邢 洋，戴天宇，吳增明

（1.資本市場學院 博士后流動站，廣東 深圳 518055；2.廈門大學 管理學院，福建 廈門 361005；3.北京大學 匯豐商學院，廣東 深圳 518055）

一、引言

家庭金融市場參與、家庭金融風險資產(chǎn)配置以及驅(qū)動因素是家庭金融的核心研究問題[1]。經(jīng)典投資理論認為，為了實現(xiàn)最優(yōu)資產(chǎn)配置，家庭在進行資產(chǎn)配置決策時應(yīng)該配置一定份額的風險資產(chǎn)。隨著我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級和居民家庭財富的增長，家庭對資產(chǎn)保值增值的需求日益增加。“十四五”規(guī)劃提出，要完善上市公司分紅制度，創(chuàng)新更多適應(yīng)家庭財富管理需求的金融產(chǎn)品。黨的二十大報告明確指出，完善按要素分配政策制度，探索多種渠道增加中低收入群眾要素收入，多渠道增加城鄉(xiāng)居民財產(chǎn)性收入。然而，目前中國居民家庭的投資組合多集中于非金融資產(chǎn)。根據(jù)《中國財富報告2022》，2021 年中國居民財富總量已經(jīng)達到687 萬億元，但從資產(chǎn)配置的結(jié)構(gòu)方面看，以房地產(chǎn)為主的實務(wù)資產(chǎn)占69.3%，金融資產(chǎn)配置占比較低，其中金融資產(chǎn)中現(xiàn)金和存款占比為16.3%，權(quán)益資產(chǎn)和公募基金占比約5.8%。

居民參與資本市場風險資產(chǎn)配置是完善收入分配的重要途徑。家庭風險態(tài)度決定了家庭參與資本市場的深度和廣度，其決策行為對改善投資者結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資本市場資源配置功能發(fā)揮著重要的作用。同時，也應(yīng)注意到家庭金融風險資產(chǎn)配置具有不確定性，容易受到投資主體和外在環(huán)境變化的影響。當未來不確定性降低的時候，相對于風險規(guī)避型的家庭而言，投資風險偏好較為激進的家庭會降低非必要預(yù)防性儲蓄，將更大比例的資產(chǎn)配置到風險資產(chǎn)中。在經(jīng)濟發(fā)展和社會變遷的過程中，流動人口的風險偏好在戶籍變動過程中更容易受到就業(yè)機會、社會福利、健康等因素的影響。家庭作為社會的載體，社會變遷中哪些因素對家庭金融風險資產(chǎn)配置的選擇發(fā)揮著作用？投資活動在流動人口群體中呈現(xiàn)怎樣的特征，又有著怎樣的行為結(jié)果？以上都是家庭金融有關(guān)問題研究中的重要課題。

本文以家庭金融風險資產(chǎn)配置為主要研究對象，實證探討人口流動對居民家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響，并進一步探討擁有房產(chǎn)對人口流動和居民家庭金融風險資產(chǎn)配置的調(diào)節(jié)作用。相比以往文獻，本文可能的邊際貢獻主要體現(xiàn)為以下幾點。

第一，已有文獻鮮有從人口流動的視角探究家庭金融風險資產(chǎn)配置問題，本文將嘗試從這一角度進行探討，以彌補家庭投資“有限參與”現(xiàn)象影響因素的研究。

第二，本文實證研究了人口流動、擁有房產(chǎn)對居民家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響及其作用機制，為從外部環(huán)境的角度解釋居民金融風險資產(chǎn)配置的“有限參與”提供了依據(jù)。

第三，從居民個人特征入手，從微觀角度觀察分析了擁有房產(chǎn)對人口流動和家庭金融風險資產(chǎn)配置的調(diào)節(jié)效應(yīng)的異質(zhì)性作用，豐富了家庭金融風險資產(chǎn)配置行為的研究成果，為制定有關(guān)社會保障政策以及完善居民投資環(huán)境等提供參考。

本文其他部分結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分為理論分析與研究假設(shè)，第三部分為樣本選取與研究設(shè)計，第四部分為實證分析和穩(wěn)健性檢驗，第五部分為研究結(jié)論與政策建議。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響因素

