陳寶東（副教授），潘 巧

一、引言

地方債務是當前我國財政、金融、宏觀經(jīng)濟管理等眾多領域的交匯點，債務政策在宏觀經(jīng)濟調(diào)控手段中的重要性日益凸顯，而財政、貨幣政策的調(diào)控也越來越要考慮到債務因素。地方債務風險問題受到了越來越多的關注，在近幾年中央經(jīng)濟會議和各省兩會報告中，“隱性”“風險”成為地方債務的關鍵詞①，“十四五”規(guī)劃也將“穩(wěn)妥化解地方政府隱性債務”作為未來五年的重點工作目標，同時，地方政府也在為化解債務做出諸多努力，其中“茅臺化債”的做法便引起了市場熱議。而大家最關切的其實是隱性化、巨量的地方債務是否具有可持續(xù)前景，這亦是地方債務風險的核心問題。

自2017 年以來，中央對地方債務特別是隱性債務的管控力度不斷加大，采取了一系列嚴控嚴管、責任追究等措施治理隱性債務，積極開好“前門”、嚴堵“后門”，遏制增量、化解存量，多措并舉使得地方政府違法違規(guī)無序舉債的蔓延擴張態(tài)勢得到初步遏制，地方風險得到進一步緩釋，但與此同時，地方債務違法違規(guī)舉債問題隨之而來，新增隱性債務以及化債不實手段層出不窮，隱性債務規(guī)模不斷膨脹，區(qū)域債務風險分化加劇，為化解地方債務風險問題帶來了新的挑戰(zhàn)。因此，本文將總結和分析當前各地的典型債務化解模式，辨析不同模式的影響機理，總結在實踐運用中取得的成效以及存在的問題，探討化債模式的推廣性，進而提出有效化解地方債務風險的政策建議。

二、文獻綜述

本文梳理了自2008年金融危機以來我國地方債務相關的研究文獻，并運用CiteSpace 軟件進行了可視化分析，用以識別研究熱點。具體地，本文以“地方債務”為檢索主題對中國知網(wǎng)2008 ～2022年的文獻進行了檢索，文獻來源定為CSSCI，一共收集到1185 篇文獻。分析發(fā)現(xiàn)，當前對地方債務的文獻研究主要有以下三個特點：第一，地方債務的研究主要聚焦于債務本身以及風險；第二，債務風險問題頻繁成為不同研究階段的研究前沿，是地方債務研究的重要內(nèi)容；第三，隱性債務是近四年研究前沿，化解債務風險的重中之重是化解隱性債務。具體地，服務于本文的研究主題，主要梳理了以下三個方面的文獻：

（一）地方債務的風險特征

地方債務的風險特征主要表現(xiàn)在五個方面：第一，債務規(guī)模大，增長速度快，還本付息壓力大，2021 ～2025 年會成為地方債務的清償高峰期，滾動續(xù)貸需求強烈（許弟偉，2022）；第二，對土地財政依賴嚴重，土地出讓收入是地方政府債務償還的重要來源（張莉等，2018），而土地財政的不可持續(xù)性導致地方債務風險不斷累積（劉守英等，2022）；第三，專項債風險隱患集聚，隱性金融分權和隱性擔保在一定程度上松弛了專項債的市場配置和風險識別機制（周世愚，2021）；第四，隱性債務種類繁多，隱蔽性強，風險集中度高，區(qū)域差異明顯（吉富星，2018；鄭潔和昝志濤，2019）；第五，地方融資平臺的融資目的發(fā)生結構性變化，由最初的“基礎設施投資”轉變?yōu)楹髞淼摹敖栊聜⑦€舊債”，債務風險急劇上升（郁蕓君等，2022）。

（二）地方債務的形成

對我國地方債務風險的探討離不開對地方債務形成機制的研究。大量文獻表明，財政分權體制是重要的制度誘因。一方面，財政分權使地方政府難以承擔各項支出，進而尋求預算外的資金來彌補財政缺口，助推了債務規(guī)模迅速膨脹，債務風險加?。ㄓ鄳舻?，2018；李永友和張帆，2019；Chari 等，2020）；另一方面，中央財政轉移支付帶來的公共池、預算軟約束和中央救助問題，也會加劇地方債務規(guī)模膨脹（龔強等，2011；郭玉清等，2016）。以GDP增長為核心的考核方式，促使部分地方官員熱衷于通過過度舉債推動經(jīng)濟發(fā)展，對地方政府舉債規(guī)模存在擴張性影響（賈俊雪等，2017）。此外，土地財政、土地金融以及與地價密不可分的房價也加速了地方債務的擴張（田新民和夏詩園，2017）。同時，金融制度的安排也推高了地方債務風險，在金融分權體制下，財政分權和金融隱性分權共同促進了地方債務的增長（陳寶東和鄧曉蘭，2017；徐軍偉等，2020），在這種制度設計下，中央對地方債務的監(jiān)管難度加大，導致地方債務過度擴張，債務風險水平不可把控。因此，化解地方債務風險必須考慮到地方債務的形成機制。

（三）如何化解地方債務風險

多數(shù)學者從財政制度安排的角度出發(fā)，包括推進現(xiàn)代財政體制改革（鄭潔和昝志濤，2019）、強化地方政府權責匹配的預算約束框架（呂煒等，2019）、提升財政透明度（鄧淑蓮和劉瀲滟，2019）、完善債務信息披露機制（肖鵬和樊蓉，2019）、注重財政政策和金融政策的協(xié)調(diào)操作等（趙全厚和趙澤明，2021）、建立風險分擔與化解的制度體系（徐玉德和李化龍，2022）。郭敏等（2020）則是從國企政策功能的視角，提出化解債務風險的關鍵在于處理好國企功能與隱性債務的矛盾關系，大力發(fā)展當?shù)亟?jīng)濟和提高企業(yè)效率。周世愚（2021）指出，化解債務風險的核心在于深化債務風險的評估預警，并根據(jù)表內(nèi)和表外不同的債務風險特征差異進行政策安排。

