和麗芬 史雅慧 王巧義

【摘 要】 在助力實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)大背景下，ESG責(zé)任履行能否提升綠色創(chuàng)新持續(xù)性進(jìn)而推動(dòng)企業(yè)低碳發(fā)展，成為值得關(guān)注的問(wèn)題。文章以2014—2021年滬深A(yù)股非金融業(yè)上市公司為樣本，實(shí)證分析ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的影響效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)：積極履行ESG責(zé)任有助于提升企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性，高管薪酬激勵(lì)發(fā)揮了強(qiáng)化二者正向關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。機(jī)制分析表明ESG責(zé)任履行通過(guò)緩解融資約束助力企業(yè)持續(xù)綠色創(chuàng)新，異質(zhì)性分析顯示ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的促進(jìn)作用在成熟期企業(yè)、國(guó)有企業(yè)中更加顯著。文章豐富了綠色創(chuàng)新持續(xù)性驅(qū)動(dòng)因素和ESG責(zé)任履行經(jīng)濟(jì)后果的研究，對(duì)推動(dòng)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展具有啟示意義。

【關(guān)鍵詞】 ESG責(zé)任履行； 綠色創(chuàng)新持續(xù)性； 高管薪酬激勵(lì)； 融資約束

【中圖分類(lèi)號(hào)】 F230；F275? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A? 【文章編號(hào)】 1004-5937（2024）03-0058-08

一、引言

面對(duì)全球氣候變化和自然資源緊缺等生態(tài)環(huán)境問(wèn)題，我國(guó)在七十五屆聯(lián)合國(guó)大會(huì)上提出“2030年前碳達(dá)峰，2060年前碳中和”的“雙碳”目標(biāo)。黨的二十大進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)“積極穩(wěn)妥推進(jìn)碳達(dá)峰碳中和”?！半p碳”目標(biāo)實(shí)現(xiàn)是一場(chǎng)系統(tǒng)性的經(jīng)濟(jì)社會(huì)變革，需要將環(huán)境生態(tài)納入經(jīng)濟(jì)發(fā)展總框架，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)集群由“粗放型”向“生態(tài)型”、企業(yè)經(jīng)營(yíng)由“能源消耗型”向“資源節(jié)約型”轉(zhuǎn)變。在此背景下，構(gòu)建以綠色創(chuàng)新為核心驅(qū)動(dòng)的戰(zhàn)略布局尤為重要。綠色創(chuàng)新是減少環(huán)境污染和實(shí)現(xiàn)低碳發(fā)展的重要途徑，持續(xù)綠色創(chuàng)新更是賦能經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的必然選擇。區(qū)別于傳統(tǒng)創(chuàng)新和短效RD投入，綠色持續(xù)創(chuàng)新強(qiáng)調(diào)企業(yè)在長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)投入大量資源并嚴(yán)格控制非期望產(chǎn)出，通過(guò)生產(chǎn)綠色產(chǎn)品、研發(fā)綠色技術(shù)等方式創(chuàng)造持續(xù)綠色效益，促進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)效發(fā)展[ 1 ]，同時(shí)，綠色持續(xù)創(chuàng)新的技術(shù)溢出效應(yīng)與成本收益不確定性進(jìn)一步加深了企業(yè)與利益攸關(guān)者的緊密聯(lián)系[ 2 ]。企業(yè)如何統(tǒng)籌協(xié)調(diào)各方利益相關(guān)者訴求，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)、環(huán)境和社會(huì)效益綜合發(fā)展？此過(guò)程中ESG責(zé)任履行被高度關(guān)注。本文探討ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的影響效應(yīng)，為促進(jìn)企業(yè)持續(xù)綠色創(chuàng)新能力升級(jí)提供理論和經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

