劉 璐，王家瑤，張 劍

(1.四川農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，四川 成都 611130；2.西南財(cái)經(jīng)大學(xué)中國金融研究院，四川 成都 611130)

當(dāng)前，堅(jiān)持可持續(xù)發(fā)展已成為全球共識。作為助力綠色低碳轉(zhuǎn)型、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)與生態(tài)和諧共生的有效手段，綠色金融在國家戰(zhàn)略布局中的重要性與日俱增。黨的十九大報(bào)告明確指出要以綠色金融推進(jìn)綠色發(fā)展，“十四五”規(guī)劃再次強(qiáng)調(diào)要大力發(fā)展綠色金融、加快發(fā)展方式綠色轉(zhuǎn)型，黨的二十大報(bào)告進(jìn)一步對完善支持綠色發(fā)展的金融政策和標(biāo)準(zhǔn)體系等作出了戰(zhàn)略部署。在此背景下，我國綠色金融市場發(fā)展迅速，但離滿足綠色轉(zhuǎn)型資金需求仍存在較大差距，而作為其重要組成部分，碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)三者之間若能實(shí)現(xiàn)良性互動(dòng)，以正向關(guān)聯(lián)形成發(fā)展合力，則將有利于綠色金融體系的協(xié)調(diào)發(fā)展，從而為實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)、推進(jìn)美麗中國建設(shè)提供有力支撐。

從中國綠色金融的相關(guān)研究來看，以往文獻(xiàn)多側(cè)重于定性層面的現(xiàn)狀分析，近年來，定量研究逐漸增多并主要集中在以下三方面：一是綠色金融的環(huán)境和經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，包括對碳減排[1][2]、綠色創(chuàng)新[3][4][5]、企業(yè)投融資[6][7][8][9]、企業(yè)社會(huì)責(zé)任[10][11]和環(huán)境信息披露[12][13]等的影響，研究對象以綠色信貸和碳金融居多。二是綠色金融發(fā)展評價(jià)及其影響因素。在綠色金融發(fā)展水平方面，已有研究或以單一市場進(jìn)行表征和測度，或從綠色信貸、綠色證券等維度構(gòu)建綜合評價(jià)指標(biāo)體系，基本結(jié)論是我國綠色金融發(fā)展水平總體呈上升趨勢，但區(qū)域差異顯著，東部地區(qū)發(fā)展水平普遍高于中西部地區(qū)[3][14]。從影響因素來看，王康仕等(2020)驗(yàn)證了金融數(shù)字化對綠色金融發(fā)展的促進(jìn)作用[15]；陳智穎等(2020)指出能耗水平、政策支持等是碳金融發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力[16]；林伯強(qiáng)和潘婷(2022)發(fā)現(xiàn)政府環(huán)境規(guī)制對綠色信貸水平存在倒“U”型影響[17]。三是綠色金融與其他市場的互動(dòng)關(guān)聯(lián)性。高揚(yáng)和李春雨(2021)考察了綠色債券與股票、外匯、固定收益等傳統(tǒng)金融市場之間的風(fēng)險(xiǎn)傳遞關(guān)系[18]；趙領(lǐng)娣等(2021)證實(shí)中國區(qū)域碳市場與能源市場間存在雙向波動(dòng)溢出效應(yīng)[19]。

綜上，現(xiàn)有關(guān)于中國綠色金融的實(shí)證研究多從綠色信貸或碳金融等單一綠色金融工具視角展開，或是著眼于綠色金融的環(huán)境和經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，或是進(jìn)行發(fā)展水平測度及影響因素分析，涉及市場關(guān)聯(lián)性的文獻(xiàn)較少，并且主要聚焦于綠色金融與外部市場的互動(dòng)關(guān)系，對綠色金融體系內(nèi)的協(xié)調(diào)發(fā)展情況缺乏足夠關(guān)注。那么，作為我國綠色金融體系的重要組成部分，碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的關(guān)聯(lián)關(guān)系究竟如何？該關(guān)聯(lián)性是否存在區(qū)域差異？隨著政策經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，綠色金融內(nèi)部協(xié)調(diào)性呈現(xiàn)怎樣的階段性特征，又能夠通過何種途徑改善？研究以上問題有助于厘清綠色金融體系內(nèi)部的互動(dòng)關(guān)系，為綠色金融的穩(wěn)健發(fā)展提供建議。鑒于此，本文基于綠色金融體系內(nèi)部視角，采用面板向量自回歸(PVAR)模型實(shí)證考察我國碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的關(guān)聯(lián)性及其動(dòng)態(tài)演化特征，并重點(diǎn)進(jìn)行了分區(qū)域、分時(shí)段的對比分析，在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步探究了該關(guān)聯(lián)性的影響因素。

本文的邊際貢獻(xiàn)主要在于：(1)將碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)納入同一框架，從內(nèi)部協(xié)調(diào)性角度實(shí)證考察三者間的動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)關(guān)系，豐富了綠色金融的相關(guān)研究，提供了我國綠色金融內(nèi)部協(xié)調(diào)發(fā)展情況的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)；(2)依據(jù)碳金融發(fā)展水平對樣本省市進(jìn)行區(qū)域劃分，對比分析綠色金融發(fā)展協(xié)調(diào)性的區(qū)域差異，為因地制宜制定綠色金融政策提供新思路；(3)基于政策環(huán)境動(dòng)態(tài)演進(jìn)過程中的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)進(jìn)行分時(shí)段的對比分析，為深化相關(guān)制度建設(shè)提供理論支持；(4)從內(nèi)部生態(tài)、制度約束和技術(shù)支持層面出發(fā)，選擇地區(qū)宏觀ESG、環(huán)境規(guī)制以及金融數(shù)字化作為影響因素，以進(jìn)一步探究綠色金融體系內(nèi)聯(lián)動(dòng)關(guān)系的改善路徑，為促進(jìn)綠色金融體系良性循環(huán)和協(xié)調(diào)發(fā)展進(jìn)而助力實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)提供建議。

一、理論分析

綠色信貸與綠色保險(xiǎn)共同服務(wù)于“雙碳”與綠色發(fā)展目標(biāo)，三者之間勢必存在一定的互動(dòng)影響關(guān)系，理論上，該影響關(guān)系既可能體現(xiàn)為正向關(guān)聯(lián)，也可能體現(xiàn)為負(fù)向關(guān)聯(lián)。

