羅中佳

（1.江西理工大學經(jīng)濟管理學院，江西 贛州 341000；2.國家電投集團江西電力有限公司，江西 南昌 330000）

黨的二十大報告中指出，積極穩(wěn)妥地推進碳達峰碳中和，立足我國能源資源稟賦，堅持先立后破，有計劃、分步驟實施碳達峰行動。這充分體現(xiàn)了黨中央對能源轉(zhuǎn)型的高度重視，也為能源行業(yè)未來發(fā)展指明了方向、提供了根本遵循[1]。在此背景下，A公司堅定地走綠色低碳發(fā)展之路，L項目的落地正是勇于接受挑戰(zhàn)、踐行綠色發(fā)展的大膽探索。L項目是A公司首個完成的新能源資產(chǎn)并購項目，為國有資本綠色并購做出了良好的示范[2]。

一、L項目實踐歷程：抓好關鍵六步

A公司受邀參加了L公司低風速風機產(chǎn)品發(fā)布會，對L公司的產(chǎn)品有了全新而深刻的認識，并最終確定L項目作為并購對象。A公司在召開審查會后，運維部籌備組隨即入駐L風電場，開展生產(chǎn)準備工作，并于當月召開會議，形成并購初稿。A公司和L公司正式簽訂了股權(quán)收購協(xié)議，實現(xiàn)L公司90%股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)移。自此，A公司首單新能源并購項目——L項目正式落地。L項目并購前后框架如圖1和圖2所示?？偨Y(jié)L項目并購歷程，主要抓住了關鍵六步。

圖1 L項目并購前構(gòu)架

圖2 L項目并購后構(gòu)架

（一）創(chuàng)新并購項目的發(fā)展思路

一直以來，電站項目以自建為主，但自建項目建設周期長、成本高，在建設過程中可能存在施工安全隱患問題，甚至因施工原因帶來違規(guī)違法的風險，而并購的項目是已經(jīng)投產(chǎn)發(fā)電的項目，基本可以規(guī)避整個建設過程中的風險，因此，并購帶來的風險是直觀的、明確的、可控的，即在實施并購行為時，并購單位能夠極大地把握遭受損失的概率，且并購周期短，并購后可直接獲得經(jīng)濟效益，是一種可靠的選擇。并購優(yōu)質(zhì)項目比自建新項目更具有優(yōu)勢[3]。L項目在2018年12月31日，自收購僅5個月后發(fā)電量達7686萬kWh，折算成全年可利用小時為2430，大大超過了2200的設計小時數(shù)，實現(xiàn)利潤突破2000萬元。

（二）確定戰(zhàn)略目標公司

并購對象L項目是國內(nèi)知名民企L公司的風電項目。L公司是從事風力發(fā)電機組及核心零部件生產(chǎn)的新能源裝備企業(yè)，亦是在風電開發(fā)領域經(jīng)驗豐富的民營企業(yè)，已開發(fā)建設多個風電項目并實現(xiàn)并網(wǎng)投產(chǎn)，其在風場選址、總包建設、運營投資、信息咨詢服務等方面在國內(nèi)遙遙領先。因此，確定優(yōu)秀的合作伙伴是并購成功的重要一環(huán)，有利于選好優(yōu)質(zhì)項目、實現(xiàn)項目順利落地及項目的可持續(xù)盈利[4]。