綜上，基于CiteSpace 軟件分析得出，當前針對我國地方債務的研究主要聚焦于地方債務風險，且已有研究對地方債務風險特征、成因及如何化解地方債務風險進行了諸多探討。不難看出，已有研究化解地方債務風險多從制度建設、風險化解等方面提出建議，但長期的制度完善并不能在短期內(nèi)迅速化解債務風險，正所謂“遠水救不了近火”，當前地方政府面臨較大的債務風險和壓力，需要更貼合實際的短期化債政策進行化解。因而，本文對各地已有化解隱性債務的案例進行深度剖析，對化解債務風險的路徑和實際效果進行考察，通過梳理和比較各地的化債實踐做法，為防范化解地方債務風險提出更符合中國國情的參考建議。

三、我國地方債務的現(xiàn)有特征及風險分析

（一）地方債務的現(xiàn)有特征

1.專項債：規(guī)模攀升、償還壓力大。自2015年起，地方政府可以自主發(fā)債，地方債務余額快速累積，地方政府負債率不斷攀升。如圖1 所示，2015 年底的債務余額為14.76萬億元，這一數(shù)據(jù)到2022年底攀升至35.1萬億元，增長了137.81%，且地方專項債余額的增速更快，2020 年以后的專項債余額已經(jīng)超過一般債務余額，成為地方債務的主要組成部分。同時，作為專項債重要的償債來源，地方政府性基金總收入的增速卻持續(xù)落后于地方專項債余額的增速，甚至在2020年以后出現(xiàn)下滑現(xiàn)象，導致專項債償債壓力加劇、風險隱患增加。

圖1 2015 ～2022年地方政府債務余額和地方政府性基金總收入增長趨勢

2.隱性債務：規(guī)模龐大、隱蔽性強、區(qū)域分布不均。近年來，地方政府隱性債務成為債務增長的主要部分，其存量規(guī)模十分龐大。如圖2所示，根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）測算，2016～2021年地方政府的隱性債務規(guī)模持續(xù)攀升，且顯性債務規(guī)模均低于隱性債務，截至2021 年隱性債務的規(guī)模接近于顯性債務的兩倍（崔軍和顏夢潔，2023），可見隱性債務規(guī)模龐大。雖然《預算法》規(guī)定，地方債務融資的唯一合法渠道就是在法定限額內(nèi)發(fā)行債券，但因為財政收支的缺口和發(fā)展經(jīng)濟的需求，地方政府仍然通過融資平臺、影子銀行、PPP項目、政府購買服務等多種形式進行表外融資，地方政府舉債形式的多樣化，導致隱性債務隱蔽性更強，也更加難以識別。此外，地方隱性債務還呈現(xiàn)東中西部分布不均的特征，中西部地區(qū)財政實力相對薄弱、償還能力相對有限，由于經(jīng)濟發(fā)展的需求，導致中西部地區(qū)隱性債務規(guī)模普遍大于東部地區(qū)。

圖2 2016 ～2021年地方政府顯性債務和地方政府隱性債務規(guī)模擴張趨勢

（二）地方債務的風險分析

1.財政風險：總體可控，區(qū)域風險突出。地方債務的償還需要有足夠的財政資金，學界對其財政風險多用債務的相對指標如負債率、債務率或者財政可持續(xù)性的判斷進行衡量。截至2021年，我國政府的負債率為46.16%，低于國際通行的60%警戒線；我國地方政府的債務率為99.66%，國際上一般衡量的標準在100%～120%之間，整體風險可控。但如若在此基礎上，將隱性債務的數(shù)據(jù)納入地方債務余額，再加上突發(fā)事件的沖擊，地方政府負債率不容小覷。從區(qū)域分布數(shù)據(jù)來看，各省債務風險在區(qū)域間呈現(xiàn)出分布不均的特征。具體地，東部地區(qū)負債率較低，廣東、江蘇、上海、福建等地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平相對較高，償還能力強，負債率均低于20%，債務風險低；但西部地區(qū)負債率高，貴州和青海的負債率已經(jīng)超過60%的警戒線，債務償還壓力巨大，西部地區(qū)理應成為地方債務治理的重中之重。從動態(tài)的角度觀察，當前地方財政的風險較高，如果債務再持續(xù)過度擴張，可能會出現(xiàn)“財政疲勞”現(xiàn)象（李丹等，2017；陳寶東和鄧曉蘭，2018），而且財政收入過度依賴房地產(chǎn)市場景氣度和土地出讓金的影響，財政可持續(xù)性會面臨較大的問題，再疊加突發(fā)事件的沖擊，地方政府的可用財力（償債能力）更讓人擔憂。

