，第171-183頁。；另一方面，如果缺乏持續(xù)穩(wěn)定的外部融資來源，企業(yè)創(chuàng)新過程將面臨更大的資金鏈斷裂風(fēng)險，可能導(dǎo)致創(chuàng)新項目中斷，最終降低創(chuàng)新成功的概率和創(chuàng)新預(yù)期收益，從而抑制現(xiàn)期創(chuàng)新決策B12B12Thorsten B.Bank financing for SMEs—lessons from the literature.National Institute Economic Review，2013（1），pp.23-38.。因此，外部穩(wěn)定的資金來源對民營企業(yè)創(chuàng)新項目啟動和持續(xù)開展尤為重要，融資可得性低將抑制企業(yè)創(chuàng)新；或反過來說，提高融資可得性能促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新①①還有一種觀點，認(rèn)為融資過于充裕反而會阻礙創(chuàng)新，但這主要發(fā)生在國有企業(yè)，對民營企業(yè)而言，極少存在融資過于充裕的狀況。詳見蔡慶豐、陳熠輝、林焜：《信貸資源可得性與企業(yè)創(chuàng)新：激勵還是抑制？——基于銀行網(wǎng)點數(shù)據(jù)和金融地理結(jié)構(gòu)的微觀證據(jù)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2020年第10期，第124-140頁。，已有許多實證研究結(jié)論支持上述觀點②②例如：Mancusi M L，Vezzulli A.Ramp;D，innovation and liquidity constraints.Economics，Business，2010（3），pp.283-303；Brown J R，Martinsson G，Petersen B C.Do financing constraints matter for Ramp;D？European Economic Review，2012（8），pp.1512-1529；馬光榮、劉明、楊恩艷：《銀行授信、信貸緊縮與企業(yè)研發(fā)》，《金融研究》2014年第7期，第76-93頁；李后建、劉思亞：《銀行信貸、所有權(quán)性質(zhì)與企業(yè)創(chuàng)新》《科學(xué)學(xué)研究》2015年第7期，第1089-1099頁。。為此本文提出如下假說：

假說H1：提高融資可得性，可以促進(jìn)民營企業(yè)創(chuàng)新。

（三）融資成本與民營企業(yè)創(chuàng)新

從企業(yè)創(chuàng)新角度看，雖然最理想的情況是以較低的貸款成本獲取盡可能多的外部融資，但我們必須同時考慮貸方的放貸激勵。技術(shù)創(chuàng)新是一個長期過程，創(chuàng)新能否成功很大程度上取決于企業(yè)能否獲得持續(xù)穩(wěn)定的外部資金支持。③③Thorsten B.Bank financing for SMEs—lessons from the literature.National Institute Economic Review，2013（1），pp.23-38.當(dāng)具有長期創(chuàng)新潛力的企業(yè)面臨短期經(jīng)營困境時，貸方能否提供持續(xù)的融資支持對企業(yè)創(chuàng)新成功至關(guān)重要。此時，適當(dāng)?shù)母呃视欣谔岣哔J方的放貸激勵，減少企業(yè)資金鏈斷裂風(fēng)險，幫助企業(yè)渡過難關(guān)，最終提高創(chuàng)新成功概率。④④Peterson Mitchell A，Raghuram G Rajan.The Effect of Credit Market Competition on Lending Relationships.Quarterly Journal of Economics，1995（2），pp.407-443；Boot A W A，Thakor A V.Can relationship banking survive competition？The Journal of Finance，2000（2），pp.679-713.張一林與樊綱治指出，中小企業(yè)（主要是民營企業(yè)）非系統(tǒng)性風(fēng)險高、償債能力弱，這些企業(yè)特性決定了企業(yè)需要依靠較高的貸款利率來維持貸款來源的穩(wěn)定性，適當(dāng)?shù)母呃什灰欢ㄓ袚p于企業(yè)長期發(fā)展⑤⑤張一林、樊綱治：《信貸緊縮、企業(yè)價值與最優(yōu)貸款利率》，《經(jīng)濟(jì)研究》2016年第6期，第71-82頁。。