家庭投資決策受到資產(chǎn)成本收益特征因素以及風險承擔能力影響[2-4]。目前，有關(guān)家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響因素的研究主要集中在家庭主體特征和外部環(huán)境兩個方面。一方面，在針對家庭主體特征對風險資產(chǎn)配置行為影響的文獻中，認為家庭人口的性別、年齡、教育背景、金融素養(yǎng)、風險態(tài)度、家庭規(guī)模、家庭財富水平、是否擁有房產(chǎn)等對家庭金融風險資產(chǎn)配置產(chǎn)生影響[5-7]。其中，居民參與股市的可能性隨著年齡的增加而提高，男性投資者的股市參與可能比女性更多[8]。教育水平較高使得居民更容易理解風險資產(chǎn)的相關(guān)知識，使其參與投資門檻更低[9]。研究發(fā)現(xiàn)，居民越厭惡風險則參與股市的可能性越低。家庭的投資決策是個復(fù)雜的過程，需要花費大量的時間和精力去對所需的信息進行搜索、篩選以及分析。而這一過程中金融知識水平和配置環(huán)境具有重要的作用，因此有學者研究認為，較低金融素養(yǎng)的人受限于對關(guān)鍵經(jīng)濟概念的理解，會較少參與資本市場，甚至不參與任何投資[10-11]。另一方面，以往文獻也關(guān)注到了外部環(huán)境對家庭金融風險市場參與的影響。如較好的社會網(wǎng)絡(luò)，法律、金融等制度環(huán)境以及較好的現(xiàn)實經(jīng)濟環(huán)境，都對居民配置行為產(chǎn)生積極的促進作用。社區(qū)內(nèi)的口耳相傳、口頭交流、觀測性學習、公共信息的交換等帶來了“示范群體效應(yīng)”[12]，較好的社會網(wǎng)絡(luò)通過同齡群體效應(yīng)和社會乘數(shù)效應(yīng)影響家庭金融市場參與[13]。此外，也有學者聚焦在金融制度方面，研究認為，家庭所在地區(qū)的金融服務(wù)相對匱乏、金融可得性難以滿足，在一定程度上降低了家庭進行風險金融資產(chǎn)投資的概率與強度[14]。

（二）人口流動與家庭金融風險資產(chǎn)配置

在社會變遷過程中，人口流動行為是個多維度問題，包含了社會、經(jīng)濟、心理以及文化等多個方面的因素，主要是通過觸發(fā)各類風險和不確定性概率的增加影響個體行為決策。具體來看，心理健康、健康風險、養(yǎng)老風險、失業(yè)風險、子女就學和婚姻等諸多風險和不確定性都會影響家庭金融風險投資決策的環(huán)境。

人口流動會對居民的個體特征產(chǎn)生影響。學者們分別從個體特征、居住環(huán)境、制度因素等角度研究流動人口居住變動對居民心理的影響[15-17]?，F(xiàn)實中，居民在面對周圍環(huán)境發(fā)生變化時，對身份認同、歸屬感以及信任程度更為敏感，容易形成心理壓力，從而影響心理健康[18]。為降低風險感知，居民可能會減少風險資產(chǎn)的參與以規(guī)避感知風險。有學者研究認為，人口流動行為會通過融合程度以及人口歸屬感影響其心理健康[19]。在區(qū)域文化多樣性的背景下，多樣性人口流動與當?shù)匚幕?、價值觀、行為準則往往具有較大差異[20]，從而加大了相互交流的阻礙，進而抑制家庭金融風險的配置活動。此外，跨區(qū)域流動擴大了婚姻市場[21]，抑制了原生關(guān)系網(wǎng)絡(luò)就夫妻矛盾的調(diào)解作用，從而影響居民風險偏好。

人口流動會對居民家庭的收入產(chǎn)生約束。從影響居民收入的角度來看，人口流動過程中，不可避免地會增加生活方面的成本，進而影響家庭決策。有學者研究發(fā)現(xiàn)人口流動過程中，子女隨遷使得流動人口時薪下降16%左右，并且對學齡子女以及夫妻一方單獨外出的群體影響更大[22]。對于非自愿性遷移的流動人口而言，就業(yè)機會的減少、通勤成本的增加以及工作穩(wěn)定性的下降會使得居民陷入生活成本支出增加以及幸福感下降的雙重困境。

據(jù)此，人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置參與度產(chǎn)生負面影響的原因如下：一方面，人口流動過程中，居民對未來面臨各類風險的意識會增強，從而影響居民風險承擔能力；另一方面，人口流動過程中，生活支出和社會網(wǎng)絡(luò)溝通成本的提升會增加居民的情感壓力，從而影響居民投資決策。鑒于上述分析，提出以下研究假設(shè)。