2.金融風險：降低貨幣政策有效性，多部門風險極易傳導。目前，地方債務擴張、房地產(chǎn)泡沫等多種因素會沖擊金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性，進而可能引致金融風險。主要表現(xiàn)為：第一，地方債務擴張會降低貨幣政策有效性。2014 ～2021 年的貨幣供應量在8 年的時間增長了94.37%，地方債務余額增長了97.76%，增速基本保持一致，地方債務的擴張可能會迫使中央銀行選擇寬松的貨幣政策，且過大的地方債務規(guī)模也會擠占實體企業(yè)需要的資金，降低貨幣政策的有效性。第二，地方債務的期限錯配會增加違約風險。地方債務的主要形式是中短期銀行存款②，而地方債務大多都投向中長期基礎設施，投資周期長、回報慢，期限錯配導致地方政府短時間內(nèi)很難償還債務，違約風險上升，加劇了銀行的流動性風險和壞賬風險，沖擊了金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。第三，土地財政以及地方債務和房地產(chǎn)深度捆綁引發(fā)金融風險。一方面，地方政府過度依賴土地財政，土地出讓收入以及相關的稅收是其主要償債來源，這些收入與房地產(chǎn)的繁榮息息相關。近年來，中央多次對房地產(chǎn)行業(yè)進行調(diào)控③，房價不再連續(xù)上漲，作為重要償債來源的土地出讓收入下滑，若地方政府發(fā)生違約，會直接沖擊銀行部門的資產(chǎn)負債表，增加金融部門的系統(tǒng)性風險隱患。另一方面，地方政府傾向于把舉債資金投向工業(yè)化、城鎮(zhèn)化建設項目，以刺激房地產(chǎn)市場繁榮，地方債務與房地產(chǎn)捆綁并深度參與金融市場，地方政府若發(fā)生違約風險，其流動性不足容易引起泡沫危機，風險通過在房地產(chǎn)行業(yè)累積間接傳導至金融領域，會引發(fā)系統(tǒng)性金融風險。2020 年，這類風險開始顯現(xiàn)，房地產(chǎn)“爆雷”事件頻發(fā)，如：2021年恒大集團發(fā)生債務違約，負債規(guī)模約2萬億元；華夏幸福發(fā)生債務逾期涉及的本息金額為52.55 億元，但可動用資金只有8億元，流動性不足導致其發(fā)生債務違約風險。

3.經(jīng)濟風險：實體經(jīng)濟發(fā)展受困，債務投資回報有限。地方政府通過舉債融資來投資基礎建設，在短時間內(nèi)可以推動經(jīng)濟的增長，但可能會對長期經(jīng)濟增長產(chǎn)生不利的影響，“大水漫灌”的投資模式將引致產(chǎn)能過剩、資源浪費，最終不利于經(jīng)濟增長，影響經(jīng)濟高質量發(fā)展（項后軍等，2017）。一方面，債務的擴張會擠占信貸資源，可能導致利率上升，金融資源向民營企業(yè)的傳導渠道收縮，引發(fā)對民間投資的“擠出效應”，導致民營企業(yè)出現(xiàn)融資難、融資貴的現(xiàn)象，影響實體經(jīng)濟的發(fā)展（陳寶東和孔文平，2023）；另一方面，債務資金使用效率較低，“大水漫灌”的數(shù)量型投資模式，會使得投資低效以及重復建設問題嚴重，資金的社會投資效率偏低，且地方債務投向項目的論證性不充分，未能有效服務于當?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)升級，高負債、中低增長的經(jīng)濟現(xiàn)象背后是地方債務資金的低效使用問題，通過地方債務擴張修建了公路但使用率不高，建造的新城或者工業(yè)園區(qū)還未形成配套的企業(yè)集群，未形成“債務—經(jīng)濟”的良性循環(huán)。金融危機之后，我國GDP 的增速總體下降，突發(fā)事件的沖擊更是對經(jīng)濟發(fā)展“雪上加霜”，經(jīng)濟下行壓力很大，財政收入與經(jīng)濟增速之間存在密切的聯(lián)系，經(jīng)濟增速放緩勢必會降低地方政府的財政收入，進而影響地方政府的償債能力。

四、我國地方政府的化債實踐及作用機理

對于如何化解地方債務風險，財政部提到了六種化解隱性債務的方案，地方政府也根據(jù)自身實際情況并結合這六種方案制定了具體措施，部分地區(qū)成功完成年度的化債任務④。但在債務化解取得成效的同時，也出現(xiàn)了違法違規(guī)新增隱性債務、隱性債務化解不實等問題⑤。因此，本文總結了各地的化債實踐，著重分析七種主要化債模式的作用機理，在實踐運用中取得的成效以及存在的局限，以期為防范治理地方債務風險提供有益的借鑒和啟示。

（一）籌措財政資金，消化存量債務

1.內(nèi)容概括。目前，采用財政資金化解存量隱性債務是主流的化債方式之一，具體包括開源節(jié)流、壓縮財政支出、盤活存量資金、統(tǒng)籌專項資金等。如海南省針對償債資金來源提出“通過壓縮一般性行政開支、調(diào)整優(yōu)化支出結構等方式多渠道籌措資金償還存量債務；針對高風險區(qū)域，要求每年從土地出讓金、結余資金等自有資金中拿出部分用于消化存量債務，將盤活收回的存量資金至少拿出20%用于償還存量債務”。通過采取這些措施共同籌集財政資金110 億元來償還債務，降低債務風險。還有上海、湖南、重慶、貴州、云南等省市也都采取了類似的做法。

2.作用機理。這種化解債務方式實質性地消除了隱性債務。其中，“開源”主要采取盤活存量資產(chǎn)和土地出讓收入等方式籌措資金，用盤活存量資產(chǎn)的方式籌措資金可以集中化解債務償還壓力，效率比較高，國務院也提出了多種有效盤活存量資產(chǎn)的方式⑥。而在經(jīng)濟下行壓力尚存、突發(fā)事件沖擊以及土地市場降溫等背景下，土地出讓收入下降，籌措的償還資金減少?！肮?jié)流”主要通過壓縮各種財政收支，一般籌措的資金較少，而地方隱性債務規(guī)模龐大。因此，還需要結合其他方案共同化解存量債務，各地可根據(jù)自身實際情況制定統(tǒng)籌資金償還存量隱性債務的方式。