事實上，企業(yè)要不要創(chuàng)新，投入多少進(jìn)行創(chuàng)新，這樣的決策本質(zhì)上基于企業(yè)對創(chuàng)新成本和預(yù)期收益的權(quán)衡。短期看，較高的融資成本可能擠占創(chuàng)新投入；但長期來看卻能夠降低貸方斷貸、抽貸風(fēng)險，確保創(chuàng)新項目持續(xù)推進(jìn)，最終提高創(chuàng)新成功概率和預(yù)期收益。若能以適當(dāng)高的融資成本換取持續(xù)的資金供給，進(jìn)而獲得更高的創(chuàng)新回報，在這種成本收益權(quán)衡下，創(chuàng)新仍是企業(yè)最優(yōu)選擇。因此，本文推斷當(dāng)融資成本處于合理范圍之內(nèi)時，融資成本的上升不會抑制企業(yè)創(chuàng)新；只有當(dāng)融資成本超過企業(yè)承受范圍時，融資成本上升才會對企業(yè)創(chuàng)新決策產(chǎn)生實質(zhì)性負(fù)面影響?；诖?，本文提出如下假說：

假說H2：融資成本對民營企業(yè)創(chuàng)新的影響具有門檻效應(yīng)，在這門檻之下，融資成本的上升不會抑制企業(yè)創(chuàng)新。

三、研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源及預(yù)處理

本文的數(shù)據(jù)來自2012年和2014年由中央統(tǒng)戰(zhàn)部、全國工商聯(lián)、國家工商行政管理總局和中國民（私）營經(jīng)濟(jì)研究會聯(lián)合進(jìn)行的第十次和第十一次全國私營企業(yè)抽樣調(diào)查。調(diào)查對象包括中國大陸31個省、自治區(qū)和直轄市不同規(guī)模、不同行業(yè)的民營企業(yè)，在全國范圍內(nèi)按0.05%的比例對民營企業(yè)進(jìn)行多階段抽樣，具有較強的代表性。

兩次抽樣調(diào)查獨立進(jìn)行，數(shù)據(jù)無相關(guān)性，因此本文將兩年的數(shù)據(jù)合并為一個混合截面數(shù)據(jù)庫，得到11 217個企業(yè)樣本。根據(jù)研究需要，本文對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行如下處理：（1）對部分變量的極端值采取上下1%的縮尾處理，同時剔除核心指標(biāo)中的異常值樣本（如企業(yè)銷售收入為負(fù)、研發(fā)費用為負(fù)以及變量缺失值等企業(yè)）；（2）由于《中華人民共和國公司法》規(guī)定民營企業(yè)必須擁有超過8人以上的雇員，故將雇員人數(shù)不超過8人的企業(yè)剔除；（3）由于金融業(yè)性質(zhì)具有特殊性，故剔除從事金融業(yè)的企業(yè)樣本。數(shù)據(jù)清理后，本文得到一個樣本量為7 419的數(shù)據(jù)集。

（二）變量選取

1.被解釋變量

企業(yè)創(chuàng)新。參考蔡地等①①蔡地、羅進(jìn)輝、唐貴瑤：《家族成員參與管理、制度環(huán)境與技術(shù)創(chuàng)新》，《科研管理》2016年第4期，第85-93頁。的研究，本文選取是否進(jìn)行研發(fā)的0—1虛擬變量來衡量企業(yè)創(chuàng)新。如果一家企業(yè)研發(fā)投資為正，則取值為1，否則為0。同時，本文還使用研發(fā)投資強度（研發(fā)費用占當(dāng)年銷售收入的比例）作為企業(yè)創(chuàng)新的替代變量以檢驗結(jié)論的穩(wěn)健性。

2.解釋變量

融資可得性。鑒于我國民營企業(yè)主要依賴間接融資來獲取外部資金，本文參考馬光榮等②②馬光榮、劉明、楊恩艷：《銀行授信、信貸緊縮與企業(yè)研發(fā)》，《金融研究》2014年第7期，第76-93頁。的研究，選取企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)資金中貸款占比來衡量融資可得性。企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)資金中貸款占比越高，表明融資可得性越強。