當(dāng)前圍繞綠色創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)因素的探討較多，主要聚焦宏觀與微觀兩個(gè)層面。宏觀層面涵蓋環(huán)境規(guī)制[ 3 ]、政府補(bǔ)貼[ 4 ]、市場(chǎng)壓力[ 5 ]等，微觀層面則聚焦企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行[ 2 ]、董事會(huì)治理[ 6 ]、高管團(tuán)隊(duì)特征[ 7 ]等因素。現(xiàn)有研究對(duì)反映企業(yè)長(zhǎng)效發(fā)展的持續(xù)綠色創(chuàng)新關(guān)注度不夠，僅有文獻(xiàn)從宏觀層面發(fā)現(xiàn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)作為外部驅(qū)動(dòng)力能提升企業(yè)持續(xù)綠色創(chuàng)新能力[ 8 ]。而ESG責(zé)任履行作為微觀市場(chǎng)主體關(guān)注生態(tài)環(huán)境、社會(huì)責(zé)任和公司治理的行為表現(xiàn)，其對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性是否產(chǎn)生積極促進(jìn)效應(yīng)鮮有探討?；诶嫦嚓P(guān)者理論，企業(yè)積極履行ESG責(zé)任有利于獲得外部利益攸關(guān)者的支持與信任，進(jìn)而獲取更充足資源投入到持續(xù)綠色創(chuàng)新活動(dòng)中[ 9 ]。但基于委托代理理論，企業(yè)履行ESG責(zé)任會(huì)增加財(cái)務(wù)成本，擠占可用于綠色創(chuàng)新活動(dòng)的資金[ 10 ]。以上矛盾的產(chǎn)生是由于當(dāng)前研究主要從基本理論層面探討二者關(guān)系，并未深入挖掘二者間影響的內(nèi)在機(jī)理。因此，ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的影響效應(yīng)仍需進(jìn)一步分析與實(shí)證檢驗(yàn)。另外，高管薪酬激勵(lì)作為約束管理者機(jī)會(huì)主義行為和緩解代理成本的制度設(shè)計(jì)，是否會(huì)影響ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性間的關(guān)系，也需要更深層次的探索和解釋。

本文的貢獻(xiàn)在于：第一，豐富了綠色創(chuàng)新持續(xù)性的驅(qū)動(dòng)因素研究，通過(guò)證實(shí)ESG責(zé)任履行有助于提高企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性，對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的影響因素進(jìn)行了補(bǔ)充；第二，拓展了ESG責(zé)任履行的研究視角，通過(guò)考察高管薪酬激勵(lì)對(duì)ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性的調(diào)節(jié)效應(yīng)，為研究ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性的關(guān)系提供了新的思路；第三，揭示了“ESG責(zé)任履行—緩解融資約束—綠色創(chuàng)新持續(xù)性”的傳導(dǎo)路徑，結(jié)合生命周期與產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性分析不同企業(yè)ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性之間的差異，為ESG促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)綠色發(fā)展提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)和啟示。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性

基于利益相關(guān)者理論，企業(yè)是不同利益攸關(guān)者的集合體，不能僅對(duì)股東負(fù)責(zé)，更應(yīng)對(duì)員工、債權(quán)人、社區(qū)、政府等利益攸關(guān)者負(fù)責(zé)[ 11 ]。在“雙碳”背景下，大部分利益攸關(guān)者越來(lái)越關(guān)注生態(tài)環(huán)境問(wèn)題，希望企業(yè)踐行低碳發(fā)展理念，減少環(huán)境污染與資源消耗，而企業(yè)實(shí)行持續(xù)綠色創(chuàng)新活動(dòng)則是對(duì)這一要求的有效回應(yīng)。

一方面，企業(yè)積極履行ESG責(zé)任，通過(guò)發(fā)布ESG報(bào)告等手段披露相關(guān)信息，第三方機(jī)構(gòu)針對(duì)企業(yè)環(huán)境、社會(huì)與公司治理情況建立評(píng)價(jià)體系進(jìn)行評(píng)分評(píng)級(jí)并予以公布，這一路徑能夠促進(jìn)企業(yè)與利益攸關(guān)者的有效溝通和良性循環(huán)，降低信息不對(duì)稱(chēng)程度。銀行等金融機(jī)構(gòu)與其他投資者依據(jù)相關(guān)信息對(duì)公司經(jīng)營(yíng)狀況有了更深入的了解，能提升對(duì)企業(yè)的信任與支持，有利于拓寬企業(yè)融資渠道[ 12 ]，保證企業(yè)有充足資金投入綠色研發(fā)活動(dòng)，進(jìn)而推動(dòng)綠色創(chuàng)新長(zhǎng)期化、穩(wěn)定化、持續(xù)化開(kāi)展。同時(shí)，社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)良好的企業(yè)更容易吸引外部人才，為綠色研發(fā)活動(dòng)提供技術(shù)支持與長(zhǎng)效知識(shí)積累。充足資金與先進(jìn)技術(shù)的相互耦合會(huì)驅(qū)動(dòng)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的提升。