（二）進行債務重組，以時間換空間

1.內(nèi)容概括。通過債務重組化解隱性債務包括債務置換、展期等方式，是一種短期的化債手段。本文主要介紹兩種債務重組模式，一是與金融機構協(xié)商進行債務置換、展期，延長期限，降低利息，二是地方政府發(fā)行債券置換存量債務，使隱性債務顯性化。

（1）與金融機構協(xié)商進行債務置換，以短期換長期。地方政府投融資平臺利用低成本、長期限的資金與金融機構置換當前高成本、短期限的債務，可以有效緩解債務到期還本付息的壓力。如江蘇鎮(zhèn)江市主要通過與金融機構合作，采取債務置換的方式化解隱性債務。鎮(zhèn)江市五大平臺都參與了隱性債務置換，通過銀行貸款置換存量貸款和非標債務，再加上江蘇省通過財政和政府債務額度傾斜、協(xié)調(diào)省內(nèi)金融資源支持鎮(zhèn)江政府化債。該舉措實施后，城投公司的融資環(huán)境得到顯著改善，城投債務結構中的非標融資占比不斷壓降，融資成本降低，短期債務占比明顯下降。此外，還有多地也采取了這種做法，如：天津市鼓勵融資平臺和金融機構協(xié)商，將到期債務延長到2023～2028年，有效緩解了短期償債壓力和風險；黑龍江省也在預算報告中多次提到政府與金融機構開展隱性債務展期重組來化解債務風險。

（2）發(fā)行特殊再融資債券，以隱性換顯性。地方政府發(fā)行特殊再融資債券，將隱性債務置換成顯性債務。這類債券分為兩類：一類用于全域無隱性債務試點，助力隱性債務“清零”。如2021年廣東省發(fā)行特殊再融資債券751.63億元，用于償還隱性債務，并進行全流程跟蹤，確保資金全部用于化解隱性債務，實現(xiàn)存量隱性債務“清零”目標，成為國內(nèi)第一個隱性債務清零的省份。廣東省將隱性債務置換成顯性債務，其債務余額明顯增加。由于廣東省經(jīng)濟發(fā)達，財政實力雄厚，實際債務負擔相對較低，而且債務管理制度較為完善，債務風險較低。此外，浙江省、北京市等經(jīng)濟實力強大的地區(qū)也采取了此類做法，發(fā)行特殊再融資債券實現(xiàn)隱性債務“清零”。另一類用于建制縣區(qū)隱性債務風險化解試點，主要幫助經(jīng)濟實力孱弱、隱性債務負擔重的高風險地區(qū)化債，防范化解尾部風險。如寧夏永寧縣在2020年成功爭取到建制縣隱性債務風險化解全國試點，發(fā)行了55億元的特殊再融資債券用于償還隱性債務，全區(qū)隱性債務的規(guī)模相較于2018 年下降了30%以上，及時消除了重大債務風險隱患，全區(qū)債務風險總體可控。陜西、江西、西藏等地區(qū)也采取了同樣的做法。

2.作用機理。

（1）債務置換。債務置換主要通過降低融資成本的方式降低利息支出，有效減輕到期債務償還的壓力，緩釋宏觀經(jīng)濟風險。然而，這種借新還舊、以時間換空間、以短期換長期、以低利換高息的方式只是緩兵之計，雖然在短時間內(nèi)緩解了還本付息的壓力，但實質上治標不治本，政府債務的規(guī)模并沒有降低，只是把債務風險騰挪到未來，地方政府仍然面臨“債務雪球”累積的困境，無法從根本上解決問題。從長期來看，金融部門持有地方政府債券的期限越長，地方債務違約風險會通過更強的金融風險渠道帶來更大程度的經(jīng)濟衰退效應（熊琛和金昊，2018）。因而，這種化債模式更適用債務負擔較重的中西部地區(qū)，面對大量到期無法償付的隱性債務可解燃眉之急，防止發(fā)生系統(tǒng)性風險。

（2）發(fā)行特殊再融資債券。發(fā)行特殊再融資債券是近兩年來一種新的化債手段，用于償還隱性債務，本質是將預算外的隱性債務通過發(fā)行債券置換到預算內(nèi)，增加預算內(nèi)政府債務余額，通過降低化債籌資成本，調(diào)整債務周期，從而降低債務違約風險。全域無隱性債務試點這一舉措加快了隱性債務清零的進度，用特殊再融資債券置換隱性債務，需要地方債務限額大、隱性債務規(guī)模較小等條件的約束，不能被普遍推廣，僅適用于經(jīng)濟實力雄厚、財政實力強、隱性債務率低的地區(qū)。建制縣隱性債務風險化解試點這一舉措可以加快將隱性債務置換成顯性債務的速度，幫助債務負擔重的地區(qū)調(diào)整財政支出結構，化解尾部風險，適用于高債務風險地區(qū)。地方隱性債務顯性化之后，可以尋求金融機構的幫助以合力化解債務風險，但也存在一定的風險，即將隱性債務置換為顯性債務將進一步增加地方顯性債務的風險，還可能產(chǎn)生道德風險，地方政府會認為存在中央和金融機構為其“兜底”的幻覺。