融資成本。參考陳漢文和周中勝③③陳漢文、周中勝：《內(nèi)部控制質(zhì)量與企業(yè)債務(wù)融資成本》，《南開管理評論》2014年第3期，第103-111頁。的研究，本文選取單位貸款的利息支出來衡量企業(yè)融資成本，單位貸款的利息支出具體表示為銀行借貸利息支出、小型金融機(jī)構(gòu)借貸利息支出與民間借貸利息支出總額除以銀行借款、小型金融機(jī)構(gòu)借貸與民間借貸總額。

3.控制變量

為了提高估計精度，減弱混淆變量的影響，本文參照陳爽英等以及鄧路等④④陳爽英、井潤田、龍小寧等：《民營企業(yè)家社會關(guān)系資本對研發(fā)投資決策影響的實證研究》，《管理世界》2010年第1期，第88-97頁；鄧路、謝志華、李思飛：《民間金融、制度環(huán)境與地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長》，《管理世界》2014年第3期，第31-40頁。的研究，在回歸中引入企業(yè)家特征、企業(yè)特征和宏觀三個層面的控制變量。企業(yè)家特征層面變量包括企業(yè)家年齡、企業(yè)家性別、企業(yè)家技術(shù)人員經(jīng)歷和教育程度。企業(yè)特征層面變量包括企業(yè)規(guī)模、企業(yè)年限和資產(chǎn)負(fù)債率。除此以外，我們還在宏觀層面引入了行業(yè)、年份和省份虛擬變量以控制行業(yè)、年份和省份因素對民營企業(yè)創(chuàng)新的影響。

（三）模型構(gòu)建

為了檢驗融資可得性、融資成本與民營企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系及其差異，本文設(shè)定以下回歸模型。模型（1）同時考慮融資可得性與融資成本對民營企業(yè)創(chuàng)新的影響，模型（2）檢驗融資可得性對民營企業(yè)創(chuàng)新的影響，模型（3）檢驗融資成本對民營企業(yè)創(chuàng)新的影響。

RDRijpt=δ0+δ1×QIERijpt+δ2×IPOLijpt+γ×Xijpt+Industryj+Provincep+Yeart+εijpt（1）

RDRijpt=α0+α1×QIERijpt+γ×Xijpt+Indusrtyj+Provincep+Yeart+εijpt （2）

RDRijpt=β0+β1×IPOLijpt+γ×Xijpt+Industryj+Provincep+Yeart+εijpt（3）

其中，下標(biāo)i、j、p、t代表企業(yè)、行業(yè)、省份、調(diào)查年度。RDRijpt代表企業(yè)創(chuàng)新，QIERijpt代表衡量融資可得性的企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)資金中貸款占比，IPOLijpt代表衡量融資成本的單位貸款的利息支出。Xijpt代表控制變量的向量，包括企業(yè)家特征層面變量企業(yè)家年齡（AOBO）、性別（Gender）、技術(shù)人員經(jīng)歷（TechExp）、教育程度（Education）以及企業(yè)特征層面變量企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)年限（YOE）、資產(chǎn)負(fù)債率（ALR）。αi、βi、δi為回歸系數(shù)，γ為控制變量系數(shù)的向量，Industryj、Provincep、Yeart為行業(yè)、省份、年份固定效應(yīng)，εijpt為殘差項。此外，由于被解釋變量RDRijpt是二分定性變量，本文將采用Logit模型進(jìn)行回歸分析。

（四）描述性統(tǒng)計和相關(guān)系數(shù)分析

表2報告了主要研究變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。由表2可知，企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)資金中貸款占比均值為21.79%，單位貸款的利息支出均值為0.08。表3報告了主要研究變量的Pearson相關(guān)系數(shù)。根據(jù)Lind等①①Lind，D W Marchal，R Mason.Statistical techniques in business and economics.McGraw-Hill College，2002，10（1），pp.255-289.的研究結(jié)論，判斷各解釋變量間是否存在共線性的門檻值為0.7。由表3可知，相關(guān)變量的Pearson相關(guān)系數(shù)均小于0.7，變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。由表3還可以看出，融資可得性與企業(yè)創(chuàng)新在1%的顯著性水平上正相關(guān)，但融資成本與企業(yè)創(chuàng)新之間沒有顯著相關(guān)關(guān)系，這些結(jié)論給假說1和假說2提供了初步依據(jù)。此外，融資可得性和融資成本之間存在10%顯著性水平上的正相關(guān)關(guān)系，也一定程度反映了二者之間的權(quán)衡關(guān)系。除此以外，控制變量Size、YOE、AOBO、Gender、TechExp、Education、ALR均與被解釋變量企業(yè)創(chuàng)新存在顯著的相關(guān)關(guān)系。