假設(shè)1：人口流動對居民在家庭金融風險資產(chǎn)配置中的參與度有負向影響。

（三）居民擁有房產(chǎn)對家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響

以往中國流動人口大多只是城市的暫住群體，回流現(xiàn)象突出[23]，然而從人口流動形式看，近年來，流動人口漸漸從以就業(yè)導(dǎo)向的暫時性遷移轉(zhuǎn)向以“安居樂業(yè)”和社會融合為導(dǎo)向的永久性遷移[24]，是否擁有房產(chǎn)是彌合區(qū)域分割和加速社會融合的重要因素。從現(xiàn)有研究來看，擁有房產(chǎn)會從社會保障[25]、心理狀態(tài)[26]、生活質(zhì)量[27]和社會融合[28]等方面影響流動人口風險投資參與的內(nèi)外部環(huán)境。在家庭金融風險分析框架下，由于缺乏有效分散持有房產(chǎn)風險的工具，家庭在承擔一定風險下，再投資以股票、債券、基金為代表的風險資產(chǎn)的可能性會下降[3]。此外，持有房產(chǎn)貸款的家庭，家庭杠桿率更高，如再增加股票為代表的高波動產(chǎn)品，等價于提高了家庭財務(wù)風險水平，因此擁有房產(chǎn)對其他風險資產(chǎn)可能呈現(xiàn)擠出效應(yīng)。然而國外不少學者認為，持有房產(chǎn)對家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響不總是表現(xiàn)為擠出效應(yīng)，并從分散投資風險、幸福感以及心理賬戶三個角度進行了闡述。具體而言，從風險資產(chǎn)投資的角度看，擁有房產(chǎn)在長短期有效投資組合中具有顯著區(qū)別，在短期有效組合中并不包括持有房產(chǎn)，而在長期有效組合中，房產(chǎn)在資產(chǎn)組合池中的占比高達15%到50%[29]。而且，從長期來看，房產(chǎn)與其他金融資產(chǎn)的收益率并不具有顯著的相關(guān)性[30]，因此持有房產(chǎn)會對家庭金融資產(chǎn)組合池中其他產(chǎn)品發(fā)揮分散風險的作用。從持有人幸福感知水平的角度看，持有房產(chǎn)可以降低風險感受[31-32]，提高居民在風險資產(chǎn)中的參與度。從心理賬戶的角度看，個體傾向于將安全資產(chǎn)與風險資產(chǎn)基于不同目的放入獨立的賬戶，然而現(xiàn)實中房產(chǎn)具有使用價值和投資價值雙重屬性，其租金具有永久收入的特征[33]。因此房產(chǎn)作為具有儲蓄和消費雙屬性的投資品，其價格的上升也變相提升了家庭整體收入，從而增加個體擁有其他資產(chǎn)的可能性。

居民是否擁有房產(chǎn)，也會對人口流動和家庭金融風險資產(chǎn)配置的相關(guān)性產(chǎn)生影響。產(chǎn)生這種影響的原因可能有以下兩個方面：一方面，在人口流動過程中，擁有房產(chǎn)可能從改變居民預(yù)期收入以及融入社會等方面改善人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)投資決策的負向影響；另一方面，從文化效應(yīng)出發(fā)，“家文化”是儒家文化的重要體現(xiàn)，擁有房產(chǎn)可能從心理和社會生活等各方面影響居民決策環(huán)境，從而改善人口流動對居民金融風險資產(chǎn)配置的風險承受水平。鑒于上述分析，提出以下研究假設(shè)。

假設(shè)2：擁有房產(chǎn)對居民在家庭金融風險資產(chǎn)配置中的參與度有正向影響。

假設(shè)3：擁有房產(chǎn)可以顯著緩解人口流動對居民家庭金融風險資產(chǎn)配置參與度的負向影響。

三、樣本選取與研究設(shè)計

（一）變量選取與數(shù)據(jù)來源

本文數(shù)據(jù)來源于中國綜合社會調(diào)查（Chinese-General Social Survey，CGSS）數(shù)據(jù)庫，選取CGSS2017的微觀數(shù)據(jù)作為初始樣本，調(diào)查樣本取自全國28 個省級行政區(qū)（不包括香港、澳門、臺灣、西藏、新疆、海南）。刪除存在數(shù)據(jù)異常、數(shù)據(jù)缺失等問題的樣本后，最終共得到9169個有效樣本。

（二）變量的選擇和定義

1.被解釋變量

本文實證分析的被解釋變量是中國城鎮(zhèn)居民的“金融風險資產(chǎn)配置的選擇”，即家庭成員中是否有從事金融類風險投資。本文調(diào)查問卷中的問題是：您家目前是否從事下列投資活動（多選）？回答選項為：（1）沒有任何投資者活動；（2）股票；（3）基金；（4）債券；（5）期貨；（6）權(quán)證；（7）外匯投資；（8）炒房；（9）其他。其中，選項（2）（3）（4）（5）（6）（7）均為有一定金融風險的投資活動，將至少投資以上其中一項金融風險資產(chǎn)的取Invest=1，否則取Invest=0。