（三）設立債務化解基金，應對短期償債壓力

1.內(nèi)容概括。目前，各地推出了很多類型的債務化解基金，如平滑基金、應急資金池、國企信用保障基金等。鹽城市國資委設立了規(guī)模為30億元的“易企銀”還貸過橋資金池和規(guī)模為20億元的債務風險化解周轉金，來延緩債務壓力、避免違約風險。也有多個省市采取了類似的做法，如：湖南省設立了100億元的債務風險化解基金，以解決流動性危機問題；貴州省設立了化債應急周轉金，以化解融資平臺隱性債務風險；內(nèi)蒙古設立了20億元的債務平滑基金，以平滑非標債務風險。

2.作用機理。近兩年來，地方隱性債務正處于償債高峰期，部分融資平臺面臨的短期償債壓力較大，債務化解基金應運而生，該基金主要由政府和當?shù)貒蠊餐鲑Y，通過市場化的手段運作，規(guī)模較小，專項用于解決短期流動性風險。從各地披露的信息來看，債務化解基金只是一種應急措施，主要是幫助市縣級融資平臺因無法展期但必須保持剛性兌付的隱性債務解決臨時性償債危機，以保證暫時不發(fā)生違約事件，維持信用不崩盤，用小資金撬動更多的資金協(xié)同化解債務，這一做法并不是要徹底消滅隱性債務，而是類似于一筆過橋貸款。這種化債模式適用于發(fā)生流動性風險和違約風險的地區(qū)，是一種急救措施，無法從根本上解決債務負擔重的問題。

（四）將隱性債務轉化為企業(yè)經(jīng)營性債務，用項目收益償還

1.內(nèi)容概括。將具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的債務合法合規(guī)地轉化為企業(yè)經(jīng)營性債務，以通過市場化化解債務風險。如山西省整合高速資產(chǎn)成立山西交控集團，將債務主體由政府轉移至企業(yè)，山西交控集團與國開行牽頭，工行、農(nóng)行、中行、建行、交行、郵儲等參團的銀團簽訂《銀團貸款協(xié)議》，對山西交控集團的存量隱性債務進行置換，規(guī)模約為2607 億元，每年可減少利息支出約30 億元，緩解了短期集中兌付的壓力，消除了發(fā)生金融風險的可能性。同時，山西省財政廳還注入資金500 億元，用以解決資金的流動性問題。借鑒山西省化債思路，青海省整合高速公路資產(chǎn)成立交通控股集團有限公司，以高速公路產(chǎn)生的經(jīng)營性收益為籌碼，與金融機構進行債務置換，化解高速公路債務。

2.作用機理。將地方政府隱性債務轉為企業(yè)經(jīng)營性債務，與政策性銀行協(xié)商進行債務置換，再加以財政的支持，地方政府不再承擔還本付息的責任，而是用項目收益來化解隱性債務，但化解能力有限且實際操作難度大。這種化債模式適用于有穩(wěn)定現(xiàn)金流的經(jīng)營性項目或有穩(wěn)定經(jīng)營收入的地區(qū)。

（五）將優(yōu)質國有資產(chǎn)變現(xiàn)，試水“股權財政”

1.內(nèi)容概括。貴州省在“茅臺化債”模式中采取了將優(yōu)質資產(chǎn)變現(xiàn)的措施，緩解了債臺高筑的壓力?！懊┡_化債”主要從三個方面實施化債措施：一是無償劃轉股權；二是以低息發(fā)債籌措資金化解隱性債務；三是利用茅臺財務公司消化債務。該舉措可以化解貴州省債臺高筑的壓力，改善區(qū)域內(nèi)的融資環(huán)境，同時也增強了投資人對貴州城投債的信任度。其他各地也在探索類似方式，如亳州市國有資本運營有限公司將持有的古井集團6%的國有股權無償劃轉給安徽省財政廳，用以充實社保基金。

2.作用機理?！懊┡_化債”本質上是利用資本市場化解債務風險，通過對其擁有的茅臺這一優(yōu)質國有資產(chǎn)進行資源整合和價值利用，從資本市場上獲取低息融資來化解地方債務，既消除了債務，也改善了貴州省的融資環(huán)境，成功的關鍵在于茅臺資金雄厚、信用高，由國資委實際控股，具備較好的操作便利性。但劃轉股份比例小，化解存量債務有限，如果長期依賴茅臺來化解地方債務風險，可能會導致茅臺的信用資質下沉，影響投資者對于茅臺發(fā)展的信心，資產(chǎn)質量的降低會不利于茅臺的良性發(fā)展。而且，這種化債模式難以復制全面推廣，只適用于擁有優(yōu)質國有資產(chǎn)的省市，通過資本市場運作獲取資金，達到化債的目的。

（六）推進融資平臺市場化轉型，剝離政府融資職能

1.內(nèi)容概括。地方政府主要通過融資平臺積累大量的隱性債務，因此推進融資平臺市場化轉型是化解隱性債務的關鍵。如甘肅省促進平臺市場化轉型，將融資平臺分為“空殼類”“復合類”“市場類”三類，對不同類型的平臺實施不同的措施：對“空殼類”平臺進行全面清理撤銷；對“復合類”平臺進行兼并重組；將“市場類”平臺著力打造轉型為商業(yè)類國有企業(yè)，并積極推行“以市帶縣”模式，多渠道向縣級平臺增信，通過市級統(tǒng)貸、縣級用款模式擴大融資規(guī)模，提升融資平臺自身的實力，化解債務風險。