（三）實施資產(chǎn)估值與定價

資產(chǎn)評估公司根據(jù)目標公司的資產(chǎn)、負債及具體資產(chǎn)類型和審計后的賬面價值，選擇對比兩種評估方法進行合理評估。資產(chǎn)基礎法的評估值為15394.29萬元；收益法的評估值為22900萬元，差異7505.71萬元，差異率32.78%，差異率較大。一般情況下，資產(chǎn)基礎法能夠反映企業(yè)資產(chǎn)的自身價值[5]，但評價一個項目不能僅僅依靠資產(chǎn)價值，需要以全面、合理的評估方法準確體現(xiàn)項目的整體價值。企業(yè)未來收益主要來源于發(fā)電收入，L項目風資源較好，發(fā)電小時數(shù)較高。一方面，根據(jù)省電力設計院出具的《可行性研究報告》中表明，L項目有效發(fā)電小時數(shù)約2240h；另一方面，根據(jù)中國電建集團勘測設計研究院有限公司出具的《L風電場項目技術經(jīng)濟調(diào)查與評判報告》中多年平均發(fā)電量等效利用小時數(shù)為2203h，兩個報告都顯示電站運行良好，利用小時都超過設計小時。由此，評估師采用收益法能夠反映未來經(jīng)營效益對企業(yè)的貢獻。

（四）重視投資方變化

按照國家能源局有關要求，新能源發(fā)電項目投資方一經(jīng)確定不得更改，除不可抗力因素外，凡在項目建成投入商業(yè)運行前變更投資主體或調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)的，國家不負責安排發(fā)電補貼資金，由原項目法人承擔經(jīng)濟損失和信用責任，項目合作存在風險。由于該項目已全容量并網(wǎng)投產(chǎn)發(fā)電，并取得電網(wǎng)公司投產(chǎn)證明、電力業(yè)務許可證，不屬于投產(chǎn)前變更投資主體，股權(quán)變更后，保持項目公司名稱不變，規(guī)避政策風險[6]。

（五）全面了解目標項目

在進行并購前，全面準確掌握L項目的信息，事先對目標項目的盈利狀況、現(xiàn)金流量或有關事項等進行嚴密調(diào)查，辨別真?zhèn)?，保證目標項目盈利的真實性，避免被目標項目隱瞞債務、訴訟糾紛等問題，以免在實施并購后無法獲得盈利的同時，還給公司帶來債務負擔[4]。因此，我們針對項目情況進行了詳細的“三盡調(diào)（技術、法律、財務），兩評估（資產(chǎn)、風險），一可研報告”工作，甚至對目標項目L項目估價時，對采用不同估值方法得出的不同結(jié)果進行比較，從而得出一個最優(yōu)的估值結(jié)果，將并購成本降至最低。

（六）高效的協(xié)議談判策略

L項目采用了“先認可，后合作”的協(xié)議談判策略。在對目標公司最新風機產(chǎn)品進行初步了解后，不斷加強與目標公司的溝通交流。當了解到目標公司有出售風電公司的意愿后，A公司不斷與其高層進行溝通，在對方高層的認可下，雙方簽訂了《風電項目合作協(xié)議》。時隔一個月，項目有了實質(zhì)性進展。隨后，進行了多次會談和磋商，逐步就L項目開展了盡職調(diào)查、評估報告、可研報告等購前工作。最終，以資產(chǎn)評估收益法確認的價格為基礎，以符合項目收購要求為原則，編制收購協(xié)議模板，并立即開展與目標公司的談判工作，在收購正式啟動之前完成了核心內(nèi)容的談判工作，形成修訂版收購協(xié)議，并以修訂版增資協(xié)議為模板提供給雙方高層參考。在完成數(shù)輪商討工作后，根據(jù)雙方的核心訴求，進行歸納整理，再對修訂版收購協(xié)議進行微調(diào)，形成最終版收購協(xié)議。

二、并購項目的核心步驟：估值與定價

（一）收購項目股權(quán)價值評估

根據(jù)資產(chǎn)評估基本準則，確定資產(chǎn)價值的評估方法有3種：收益法、資產(chǎn)基礎法、市場法。此次L項目選用的評估方法為收益法和資產(chǎn)基礎法。其中，選取收益法評估的理由：L項目為風力電站，其未來收益期和收益額可以預測，并可以用貨幣衡量，且預期收益獲得期間所承擔的風險也可以量化，故本次評估選用了收益法。選取資產(chǎn)基礎法評估的理由：評估基準日，L項目資產(chǎn)負債表內(nèi)可識別各項資產(chǎn)、負債，并可用適當?shù)姆椒▎为氝M行評估，故本次評估選用了資產(chǎn)基礎法。未選用市場法評估的理由：被評估企業(yè)主營業(yè)務為風力發(fā)電業(yè)務，目前仍處于建設階段，尚未完全投產(chǎn)，在資本市場和產(chǎn)權(quán)交易市場均難以找到足夠多相似的企業(yè)交易案例，故本次評估不適用市場法評估。