四、實證結(jié)果與分析

（一）基本回歸結(jié)果

表4模型1報告了在同一框架下融資可得性與融資成本對民營企業(yè)創(chuàng)新影響的Logit回歸結(jié)果。模型1結(jié)果顯示，融資可得性回歸系數(shù)為正且通過了1%水平的顯著性檢驗，說明融資可得性提高會正向促進(jìn)民營企業(yè)創(chuàng)新，假說H1得到驗證。融資成本回歸系數(shù)為正但并不顯著，表明融資成本上升沒有顯著抑制企業(yè)創(chuàng)新，這說明從影響創(chuàng)新角度看，樣本期間企業(yè)融資成本仍處于合理區(qū)間，未對企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生實質(zhì)性負(fù)面影響，這一定程度驗證了假說H2。

考慮到核心解釋變量融資可得性和融資成本有一定的正相關(guān)性，為了檢驗該相關(guān)關(guān)系是否影響回歸結(jié)果，表4模型2、模型3分別報告了單獨考慮融資可得性和單獨考慮融資成本對民營企業(yè)創(chuàng)新影響的Logit回歸結(jié)果。模型2結(jié)果顯示，融資可得性回歸系數(shù)為正且通過了1%水平的顯著性檢驗。模型3結(jié)果顯示，融資成本回歸系數(shù)為正但不顯著。上述結(jié)果與模型1的實證結(jié)果一致，進(jìn)一步支持了本文的假說H1和假說H2。

此外，為了進(jìn)一步檢驗融資成本對企業(yè)創(chuàng)新是否具有門檻效應(yīng)，本文還進(jìn)行了如下回歸。首先，本文在模型3的基礎(chǔ)上，將融資成本由小到大劃分為五個等分區(qū)間，據(jù)此構(gòu)建五個子樣本分別進(jìn)行回歸，結(jié)果顯示在不同的融資成本區(qū)間上，融資成本上升對企業(yè)創(chuàng)新均沒有顯著影響。其次，本文將因變量替換為研發(fā)投資強度（研發(fā)費用占當(dāng)年銷售收入的比例），并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行了20%、40%、60%、80%與90%的分位數(shù)回歸，結(jié)果顯示融資成本對企業(yè)研發(fā)投資強度均沒有顯著影響，說明融資成本上升對各分位區(qū)間的研發(fā)投資強度都沒有顯著影響。此外，本文還嘗試了將融資成本取對數(shù)，或添加融資成本的平方項進(jìn)行回歸，結(jié)果顯示融資成本系數(shù)均不顯著①①由于篇幅限制，正文沒有列出這些回歸結(jié)果，如需要可向作者索取。。這些研究結(jié)果表明，在本文研究的樣本區(qū)間內(nèi)，融資成本尚未對企業(yè)創(chuàng)新造成顯著負(fù)面影響。

