◎文/李靜芳

一、2023 年我國房地產(chǎn)市場運行情況

2023 年1 月～11 月， 全國房地產(chǎn)開發(fā)投資額和住宅開發(fā)投資額分別為104045 億元、78852 億元，同比降幅分別為9.4%、9.0%。 從開發(fā)投資數(shù)據(jù)看，2023 年繼續(xù)呈現(xiàn)降幅擴大態(tài)勢，具體數(shù)據(jù)如表1 所示。

表1 2023 年我國房地產(chǎn)市場運行情況

2023 年底召開的中央經(jīng)濟會議指出， 積極穩(wěn)妥化解房地產(chǎn)風(fēng)險， 一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)的合理融資需求，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。 加快推進保障性住房建設(shè)、“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、城中村改造等“三大工程”。 完善相關(guān)基礎(chǔ)性制度，加快構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式。 同時，京、滬兩地調(diào)整優(yōu)化購房政策，一方面降低首付比例，有效降低居民購房門檻，另一方面優(yōu)化普宅認定標準以及降低按揭利率，使居民長期還貸成本、交易稅費有明顯優(yōu)化，針對性強，有利于本地剛性及改善性住房需求進一步釋放， 對全國重點城市需求側(cè)信貸支持示范意義重大。 貨幣政策作為宏觀調(diào)控的重要手段，直接影響著貨幣供應(yīng)量、利率水平和信貸環(huán)境，對房地產(chǎn)市場具有重要的影響。

二、近年來政府運用貨幣政策對房地產(chǎn)市場開展調(diào)控的情況梳理

2015 年，央行降息5 次。 具體數(shù)據(jù)見圖1 所示。

圖1 2015 年央行降息情況

2015 年央行連續(xù)降準5 次， 具體標準為2 月4 日、6月28 日、9 月6 日、10 月24 日分別降準0.5 個百分點，4月20 日降準1 個百分點，調(diào)控力度之大前所未有。

2016 年2 月1 日，央行與銀監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于調(diào)整個人住房貸款政策有關(guān)問題的通知》，在不實施“限購”措施的城市， 居民家庭首次購買普通住房的商業(yè)性個人住房貸款，原則上最低首付款比例為25%，各地可以向下浮動5個百分點； 對已擁有1 套住房且相應(yīng)購房貸款未結(jié)清的居民家庭， 為改善居住條件再次申請商業(yè)性個人住房貸款購買普通住房， 最低首付款比例調(diào)整為不低于30%。2016 年，我國房地產(chǎn)市場全面開展去庫存，也是房價調(diào)控新政頻出的一年，包括從年初實施全面兩孩政策、降準，到年中住房公積金新政， 再到年底限購、 限貸政策的收緊。2016 年12 月，中央經(jīng)濟工作會議重點強調(diào)“促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展”，要堅持“房子是用來住的、不是用來炒的”的定位，既抑制房地產(chǎn)泡沫，同時又要防止出現(xiàn)大起大落。 要在宏觀上管住貨幣，微觀信貸政策要支持合理自住購房，嚴格限制信貸流向投資投機性購房。

2017 年3 月， 全國多地再度升級調(diào)控力度，36 個省會及主要城市中有26 個城市限購，房價上漲過快的主要城市周邊區(qū)域也開始執(zhí)行限購、限貸政策，一線城市及重要城市降低首套房貸利率折扣， 上浮二套房貸利率基準倍數(shù)，差異化調(diào)控需求，提高投機成本。

經(jīng)過2017 年、2018 年、2019 年、2020 年、2021 年房地產(chǎn)市場持續(xù)降溫，2022 年，全國房地產(chǎn)市場經(jīng)歷了較大挑戰(zhàn)， 包括商品房銷售規(guī)模大幅下降、 房企頻現(xiàn)債務(wù)危機等。 2022 年1 月～2 月，全國房地產(chǎn)政策基本保持不變，同年3 月份以來， 由于房企信用風(fēng)險不斷發(fā)酵等諸多因素的影響，為穩(wěn)定樓市，中央頻繁釋放積極信號，從支持需求端到支持供給端（企業(yè)端），政策強度不斷增大。 從需求端來看，5 年期LPR（貸款市場報價利率）接連下調(diào)，地方政府“因城施策”引導(dǎo)合理住房需求，包括優(yōu)化“認房認貸”標準，下調(diào)首付比例等。 從供給端來看，多部委相繼表態(tài)通過信貸、債券、股權(quán)多種方式改善房企流動性。 2022年10 月1 日，中國人民銀行決定下調(diào)首套個人住房公積金貸款利率0.15%。 中國人民銀行和銀保監(jiān)會還發(fā)布通知，階段性調(diào)整差別化住房信貸政策，對于2022 年6 月～8 月新建商品住宅銷售價格環(huán)比、 同比均連續(xù)下降的城市，可自主決定在本年底前階段性維持、下調(diào)或者取消當(dāng)?shù)匦掳l(fā)放首套住房貸款利率下限，7 年來第一次調(diào)整首套公積金貸款利率，8 年來再次松動首套房貸利率下限。

