杰伊·佩洛斯基

鮑勃·馬利的成名曲“NaturalMystic”（《自然神秘》）中有這樣一句歌詞：“所有人現(xiàn)在都必須面對(duì)現(xiàn)實(shí)”。盡管股市在往年季節(jié)性低迷時(shí)依然表現(xiàn)強(qiáng)勁，但最近資本市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)在于：自三年半前新冠疫情暴發(fā)以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)比以往任何時(shí)候都更加面對(duì)現(xiàn)實(shí)。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)來(lái)說(shuō)，這無(wú)疑是一件好事。

美聯(lián)儲(chǔ)公布暫停加息，并將2023年的GDP估計(jì)翻了一番，將2024年的GDP預(yù)測(cè)上調(diào)至遠(yuǎn)高于普遍預(yù)期的1.5%。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)歐元區(qū)整體通脹率會(huì)下降至4.1%，并表示通脹率將在2026年重返2%的目標(biāo)，從而驗(yàn)證了“利率將更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持在高位”的觀(guān)點(diǎn)。

在我們看來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)正在押注我們將回到2010～2019年低通脹、低增長(zhǎng)、極低利率時(shí)期。我們對(duì)此表示同意。美聯(lián)儲(chǔ)不再預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)衰退，同時(shí)有信心做到“軟著陸”，以期明年將預(yù)期降息次數(shù)減半。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資者來(lái)說(shuō)，這是一筆不錯(cuò)的買(mǎi)賣(mài)——沒(méi)有經(jīng)濟(jì)衰退，而且會(huì)減少降息次數(shù)，這樣的買(mǎi)賣(mài)可真是讓人樂(lè)此不疲啊。

債券市場(chǎng)的震蕩表明，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)其經(jīng)濟(jì)衰退概率下降論深信不疑——鑒于信貸市場(chǎng)或每股收益預(yù)期尚未得到證實(shí)，股票市場(chǎng)對(duì)此論調(diào)尚有分歧。沒(méi)錯(cuò)，據(jù)Bespoke的數(shù)據(jù)，過(guò)去幾天股票確實(shí)出現(xiàn)了拋售，同時(shí)將Barchart的恐懼與貪婪指數(shù)推向了3月份時(shí)的恐懼水平，還記得三月份——瑞士信貸銀行倒閉、瑞士瑞信銀行爆雷等等……我們今天遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有到這一步，因此還有機(jī)會(huì)。

在我們看來(lái)（是的，我們的看法往往與大眾不同），自新冠肺炎疫情暴發(fā)以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)目前與全球跨資產(chǎn)行業(yè)的關(guān)系比以往任何時(shí)候都更加同頻共振。如今，美聯(lián)儲(chǔ)已對(duì)跨資產(chǎn)市場(chǎng)情況進(jìn)行了確認(rèn)：

確認(rèn)了債券熊市——TLT（美國(guó)公債指數(shù)ETF）現(xiàn)在已經(jīng)完全繞過(guò)了全球金融危機(jī)后的牛市，回到了2011年的水平。在過(guò)去的兩年里，我們?cè)谌蚨嘣Y產(chǎn)（GMA）模型投資組合中一直深度投資美國(guó)政府債券，現(xiàn)在依然如此。

確認(rèn)了商品牛市，GSG（大宗商品ETF）在過(guò)去三個(gè)月里上漲了18%左右——未出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退信號(hào)。

確認(rèn)了全球盈利修正的向上拐點(diǎn)，這為全球股市注入了關(guān)鍵利好；

并證實(shí)，債券市場(chǎng)從未出現(xiàn)過(guò)經(jīng)濟(jì)衰退一說(shuō)，（或我們的案例中的HYGH）因此HYG（美國(guó)高收益?zhèn)鵈TF）在年初至今以相當(dāng)大的優(yōu)勢(shì)跑贏了AGG（美國(guó)債券綜合指數(shù)ETF）。

在我們看來(lái)，這一切都預(yù)示著局面穩(wěn)定，我們相信局面穩(wěn)定會(huì)解鎖貨幣市場(chǎng)基金中的1萬(wàn)億美元獎(jiǎng)金。

穩(wěn)定還有很多宏觀(guān)表現(xiàn)。

首先，美國(guó)和歐洲的通貨緊縮還在持續(xù)。我們預(yù)計(jì)，歐洲通脹在未來(lái)幾個(gè)月中會(huì)加速，很容易與去年同期相比——?dú)W洲央行可能會(huì)插隊(duì)在聯(lián)儲(chǔ)之前降息。美國(guó)消費(fèi)者通脹預(yù)期處于多年低點(diǎn)，歐盟通脹年底會(huì)同比增長(zhǎng)3%。

DM利率上漲周期放緩——新興市場(chǎng)利率已進(jìn)入下降周期。我們關(guān)注的是由新興市場(chǎng)牽頭的前瞻性降息周期，目前正在進(jìn)行，巴西上周再次降息。