(一)碳金融與綠色信貸間的關(guān)聯(lián)性

從碳金融對綠色信貸的正向影響來看：(1)碳金融具有市場化減排作用，能夠促使企業(yè)通過技術(shù)升級、綠色創(chuàng)新等途徑實(shí)現(xiàn)減污降碳、綠色轉(zhuǎn)型，從而降低企業(yè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)[2]，提升綠色信貸可得性；(2)碳交易機(jī)制使企業(yè)面臨嚴(yán)格的碳排放監(jiān)測、報(bào)告和核查制度約束，對其環(huán)境信息披露行為有正向促進(jìn)作用[13]，這有助于緩解企業(yè)和銀行間的信息不對稱，改善綠色信貸的信息環(huán)境；(3)碳市場的健康發(fā)展能夠激勵(lì)商業(yè)銀行產(chǎn)品創(chuàng)新，促使碳配額質(zhì)押貸款等與碳交易掛鉤的綠色信貸產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)[20]。從碳金融對綠色信貸的負(fù)向影響來看：(1)碳交易增加了控排企業(yè)的生產(chǎn)成本，短期內(nèi)可能導(dǎo)致經(jīng)營業(yè)績與市場競爭力下降、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升，從而對其償債能力產(chǎn)生不利影響[8][9]；(2)我國碳市場尚處于發(fā)展初期，碳價(jià)波動(dòng)較大，并存在較強(qiáng)的外部風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)[21]，這會(huì)直接加劇參與企業(yè)未來現(xiàn)金流的不確定性，降低信貸可得性。

從綠色信貸對碳金融的正向效應(yīng)來看：以碳配額質(zhì)押貸款為代表的綠色信貸產(chǎn)品的推出有助于盤活企業(yè)碳資產(chǎn)，提升企業(yè)參與碳交易的積極性；綠色信貸具有良好的碳減排效果[1]，若企業(yè)通過減排實(shí)現(xiàn)碳配額結(jié)余，則可在碳市場出售剩余排放權(quán)以獲取額外收益，因而綠色信貸會(huì)增強(qiáng)企業(yè)的“賣碳”動(dòng)機(jī)。從綠色信貸對碳金融的負(fù)向效應(yīng)來看：一方面，綠色信貸引導(dǎo)資金流向綠色產(chǎn)業(yè)，使碳市場覆蓋的重污染企業(yè)發(fā)展受限[6]，不利于碳市場的擴(kuò)容增量；另一方面，綠色信貸的減排效應(yīng)也可能導(dǎo)致超排企業(yè)碳配額缺口下降，對碳排放權(quán)的購買需求隨之減少；此外，真實(shí)可靠的碳排放信息是碳市場有效運(yùn)行的基礎(chǔ)，而污染企業(yè)為迎合綠色信貸標(biāo)準(zhǔn)而采取的“漂綠”行為會(huì)導(dǎo)致排放數(shù)據(jù)失真、碳價(jià)扭曲，從而制約碳市場發(fā)展[22]。

(二)綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的關(guān)聯(lián)性

從綠色信貸對綠色保險(xiǎn)的正向效應(yīng)來看：綠色信貸有助于提升企業(yè)的環(huán)保意識和環(huán)境責(zé)任水平[11]，進(jìn)而激發(fā)其購買綠色保險(xiǎn)的積極性；綠色信貸還能夠激勵(lì)企業(yè)加大環(huán)境信息披露[12]，從而為保險(xiǎn)公司節(jié)省環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)評估成本，增加綠色保險(xiǎn)供給；此外，在獲得綠色信貸后，為保證信貸投放項(xiàng)目的綠色性能，企業(yè)的投保意愿也可能增強(qiáng)。從綠色信貸對綠色保險(xiǎn)的負(fù)向效應(yīng)來看：為提升信貸可得性，污染企業(yè)存在粉飾環(huán)境業(yè)績、虛構(gòu)或偽裝綠色項(xiàng)目、將綠色資金挪作他用的傾向，“漂綠”“洗綠”現(xiàn)象頻發(fā)[23]，經(jīng)驗(yàn)證據(jù)顯示“漂綠”行為幫助重污染企業(yè)獲得了更多的銀行信貸[24]。若是相當(dāng)一部分綠色信貸實(shí)際投向了非綠領(lǐng)域，則意味著環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)數(shù)據(jù)的真實(shí)性大打折扣，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評估與厘定費(fèi)率的難度隨之增大，對綠色保險(xiǎn)的供給意愿將下降。

從綠色保險(xiǎn)對綠色信貸的正向影響來看：在微觀層面上，綠色保險(xiǎn)可有效分散企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，提升企業(yè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)管理能力和環(huán)境信息披露質(zhì)量[7]，為企業(yè)綠色信貸融資增信；在宏觀層面上，綠色保險(xiǎn)有利于推進(jìn)綠色生產(chǎn)體系建設(shè)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)綠色轉(zhuǎn)型[25]，為綠色信貸發(fā)展創(chuàng)造良好的外部環(huán)境。從綠色保險(xiǎn)對綠色信貸的負(fù)向影響來看：一方面，我國綠色保險(xiǎn)市場的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題突出[23]，這將惡化綠色信息環(huán)境，可能使銀行因無法準(zhǔn)確識別綠色項(xiàng)目而減少綠色信貸供給；另一方面，就資金運(yùn)用而言，與銀行信貸相比，保險(xiǎn)資金的長期性使其更加契合綠色項(xiàng)目的長周期特征[26]，綠色保險(xiǎn)規(guī)模增長有助于拓寬綠色產(chǎn)業(yè)的融資渠道，可能會(huì)對綠色信貸產(chǎn)生一定的替代效應(yīng)。

(三)綠色保險(xiǎn)與碳金融間的關(guān)聯(lián)性

從綠色保險(xiǎn)對碳金融的正向影響來看：(1)綠色保險(xiǎn)可有效抑制企業(yè)金融化傾向，使其更聚焦實(shí)體經(jīng)營[27]，隨著生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)的碳排放量及碳配額需求可能增加。(2)與綠色信貸相似，綠色保險(xiǎn)也可能通過減排效應(yīng)增強(qiáng)企業(yè)的“賣碳”動(dòng)機(jī)。一方面，投保企業(yè)須遵守合同要求，履行環(huán)境安全義務(wù)，控制污染排放；另一方面，相應(yīng)的監(jiān)督機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)也會(huì)促使投保企業(yè)提升節(jié)能減排能力，當(dāng)減排為企業(yè)帶來配額結(jié)余時(shí)，企業(yè)將更多地參與碳交易以獲取減排收益。(3)綠色保險(xiǎn)還可通過信號機(jī)制提升企業(yè)聲譽(yù)，緩解融資約束[28]，為企業(yè)參與碳交易提供資金支持。從綠色保險(xiǎn)對碳金融的負(fù)向影響來看：我國綠色保險(xiǎn)費(fèi)率較高，污染企業(yè)受政策推動(dòng)購買綠色保險(xiǎn)后，高昂的投保成本加大了資金壓力，可能對碳交易產(chǎn)生擠出效應(yīng)；同時(shí)，綠色保險(xiǎn)的減排效應(yīng)也可能帶來超排企業(yè)配額缺口的下降，從需求端抑制碳交易規(guī)模擴(kuò)張。