另一方面，企業(yè)ESG責(zé)任履行能有效緩解持續(xù)綠色創(chuàng)新的技術(shù)溢出效應(yīng)與成本收益不確定性所引致的創(chuàng)新動(dòng)力不足問(wèn)題。首先，企業(yè)承擔(dān)綠色研發(fā)活動(dòng)的全部成本，但新知識(shí)、新技術(shù)的溢出為市場(chǎng)主體創(chuàng)造了效益，企業(yè)自身獲得的邊際收益低于社會(huì)邊際收益，影響持續(xù)綠色創(chuàng)新積極性，而企業(yè)通過(guò)履行ESG責(zé)任能獲得良好聲譽(yù)，樹(shù)立綠色品牌形象[ 13 ]，有助于建立良性政企關(guān)系并獲得更多激勵(lì)性政策扶持，進(jìn)而加大對(duì)綠色研發(fā)活動(dòng)的資源投入強(qiáng)度與持續(xù)力度。其次，持續(xù)綠色創(chuàng)新活動(dòng)具有長(zhǎng)周期性與高風(fēng)險(xiǎn)性特點(diǎn)，需要投入大量資源且可能影響短期績(jī)效，制約企業(yè)創(chuàng)新動(dòng)力，而企業(yè)履行ESG責(zé)任，展現(xiàn)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)發(fā)展戰(zhàn)略，有助于提升員工認(rèn)同感及對(duì)綠色研發(fā)活動(dòng)失敗的包容度，營(yíng)造了積極良好的創(chuàng)新氛圍[ 12 ]，促進(jìn)持續(xù)綠色創(chuàng)新活動(dòng)開(kāi)展。基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

H1：ESG責(zé)任履行會(huì)提高企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性。

（二）ESG責(zé)任履行、高管薪酬激勵(lì)與綠色創(chuàng)新持續(xù)性

依據(jù)委托代理理論，管理者擁有企業(yè)經(jīng)營(yíng)與決策權(quán)，持續(xù)綠色創(chuàng)新需要大量資金投入與技術(shù)支撐，研發(fā)過(guò)程更是面臨高風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，管理者很可能為維持短期股價(jià)穩(wěn)定而削減綠色創(chuàng)新長(zhǎng)效投資。薪酬激勵(lì)作為緩解管理者短視心理、降低代理成本的制度設(shè)計(jì)，可以在一定程度上引導(dǎo)高管改變風(fēng)險(xiǎn)偏好，同時(shí)彌補(bǔ)高管因開(kāi)展綠色研發(fā)活動(dòng)而放棄投資短期高收益項(xiàng)目所承受的損失[ 14 ]，使得高管與股東的利益趨于一致，從而有利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展。

綠色創(chuàng)新持續(xù)性作為助力“雙碳”目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵因素，是企業(yè)內(nèi)外部利益攸關(guān)者共同關(guān)注資源環(huán)境問(wèn)題的最優(yōu)解。企業(yè)積極承擔(dān)ESG責(zé)任，為持續(xù)綠色創(chuàng)新提供了驅(qū)動(dòng)力，同時(shí)高管薪酬激勵(lì)約束管理者短期機(jī)會(huì)主義行為，促使其考慮企業(yè)長(zhǎng)期效益與利益攸關(guān)者訴求，能積極支持與開(kāi)展持續(xù)綠色創(chuàng)新活動(dòng)?；谝陨戏治觯疚奶岢鋈缦录僭O(shè)：

H2：高管薪酬激勵(lì)會(huì)強(qiáng)化ESG責(zé)任履行對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的促進(jìn)作用。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2014—2021年滬深A(yù)股非金融上市公司為樣本，并對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行如下處理：（1）剔除ST、*ST公司；（2）剔除研究變量和相關(guān)數(shù)據(jù)缺失公司。此外，為減少極端值影響，對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行上下1%縮尾處理，最終獲得10 366個(gè)樣本觀測(cè)值。其中，企業(yè)綠色創(chuàng)新數(shù)據(jù)來(lái)自中國(guó)研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)（CNRDS），ESG責(zé)任履行數(shù)據(jù)來(lái)自萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)（WIND），其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR），運(yùn)用Stata16.0及Excel2010進(jìn)行處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量：綠色創(chuàng)新持續(xù)性（OIP）

目前對(duì)企業(yè)創(chuàng)新多從投入與產(chǎn)出兩個(gè)層面衡量，但由于綠色創(chuàng)新投入較難從企業(yè)研發(fā)活動(dòng)中抽離，本文利用綠色創(chuàng)新產(chǎn)出指標(biāo)即綠色專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量（OIN，綠色發(fā)明專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量與綠色實(shí)用新型專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量之和）衡量綠色創(chuàng)新。借鑒何郁冰等[ 15 ]的研究，用OIN的前后期對(duì)比來(lái)反映綠色創(chuàng)新持續(xù)性程度，具體計(jì)算公式如下：