其次，我們預(yù)計(jì)全球制造業(yè)將復(fù)蘇，因?yàn)槿?kù)存將在全球范圍內(nèi)轉(zhuǎn)變?yōu)檠a(bǔ)充庫(kù)存——根據(jù)美國(guó)銀行的數(shù)據(jù)，全球各地的新訂單與庫(kù)存正在增加，而摩根大通提醒我們，歷史表明，購(gòu)買(mǎi)ISM制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)低于50但股價(jià)上漲的股票是個(gè)好主意。預(yù)計(jì)到年底，美國(guó)ISM制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)將超過(guò)50。

第三，前瞻性盈利修正在持續(xù)調(diào)高，美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)測(cè)也確認(rèn)了這一點(diǎn)，這會(huì)在人們咬牙切齒、痛苦哀號(hào)時(shí)為股票提供支持。而且，美銀的全球修訂指標(biāo)也處于2022年春季以來(lái)的最好水平。

第四，中國(guó)政策支持的點(diǎn)點(diǎn)滴滴所獲得的動(dòng)力，加上第四季度相對(duì)樂(lè)觀(guān)的同比比較（回想一下，“2022年第4季度是新冠疫情最嚴(yán)峻的時(shí)候”——看起來(lái)像一個(gè)世紀(jì)前，但只是去年的事），我們應(yīng)該會(huì)對(duì)中國(guó)產(chǎn)生更積極的看法。摩根大通指出，自3月份以來(lái)，其中國(guó)商業(yè)周期指標(biāo)首次回到復(fù)蘇模式，并剛剛上調(diào)了其對(duì)第三季度和第四季度的GDP預(yù)期。

中國(guó)股市（指數(shù)）在過(guò)去一個(gè)月跑輸標(biāo)普500ETF……一旦經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，中國(guó)股市會(huì)怎么表現(xiàn)？目前極低的估值仍體現(xiàn)了很高的性?xún)r(jià)比。

顯然，有一些潛在的美中不足——美國(guó)汽車(chē)工人聯(lián)合會(huì)罷工、政府關(guān)門(mén)等。我們預(yù)計(jì)美國(guó)汽車(chē)工人工會(huì)罷工將在未來(lái)幾周內(nèi)解決，因?yàn)橛凶銐虻馁Y金可供使用。在電動(dòng)汽車(chē)競(jìng)賽中，汽車(chē)制造商已經(jīng)落后了。政府關(guān)門(mén)也是如此——極右翼共和黨控制下的國(guó)會(huì)是一場(chǎng)小丑秀，但歷史表明，關(guān)門(mén)時(shí)間很短且沒(méi)有意義——我們預(yù)計(jì)這次不會(huì)有任何不同。

對(duì)我們來(lái)說(shuō)，真正的問(wèn)題在于美元和利率的前路如何，以及它們是否都會(huì)重拾升勢(shì)，如果是的話(huà)，這將使風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)很難像我們預(yù)期的那樣在年底之前繼續(xù)上漲。然而，盡管干擾很大，2年期UST（NYSE美國(guó)2年國(guó)債期貨指數(shù)）在過(guò)去一個(gè)月僅上漲了5個(gè)基點(diǎn)，10年期上漲了11個(gè)基點(diǎn)。

匯價(jià)指數(shù)保持在最近的105美元區(qū)間內(nèi)變化，并沒(méi)有確認(rèn)出現(xiàn)了新的更高的美元/利率區(qū)間。例如，歐元已經(jīng)連續(xù)9周下跌，這是自成立以來(lái)時(shí)間最長(zhǎng)的連跌！美元疲軟通常會(huì)支撐大宗商品、新興市場(chǎng)股票和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

更長(zhǎng)時(shí)間的高企并不意味著利率比目前高得多——請(qǐng)注意，10年來(lái)2%的實(shí)際利率是自全球金融危機(jī)以來(lái)的最高水平。這只是意味著，當(dāng)我們回到頂峰時(shí)，降息幅度將低于一周前的預(yù)期（在2024財(cái)年，市場(chǎng)對(duì)聯(lián)邦基金利率的定價(jià)為4.4%，現(xiàn)在為5.1%）。

因此，綜合來(lái)看，我們?cè)陲L(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)、OW股票（重點(diǎn)關(guān)注新興市場(chǎng)，尤其是中國(guó)）、UWFI（重點(diǎn)關(guān)注美國(guó)和新興市場(chǎng)信貸，因?yàn)樾屡d市場(chǎng)引領(lǐng)新的降息周期）以及OW大宗商品（包括能源、工業(yè)和貴金屬）上保持積極的配置態(tài)度。摩根大通指出，歐洲最近的拋售使其交易價(jià)格創(chuàng)下了對(duì)美國(guó)的行業(yè)中性貼現(xiàn)率達(dá)到28%的紀(jì)錄（23年來(lái)最便宜），而其銀行（EUFN）對(duì)美國(guó)銀行的遠(yuǎn)期市盈率貼現(xiàn)率是正常遠(yuǎn)期市盈率貼現(xiàn)率的兩倍多。