2.核心解釋變量

人口流動虛擬變量，在人口流動的概念界定中，有學者提出人口流動不同于人口遷移，人口遷移是指戶口發(fā)生遷移，人口流動則主要以人戶分離作為評判標準[34]。本文借鑒已有研究[35-38]選取指標人口流動（Mobility）作為主要解釋變量，研究人口流動對居民家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響。根據(jù)受訪者對“您目前的戶口登記地是哪里”這一問題的回答來判斷其是否發(fā)生了人口流動，若受訪者樣本回答“本鄉(xiāng)（鎮(zhèn)、街道）”的所在地與其戶口所在地一致，即人戶一致，則說明樣本未發(fā)生人口流動，相應(yīng)地，給人口流動指標（Mobility）賦值為0；若受訪者樣本回答“本縣(市、區(qū))其他鄉(xiāng)(鎮(zhèn)、街道)”“本區(qū)/縣/縣級市以外”的所在地與其戶口所在地不一致，即人戶分離，說明樣本發(fā)生了人口流動，相應(yīng)地，給人口流動指標（Mobility）賦值為1。另外，在研究中刪除了回答為“戶口待定”的樣本。

3.控制變量

本文的控制變量分為三類：個人特征、家庭特征和行政區(qū)特征變量。第一類為個人特征，包括年齡（Age）、性別（Gender）、民族（Ethnic Group）、婚姻狀態(tài)（Marital_s)、受教育程度（Education）、居民最主要的工作收入大約占總體職業(yè)收入的百分比（Income_Job）；第二類為家庭特征，包括家里有幾個人（Member_H）、家庭收入取對數(shù)（Income_H）；第三類為宏觀經(jīng)濟因素，即行政區(qū)特征，包括省級金融競爭指數(shù)（Index_comp）。各主要變量定義如表1所示。

表1 主要變量定義

（三）模型設(shè)計

首先，本文采用模型（1）來考察人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響，以檢驗假設(shè)1。其次，采用模型（2）來考察居民擁有房產(chǎn)對其家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響，以檢驗假設(shè)2。再次，采用模型（3）來考察擁有房產(chǎn)對人口流動和居民家庭金融風險資產(chǎn)配置相關(guān)性的影響，以檢驗假設(shè)3。此外，本文還根據(jù)居民收入水平、有無子女以及對未來生活的預(yù)期進行分組，來展開進一步的異質(zhì)性分析。由于文中涉及的被解釋變量為二值變量，所以選擇采用Probit 模型來展開后續(xù)分析。具體模型如下：

其中，Yi.t.p表示第t年p行政區(qū)i居民是否進行金融風險投資的虛擬變量，Mobilityi.t.p為衡量行政區(qū)層面該居民人口流動的變量，Housei.t.p為衡量行政區(qū)層面該居民是否擁有房產(chǎn)的變量，Xi.t.p表示個體、家庭和行政區(qū)層面的控制變量，?i.t.p為隨機擾動項。

四、實證分析①本文根據(jù)實證設(shè)計進行分析，結(jié)論供參考。與穩(wěn)健性檢驗

（一）描述性統(tǒng)計

表2 展示了主要變量的樣本描述性統(tǒng)計。樣本中居民的家庭風險金融投資參與率平均約為11%，說明我國居民家庭金融風險資產(chǎn)配置存在“有限參與”情況，與現(xiàn)有調(diào)查研究結(jié)果基本一致。人口流動率約為14%，擁有房產(chǎn)的比例約為62%，男性占比約為47%，已婚占比約為88%，符合中國家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)比例。