從碳金融對綠色保險(xiǎn)的正向影響來看：碳交易能夠強(qiáng)化企業(yè)的環(huán)境責(zé)任意識[10]，激發(fā)其對綠色保險(xiǎn)的投保熱情；碳金融對企業(yè)環(huán)境信息披露行為的促進(jìn)效應(yīng)[13]，有利于減輕綠色保險(xiǎn)的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題，助力綠色保險(xiǎn)市場健康發(fā)展。從其負(fù)向影響來看，碳交易給企業(yè)帶來了額外的成本壓力，短期內(nèi)將導(dǎo)致現(xiàn)金流出、利潤下降，在我國綠色保險(xiǎn)費(fèi)率過高以及企業(yè)環(huán)境違法成本較低、環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)意識薄弱的現(xiàn)實(shí)背景下[29]，綠色保險(xiǎn)的投保需求可能下降。

綜上所述，碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)之間既可能存在正向關(guān)聯(lián)，也可能存在負(fù)向關(guān)聯(lián)，最終的影響效應(yīng)取決于何種關(guān)聯(lián)關(guān)系占主導(dǎo)地位，關(guān)聯(lián)機(jī)制如圖1所示。

圖1 碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的關(guān)聯(lián)機(jī)制

二、研究設(shè)計(jì)

(一)模型構(gòu)建

本文選用面板向量自回歸(PVAR)模型進(jìn)行實(shí)證分析。PVAR模型兼具傳統(tǒng)VAR模型和面板回歸的優(yōu)點(diǎn)，能夠在統(tǒng)一框架下刻畫多維變量間的動(dòng)態(tài)影響關(guān)系，并可充分控制個(gè)體與時(shí)間效應(yīng)，有效克服內(nèi)生性和異質(zhì)性問題。具體模型表示如下：

(1)

其中，i表示地區(qū)，t表示時(shí)間；Yi，t=(carboni，t，crediti，t，insurancei，t)為由碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)構(gòu)成的3×1維內(nèi)生變量向量。αi和βt分別為個(gè)體效應(yīng)向量和時(shí)間效應(yīng)向量，p為滯后階數(shù)，Πj為j階滯后項(xiàng)系數(shù)矩陣，μi，t為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

本文以全國7個(gè)碳交易試點(diǎn)省市為樣本，為進(jìn)一步揭示碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)之間關(guān)聯(lián)性的區(qū)域差異，依據(jù)陳智穎等(2020)的研究[16]，將整體試點(diǎn)區(qū)域劃分為碳金融發(fā)展強(qiáng)勢區(qū)域(廣東、上海、湖北，后文簡稱“強(qiáng)勢區(qū)域”)與碳金融發(fā)展弱勢區(qū)域(深圳、北京、天津、重慶，后文簡稱“弱勢區(qū)域”)(1)陳智穎等(2020)根據(jù)新古典理論模型構(gòu)建了綜合性的碳金融發(fā)展指數(shù)，并基于2014—2018年數(shù)據(jù)將7個(gè)試點(diǎn)地區(qū)劃分為三大發(fā)展梯隊(duì)：廣東、上海和湖北為第一梯隊(duì)，深圳、北京和天津?yàn)榈诙蓐?duì)，重慶為第三梯隊(duì)?；诿姘鍞?shù)據(jù)結(jié)構(gòu)和樣本量考慮，本文對二三梯隊(duì)合并處理。。根據(jù)本文測算，強(qiáng)勢區(qū)域的綠色信貸和綠色保險(xiǎn)發(fā)展水平也都高于弱勢區(qū)域，表明前者的綠色金融整體發(fā)展?fàn)顩r優(yōu)于后者，區(qū)域劃分具有合理性。為提升結(jié)果可靠性，引入地區(qū)人均GDP作為控制變量，以剔除地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的差異化影響。

(二)變量選取及構(gòu)造

1.核心變量。(1)碳金融(carbon)。碳金融是指以減少碳排放為目標(biāo)的金融交易活動(dòng)，而碳排放權(quán)是其最基礎(chǔ)的交易標(biāo)的[20]，相關(guān)數(shù)據(jù)較為全面和透明。此外，加快推進(jìn)碳排放權(quán)交易市場建設(shè)也是當(dāng)前我國碳金融發(fā)展的主要著力點(diǎn)。因此，參照Weng等(2022)的研究[4]，以各試點(diǎn)省市碳排放配額成交額表征碳金融發(fā)展水平。(2)綠色信貸(credit)。考慮到數(shù)據(jù)可得性與連續(xù)性，也為與碳金融總量指標(biāo)相匹配，參考何凌云等(2018)的研究[30]，采用綠色信貸余額代表綠色信貸水平。(3)綠色保險(xiǎn)(insurance)。由于目前我國環(huán)境污染責(zé)任保險(xiǎn)缺乏完整且權(quán)威的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，而農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)具有較高的環(huán)境相關(guān)性和公共屬性，因此借鑒Zhang等(2022)及劉敏樓等(2022)的研究[14][31]，選用農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)代替環(huán)境污染責(zé)任保險(xiǎn)，以農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)收支總額衡量綠色保險(xiǎn)發(fā)展?fàn)顩r。