（二）內(nèi)生性問題

本文研究融資可得性對民營企業(yè)創(chuàng)新的影響，內(nèi)生性問題可能源于反向因果關(guān)系，即企業(yè)創(chuàng)新引致資金需求量增大，反過來影響其融資可得性。為了克服上述內(nèi)生性影響，本文采用工具變量法，通過兩階段最小二乘法（2SLS）對內(nèi)生性進(jìn)行檢驗。首先，考慮到解釋變量的樣本均值與解釋變量直接相關(guān)，但并不直接影響被解釋變量，本文借鑒Fisman和Svensson①①Fisman R，Svensson J.Are corruption and taxation really harmful to growth？Firm level evidence.Journal of development economics，2007，83（1），pp.63-75．的處理方式，將同年份同行業(yè)中除了自身以外的其他企業(yè)的擴(kuò)大再生產(chǎn)中貸款占比均值（QIER_IV）作為第一個工具變量。其次，本文借鑒淦未宇②②淦未宇：《儒家文化對企業(yè)社會責(zé)任的影響：基于第十次全國私營企業(yè)抽樣調(diào)查的實證檢驗》，《暨南學(xué)報（哲學(xué)社會科學(xué)版）》2021年第1期，第115-132頁。的研究，將儒家文化強度（Confucian_IV）作為第二個工具變量，用民營企業(yè)所在地區(qū)（省/自治區(qū)/直轄市）的清代儒家書院分布數(shù)量來度量。一方面，儒家文化強度可能影響民營企業(yè)融資可得性：一則儒家文化強度越高的地區(qū)，企業(yè)可能越注重信用和誠信，金融機(jī)構(gòu)更愿意向企業(yè)放貸；二則儒家文化強調(diào)人際關(guān)系和社會責(zé)任，企業(yè)可能更注重與金融機(jī)構(gòu)建立良好的合作關(guān)系，通過人脈和社會資源來獲取融資支持，提高其融資可得性。另一方面，儒家文化強度不會直接影響民營企業(yè)創(chuàng)新。因此，儒家文化強度可能影響民營企業(yè)融資可得性，但不會直接影響企業(yè)創(chuàng)新，也滿足工具變量條件。

基于上述分析，表5匯報了工具變量2SLS的估計結(jié)果。從表5（1）（3）列可以看出，兩個工具變量第一階段回歸的系數(shù)均在1%水平上顯著為正，且F統(tǒng)計量的概率值小于0.05，Sargan檢驗的伴隨概率為0.25（顯著大于0.05），表明兩個工具變量均與內(nèi)生變量高度相關(guān)，且不存在弱工具變量問題。表5（2）（4）列顯示，在考慮內(nèi)生性后，解釋變量QIER的估計系數(shù)依然在5%和10%的水平上顯著為正，與基準(zhǔn)回歸結(jié)果保持一致，再次表明融資可得性提高能促進(jìn)民營企業(yè)創(chuàng)新，進(jìn)一步驗證了本文假說H1。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.替換被解釋變量

本文將被解釋變量企業(yè)創(chuàng)新（RDR）替換成研發(fā)投資強度（RDII），用研發(fā)費用占當(dāng)年銷售收入的比例來衡量，沒有研發(fā)投資的企業(yè)對應(yīng)的研發(fā)投資強度取值為0。由于樣本中有相當(dāng)數(shù)量的企業(yè)的研發(fā)投資強度取值為0，即研發(fā)投資強度是下限為0的拖尾變量，使用OLS方法不能得到無偏且一致的估計值，因此本文采用Tobit模型進(jìn)行估計。Tobit回歸結(jié)果如表6模型1所示，在更換被解釋變量指標(biāo)后QIER的估計系數(shù)為正且通過了10%水平的顯著性檢驗，表明回歸結(jié)果是穩(wěn)健的。

2.替換解釋變量

本文進(jìn)一步將解釋變量企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)資金中貸款占比（QIER）替換成虛擬變量外源融資（EF）、企業(yè)流動資金中貸款占比（QIL），Logit回歸結(jié)果如表6模型2、模型3所示，更換解釋變量指標(biāo)后EF、QIL的估計系數(shù)通過了1%水平的顯著性檢驗，表明回歸結(jié)果是穩(wěn)健的。

五、進(jìn)一步討論

為了深入探索融資可得性與民營企業(yè)創(chuàng)新之間關(guān)系在不同情境下是否有所差異，本文考慮企業(yè)家股權(quán)集中度、企業(yè)規(guī)模和市場化程度這三個重要的調(diào)節(jié)因素。