2.解釋變量：ESG責(zé)任履行（ESG）

目前學(xué)術(shù)界主要利用第三方機(jī)構(gòu)公布的ESG評(píng)分評(píng)級(jí)衡量企業(yè)ESG責(zé)任履行情況。借鑒高杰英等[ 16 ]的研究，選取華證ESG評(píng)級(jí)衡量企業(yè)ESG責(zé)任履行情況，將由低到高的九檔評(píng)級(jí)C—AAA依次賦值1—9。

3.調(diào)節(jié)變量：高管薪酬激勵(lì)（PAY）

貨幣激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)是高管薪酬激勵(lì)的主要方式，但當(dāng)前實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司數(shù)量并不理想，貨幣激勵(lì)在上市公司更為普遍[ 2 ]。本文選取前三名高管薪酬總額的自然對(duì)數(shù)衡量高管薪酬激勵(lì)程度。

4.控制變量

參考已有文獻(xiàn)，本文選擇企業(yè)規(guī)模（Size）、財(cái)務(wù)杠桿（Lev）、盈利能力（Roa）、成長(zhǎng)性（Growth）、企業(yè)價(jià)值（TobinQ）、股權(quán)集中度（Top1）、獨(dú)立董事占比（Indr）、兩職合一（Dual）為控制變量，并控制時(shí)間與個(gè)體效應(yīng)。

具體變量定義如表1所示。

（三）模型設(shè)定

為檢驗(yàn)ESG責(zé)任履行對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的影響，構(gòu)建模型（1）：

為檢驗(yàn)高管薪酬激勵(lì)對(duì)ESG責(zé)任履行與企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)，在模型（1）的基礎(chǔ)上，引入高管薪酬激勵(lì)及ESG責(zé)任履行與高管薪酬激勵(lì)的交互項(xiàng)，構(gòu)建模型（2）：

其中，i表示個(gè)體，t表示時(shí)間，Controls表示前文所述的一系列控制變量。為緩解可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題，本文選用控制時(shí)間與個(gè)體的雙向固定效應(yīng)模型進(jìn)行回歸。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2列示了變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。其中，綠色創(chuàng)新持續(xù)性的最小值為0，表明存在部分樣本企業(yè)連續(xù)兩年均無(wú)綠色專(zhuān)利申請(qǐng)情況；最大值為654.346，說(shuō)明存在部分企業(yè)積極投入到綠色研發(fā)活動(dòng)中；標(biāo)準(zhǔn)差處于極高水平，表明不同企業(yè)間綠色創(chuàng)新持續(xù)性存在明顯分化，但總體仍處于較低狀態(tài)，因此探究其影響因素頗具現(xiàn)實(shí)價(jià)值。ESG責(zé)任履行均值為4.256，說(shuō)明樣本企業(yè)ESG平均評(píng)級(jí)介于B—BB之間，處于中等水平，有進(jìn)一步提升空間。高管薪酬激勵(lì)最小值為13.218，最大值為16.606，標(biāo)準(zhǔn)差為0.667，表明不同企業(yè)間存在一定差距。其余變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果與以往研究基本一致，故不再贅述。

（二）相關(guān)性分析

表3為各變量的Pearson相關(guān)系數(shù)。其中，ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性在1%的顯著性水平上正相關(guān)，初步表明ESG責(zé)任履行有助于提高綠色創(chuàng)新持續(xù)性。高管薪酬激勵(lì)與綠色創(chuàng)新持續(xù)性在1%的顯著性水平上正相關(guān)，表明高管薪酬激勵(lì)對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性有正向影響。主要變量之間的相關(guān)系數(shù)基本都在0.5以下，不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

（三）回歸結(jié)果分析

表4為采用雙向固定效應(yīng)模型對(duì)模型（1）、（2）進(jìn)行檢驗(yàn)的結(jié)果。列（1）為單獨(dú)考慮ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的影響，檢驗(yàn)結(jié)果初步表明兩者之間為顯著正相關(guān)關(guān)系。列（2）引入其他控制變量后，ESG回歸系數(shù)仍在1%水平上顯著為正，說(shuō)明ESG責(zé)任履行表現(xiàn)越好，綠色創(chuàng)新持續(xù)性水平越高，H1得以驗(yàn)證。進(jìn)一步檢驗(yàn)高管薪酬激勵(lì)對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)，由列（3）結(jié)果可知，ESG與交互項(xiàng)ESG×PAY的回歸系數(shù)均在5%水平上顯著為正，說(shuō)明高管薪酬激勵(lì)正向調(diào)節(jié)ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性間的關(guān)系，H2得以驗(yàn)證。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.工具變量法