2.影響因素。本文從內(nèi)部生態(tài)、制度約束和技術(shù)支持層面出發(fā)，選擇地區(qū)宏觀環(huán)境、社會(huì)和治理(ESG)、環(huán)境規(guī)制以及金融數(shù)字化水平作為影響因素，以進(jìn)一步揭示該關(guān)聯(lián)性的改善路徑(2)限于篇幅，各影響因素詳細(xì)的構(gòu)建過程及圖形描述未報(bào)告，作者備索。。(1)宏觀ESG。從內(nèi)部生態(tài)來看，地區(qū)ESG水平體現(xiàn)了地方的可持續(xù)發(fā)展?jié)摿途G色發(fā)展理念踐行情況，是綠色金融協(xié)調(diào)發(fā)展的內(nèi)生動(dòng)力。參考蔡澤棟(2020)的研究[32]，利用熵權(quán)法，基于自然資源、污染物排放、人力資本開發(fā)等維度共計(jì)22個(gè)子變量構(gòu)建宏觀ESG指標(biāo)。(2)環(huán)境規(guī)制。綠色金融體系建設(shè)離不開政府的引導(dǎo)和約束，合理的環(huán)境規(guī)制能夠有效緩解市場失靈，是綠色金融發(fā)展的重要外部保障[17]。本文從投入力度和實(shí)施效果兩個(gè)角度，選取地方財(cái)政環(huán)保支出占一般預(yù)算支出的比重、工業(yè)固體廢物綜合利用率、生活垃圾無害化處理率、污水集中處理率四個(gè)指標(biāo)，通過熵權(quán)法合成環(huán)境規(guī)制綜合指數(shù)。(3)金融數(shù)字化。就技術(shù)層面而言，金融數(shù)字化有助于緩解信息不對稱，促進(jìn)環(huán)境信息披露與共享，為綠色金融發(fā)展提供數(shù)字技術(shù)支持。參照王康仕等(2020)的做法[15]，以北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)衡量金融數(shù)字化水平。

(三)數(shù)據(jù)說明

鑒于數(shù)據(jù)可得性，本文以7個(gè)碳交易試點(diǎn)省市(北京、天津、湖北、上海、重慶、廣東與深圳)為研究對象(3)福建碳排放權(quán)交易試點(diǎn)啟動(dòng)時(shí)間較晚，數(shù)據(jù)偏少，故未將其納入研究樣本。，樣本區(qū)間為2014年6月—2020年12月。各地碳排放權(quán)交易數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫；綠色信貸數(shù)據(jù)以所在省市為標(biāo)準(zhǔn)通過手工整理獲取，數(shù)據(jù)來源于各省市統(tǒng)計(jì)年報(bào)及相關(guān)政策文件；綠色保險(xiǎn)數(shù)據(jù)來源于《中國保險(xiǎn)年鑒》；宏觀ESG指標(biāo)以及環(huán)境規(guī)制數(shù)據(jù)來自國家統(tǒng)計(jì)局、各地統(tǒng)計(jì)年鑒以及各地財(cái)政局。本文所用數(shù)據(jù)頻率為月度，對碳排放權(quán)日交易數(shù)據(jù)按月取均值獲得月度數(shù)據(jù)，對其余年度變量采用線性插值法轉(zhuǎn)換為月度數(shù)據(jù)；部分缺失數(shù)據(jù)采用插值法補(bǔ)齊。考慮到異方差影響以及數(shù)據(jù)平穩(wěn)性，對各變量取自然對數(shù)并進(jìn)行一階差分處理。

三、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)PVAR回歸結(jié)果

本文采用LLC檢驗(yàn)、IPS檢驗(yàn)與Breitung檢驗(yàn)3類方法進(jìn)行面板單位根檢驗(yàn)，結(jié)果表明各變量序列平穩(wěn)，能夠進(jìn)行PVAR建模分析。根據(jù)MAIC、MBIC及MQIC最小信息準(zhǔn)則，將PVAR最優(yōu)滯后階數(shù)確定為1階(4)限于篇幅，面板單位根檢驗(yàn)與滯后階數(shù)選擇結(jié)果未報(bào)告，作者備索。，并采用系統(tǒng)GMM方法進(jìn)行參數(shù)估計(jì)，回歸結(jié)果如表1所示?？梢钥闯?，除碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)滯后一期的自回歸系數(shù)外，其余系數(shù)大多不顯著，且弱勢區(qū)域的自回歸系數(shù)絕對值普遍大于強(qiáng)勢區(qū)域。據(jù)此可得出初步判斷：總體而言，我國綠色金融體系內(nèi)部的協(xié)同發(fā)展?fàn)顩r不佳，碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)發(fā)展呈現(xiàn)出較強(qiáng)的路徑依賴特征，而相比于弱勢區(qū)域，強(qiáng)勢區(qū)域綠色金融發(fā)展的路徑依賴性較低，內(nèi)部協(xié)調(diào)互動(dòng)性更佳。

表1 PVAR回歸結(jié)果

(二)脈沖響應(yīng)分析

本文使用脈沖響應(yīng)函數(shù)進(jìn)一步考察碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的動(dòng)態(tài)影響關(guān)系。碳金融的脈沖響應(yīng)結(jié)果如圖2所示。無論是在整體試點(diǎn)區(qū)域，還是從強(qiáng)勢和弱勢區(qū)域來看，碳金融對其自身沖擊的響應(yīng)程度均明顯大于對綠色信貸和綠色保險(xiǎn)的響應(yīng)程度，表明碳金融發(fā)展存在較強(qiáng)的內(nèi)生慣性和路徑依賴特征。面對綠色信貸沖擊，碳金融的響應(yīng)為負(fù)并在第1期達(dá)到峰值，隨后逐漸減弱，且弱勢區(qū)域的響應(yīng)幅度大于強(qiáng)勢區(qū)域，表明綠色信貸對碳金融發(fā)展具有抑制作用，而該抑制作用在弱勢區(qū)域更為明顯。一方面，綠色信貸的減排效應(yīng)降低了超排企業(yè)的配額缺口，同時(shí)增加了低排放企業(yè)的配額結(jié)余，而我國碳市場重履約輕交易，惜售現(xiàn)象嚴(yán)重，由此造成碳交易需求下降、供給不足；另一方面，綠色信貸發(fā)展中的“漂綠”現(xiàn)象使碳排放信息失真，制約碳市場發(fā)展，而弱勢區(qū)域“漂綠”現(xiàn)象更為嚴(yán)重，其碳金融受到的消極影響更強(qiáng)。面對綠色保險(xiǎn)沖擊，碳金融呈“V”型負(fù)向響應(yīng)，且強(qiáng)勢區(qū)域的響應(yīng)幅度更大，即綠色保險(xiǎn)對碳金融發(fā)展存在抑制效應(yīng)，該抑制效應(yīng)在強(qiáng)勢區(qū)域更為顯著。這主要是因?yàn)榫G色保險(xiǎn)高昂的投保成本給企業(yè)帶來較強(qiáng)的資金壓力，從而對碳金融交易產(chǎn)生擠出效應(yīng)，而強(qiáng)勢區(qū)域的綠色保險(xiǎn)參保企業(yè)數(shù)量較多，該擠出效應(yīng)更為突出。