（一）企業(yè)家股權(quán)集中度

基于委托代理理論，企業(yè)家股權(quán)集中度越高意味著企業(yè)家利益與企業(yè)利益越一致，委托代理問題越弱，出于自身利益最大化目的，企業(yè)家更專注企業(yè)創(chuàng)新等長期價值的實現(xiàn)，而較少受制于短期財務(wù)目標(biāo)或市場波動①①娜仁、曹鳳娟：《融資約束與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系研究：基于股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)效應(yīng)》，《金融理論與實踐》2017年第8期，第47-52頁。。因此，可以推斷當(dāng)融資可得性提高時，股權(quán)集中度越高的企業(yè)越能夠充分利用外部融資進(jìn)行創(chuàng)新。基于此，本文認(rèn)為企業(yè)家股權(quán)集中度在融資可得性與民營企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系中起到了正向調(diào)節(jié)作用，故提出假設(shè)H3a：企業(yè)家股權(quán)集中度越高，融資可得性提高對民營企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)越大。

以企業(yè)家所有者權(quán)益占權(quán)益總額的比例作為企業(yè)家股權(quán)集中度的測量，表7中模型2利用企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)資金中貸款占比與企業(yè)家股權(quán)集中度的交互項（QIER Equity）來檢驗企業(yè)家股權(quán)集中度的調(diào)節(jié)作用。結(jié)果表明，QIER×Equity的系數(shù)在10%統(tǒng)計水平上顯著為正，說明企業(yè)家股權(quán)集中度越高，融資可得性提高對民營企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)越大?；貧w結(jié)果支持了假設(shè)H3a。

（二）企業(yè)規(guī)模

與大企業(yè)相比，小企業(yè)可抵押資產(chǎn)較少、管理不夠規(guī)范、財務(wù)信息不夠透明②②Hall B H.The financing of research and development.Oxford Review of Economic Policy，2002（1），pp.35-51;竇超、白學(xué)錦、陳曉：《政府背景大客戶能否改善民企創(chuàng)新的“質(zhì)”與“量”？》，《中央財經(jīng)大學(xué)學(xué)報》2020年第11期，第43-56頁。，金融機(jī)構(gòu)為了避免道德風(fēng)險和逆向選擇問題，往往更不愿意給小企業(yè)放貸。由于存在這些外部融資的系統(tǒng)性差異，預(yù)期當(dāng)融資可得性提高時，小企業(yè)能夠更大程度地受益。鑒于此，本文認(rèn)為企業(yè)規(guī)模在融資可得性與民營企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系中起到了調(diào)節(jié)作用，提出假設(shè)H3b：企業(yè)規(guī)模越小，融資可得性提高對民營企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)越大。

以企業(yè)當(dāng)年全部員工數(shù)的自然對數(shù)作為企業(yè)規(guī)模的測量，表7中模型3利用企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)資金中貸款占比與企業(yè)規(guī)模的交互項（QIER Size）來檢驗企業(yè)規(guī)模的調(diào)節(jié)作用。結(jié)果表明，QIER×Size的系數(shù)在1%統(tǒng)計水平上顯著為負(fù)，說明企業(yè)規(guī)模越小，融資可得性提高對民營企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)越大?；貧w結(jié)果支持了假設(shè)H3b③③檢驗假設(shè)H3a和H3b時，均對連續(xù)變量進(jìn)行了中心化處理，并對所有回歸方程進(jìn)行了多重共線性檢驗，檢驗結(jié)果表明均不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。。

（三）市場化程度

樊綱等指出市場化程度的高低主要反映在政府與市場的關(guān)系、非國有經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、產(chǎn)品市場與要素市場的發(fā)育程度和市場中介組織的發(fā)展與法治環(huán)境等五個方面的進(jìn)展①①③樊綱、王小魯、馬光榮：《中國市場化進(jìn)程對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2011年第9期，第4-16頁。。高市場化程度意味著政府干預(yù)較弱，法制更健全，要素市場和產(chǎn)品市場流動性更強，方便人力和資本在企業(yè)和行業(yè)間的轉(zhuǎn)移②②方軍雄：《市場化進(jìn)程與資本配置效率的改善》，《經(jīng)濟(jì)研究》2006年第5期，第50-61頁。。因此，高市場化程度地區(qū)的企業(yè)可能更少受制于融資難，預(yù)期當(dāng)融資可得性提高時，處于市場化程度較低地區(qū)的企業(yè)能夠更大程度地受益。鑒于此，本文認(rèn)為市場化程度在融資可得性與民營企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系中起到了調(diào)節(jié)作用，提出假設(shè)H3c：市場化程度越低，融資可得性提高對民營企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)越大。