考慮到ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性間可能存在互為因果的內(nèi)生性問(wèn)題，本文選取同行業(yè)企業(yè)當(dāng)年年度ESG評(píng)分均值（ESG_mean）和企業(yè)滯后一期ESG評(píng)分（l_ESG）作為ESG責(zé)任履行的工具變量。一方面，以上兩者與解釋變量密切相關(guān)，滿(mǎn)足相關(guān)性要求；另一方面，同行業(yè)ESG評(píng)分均值不會(huì)直接影響企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性，滯后一期ESG評(píng)分因其“前定”特點(diǎn)與模型中當(dāng)前擾動(dòng)項(xiàng)不相關(guān)，滿(mǎn)足外生性要求。表5列（1）、列（2）展示了回歸結(jié)果。由列（1）可見(jiàn)，ESG責(zé)任履行存在行業(yè)同群效應(yīng)，即同行業(yè)企業(yè)ESG責(zé)任履行會(huì)對(duì)其他企業(yè)ESG責(zé)任履行產(chǎn)生正向影響；列（2）結(jié)果顯示，ESG的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正，表明在利用工具變量控制相關(guān)內(nèi)生性問(wèn)題后，ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性仍有顯著促進(jìn)作用。

2.替換被解釋變量

考慮到綠色發(fā)明專(zhuān)利相較于綠色實(shí)用新型專(zhuān)利科技含量與使用價(jià)值更高，為企業(yè)實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新成果，故選用綠色發(fā)明專(zhuān)利在第t-1與t年間申請(qǐng)量之和較第t-2與t-1年間申請(qǐng)量之和的環(huán)比增長(zhǎng)率，再乘以第t-1與t年的申請(qǐng)量之和（EXP）作為綠色創(chuàng)新持續(xù)性的替代指標(biāo)，再次對(duì)本文假設(shè)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。由表5列（3）可知，ESG的回歸系數(shù)仍在1%水平上顯著為正，H1再次得到支持，本文的研究結(jié)論具有較強(qiáng)穩(wěn)健性。

3.替換解釋變量

考慮到ESG評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)的廣泛性，選取彭博ESG評(píng)級(jí)（BLESG）作為ESG責(zé)任履行的替代指標(biāo)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見(jiàn)表5列（4）。可見(jiàn)主要變量的回歸結(jié)果與原結(jié)果基本一致，H1仍然得到支持，本文的研究結(jié)論具有較強(qiáng)穩(wěn)健性。

4.更換計(jì)量模型

選用Tobit模型對(duì)模型（1）重新進(jìn)行回歸，結(jié)果見(jiàn)表5列（5），仍然與前文結(jié)論相一致，表明本文結(jié)論具有較強(qiáng)穩(wěn)健性。

五、進(jìn)一步分析

（一）影響機(jī)制分析

基于信號(hào)傳遞理論，企業(yè)通過(guò)“ESG責(zé)任履行—相關(guān)信息披露—第三方機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)”這一路徑向外界傳遞信息，降低與投資者的信息不對(duì)稱(chēng)程度。積極履行ESG責(zé)任有利于樹(shù)立良好品牌形象，提高企業(yè)信用評(píng)級(jí)，獲得投資者信任并降低其期望報(bào)酬率[ 17 ]，進(jìn)而減少融資成本和緩解融資約束，使企業(yè)更有能力投入到持續(xù)綠色創(chuàng)新活動(dòng)中。

為檢驗(yàn)上述影響機(jī)制，本文選用SA指數(shù)的絕對(duì)值（FC）衡量企業(yè)融資約束程度，SA指數(shù)為負(fù)且絕對(duì)值越大，企業(yè)融資約束越嚴(yán)重[ 18 ]。借鑒溫忠麟等[ 19 ]的研究，構(gòu)建模型（3）和模型（4），并對(duì)模型（1）、（3）、（4）采用逐步檢驗(yàn)回歸系數(shù)法考察ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性間是否存在“ESG責(zé)任履行—緩解融資約束—綠色創(chuàng)新持續(xù)性”這一傳導(dǎo)路徑。

表6為中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果。列（1）顯示ESG責(zé)任履行能提高綠色創(chuàng)新持續(xù)性，這與前文研究結(jié)論相一致。列（2）ESG回歸系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，表明ESG責(zé)任履行對(duì)融資約束有負(fù)向影響，即緩解企業(yè)融資約束程度。列（3）ESG回歸系數(shù)在5%水平上顯著為正，F(xiàn)C回歸系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明融資約束在ESG責(zé)任履行提高綠色創(chuàng)新持續(xù)性的過(guò)程中發(fā)揮了部分中介作用，即ESG責(zé)任履行通過(guò)緩解融資約束提高企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，？酌1為-0.003，？啄2為-102.283，？啄1為2.357，？琢1為2.688，？酌1×？啄2與？啄1符號(hào)相同，進(jìn)而計(jì)算中介效應(yīng)在總效應(yīng)中的占比，即？酌1×？啄2/？琢1為11.42%，表明融資約束在ESG責(zé)任履行提高綠色創(chuàng)新持續(xù)性的過(guò)程中發(fā)揮了11.42%的作用。