圖2 碳金融的脈沖響應(yīng)

綠色信貸的脈沖響應(yīng)結(jié)果如圖3所示。從整體試點(diǎn)區(qū)域來看，綠色信貸對其自身沖擊的響應(yīng)最為強(qiáng)烈，表明綠色信貸發(fā)展存在內(nèi)生慣性。綠色信貸對碳金融沖擊呈倒“V”型響應(yīng)，響應(yīng)值在第1期為正、其余各期接近于0，即碳金融對綠色信貸發(fā)展存在一定的促進(jìn)作用，但該作用總體較弱且持續(xù)性不強(qiáng)。原因可能是碳交易能夠通過降低企業(yè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)、緩解信息不對稱、激勵(lì)產(chǎn)品創(chuàng)新等途徑促進(jìn)綠色信貸發(fā)展，但同時(shí)也增加了控排主體的經(jīng)營成本和市場風(fēng)險(xiǎn)，對其償債能力產(chǎn)生不利影響，使得該促進(jìn)作用被部分抵消和弱化。綠色信貸對綠色保險(xiǎn)沖擊的響應(yīng)為負(fù)，說明綠色保險(xiǎn)對綠色信貸發(fā)展產(chǎn)生抑制效應(yīng)。一方面，綠色保險(xiǎn)市場的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題惡化了綠色信息環(huán)境，使銀行減少綠色信貸供給；另一方面，我國綠色保險(xiǎn)發(fā)展滯后，在融資增信、助力綠色轉(zhuǎn)型等方面對綠色信貸的積極作用尚未顯現(xiàn)。從不同區(qū)域來看，面對碳金融沖擊，強(qiáng)勢和弱勢區(qū)域的綠色信貸在當(dāng)期分別呈正向和負(fù)向響應(yīng)，表明強(qiáng)勢區(qū)域中碳金融對綠色信貸的影響效果略優(yōu)于弱勢區(qū)域，但影響程度總體較低。面對綠色保險(xiǎn)沖擊，強(qiáng)勢區(qū)域的綠色信貸幾乎無顯著響應(yīng)，弱勢區(qū)域的綠色信貸呈遞減式負(fù)向響應(yīng)，說明綠色保險(xiǎn)對綠色信貸發(fā)展的抑制效應(yīng)主要體現(xiàn)在弱勢區(qū)域中。這是由于綠色保險(xiǎn)的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題在監(jiān)管力度較低的弱勢區(qū)域更為嚴(yán)重，加大了銀行對綠色項(xiàng)目的識別和認(rèn)定難度，從而抑制綠色信貸的健康發(fā)展。

圖3 綠色信貸的脈沖響應(yīng)

綠色保險(xiǎn)的脈沖響應(yīng)結(jié)果如圖4所示?？梢钥闯?，綠色保險(xiǎn)對自身沖擊的響應(yīng)較強(qiáng)，對碳金融和綠色信貸沖擊僅有微弱響應(yīng)。原因在于當(dāng)前我國綠色保險(xiǎn)面臨“供需雙冷”的發(fā)展困境，主要依賴政策驅(qū)動(dòng)，對外部因素的敏感性較低。面對碳金融沖擊，整體試點(diǎn)區(qū)域和弱勢區(qū)域的綠色保險(xiǎn)呈微幅負(fù)向響應(yīng)，強(qiáng)勢區(qū)域的綠色保險(xiǎn)呈倒“V”型正向響應(yīng)，表明碳金融對綠色保險(xiǎn)發(fā)展總體存在輕微的抑制作用，該抑制作用主要體現(xiàn)在弱勢區(qū)域中，而強(qiáng)勢區(qū)域中碳金融對綠色保險(xiǎn)發(fā)展具有一定的促進(jìn)作用。這是因?yàn)樘冀灰桩a(chǎn)生的額外成本加重了企業(yè)的資金約束，一定程度上抑制了綠色保險(xiǎn)投保意愿，而強(qiáng)勢區(qū)域的金融生態(tài)環(huán)境較好，碳金融強(qiáng)化企業(yè)環(huán)境責(zé)任意識、促進(jìn)環(huán)境信息披露的積極作用得以顯現(xiàn)。面對綠色信貸沖擊，強(qiáng)勢區(qū)域綠色保險(xiǎn)的響應(yīng)值基本為0，整體試點(diǎn)區(qū)域和弱勢區(qū)域呈小幅正向響應(yīng)，即綠色信貸對綠色保險(xiǎn)發(fā)展具有微弱的促進(jìn)作用，該促進(jìn)作用在弱勢區(qū)域更為明顯，與碳金融類似，綠色信貸亦可通過提升企業(yè)環(huán)境責(zé)任水平和加強(qiáng)環(huán)境信息披露促進(jìn)綠色保險(xiǎn)發(fā)展，但綠色保險(xiǎn)的強(qiáng)政策性使得其對外部沖擊不敏感，受綠色信貸的影響較小。

圖4 綠色保險(xiǎn)的脈沖響應(yīng)

(三)分時(shí)段對比分析

2017年，黨的十九大報(bào)告明確指出要大力發(fā)展綠色金融，并將其上升至國家戰(zhàn)略高度。在此背景下，首批綠色金融改革創(chuàng)新試驗(yàn)區(qū)獲批成立。2017年12月，全國碳市場建設(shè)正式啟動(dòng)；同期，《中國銀行業(yè)綠色銀行評價(jià)實(shí)施方案(試行)》(銀協(xié)發(fā)〔2017〕171號)出臺，銀行綠色信貸業(yè)績表現(xiàn)也被人民銀行正式納入宏觀審慎評估。與此同時(shí)，《環(huán)境污染強(qiáng)制責(zé)任保險(xiǎn)管理辦法(征求意見稿)》的實(shí)施也改善了我國綠色保險(xiǎn)政策法規(guī)長期缺位的狀況。由此可見，2017年是我國綠色金融發(fā)展的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。此外，以2017年作為分界點(diǎn)可大致保證樣本平衡，便于比較分析。因此，本文將總樣本劃分為2017年前后兩個(gè)子區(qū)間，對碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行分時(shí)段的對比分析。

