秦泰

11月經(jīng)濟同比數(shù)據(jù)受基數(shù)影響較大，內(nèi)需動能仍待夯實。

11月社會消費品零售總額同比增10.1%，較前月上行2.5個百分點?？紤]到2022年同期全國大范圍封控所導(dǎo)致的零售極低基數(shù)影響，以兩年平均增速計，11月零售僅增長1.8%，較10月降溫幅度較大。

消費呈現(xiàn)三大結(jié)構(gòu)性特征：其一，大眾消費結(jié)構(gòu)分化，商品降溫而服務(wù)保持強勁，限額以下商品僅拉動11月總零售兩年平均增速0.3個百分點，較10月下行達1.5個百分點，顯示大宗商品消費可持續(xù)增長能力較弱，當(dāng)前集中恢復(fù)峰值已經(jīng)結(jié)束，動能有所衰減。而餐飲兩年平均增速高達7.3%，較上月上行達3.6個百分點，大眾服務(wù)消費韌性較為充足。其二，以汽車為代表的大宗可選商品消費超越必需品消費，成為拉動零售增長的主要力量，11月汽車零售扣除基數(shù)效應(yīng)后的增長趨勢雖較上月有所降溫，但仍是拉動當(dāng)月限額以上零售增長的最大單項。其三，11月原油價格大幅回落，石油制品對限額以上零售的拉動作用降溫。

11月固定資產(chǎn)投資累計同比維持在2.9%，測算單月同比底部回升1.7個百分點至2.9%。具體來看，11月制造業(yè)投資同比增速在較高水平基礎(chǔ)上再度上行1.0個百分點至7.2%；廣義基建投資同比略降0.2個百分點至7.9%，但整體仍維持在高增長區(qū)間，年內(nèi)將持續(xù)發(fā)揮穩(wěn)增長穩(wěn)就業(yè)的中堅作用。房地產(chǎn)開發(fā)投資在極低基數(shù)的背景下同比跌幅僅小幅收窄至-10.6%，顯示當(dāng)前居民對房地產(chǎn)市場的預(yù)期仍然較弱，開發(fā)商的觀望和謹(jǐn)慎情緒也仍在蔓延。繼深圳之后，北京上海也決定調(diào)降二套房首付款比例，預(yù)計可能形成一定的加速穩(wěn)定房價預(yù)期的效果，有待持續(xù)觀察。

11月住宅新開工面積上行達26.6個百分點至6.2%，住宅竣工面積也小幅上行0.7個百分點至14.4%，但住宅銷售面積跌幅仍在擴大。特殊月份受基數(shù)影響的開工面積增速轉(zhuǎn)正并不能代表開發(fā)商對房地產(chǎn)市場的預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)，預(yù)計房地產(chǎn)市場可能在2024年初迎來“量縮價穩(wěn)”的底部格局，但不建議對本輪房地產(chǎn)結(jié)構(gòu)性放松政策的提振效果期待過高。

11月工業(yè)增加值同比上行2.0個百分點至6.6%，而兩年平均增長4.4%則較10月回落0.4個百分點。三大工業(yè)行業(yè)中，以兩年平均增速計，采礦業(yè)（4.9%）、公用事業(yè)（4.0%）分別較10月上行1.5、1.3個百分點；而制造業(yè)（4.3%）受加速去庫存影響下行0.8個百分點。從同比增速來看，主要制造業(yè)行業(yè)中，汽車制造業(yè)的拉動作用顯著改善；黑色金屬冶煉和壓延工業(yè)則持續(xù)受到去庫存壓制而再度下行。

11月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率持平于5.0%，其中，外來戶籍和外來農(nóng)業(yè)戶籍失業(yè)率分別下行0.2個百分點至4.7%和4.4%，均達到自有統(tǒng)計數(shù)據(jù)以來的新低水平，穩(wěn)增長穩(wěn)就業(yè)政策背景下，中低收入人群的就業(yè)得到了較好的保障。

11月經(jīng)濟同比數(shù)據(jù)主要受基數(shù)作用影響較大，扣除基數(shù)影響后事實上較預(yù)期更弱。在房地產(chǎn)市場持續(xù)探底的階段，需要貨幣配合財政積極擴張，方可達到穩(wěn)定預(yù)期、提振經(jīng)濟的政策目的。中央經(jīng)濟工作會議已經(jīng)較為明確地表達了對2024年內(nèi)需提振和投資拉動現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)的政策導(dǎo)向。通過積極擴張的財政政策實施更大力度的個稅減稅，從二次分配的角度提升居民的收入預(yù)期，預(yù)計能夠?qū)?024年的大宗商品消費和中高端服務(wù)消費起到積極提振作用。

美聯(lián)儲政策風(fēng)向的突然轉(zhuǎn)變具有較強的不穩(wěn)定性，在2024年1月底美聯(lián)儲下次會議之前，中國再度迎來實施降準(zhǔn)和結(jié)構(gòu)性降息的黃金關(guān)鍵窗口期。我們預(yù)計春節(jié)前將降準(zhǔn)50BP，為維護商業(yè)銀行凈息差，可持續(xù)性地支持實體經(jīng)濟投資，預(yù)計將實施向1年期 LPR傾斜的小幅降息。