（二）異質(zhì)性分析

1.基于企業(yè)生命周期的異質(zhì)性分析

根據(jù)生命周期理論，企業(yè)等同于資本市場(chǎng)中的一個(gè)生命體，需經(jīng)歷類(lèi)似于自然生物體從出生到死亡的完整周期，在不同生命周期階段，企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略存在差異。有研究認(rèn)為上市公司已度過(guò)初創(chuàng)期[ 20 ]，本文認(rèn)同該觀點(diǎn)，依據(jù)上市公司現(xiàn)金流特征將其劃分為成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期三個(gè)階段。

成長(zhǎng)期公司的重點(diǎn)目標(biāo)是搶占市場(chǎng)、提高市場(chǎng)占有率，以快速擴(kuò)張，雖然積極履行ESG責(zé)任有利于獲得資金供給方的信任與支持，但企業(yè)傾向于將籌得的資金投向風(fēng)險(xiǎn)較低并能迅速擴(kuò)大產(chǎn)能的項(xiàng)目[ 21 ]，這擠占了綠色創(chuàng)新活動(dòng)資源；同時(shí)，企業(yè)對(duì)研發(fā)活動(dòng)經(jīng)驗(yàn)積累不足，創(chuàng)新失敗概率較大，綠色創(chuàng)新難以持續(xù)。因此，ESG責(zé)任履行對(duì)成長(zhǎng)期公司綠色創(chuàng)新持續(xù)性的提升沒(méi)有顯著影響。

成熟期公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)日趨穩(wěn)定，運(yùn)營(yíng)目標(biāo)轉(zhuǎn)為可持續(xù)發(fā)展，綠色創(chuàng)新意愿較為強(qiáng)烈，企業(yè)通過(guò)積極履行ESG責(zé)任能獲得更多資金流入與技術(shù)支持，綠色研發(fā)投入強(qiáng)度較上一階段明顯提高。此外，企業(yè)通過(guò)不斷實(shí)踐摸索積累研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，創(chuàng)新失敗風(fēng)險(xiǎn)逐漸降低，綠色創(chuàng)新活動(dòng)得以持續(xù)開(kāi)展。因此，ESG責(zé)任履行會(huì)顯著提升成熟期企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性。

衰退期公司的發(fā)展能力逐漸減弱、利潤(rùn)空間下滑，雖然企業(yè)通過(guò)ESG責(zé)任履行向利益攸關(guān)者傳遞有望積極發(fā)展信號(hào)，但投資者對(duì)其財(cái)務(wù)特征與整體風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行考量后會(huì)慎重決策，投向企業(yè)資金受限，企業(yè)出于生存考慮會(huì)將更多資金投向常規(guī)經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目而非綠色創(chuàng)新活動(dòng)。因此，ESG責(zé)任履行對(duì)衰退期企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的提升沒(méi)有顯著影響。

基于以上分析，本文借鑒Dickinson[ 22 ]的現(xiàn)金流量組合法，根據(jù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)、投資與籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額的正負(fù)組合，將樣本企業(yè)按照生命周期劃分為三個(gè)階段，分別為成長(zhǎng)期、成熟期與衰退期，并就ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的影響進(jìn)行分組回歸，表7列（1）—列（3）展示了回歸結(jié)果。由列（2）可知，成熟期企業(yè)ESG系數(shù)在5%水平上顯著為正，說(shuō)明對(duì)處于成熟期的企業(yè)而言，積極履行ESG責(zé)任可以緩解企業(yè)融資約束程度，提高綠色創(chuàng)新持續(xù)性；由列（1）、列（3）可知，處于成長(zhǎng)期與衰退期的企業(yè)，ESG回歸系數(shù)雖為正但并未通過(guò)統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，說(shuō)明ESG責(zé)任履行對(duì)成長(zhǎng)期、衰退期企業(yè)綠色創(chuàng)新持續(xù)性有促進(jìn)作用但并不顯著，前文分析得到了驗(yàn)證。企業(yè)應(yīng)根據(jù)實(shí)際發(fā)展情況，優(yōu)化資源配置效率，逐步促進(jìn)綠色低碳轉(zhuǎn)型。