2017年前后碳金融的脈沖響應(yīng)結(jié)果如圖5及圖6所示。從整體試點(diǎn)區(qū)域來看，與2017年前相比，碳金融在2017年后對其自身的正向響應(yīng)程度以及對綠色信貸和綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)程度均明顯減小，表明2017年后，碳金融的發(fā)展慣性降低，受綠色信貸和綠色保險(xiǎn)的負(fù)向影響減弱。從兩大區(qū)域來看，弱勢區(qū)域的綠色信貸和強(qiáng)勢區(qū)域的綠色保險(xiǎn)對各自區(qū)域內(nèi)碳金融發(fā)展的抑制作用在2017年后均有所下降。以上結(jié)果表明，2017年后，綠色信貸和綠色保險(xiǎn)對碳金融發(fā)展的影響得到部分改善。一方面，全國碳市場建設(shè)的正式啟動(dòng)使得交易主體對碳金融發(fā)展前景的預(yù)期逐漸穩(wěn)定，參與碳市場的意愿增強(qiáng)，在此背景下，綠色信貸和綠色保險(xiǎn)的減排效應(yīng)能夠激發(fā)企業(yè)的“賣碳”動(dòng)機(jī)，推動(dòng)碳交易規(guī)模擴(kuò)張；另一方面，近年來，信息披露要求和環(huán)境管制趨嚴(yán)，有效遏制了綠色信貸的“漂綠”現(xiàn)象，綠色保險(xiǎn)定價(jià)也更加合理，對碳金融的抑制效應(yīng)得以減輕。

圖5 2017年前碳金融的脈沖響應(yīng)

圖6 2017年后碳金融的脈沖響應(yīng)

2017年前后綠色信貸的脈沖響應(yīng)結(jié)果如圖7及圖8所示。從整體試點(diǎn)區(qū)域來看，2017年前，碳金融和綠色保險(xiǎn)對綠色信貸的影響幾乎為0，2017年后分別轉(zhuǎn)為正向促進(jìn)和負(fù)向抑制。從兩大區(qū)域來看，面對碳金融沖擊，2017年后，強(qiáng)勢區(qū)域的綠色信貸由之前的無顯著響應(yīng)轉(zhuǎn)為即期正向響應(yīng)，弱勢區(qū)域綠色信貸的響應(yīng)值由負(fù)轉(zhuǎn)正，且弱勢區(qū)域的響應(yīng)變動(dòng)幅度大于強(qiáng)勢區(qū)域；面對綠色保險(xiǎn)沖擊，強(qiáng)勢區(qū)域的綠色信貸由之前的無顯著響應(yīng)轉(zhuǎn)為正向響應(yīng)，弱勢區(qū)域的綠色信貸在2017年后呈遞減式負(fù)向響應(yīng)，且負(fù)向響應(yīng)程度明顯大于2017年前。以上結(jié)果表明，2017年后，碳金融對綠色信貸發(fā)展的影響得到改善，且弱勢區(qū)域的改善狀況更優(yōu)，而綠色保險(xiǎn)對綠色信貸發(fā)展的影響改善狀況不佳。隨著全國碳交易體系建設(shè)的啟動(dòng)，各試點(diǎn)市場的有效性和成熟度提升，總體風(fēng)險(xiǎn)逐漸下降[21]，碳交易降低企業(yè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)環(huán)境信息披露、激勵(lì)銀行創(chuàng)新的積極效應(yīng)凸顯，對綠色信貸的促進(jìn)作用增強(qiáng)，并且該效應(yīng)在綠色信貸發(fā)展水平較低的弱勢區(qū)域更為明顯。我國綠色保險(xiǎn)發(fā)展尚處于探索階段，企業(yè)投保缺乏主動(dòng)性，政策驅(qū)動(dòng)的發(fā)展模式未能產(chǎn)生顯著的綠色效益，反而因道德風(fēng)險(xiǎn)等問題日漸突出而制約綠色信貸發(fā)展。

圖7 2017年前綠色信貸的脈沖響應(yīng)

圖8 2017年后綠色信貸的脈沖響應(yīng)

2017年前后綠色保險(xiǎn)的脈沖響應(yīng)結(jié)果如圖9及圖10所示。從整體試點(diǎn)區(qū)域來看，2017年前，碳金融和綠色信貸對綠色保險(xiǎn)分別有負(fù)向抑制和正向促進(jìn)作用，2017年后，二者影響均有所減弱。從兩大區(qū)域來看，2017年前，強(qiáng)勢和弱勢區(qū)域的綠色保險(xiǎn)對碳金融沖擊分別呈正向和負(fù)向響應(yīng)、對綠色信貸沖擊分別呈負(fù)向和正向響應(yīng)，2017年后兩大區(qū)域的響應(yīng)程度均有所下降，而弱勢區(qū)域的響應(yīng)值變化幅度更大。綜合來看，2017年后，碳金融對綠色保險(xiǎn)發(fā)展的影響得到一定改善，且以弱勢區(qū)域改善為主，而綠色信貸對綠色保險(xiǎn)發(fā)展的影響改善狀況不佳。隨著碳市場建設(shè)在全國范圍內(nèi)的推廣覆蓋，企業(yè)的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)意識增強(qiáng)，綠色保險(xiǎn)投保熱情提升，部分抵消了碳交易成本對綠色保險(xiǎn)需求的擠出效應(yīng)。而2017年后綠色信貸對綠色保險(xiǎn)的促進(jìn)效應(yīng)有所減弱，可能是因?yàn)榻晡覈鹑谑袌龅牟▌?dòng)，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對綠色信貸的“漂綠”風(fēng)險(xiǎn)傳染擔(dān)憂加劇，抑制了綠色保險(xiǎn)供給。

圖9 2017年前綠色保險(xiǎn)的脈沖響應(yīng)

圖10 2017年后綠色保險(xiǎn)的脈沖響應(yīng)

(四)碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)關(guān)聯(lián)性影響因素分析

為進(jìn)一步探究綠色金融內(nèi)部關(guān)聯(lián)性的改善途徑，在原變量組合的基礎(chǔ)上逐一添加宏觀ESG、環(huán)境規(guī)制和金融數(shù)字化指標(biāo)，模擬控制上述因素后的脈沖響應(yīng)情況。與未添加控制變量的情況相比，控制相應(yīng)變量后，如果碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的響應(yīng)由正變負(fù)、或正向響應(yīng)減弱、或負(fù)向響應(yīng)增強(qiáng)，則說明剔除該因素影響之后，綠色金融內(nèi)部關(guān)聯(lián)性惡化，意味著該因素具有關(guān)聯(lián)性改善作用；反之，則代表關(guān)聯(lián)性改善效果不佳。