市場化程度數(shù)據(jù)參考樊綱等③編制的各省市（自治區(qū)）市場化指數(shù)作為衡量區(qū)域制度環(huán)境的替代變量。通過表8模型1和2回歸結(jié)果可以看出，基于市場化程度中位數(shù)分組，無論是市場化程度較低還是較高組的解釋變量QIER系數(shù)都在1%統(tǒng)計水平上顯著為正，然而在經(jīng)濟(jì)顯著性上低市場化程度地區(qū)的民營企業(yè)融資可得性提高對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效應(yīng)更大。

六、結(jié)論與建議

本文利用第十次和第十一次全國私營企業(yè)抽樣調(diào)查數(shù)據(jù)，在一個綜合框架內(nèi)考察融資可得性、融資成本對民營企業(yè)創(chuàng)新的影響。研究結(jié)果表明：融資可得性的提高顯著提升了民營企業(yè)創(chuàng)新，而融資成本的上升沒有顯著抑制民營企業(yè)創(chuàng)新，表明樣本期間融資成本仍處于合理區(qū)間，未對民營企業(yè)創(chuàng)新造成實質(zhì)性負(fù)面影響；進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，提高融資可得性對股權(quán)集中度越高、規(guī)模越小、市場化水平較低地區(qū)的民營企業(yè)創(chuàng)新促進(jìn)效應(yīng)更大。在使用工具變量進(jìn)行內(nèi)生性檢驗以及一系列穩(wěn)健性檢驗后，上述結(jié)論依舊成立。

基于本文研究結(jié)論，得到如下政策啟示：首先，從系統(tǒng)性促進(jìn)民營企業(yè)創(chuàng)新角度，提高融資可得性是解決民營企業(yè)融資問題的主要方面，如果在暢通融資渠道的過程中由于交易成本增加或正常的風(fēng)險溢價導(dǎo)致較高的融資成本，那么要允許這種隱性成本外顯，促進(jìn)市場機(jī)制正常發(fā)揮作用。其次，降低民營企業(yè)融資成本應(yīng)從多方面入手，微觀上利用現(xiàn)代信息技術(shù)等手段降低信息搜尋、篩選評估、擔(dān)保監(jiān)督等交易成本；中觀上大力發(fā)展中小金融機(jī)構(gòu)，促進(jìn)銀行業(yè)充分競爭，促使無風(fēng)險利率水平整體下降；宏觀上推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，引導(dǎo)資金流向民營企業(yè)，如此多管齊下，合力降低民營企業(yè)融資成本。最后，根據(jù)政策效應(yīng)的強弱程度，可考慮向不同類型民營企業(yè)提供差異化政策支持。具體而言，政策措施應(yīng)該更加傾向于那些企業(yè)家股權(quán)集中度較高、規(guī)模較小、市場化水平較低的地區(qū)的民營企業(yè)。

Financing Availability，F(xiàn)inancing Cost，and Innovation of Private Enterprises

Abstract：As the backbone of scientific and technological innovation in our country，the technological innovation of private enterprises has always faced the problems of “financing difficulty” and “financing expensive”.This paper delves into the impact of financing availability and financing cost on innovation of private enterprises within a comprehensive framework.The empirical results show that the improvement of financing availability significantly promotes the innovation of private enterprises，but the increase of financing cost does not significantly inhibit the innovation of private enterprises.Further research reveals that the improvement of financing availability is more conducive to promoting the innovation of private enterprises in regions with high equity concentration，small scale and low marketization levels.The research results underscore that the main solution to the financing dilemma of private enterprises is to improve financing availability from the perspective of systematically promoting the innovation of private enterprises.In the process of unblocking financing channels，if increased transaction costs or normal risk premiums lead to higher financing cost，this hidden cost should be allowed to be explicit to promote the function of market mechanisms.In addition，tailored policy support should be provided to different types of private enterprises based on the varying degrees of policy effectiveness.

Key words：private enterprise;financing availability;financing cost;enterprise innovation