（二）收購項目上網(wǎng)電價確定

當年，國家發(fā)改委對陸上風電繼續(xù)實行分資源區(qū)標桿上網(wǎng)電價政策，《關于適當調(diào)整陸上風電標桿上網(wǎng)電價的通知》（發(fā)改價格〔2014〕3008號）規(guī)定第Ⅳ類資源區(qū)風電標桿上網(wǎng)電價維持現(xiàn)行0.61元/kWh不變[7]。為確保目標公司簽署協(xié)議時，L項目上網(wǎng)電價是0.61元/kWh，A公司要求目標公司獲得了項目投入運營所需的所有項目批文、資質(zhì)證照，且該等文件及資質(zhì)證照合法有效。在簽署收購協(xié)議時，本項目已經(jīng)取得了0.61元/kWh的上網(wǎng)電價文件，且上網(wǎng)電價涉及條件已經(jīng)滿足，與電網(wǎng)公司簽訂了購售電合同和并網(wǎng)調(diào)度協(xié)議。

三、案例總結(jié)與啟示

（一）獲得上級機構(gòu)的充分支持

該項目多次向A公司匯報，綠色并購的可行性得到了A公司的理解與支持。L項目作為A公司當年的重點任務之一，A公司高度重視，公司領導親自掛帥，秉承“開好系統(tǒng)內(nèi)首單風電項目并購”的目標對各項工作進行了科學部署和精密統(tǒng)籌。通過調(diào)動A公司多個部門、中介機構(gòu)等多方力量，多次與目標公司進行溝通，最終成功簽署協(xié)議，圓滿完成了并購項目。

（二）精準定位并購綠色項目

目前，綠色低碳逐漸成為國家高質(zhì)量發(fā)展的主流方式[8]。當年，A公司緊抓該項既有挑戰(zhàn)又有機遇的項目，大力發(fā)展清潔能源。在自主開發(fā)的同時，積極創(chuàng)新發(fā)展思路，開創(chuàng)性地以并購方式大力發(fā)展風電項目。正是由于前幾年新能源新路徑的大量探索，如今，國家電投已發(fā)展成一家以清潔能源發(fā)展為主的能源類央企。目前，光伏裝機規(guī)模世界第一、新能源發(fā)電裝機規(guī)模世界第一、可再生能源發(fā)電裝機世界第一[9]。集團公司在SPI、JYKJ、SDSJ三大體系的指導下，從宏觀、中觀、微觀3個維度，以等不起坐不住的姿態(tài)聚焦“五新”，立足“2035一流戰(zhàn)略”，推動集團公司綠色轉(zhuǎn)型發(fā)展。

（三）充分保證國有資本保值增值

對未達到設計要求的尾工工程和其他未完全合法有效的并購資料，積極督促并協(xié)助轉(zhuǎn)讓方加快辦理，并在股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議中明確約定轉(zhuǎn)讓方完成工作的時間和作為責任主體承擔的相關費用，并在股權(quán)對價的支付進度上進行控制，規(guī)避法律風險。同時，協(xié)議規(guī)定轉(zhuǎn)讓方保證L項目年利用小時不低于2200h，確保該項目主營業(yè)務收入。收購當年，L項目年發(fā)電17101.63萬度，上網(wǎng)16777.332萬度。其中，收購僅5個月實現(xiàn)利潤突破2000萬元。風場所有設備運行狀況良好，無安全事故、無成批次故障發(fā)生。風機、箱變、集電線路、站內(nèi)設備運行穩(wěn)定，運行月實際平均風速與可研相符，每月風機運行效率達到設計要求，總體運行符合投資預期。