2023 年，在需求端，住房信貸政策進一步調(diào)整優(yōu)化，包括放開利率下限和首付比例下限、實施認房不用認貸、完善二套房認定標準、 推動商業(yè)銀行降低存量首套房貸利率等。 在供給端，推出2000 億元的保交樓貸款支持計劃，800 億元房企紓困專項再貸款等結(jié)構(gòu)性工具， 持續(xù)引導(dǎo)金融機構(gòu)加大“保交樓”金融支持，有效降低了房地產(chǎn)市場風(fēng)險水平，有助于防范房地產(chǎn)風(fēng)險外溢。

三、貨幣政策對房地產(chǎn)市場的影響機理

（一）利率

貨幣政策通過調(diào)整基準利率（包括貸款基準利率、存款基準利率） 來影響房地產(chǎn)市場的供給方和需求方的資金成本以及整體經(jīng)濟環(huán)境，從而對房地產(chǎn)市場產(chǎn)生影響。從影響機理來看，當(dāng)貨幣政策采取緊縮措施提高利率時，房貸利率上升，借款成本將增加，購房者的購買力減弱，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場需求減少， 房價可能產(chǎn)生一定程度的下行壓力。 反之，房價有上行壓力。

過去幾年，我國房地產(chǎn)市場持續(xù)火爆，房價飆升成為社會熱議話題，為了應(yīng)對房地產(chǎn)市場波動，各家商業(yè)銀行紛紛推出存貸房利率調(diào)整方案。 由于房產(chǎn)對于購買者來說是一項重要投資， 房貸利率的變動將直接影響到購買者的成本。 首先，如果銀行調(diào)高房貸利率，購買者成本增加，可能會抑制購買需求，導(dǎo)致房價下降。 相反，如果商業(yè)銀行調(diào)低房貸利率，購買者成本將減少，可能刺激購買需求，導(dǎo)致房價上漲，因此，房貸利率調(diào)整方案的落地將直接影響房地產(chǎn)市場的供求關(guān)系和價格走勢。 其次，房貸利率調(diào)整方案的落地必然也會對個人購房產(chǎn)生影響。 對于購房者來說，房貸利率是購房成本的重要組成部分，如果銀行調(diào)高房貸利率，購房者需要支付更高的利息，增加了購房的負擔(dān)，將對購房者的購房計劃和能力產(chǎn)生影響，必然會延緩購房者的購買意愿， 甚至有可能放棄購房。 相反， 如果銀行調(diào)低房貸利率， 購房者可以支付更低的利息，減輕了購房的負擔(dān)，將對購房者的購房計劃和購買能力產(chǎn)生積極影響，可能會刺激購房者的購買意愿，提高房地產(chǎn)市場的活躍度。 此外，房貸利率調(diào)整方案的落地還將對商業(yè)銀行業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響， 商業(yè)銀行作為提供貸款和儲蓄服務(wù)的金融機構(gòu)， 息差收入是其收入結(jié)構(gòu)中最主要的盈利來源， 房貸利率的調(diào)整將直接影響商業(yè)銀行的利潤和風(fēng)險。 如果商業(yè)銀行調(diào)高貸款利率，將增加貸款利息收入，但可能會增加貸款違約風(fēng)險。 相反，如果商業(yè)銀行調(diào)低貸款利率，將減少貸款利息收入，但可能會降低貸款違約風(fēng)險。 因此，商業(yè)銀行需要根據(jù)市場需求和風(fēng)險情況，合理調(diào)整房貸利率，以平衡利率和風(fēng)險。

（二）貨幣供應(yīng)量

貨幣政策決定了貨幣供應(yīng)量的大小， 進而影響房地產(chǎn)市場的資金流動。 從影響機理來看，當(dāng)貨幣政策收緊，減少貨幣供應(yīng)時，資金相對緊缺，對房地產(chǎn)市場形成一定限制，購房者融資難度加大，隨之導(dǎo)致房地產(chǎn)市場降溫。當(dāng)貨幣政策寬松，擴大貨幣供應(yīng)時，資金相對充裕，購房者較容易獲得融資支持，進而促進了房地產(chǎn)市場的繁榮。