2.基于產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性的分析

國(guó)有企業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支撐力量，肩負(fù)政治、經(jīng)濟(jì)與社會(huì)責(zé)任多重使命，需做出保護(hù)生態(tài)環(huán)境和落實(shí)低碳發(fā)展的表率。國(guó)有企業(yè)較非國(guó)有企業(yè)具有天然的政治關(guān)聯(lián)性，積極履行ESG責(zé)任更易獲得激勵(lì)性政策支持與投資者的資金投入，進(jìn)而有充足資源開(kāi)展持續(xù)綠色創(chuàng)新。非國(guó)有企業(yè)的目標(biāo)是獲得經(jīng)濟(jì)效益最大化，良好的ESG表現(xiàn)雖能為企業(yè)提供更多的資源支持，但因綠色創(chuàng)新本身的溢出效應(yīng)，使企業(yè)可以較低成本獲得綠色成果向社會(huì)外溢帶來(lái)的福利，故大部分企業(yè)傾向于將資源投入到使其經(jīng)濟(jì)效益最大化的項(xiàng)目而非持續(xù)綠色創(chuàng)新活動(dòng)。因此，ESG責(zé)任履行在國(guó)有企業(yè)中對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的促進(jìn)作用更加顯著。

基于以上分析，本文將樣本公司按產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分為國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)兩組，就ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的影響進(jìn)行分組回歸，表7列（4）、列（5）展示了回歸結(jié)果?？梢园l(fā)現(xiàn)，在國(guó)有企業(yè)組，ESG系數(shù)在5%水平上顯著為正，表明ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的促進(jìn)作用更為明顯；在非國(guó)有企業(yè)組，ESG系數(shù)雖然為正但并未通過(guò)統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，前文的分析得到了驗(yàn)證。

六、研究結(jié)論與啟示

（一）研究結(jié)論

持續(xù)綠色創(chuàng)新是企業(yè)落實(shí)低碳轉(zhuǎn)型發(fā)展的必然選擇，本文基于2014—2021年滬深A(yù)股非金融上市公司數(shù)據(jù)實(shí)證研究ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的影響及作用機(jī)理，結(jié)論如下：ESG責(zé)任履行能顯著提高綠色創(chuàng)新持續(xù)性；高管薪酬激勵(lì)進(jìn)一步增強(qiáng)了ESG責(zé)任履行與綠色創(chuàng)新持續(xù)性間的關(guān)系；ESG責(zé)任履行能夠通過(guò)緩解企業(yè)融資約束提升綠色創(chuàng)新持續(xù)性；基于企業(yè)生命周期、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)，ESG責(zé)任履行對(duì)綠色創(chuàng)新持續(xù)性的促進(jìn)作用在成熟期企業(yè)、國(guó)有企業(yè)中更加顯著。

（二）啟示

基于上述研究結(jié)論，本文得出如下啟示：第一，企業(yè)層面，應(yīng)構(gòu)建ESG頂層設(shè)計(jì)藍(lán)圖，強(qiáng)化ESG責(zé)任履行意識(shí)，強(qiáng)調(diào)企業(yè)自主投身于環(huán)境保護(hù)、社會(huì)公益等活動(dòng)以獲得外界資源支持，并配合高管激勵(lì)措施抑制其短視心理，提升綠色創(chuàng)新持續(xù)能力，實(shí)現(xiàn)企業(yè)綠色低碳可持續(xù)發(fā)展。同時(shí)，企業(yè)可根據(jù)其生命周期階段部署相應(yīng)發(fā)展戰(zhàn)略，非國(guó)有企業(yè)更應(yīng)重視ESG履行以獲得政府與投資者等利益相關(guān)者的信任與支持。第二，投資者層面，應(yīng)建立ESG投資理念，培養(yǎng)長(zhǎng)期投資意識(shí)，不僅要將企業(yè)績(jī)效作為投資因素，而且要考慮企業(yè)對(duì)氣候治理、社會(huì)責(zé)任等的承擔(dān)情況，以獲得長(zhǎng)期投資收益。第三，政府與監(jiān)管層面，應(yīng)積極制定ESG信息披露規(guī)則與監(jiān)管制度，引導(dǎo)企業(yè)對(duì)相關(guān)信息進(jìn)行實(shí)質(zhì)性披露，鼓勵(lì)和強(qiáng)化第三方ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)參與信息披露監(jiān)督，為上市公司ESG責(zé)任履行提供“軟監(jiān)管”，實(shí)現(xiàn)企業(yè)真正的可持續(xù)發(fā)展。

【參考文獻(xiàn)】

［1］ 楊立生，王倩，柴鑫.基于SBM-DEA模型的企業(yè)綠色持續(xù)創(chuàng)新效率研究［J］.云南財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2018，34（5）：102-112.