2.作用機理。推進融資平臺市場化轉型可以從源頭上防范地方政府隱性債務風險，轉型的核心是剝離與政府的邊界，融資平臺不再承擔政府的職能，進行融資平臺的去政府信用化融資改革，分類妥善化解存量債務。但轉型中存在兩個問題：一是缺乏造血能力，經(jīng)營效率普遍低下。融資平臺主要承擔著政府性公益項目融資、建設、管理和使用的職能，自身缺乏造血能力，其償債的主要來源靠地方政府支持，如何以市場化方式籌集建設資金并獨立化運營至關重要。二是定位不準確，僅僅為了轉型而轉型。為增強融資造血能力，融資平臺可以盤活存量資產(chǎn)，拓寬融資渠道，通過政策性銀行貸款、企業(yè)債、產(chǎn)業(yè)基金、引進社會資本參股等方式進行市場化融資。對于融資平臺轉型，應該分類制定措施，循序漸進妥善推進，盲目的一刀切式轉型可能會產(chǎn)生更多的風險而導致轉型失敗。

（七）進行破產(chǎn)重整，打破政府兜底“幻覺”

1.內(nèi)容概括。破產(chǎn)重整也是化解債務風險的一種途徑，對債務單位進行破產(chǎn)重整，并按照《公司法》等法律法規(guī)進行清算，相應地化解債務風險。如重慶市能源投資集團公司（簡稱“重慶能投”）為妥善化解債務風險，于2022 年4 月申請破產(chǎn)重整。重慶能投是重慶市最大的煤炭生產(chǎn)企業(yè)，由城投平臺市場化轉型為產(chǎn)業(yè)類國企，但是轉型后自身造血能力不足，財務狀況持續(xù)惡化，多年連續(xù)虧損，債券融資能力也持續(xù)下降，2021年3月，重慶能投曝出9.15億元的債務違約，面臨短期償債壓力，此外，重慶能投還涉及不少訴訟糾紛。面對這種情況，重慶能投在2021年11月提前向境內(nèi)外的投資者兌付和回購了合計超過36億元人民幣的債券，并在2022年4月申請破產(chǎn)重整，最終退出債券市場。

2.作用機理。目前，多地強調(diào)對嚴重資不抵債或失去清償能力的城投公司依法實施破產(chǎn)重整，防止風險累積形成系統(tǒng)性風險。切割主體風險與區(qū)域風險，提前兌付存量債券，降低對區(qū)域信用的負面影響，但城投公司的企業(yè)信用在一定程度上與地方政府的信用捆綁，實施破產(chǎn)重整可能會對地方政府的信用造成沖擊，進而影響當?shù)氐慕鹑诃h(huán)境與秩序，需慎重選擇。這種化債模式適用于只有少量主體債務壓力大、當?shù)卣凶銐蚰芰刭弬鶆?、債務化解能力較強的區(qū)域。

綜上，在自有財政資金充足時，可以優(yōu)先選擇用財政資金償還債務，但目前我國經(jīng)濟下行壓力加大，財政收入下降，政府支出能力有限，財政資金并不充足。債務重組是目前較為主流的化債方式之一。一是通過與金融機構協(xié)商進行債務置換，以時間換空間、以低息換高息的方式緩解債務到期還本付息的壓力，化解債務風險，短期內(nèi)有助于控制債務風險，但不是長久之計。二是發(fā)行特殊再融資債券進行債務置換，使隱性債務顯性化。經(jīng)濟實力雄厚、債務風險低的東部地區(qū)可以開展全域無隱性債務試點，實現(xiàn)債務清零；經(jīng)濟實力薄弱、債務風險高的西部地區(qū)可以實施建制縣區(qū)隱性債務風險化解試點，化解尾部風險。債務化解基金可以提供短期流動性周轉，緩釋流動性風險，是一種應急措施。將隱性債務轉為企業(yè)經(jīng)營性債務，增強自身的實力，用經(jīng)營收益去償還債務，值得借鑒?！懊┡_化債”模式實施起來雖然難以復制推廣，但仍有可借鑒之處，盤活、用好優(yōu)質省屬國有資產(chǎn)，借助資本市場獲取資金化解債務風險。促進融資平臺市場化轉型可以從源頭上縮減隱性債務規(guī)模，化解隱性債務風險，可能存在一定的困難，卻是未來化解融資平臺隱性債務的方向。對于嚴重資不抵債或失去清償能力的城投公司要依法實施破產(chǎn)重整，穩(wěn)妥化解債務風險，但要慎重選擇，可能會對地方政府信用造成沖擊。各類化債模式的優(yōu)缺點和適用范圍總結如表1所示。

表1 各類化債模式優(yōu)缺點和適用范圍

五、化解我國地方債務風險的路徑選擇

本文根據(jù)對我國地方債務風險表現(xiàn)和各地化債實踐的分析，對化解地方債務風險提出以下建議：

（一）管控源頭，遏制增量

控制新增隱性債務風險，對債務風險進行源頭管控，加強對資金需求端和供給端的監(jiān)管。第一，遏制新增地方政府隱性債務，嚴禁地方政府以政府購買服務、投融資平臺、政府投資基金等違法違規(guī)方式變相舉債。第二，健全地方政府違規(guī)舉債問責機制，規(guī)范舉債行為，加大對違法違規(guī)融資擔保行為的查處和問責力度，嚴格落實政府舉債終身問責制和債務問題倒查機制。第三，從金融機構的供給端，加強對地方政府融資平臺和地方國有企業(yè)融資情況的監(jiān)測，堅決遏制金融機構違規(guī)提供資金的行為。