通常，中央銀行可通過貨幣政策的“三大法寶”（公開市場業(yè)務(wù)、再貼現(xiàn)率、法定存款準備金率）來改變貨幣供應(yīng)量。 如果說利率水平的高低影響資金的成本，那么貨幣供應(yīng)量的大小則直接影響房地產(chǎn)市場資金需求者 （包括購房者和房地產(chǎn)商）獲取資金的難易程度。 作為一個非常重要的宏觀經(jīng)濟指標，M2 可以用來反映一國一定時期貨幣供應(yīng)量的總量和變化趨勢。 一方面，M2 增加，通常會導(dǎo)致貨幣流通速度加快，進而對經(jīng)濟活動產(chǎn)生積極影響。 如果M2 快速增長，為信貸市場提供寬松的流動性，那么，人們的潛在購房需求則通過信貸途徑直接轉(zhuǎn)變?yōu)橛行У男枨?，購房需求增加，自然推動房地產(chǎn)價格的上升。 另一方面，M2 增加也使得房地產(chǎn)商融資的難度降低， 從商業(yè)銀行獲得貸款的可能性增加， 進而促進房地產(chǎn)開發(fā)商投資建設(shè)的速度增加， 促進了房地產(chǎn)業(yè)的繁榮， 房價隨之上漲。 反之，如果M2 減少，則不論是購房者，還是房地產(chǎn)開發(fā)商都很難通過信貸渠道獲得資金， 房地產(chǎn)市場的購房需求和房地產(chǎn)開發(fā)商的投資建設(shè)都會減少， 會加速房地產(chǎn)市場走向蕭條，房價隨之下降。

（三）政策調(diào)控

貨幣政策還可以通過宏觀審慎調(diào)控來影響房地產(chǎn)市場。一是貸款額度管理。貨幣政策可以通過控制商業(yè)銀行的貸款額度，限制或放寬房地產(chǎn)購房貸款。 如果限制房地產(chǎn)貸款，將會抑制房價上漲，如果放寬房地產(chǎn)貸款，則有助于刺激房地產(chǎn)市場需求。二是首付比例要求。貨幣政策可以通過調(diào)整首付比例要求來影響購房者的購買能力和購買欲望， 較高的首付比例要求在很大程度上限制了購房者購買力，從而抑制房價上漲。 三是房地產(chǎn)融資政策。貨幣政策還可以通過限制房地產(chǎn)開發(fā)商的融資渠道來約束房地產(chǎn)市場，如果限制房地產(chǎn)開發(fā)商的融資，可能降低房地產(chǎn)供應(yīng)量，對房價將會起到一定的抑制作用。

（四）資產(chǎn)組合

投資者為規(guī)避市場風(fēng)險， 通常會按照各類資產(chǎn)的風(fēng)險特征、收益水平及其相關(guān)性進行資產(chǎn)配置，形成一個投資組合，目的是實現(xiàn)預(yù)期的投資目標，即“不能把所有雞蛋放到同一個籃子里”。 投資者分析各類資產(chǎn)的收益以及相關(guān)性，并通過優(yōu)化的方法確定組合中各類資產(chǎn)的權(quán)重，實現(xiàn)整體收益最優(yōu)。 資產(chǎn)組合一般情況下由貨幣、股票、債券和房地產(chǎn)等資產(chǎn)共同組成， 投資者通過調(diào)整資產(chǎn)組合的比例來實現(xiàn)自己收益的最大化。 如果央行采取緊縮性的貨幣政策，降低貨幣供應(yīng)量，提高利率，那么原有的資產(chǎn)組合平衡被打破， 投資者就會改變原先資產(chǎn)組合的比例，會相應(yīng)減少資產(chǎn)類的比例，提高非資產(chǎn)類的比例。反之， 如果央行采取擴張性的貨幣政策， 提高貨幣供應(yīng)量，降低利率，原來的資產(chǎn)組合平衡同樣被打破，投資者就會考慮相應(yīng)提高資產(chǎn)類比例，減少非資產(chǎn)類的比例，從而形成新的均衡。

（五）市場預(yù)期

貨幣政策的調(diào)整對市場預(yù)期有重要影響， 而投資者和購房者的市場行為受市場預(yù)期的影響非常大。 對貨幣政策的預(yù)期來說，如果市場預(yù)期貨幣政策進一步收緊，購房者可能加速購買房產(chǎn)， 以避免利率上升和購房成本增加。 相反，如果市場預(yù)期貨幣政策放寬，則購房者可能會觀望，以尋求更低的利率水平和更好的購房條件。 對房地產(chǎn)市場調(diào)控政策的預(yù)期來說， 市場對于貨幣政策調(diào)控的預(yù)期也會影響投資者和購房者的決策。 如果市場預(yù)期政府將采取更嚴厲的調(diào)控措施來抑制房價過快上漲， 可能導(dǎo)致投資者觀望和短期投機需求下降。

上述五個方面會直接或間接地影響購房者的購買行為、房價水平以及房地產(chǎn)市場的整體活躍程度。 在實際操作中，政府和監(jiān)管機構(gòu)還需要綜合考慮經(jīng)濟發(fā)展、金融穩(wěn)定、居民消費等多方面因素，采取恰當(dāng)?shù)呢泿耪邅硪龑?dǎo)房地產(chǎn)市場健康發(fā)展。