表2結(jié)果顯示，在控制宏觀ESG的情況下，整體試點(diǎn)區(qū)域內(nèi)，碳金融對綠色信貸的負(fù)向響應(yīng)縮減、對綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)增強(qiáng)；綠色信貸對碳金融的正向響應(yīng)下降、對綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)減弱；綠色保險(xiǎn)對碳金融的負(fù)向響應(yīng)縮減、對綠色信貸的響應(yīng)由正轉(zhuǎn)負(fù)。這表明整體而言，宏觀ESG水平的提升有助于改善綠色保險(xiǎn)對碳金融、碳金融對綠色信貸、綠色信貸對綠色保險(xiǎn)的影響，從而促進(jìn)三者間的良性循環(huán)。強(qiáng)勢區(qū)域中，碳金融對綠色信貸、綠色信貸對綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)增強(qiáng)；弱勢區(qū)域中，碳金融對綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)增強(qiáng)，綠色信貸對碳金融的正向響應(yīng)縮減，綠色保險(xiǎn)對綠色信貸的響應(yīng)由正轉(zhuǎn)負(fù)。由此可見，宏觀ESG的改善作用在弱勢區(qū)域中更為明顯。地方宏觀ESG表現(xiàn)越好，越有利于培育具有社會(huì)責(zé)任意識的投資者和金融機(jī)構(gòu)，綠色金融協(xié)調(diào)發(fā)展的內(nèi)生動(dòng)力越強(qiáng)。而弱勢區(qū)域的改善效果更優(yōu)，可能是因?yàn)槿鮿輩^(qū)域的初始ESG水平低于強(qiáng)勢區(qū)域，綠色金融協(xié)調(diào)發(fā)展的內(nèi)部生態(tài)環(huán)境和稟賦基礎(chǔ)較差，宏觀ESG表現(xiàn)存在更大的改善空間，其對綠色金融內(nèi)部關(guān)聯(lián)性的邊際提升效應(yīng)也更強(qiáng)。

表2 控制宏觀ESG、環(huán)境規(guī)制及金融數(shù)字化前后的脈沖響應(yīng)結(jié)果

在控制環(huán)境規(guī)制的情況下，整體試點(diǎn)區(qū)域內(nèi)，碳金融對綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)增強(qiáng)，綠色保險(xiǎn)對綠色信貸的響應(yīng)由正轉(zhuǎn)負(fù)；強(qiáng)勢區(qū)域中，碳金融對綠色信貸、綠色信貸對碳金融和綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)均有所上升；弱勢區(qū)域中，碳金融對綠色保險(xiǎn)、綠色保險(xiǎn)對綠色信貸的響應(yīng)變動(dòng)情況與整體試點(diǎn)區(qū)域一致。以上結(jié)果表明，總體而言，加強(qiáng)環(huán)境規(guī)制有助于改善綠色保險(xiǎn)對碳金融以及綠色信貸對綠色保險(xiǎn)的影響，并且該改善效果主要體現(xiàn)于弱勢區(qū)域。地方政府環(huán)境規(guī)制能夠彌補(bǔ)市場機(jī)制的缺陷，通過制度支持和政策引導(dǎo)，從供需兩端提升綠色金融的參與程度和配置效率。然而，當(dāng)環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度過高時(shí)，高昂的環(huán)境成本將抑制企業(yè)利用綠色金融進(jìn)行綠色轉(zhuǎn)型，反而會(huì)造成綠色金融失效，阻礙其健康發(fā)展[3][17]。因此，環(huán)境規(guī)制對綠色金融內(nèi)部關(guān)聯(lián)性的提升效應(yīng)在規(guī)制程度更高的強(qiáng)勢區(qū)域中被部分抵消，使其總體改善效果不如弱勢區(qū)域。

在控制金融數(shù)字化的情況下，整體試點(diǎn)區(qū)域中，碳金融對綠色信貸的負(fù)向響應(yīng)縮減、對綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)增強(qiáng)，綠色信貸對碳金融的正向響應(yīng)下降、對綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)縮減，綠色保險(xiǎn)對碳金融的響應(yīng)無明顯變化、對綠色信貸的響應(yīng)由正轉(zhuǎn)負(fù)；強(qiáng)勢區(qū)域中，綠色信貸對綠色保險(xiǎn)的負(fù)向響應(yīng)增強(qiáng)；弱勢區(qū)域中，碳金融對綠色保險(xiǎn)、綠色信貸對碳金融、綠色保險(xiǎn)對綠色信貸的響應(yīng)變動(dòng)情況與整體試點(diǎn)區(qū)域一致。以上結(jié)果表明，金融數(shù)字化有助于改善綠色保險(xiǎn)對碳金融、碳金融對綠色信貸、綠色信貸對綠色保險(xiǎn)的影響，且該改善作用主要集中于弱勢區(qū)域。金融數(shù)字化有利于完善環(huán)境信息披露和共享機(jī)制，緩解綠色金融體系內(nèi)的信息不對稱[15]，并可通過降低交易成本、促進(jìn)產(chǎn)品創(chuàng)新、強(qiáng)化監(jiān)管等途徑提升綠色金融服務(wù)質(zhì)效[31]。此外，數(shù)字賦能還有助于統(tǒng)一綠色標(biāo)準(zhǔn)，并增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力，在消弭綠色金融內(nèi)部融合邊界的同時(shí)，有效防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)傳染，從而促進(jìn)綠色金融體系的良性循環(huán)。而與強(qiáng)勢區(qū)域相比，弱勢區(qū)域的數(shù)字化水平較低，提升空間更大，使得弱勢區(qū)域能夠更多地受益于金融數(shù)字化。

(五)穩(wěn)健性檢驗(yàn)(5)限于篇幅，穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果未報(bào)告，作者備索。

1.調(diào)整變量順序?？紤]到PVAR模型估計(jì)結(jié)果可能與內(nèi)生變量排序有關(guān)，重新調(diào)整綠色金融變量順序并進(jìn)行回歸估計(jì)。

2.更換變量指標(biāo)。(1)更換綠色信貸指標(biāo)。從資金需求端入手，以綠色環(huán)保類企業(yè)為樣本，通過對樣本企業(yè)的長短期借款總額進(jìn)行區(qū)域加總來計(jì)算各試點(diǎn)的綠色信貸指標(biāo)。(2)更換碳金融指標(biāo)，以直接反映碳市場規(guī)模的碳排放配額成交量作為碳金融代理變量。(3)更換綠色保險(xiǎn)指標(biāo)，以農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)深度，即農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)收入與農(nóng)業(yè)總產(chǎn)值的比值替代農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)收支總額。