［2］ 肖小虹，潘也，王站杰.企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任促進(jìn)了企業(yè)綠色創(chuàng)新嗎？［J］.經(jīng)濟(jì)經(jīng)緯，2021，38（3）：114-123.

［3］ 齊紹洲，林屾，崔靜波.環(huán)境權(quán)益交易市場(chǎng)能否誘發(fā)綠色創(chuàng)新：基于我國(guó)上市公司綠色專(zhuān)利數(shù)據(jù)的證據(jù)［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2018，53（12）：129-143.

［4］ 解學(xué)梅，王若怡，霍佳閣.政府財(cái)政激勵(lì)下的綠色工藝創(chuàng)新與企業(yè)績(jī)效：基于內(nèi)容分析法的實(shí)證研究［J］.管理評(píng)論，2020，32（5）：109-124.

［5］ 曹洪軍，陳澤文.內(nèi)外環(huán)境對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新戰(zhàn)略的驅(qū)動(dòng)效應(yīng)：高管環(huán)保意識(shí)的調(diào)節(jié)作用［J］.南開(kāi)管理評(píng)論，2017，20（6）：95-103.

［6］ 王鋒正，陳方圓.董事會(huì)治理、環(huán)境規(guī)制與綠色技術(shù)創(chuàng)新：基于我國(guó)重污染行業(yè)上市公司的實(shí)證檢驗(yàn)［J］.科學(xué)學(xué)研究，2018，36（2）：361-369.

［7］ 曾春影，羅明忠，和欣.高管的高質(zhì)量生態(tài)環(huán)境經(jīng)歷與企業(yè)綠色創(chuàng)新研究［J］.廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2022，37（3）：82-97.

［8］ 周雪峰，韓露，肖翔.“雙碳”目標(biāo)下數(shù)字經(jīng)濟(jì)對(duì)企業(yè)持續(xù)綠色創(chuàng)新的影響：基于數(shù)字化轉(zhuǎn)型的中介視角［J］.證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)，2022（11）：2-12.

［9］ CASTILLO M.From corporate social responsibility to global conscious innovation with Mandalah［J］.Global Business and Organizational Excellence，2015，34（4）：42-49.

［10］ GALLEGO-AIVAREZ I，PRADO-LORENZO J M，GARCIA-SANCHEZ I.Corporate social responsibility and innovation：a resource-based theory［J］.Management Decision，2011，49（10）：1709-1727.

［11］ PARMAR B L，F(xiàn)REEMAN R E，HARRISON J S，et al.Stakeholder theory：the state of the art［J］.The Academy of Management Annals，2010，4（1）： 403-445.

［12］ 項(xiàng)東，魏榮建.ESG信息披露、媒體關(guān)注與企業(yè)綠色創(chuàng)新［J］.武漢金融，2022（9）：61-71.

［13］ 陳玲芳，于海楠.ESG表現(xiàn)、融資約束與企業(yè)績(jī)效［J］.會(huì)計(jì)之友，2022（22）：24-30.

［14］ COLES J L，DANIEL N D，NAVEEN L. Managerial incentives and risk-taking［J］. Journal of Financial Economics，2006，79（2）：431-468.

［15］ 何郁冰，周慧，丁佳敏.技術(shù)多元化如何影響企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新？［J］.科學(xué)學(xué)研究，2017，35（12）：1896-1909.

［16］ 高杰英，褚冬曉，廉永輝，等.ESG表現(xiàn)能改善企業(yè)投資效率嗎？［J］.證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)，2021（11）：24-34.

［17］ ALBARRAK M S，ELNAHASS M，SALAMA A. The effect of carbon dissemination on cost of equity［J］.Business Strategy and the Environment， 2019，28（6）：1179-1198.

［18］ 鞠曉生，盧荻，虞義華.融資約束、營(yíng)運(yùn)資本管理與企業(yè)創(chuàng)新可持續(xù)性［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2013，48（1）：4-16.

［19］ 溫忠麟，張雷，侯杰泰，等.中介效應(yīng)檢驗(yàn)程序及其應(yīng)用［J］.心理學(xué)報(bào)，2004（5）：614-620.

［20］ 陳紅，張玉，劉東霞.政府補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠與企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效：不同生命周期階段的實(shí)證研究［J］.南開(kāi)管理評(píng)論，2019，22（3）：187-200.

［21］ 劉詩(shī)源，林志帆，冷志鵬.稅收激勵(lì)提高企業(yè)創(chuàng)新水平了嗎：基于企業(yè)生命周期理論的檢驗(yàn)［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2020，55（6）：105-121.

［22］ DICKINSON V.Cash flow patterns as a proxy for firm life cycle［J］.The Accounting Review，2011，86（6）：1969-1994.