（二）因地施策，化解存量

化解隱性債務風險，不能用“撒胡椒面”或一刀切的方式，各省市應根據(jù)自身的資源稟賦和債務負擔的輕重，因地制宜，更為精準地制定化解隱性債務的措施。短期內(nèi)，可以選擇安排財政資金償還隱性債務，通過提升財政資金的使用效率化解存量債務。但財政資金償還能力相對有限，還應該選擇其他方案協(xié)同化解債務風險。對于財政實力強大、債務負擔輕的地區(qū)，可以利用發(fā)行特殊再融資債券或超收收入化解隱性債務，實現(xiàn)隱性債務“清零”目標，提高財政資金的運作效率；對于財政實力相對薄弱、債務風險相對較高的地區(qū)，應該積極推進債務置換、債務展期、債務重組等工作，拉長債務期限，優(yōu)化債務結構，降低利息成本，減輕地方政府的債務負擔，緩釋債務風險。此外，還可以設立債務化解基金，解決流動性風險；對于財政實力弱、債務風險高的地區(qū)，可以實施建制縣區(qū)隱性債務風險化解試點，化解尾部風險；也可以借助優(yōu)質國有資產(chǎn)，利用資本市場化解債務風險，必要時對嚴重資不抵債的融資平臺可以進行破產(chǎn)重整。

面對債務違約的風險，短期內(nèi)可以采取債務置換、財政資金等措施化解風險，防止風險傳導至金融部門，引發(fā)系統(tǒng)性金融風險。但債務置換只是暫時緩解債務違約風險，用財政資金償還也相對有限。從長期來看，要想從根本上解決問題，可考慮以下三點：一是促進地方融資平臺市場化轉型。切實剝離地方融資平臺的融資職能，厘清政府與市場的關系，嚴禁新增隱性債務，促進融資平臺市場化轉型，增強自身造血能力，實現(xiàn)自負盈虧。二是用好專項債。專項債要精準聚焦投向重大領域和項目，不搞“大水漫灌”，擴大有效投資。此外，專項債還要發(fā)揮其帶動作用，引導更多的社會資本投入經(jīng)濟建設中，達到“四兩撥千斤”的效果。三是提高自身財政實力。弱化對土地財政和房地產(chǎn)投資的依賴，拓寬償債資金的來源，優(yōu)化地方政府投資方向，調(diào)整以“鐵公基”投資為主的投資結構，側重投向新型基礎建設、綠色產(chǎn)業(yè)、科技產(chǎn)業(yè)等產(chǎn)業(yè)，提高投資的有效性，促進區(qū)域經(jīng)濟的協(xié)調(diào)發(fā)展，平衡好“穩(wěn)增長”和“防風險”的關系。

（三）財政與金融協(xié)同化解，探路“股權財政”

第一，財政部門在履行其應有職能的同時，應結合研判地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展狀況和債務風險大小等情況，準確把握化債節(jié)奏，豐富化債手段，制定有效措施來統(tǒng)籌財政資源化解債務風險。第二，金融機構應積極配合到期債務進行適當?shù)闹脫Q、展期，降低債務利息成本，平滑和舒緩債務風險，避免造成流動性風險，觸發(fā)系統(tǒng)性金融風險。同時，建立中小微企業(yè)融資需求庫、設立“專精特新”企業(yè)培育孵化平臺，幫助企業(yè)拓寬融資渠道，降低融資成本，降低債務擴張帶來的信貸扭曲效應。第三，地方財政和金融部門要配合國家層面的注冊制改革，推動符合條件的企業(yè)上市，讓其通過直接融資市場融資，將節(jié)省出的信貸資金和財政資金更多地用于地方經(jīng)濟的“補短板”和培育“獨角獸企業(yè)”，做大、做強本地上市企業(yè)，形成優(yōu)質的國有資產(chǎn)產(chǎn)值穩(wěn)定增長機制。

（四）加強債務信息披露和監(jiān)測，實行穿透式監(jiān)管

一是加強債務信息披露的透明度。各地政府尤其是省以下地方政府應積極推進財政預算及其執(zhí)行情況的透明化，及時準確地公開披露相關財政報表、舉債規(guī)模和用途、償債資金來源等內(nèi)容，對債務實施全面透明化監(jiān)管。二是動態(tài)監(jiān)測隱性債務化解進度。動態(tài)監(jiān)管隱性債務化解進度，特別是高風險地區(qū)債務化解工作的落實情況，并適時調(diào)整化債方案，同時注重化債行為的真實性和規(guī)范性，對化債不實的嚴肅問責。三是對專項債發(fā)行和資金使用實行穿透式監(jiān)管。動態(tài)監(jiān)測地方財政、相關主管部門以及項目單位等各類參與主體，逐個環(huán)節(jié)跟蹤進展，實行縱向到底、橫向到邊的全鏈條穿透式監(jiān)管，提高專項債發(fā)行的信息透明度，堅持“資金跟著項目走”的重要原則，提高專項債的資金使用效率，避免專項債投向領域不合規(guī)、資金閑置和使用效率低等問題。

【注 釋】

①習近平總書記在黨的十九大報告中提出，將防范化解重大風險列為打好三大攻堅戰(zhàn)的首要任務，防范化解地方債務風險是重中之重?！秶鴦赵宏P于進一步深化預算管理制度改革的意見》（國發(fā)〔2021〕5號）把防范化解地方政府隱性債務風險作為重要的政治紀律和政治規(guī)矩。2022年的《政府工作報告》亦在強調(diào)“有序推進地方債務風險防范化解，穩(wěn)妥處置重大金融風險事件”。