3.增加控制變量。參考文獻(xiàn)資料并結(jié)合實(shí)際情況，依次引入如下控制變量：(1)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。地區(qū)綠色金融體系內(nèi)部協(xié)調(diào)發(fā)展?fàn)顩r可能與各地產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)密切相關(guān)，故在原模型基礎(chǔ)上引入第二產(chǎn)業(yè)增加值占GDP的比重，以控制產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性影響。(2)金融監(jiān)管。金融監(jiān)管作為防范金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵手段，對地區(qū)金融穩(wěn)定和金融效率具有重要影響，合理有效的監(jiān)管約束關(guān)乎綠色金融體系的有序健康發(fā)展。鑒于此，本文以區(qū)域金融監(jiān)管支出與金融業(yè)增加值的比值衡量地方金融監(jiān)管強(qiáng)度，并將其作為控制變量納入研究。(3)環(huán)保力度。地方綠色金融體系的發(fā)展格局一定程度上也取決于各地在環(huán)境保護(hù)方面的重視程度和投入力度。為此，本文以各省市工業(yè)污染治理投資和環(huán)保主管部門人數(shù)作為公共部門環(huán)保變量，以企業(yè)環(huán)保投資衡量私人部門的環(huán)保投資，采用熵權(quán)法構(gòu)建地區(qū)環(huán)保力度綜合指標(biāo)，并將其納入控制變量。

總體而言，經(jīng)過上述調(diào)整后實(shí)證結(jié)果均未有實(shí)質(zhì)性改變，說明研究結(jié)論是穩(wěn)健可靠的。

四、結(jié)論與建議

本文基于2014年6月—2020年12月7個(gè)碳排放權(quán)交易試點(diǎn)省市的面板數(shù)據(jù)，利用PVAR模型對碳金融、綠色信貸及綠色保險(xiǎn)間的動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)性及其改善途徑進(jìn)行實(shí)證研究，主要結(jié)論如下：(1)總體而言，當(dāng)前我國碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)尚未達(dá)到協(xié)調(diào)發(fā)展?fàn)顟B(tài)，且存在較強(qiáng)的路徑依賴特征。碳金融對綠色信貸具有促進(jìn)作用，但該促進(jìn)效應(yīng)總體較弱且持續(xù)性不強(qiáng)，對綠色保險(xiǎn)存在輕微抑制作用；綠色信貸抑制碳金融發(fā)展，對綠色保險(xiǎn)呈微弱促進(jìn)作用；綠色保險(xiǎn)對碳金融及綠色信貸發(fā)展均產(chǎn)生抑制效應(yīng)。(2)碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的關(guān)聯(lián)關(guān)系存在區(qū)域異質(zhì)性，強(qiáng)勢區(qū)域綠色金融的內(nèi)部協(xié)調(diào)性更佳。相比于弱勢區(qū)域，強(qiáng)勢區(qū)域中，綠色金融發(fā)展的路徑依賴性較弱，碳金融對綠色信貸的促進(jìn)作用更強(qiáng)，對綠色保險(xiǎn)具有一定的正向效應(yīng)，而綠色信貸對碳金融以及綠色保險(xiǎn)對綠色信貸的抑制作用較弱。(3)與2017年前相比，2017年后碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的關(guān)聯(lián)性得到部分改善，弱勢區(qū)域的改善情況優(yōu)于強(qiáng)勢區(qū)域。(4)宏觀ESG、環(huán)境規(guī)制以及金融數(shù)字化水平的提升有助于促進(jìn)碳金融、綠色信貸與綠色保險(xiǎn)間的良性循環(huán)，并且該積極效應(yīng)在弱勢區(qū)域中更為明顯，由此可縮小綠色金融內(nèi)部協(xié)調(diào)性的區(qū)域差異。

基于研究結(jié)論，本文提出如下政策建議：(1)應(yīng)從供給端和需求端雙管齊下，協(xié)同打破綠色金融內(nèi)部融合阻礙。從供給端來看，應(yīng)放寬綠色金融準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，鼓勵(lì)各大型金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行嵌套式創(chuàng)新，提供多元化的綠色金融交易產(chǎn)品，構(gòu)建多層次的交易市場；從需求端來看，應(yīng)當(dāng)降低相關(guān)費(fèi)率以縮減投資者的參與成本，并通過明確法律制度安排、引入多方監(jiān)管等方式強(qiáng)化市場風(fēng)險(xiǎn)防控，提振投資者的參與信心及積極性。(2)應(yīng)充分借鑒先進(jìn)區(qū)域的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，并加強(qiáng)對各參與者的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控。首先，政府需重視棕色產(chǎn)業(yè)的綠色轉(zhuǎn)型需求，以增投轉(zhuǎn)型資源的方式減少重污染企業(yè)資金缺口，從源頭上減少“漂綠”行為的出現(xiàn)；其次，在綠色金融發(fā)展基礎(chǔ)薄弱的地區(qū)，監(jiān)管方與資金發(fā)放方需嚴(yán)格審查項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，充分發(fā)揮媒體的輿論監(jiān)督作用，在加強(qiáng)監(jiān)管的同時(shí)推動(dòng)企業(yè)自覺履行綠色責(zé)任。(3)應(yīng)進(jìn)一步完善綠色金融體系的頂層設(shè)計(jì)，引導(dǎo)綠色金融市場的擴(kuò)容增量與監(jiān)管協(xié)同發(fā)展，著重構(gòu)建統(tǒng)一的綠色金融評價(jià)與執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)對綠色金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的有效評價(jià)與考核。(4)應(yīng)加快推動(dòng)金融數(shù)字化，實(shí)施合理有效的環(huán)境規(guī)制，推進(jìn)區(qū)域環(huán)境、社會(huì)和治理理念與綠色金融發(fā)展的深度融合。其一，大力發(fā)展數(shù)字綠色金融，通過綠色金融信息平臺建設(shè)加強(qiáng)環(huán)境信息披露，降低市場信息不對稱；其二，政府應(yīng)致力于改善當(dāng)?shù)刈匀画h(huán)境、增加人才及科技投入以提升地區(qū)宏觀ESG水平，引導(dǎo)企業(yè)加強(qiáng)環(huán)境責(zé)任意識；其三，各地應(yīng)以市場為主導(dǎo)、政府適當(dāng)引導(dǎo)的方式發(fā)展綠色金融，將環(huán)境規(guī)制控制于合理范圍內(nèi)，防止過高的環(huán)境成本挫傷交易積極性，并結(jié)合政策引導(dǎo)以及制度支持激發(fā)企業(yè)綠色投融資需求，提升綠色金融市場的整體資源配置效率。