四、我國房地產(chǎn)市場存在的風(fēng)險及未來發(fā)展趨勢展望

（一）我國房地產(chǎn)市場的風(fēng)險分析

我國房地產(chǎn)市場的發(fā)展史是一部與風(fēng)險并存的發(fā)展史。 我國房地產(chǎn)市場走到今天，原因很多，包括國家整體的發(fā)展戰(zhàn)略、持續(xù)強勁的經(jīng)濟增長帶來的財富積累、城市化進程的加快、有限的投資渠道、地方政府的土地財政以及為化解金融危機而大量發(fā)放信貸、人民幣升值預(yù)期等。

上世紀90年代后期，在政策的引導(dǎo)下，城市化進程加速，農(nóng)村人口源源不斷向城市轉(zhuǎn)移，不斷推動房價上漲。 但是經(jīng)過2016年和2017年房價的大漲后， 人口數(shù)據(jù)見頂，樓市的供求發(fā)生根本性變化，房價上漲失去了前進的動力。

現(xiàn)在房地產(chǎn)市場確實存在泡沫。 這從房價與收入比、房價與房租比、 房價增長速度及房屋空置率這些常用指標來衡量，都可毫無疑問地進行確認。 房地產(chǎn)泡沫的破裂是房地產(chǎn)市場最大的風(fēng)險。 眾所周知，開發(fā)商的資金鏈是維持其正常運轉(zhuǎn)的基本鏈條， 一旦一些開發(fā)商發(fā)生資金鏈斷裂，造成資金短缺而不得不降價賣房，然后是市場對房價預(yù)期的轉(zhuǎn)變，從而引發(fā)房地產(chǎn)市場全面下跌。 這就會使得市場對房價的預(yù)期轉(zhuǎn)為悲觀， 如果對房價下跌的預(yù)期幅度足夠大，必然引發(fā)市場的恐慌拋售。 于是，房地產(chǎn)市場的泡沫就破裂了。 這就是房地產(chǎn)市場風(fēng)險的最明顯特征。

（二）我國房地產(chǎn)市場的未來發(fā)展趨勢展望

一是房地產(chǎn)市場的供需狀況將發(fā)生根本性的改變。之前，大量購房者源源不斷進入市場，房地產(chǎn)市場供不應(yīng)求。 現(xiàn)如今人口數(shù)據(jù)見頂，樓市的供需關(guān)系發(fā)生根本性變化，從供不應(yīng)求到供大于求，“城中村改造”將成為房地產(chǎn)發(fā)展的一個重點，二手房交易市場將成為主導(dǎo)。 因為供求關(guān)系發(fā)生了變化，不能再以新開發(fā)土地為主，以前房地產(chǎn)市場重新建輕存量、重市場輕保障的運行模式即將結(jié)束，人為控制的新房價格必然受到挑戰(zhàn)， 因此二手房市場相對更自由，有可能成為主導(dǎo)。

二是房價爆漲的時代已經(jīng)過去，樓市將進入橫盤期，房價將趨于平穩(wěn)或穩(wěn)中有降。 我國房地產(chǎn)市場已經(jīng)發(fā)生根本性變化，炒房已經(jīng)成為過去時。 過去房價上漲很快，在某些程度上是人們把房子當(dāng)成金融產(chǎn)品去投資。 如今，中央三令五申“房住不炒”，而且也出臺了相應(yīng)的調(diào)控措施。

三是2024 年貨幣政策將繼續(xù)對房地產(chǎn)市場進行調(diào)控。 中央經(jīng)濟工作會議提出，2024 年將堅持穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)、先立后破，強化宏觀政策逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策， 加強政策工具的創(chuàng)新和協(xié)調(diào)配合。 穩(wěn)健貨幣政策要靈活適度、精準有效。 保持流動性合理充裕，社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟增長和價格水平預(yù)期目標相匹配。2024 年，貨幣政策將加強與財政政策的協(xié)同， 結(jié)合財政支出發(fā)力的重點方向，預(yù)計2024 年結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將加強對民營企業(yè)和房地產(chǎn)“三大工程”的支持。 2024 年結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將受到進一步青睞， 引導(dǎo)更多金融資源流向房地產(chǎn)行業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展及先進制造小微企業(yè)等重點領(lǐng)域、 重大戰(zhàn)略和薄弱環(huán)節(jié)。 預(yù)計著眼于為保障性住房建設(shè)、“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、城中村改造等“三大工程”提供長期低成本資金，2024 年P(guān)SL（抵押補充貸款）有可能再出江湖，或由央行創(chuàng)設(shè)新的定向支持工具。