②據(jù)審計署統(tǒng)計，截至2013 年6 月，地方政府債務中銀行貸款占比約為56.56%。類似地，根據(jù)熊琛和金昊（2018）的計算，2017年末地方政府86.53%的銀行貸款來自商業(yè)銀行。

③2016年中央經(jīng)濟工作會議首次提出“房住不炒”的定位，之后多次在兩會報告中強調(diào)“房住不炒”。

④如四川、新疆、廣西、河南和寧夏五個省份在預算報告中明確提到已經(jīng)完成2021年化債任務。

⑤2022年5月18日財政部發(fā)布《關于地方政府隱性債務問責典型案例的通報》。

⑥參見《國務院辦公廳關于進一步盤活存量資產(chǎn)擴大有效投資的意見》（國辦發(fā)〔2022〕19號）。

【 主要參考文獻】

陳寶東，鄧曉蘭.財政分權、金融分權與地方政府債務增長［J］.財政研究，2017（5）：38 ～53.

陳寶東，鄧曉蘭.中國地方債務擴張對地方財政可持續(xù)性的影響分析［J］.經(jīng)濟學家，2018（10）：47 ～55.

陳寶東，孔文平.地方債務擴張對企業(yè)債務融資的門檻效應——基于債務規(guī)模和債務結構雙重視角［J］.財會月刊，2023（8）：45 ～52.

鄧淑蓮，劉瀲滟.財政透明度對地方政府債務風險的影響研究——基于政府間博弈視角［J］.財經(jīng)研究，2019（12）：4 ～17.

龔強，王俊，賈珅.財政分權視角下的地方政府債務研究：一個綜述［J］.經(jīng)濟研究，2011（7）：144 ～156.

郭敏，段藝璇，黃亦炫.國企政策功能與我國地方政府隱性債：形成機制、度量與經(jīng)濟影響［J］.管理世界，2020（12）：36 ～54.

郭玉清，何楊，李龍.救助預期、公共池激勵與地方政府舉債融資的大國治理［J］.經(jīng)濟研究，2016（3）：81 ～95.

吉富星.地方政府隱性債務的實質、規(guī)模與風險研究［J］.財政研究，2018（11）：62 ～70.

賈俊雪，張曉穎，寧靜.多維晉升激勵對地方政府舉債行為的影響［J］.中國工業(yè)經(jīng)濟，2017（7）：5 ～23.

李丹，龐曉波，方紅生.財政空間與中國政府債務可持續(xù)性［J］.金融研究，2017（10）：1 ～17.

李永友，張帆.垂直財政不平衡的形成機制與激勵效應［J］.管理世界，2019（7）：43 ～59.

劉守英，熊雪鋒，章永輝，郭貫成.土地制度與中國發(fā)展模式［J］.中國工業(yè)經(jīng)濟，2022（1）：34 ～53.

呂煒，周佳音，陸毅.理解央地財政博弈的新視角——來自地方債發(fā)還方式改革的證據(jù)［J］.中國社會科學，2019（10）：134 ～159+206 ～207.

田新民，夏詩園.地方政府債務風險影響研究——基于土地財政和房地產(chǎn)價格的視角［J］.山西財經(jīng)大學學報，2017（6）：26 ～38.

項后軍，巫姣，謝杰.地方債務影響經(jīng)濟波動嗎［J］.中國工業(yè)經(jīng)濟，2017（1）：43 ～61.

肖鵬，樊蓉.債務控制視角下的地方財政透明度研究——基于2009—2015年30個省級政府的實證分析［J］.財政研究，2019（7）：60 ～70.

熊琛，金昊.地方政府債務風險與金融部門風險的“雙螺旋”結構——基于非線性DSGE模型的分析［J］.中國工業(yè)經(jīng)濟，2018（12）：23 ～41.

徐軍偉，毛捷，管星華.地方政府隱性債務再認識——基于融資平臺公司的精準界定和金融勢能的視角［J］.管理世界，2020（9）：37 ～59.

徐玉德，李化龍.公共風險視角下地方政府隱性債務的治理邏輯［J］.財會月刊，2022（2）：130 ～136.

許弟偉.地方政府債務風險的傳導機制與協(xié)同治理［J］.宏觀經(jīng)濟管理，2022（8）：57 ～64.

崔軍，顏夢潔.“營改增”對地方政府隱性債務規(guī)模的影響［J］.江西社會科學，2023（6）：5 ～16+206.

余應敏，楊野，陳文川.財政分權、審計監(jiān)督與地方政府債務風險——基于2008-2013年中國級面板數(shù)據(jù)的實證檢驗［J］.財政研究，2018（7）：53 ～65.

郁蕓君，張一林，陳卓，蒲明.緩兵之計？地方債務展期與隱性違約風險——來自地方融資平臺“借新還舊”的經(jīng)驗證據(jù)［J］.經(jīng)濟學（季刊），2022（3）：955 ～976.

張莉，年永威，劉京軍.土地市場波動與地方債——以城投債為例［J］.經(jīng)濟學（季刊），2018（3）：1103 ～1126.

趙全厚，趙澤明.我國地方政府隱性債務化解再認識與再探討［J］.地方財政研究，2021（3）：4 ～9.

鄭潔，昝志濤.地方政府隱性債務風險傳導路徑及對策研究［J］.宏觀經(jīng)濟研究，2019（9）：58 ～66.

周世愚.地方債務風險：理論分析與經(jīng)驗事實［J］.管理世界，2021（10）：128 ～138.

Chari V.V.，Dovis A.，Kehoe P.J..On the optimality of financial repression［J］.Journal of Political Economy，2020（2）：710 ～739.