表2 主要變量的樣本描述性統(tǒng)計

（二）人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響

本部分主要探討人口流動、居民是否擁有房產(chǎn)對其家庭金融風險資產(chǎn)配置的影響。表3 顯示了人口流動（Mobility）對居民家庭金融風險資產(chǎn)配置（Invest）影響的估計結(jié)果。如表3 所示，對于核心解釋變量，在模型（1）中，人口流動（Mobility）對居民家庭金融風險資產(chǎn)配置（Invest）的影響系數(shù)在1%的水平上顯著為負，這表明人口流動對居民家庭金融風險資產(chǎn)配置參與度有顯著的負向影響，由此驗證了假設(shè)1。其可能的解釋為，在人口流動過程中，居民的決策函數(shù)可能會受到心理和實際收入的負向影響，因此制約了居民參與風險資產(chǎn)的積極性。模型（2）表明是否擁有房產(chǎn)（House）對居民家庭金融風險資產(chǎn)配置（Invest）影響的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，這表明居民擁有房產(chǎn)對其家庭金融風險資產(chǎn)配置的參與度有顯著的正向影響，由此驗證了假設(shè)2。可能的解釋為，房產(chǎn)作為家庭財富的重要組成部分，如果房產(chǎn)市場較為平穩(wěn)，擁有房產(chǎn)的家庭不僅能將暫時性收益轉(zhuǎn)化為持久性收益，從而增加投資支出；而且對于有計劃將房產(chǎn)出租的家庭而言，房價的上漲也使得其可支配收入增加，緩解了家庭的總體財務(wù)約束，促進了風險資產(chǎn)投資的概率。模型（3）在模型（2）的基礎(chǔ)上，加入了是否擁有房產(chǎn)與人口流動的交互項（Mobility*House），人口流動和擁有房產(chǎn)的交互項系數(shù)在5%的水平上顯著為正，說明居民擁有房產(chǎn)能緩解人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置的負向影響，由此驗證了假設(shè)3。其可能的解釋為，擁有住房可以從改善家庭心理以及緩解家庭財務(wù)約束兩個方面改善居民投資函數(shù)，從而緩解人口流動對居民風險資產(chǎn)的負向影響。

表3 基準回歸結(jié)果

（三）異質(zhì)性分析

1.家庭層面異質(zhì)性分組：撫育未成年子女

本文進一步按照受訪者是否育有18 歲以下未成年子女將樣本分為兩個組別。如表4所示，第3列和第4 列分別展示了未育有18 歲以下未成年子女、育有18 歲以下未成年子女的分組回歸檢驗結(jié)果。結(jié)果顯示，對于分組樣本中育有18 歲以下未成年子女的樣本而言，擁有住房對人口流動的緩解作用不顯著。而從分組樣本中未育有18 歲以下未成年子女樣本來看，擁有住房對人口流動與家庭金融風險資產(chǎn)配置的緩解作用顯著。其可能的原因是，對于未育有18 歲以下未成年子女的家庭，擁有房產(chǎn)對其家庭財務(wù)狀況和現(xiàn)金流的改善效果更加明顯，對其財務(wù)壓力的緩解作用更大，且這類家庭普遍擁有更多的個人閑暇時間和精力，因此增加了其配置家庭金融風險資產(chǎn)的概率。相反，對于育有18 歲以下未成年子女的樣本，擁有住房對人口流動和家庭金融風險資產(chǎn)配置的負向關(guān)系的緩解作用并不明顯。這可能是因為，這類家庭由于撫養(yǎng)未成年子女在家庭財務(wù)和生活方面占用了更多的資源和時間，因此擁有房產(chǎn)并不足以有效緩解人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置的負向影響。

表4 基于是否育有18歲以下未成年子女的分組回歸結(jié)果

2.個人層面異質(zhì)性分組：居民收入排名情況

進一步地，本文將樣本基于居民全年收入在所屬行政區(qū)排名的低、中、高情況進行了分組回歸。如表5所示，第3、4、5列分別展示了居民全年收入在所屬行政區(qū)處于較低、中等和較高水平的情況。結(jié)果顯示，對于收入處于中等水平的樣本，擁有住房對人口流動與家庭金融風險資產(chǎn)配置負相關(guān)關(guān)系的緩解作用并不顯著。而對于收入處于較低以及較高水平的樣本，擁有住房顯著緩解了人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置的負向影響，并且這種緩解作用對于收入處于較低水平的樣本更加明顯。其原因可能是：一方面，相對于收入處于較高水平的居民，收入處于較低水平的居民缺乏更多的投資渠道和更多樣化的投資品類，因此，在擁有住房后，緩解了該類居民投資金融風險資產(chǎn)的資金約束；另一方面，擁有房產(chǎn)會起到鞏固該類居民“家文化”的作用，從而降低其心理賬戶預(yù)期，進而促進其在金融資產(chǎn)方面的投資活動。而對于收入處于較高水平的群體，一方面，擁有住房也為其提供了新的融資途徑，在一定程度上緩解了家庭的融資約束，使其更有動力參與到其他的風險投資途徑中去；另一方面，擁有較高收入的群體能享受到更多元化的投資服務(wù)，因此會將更大比例的財富配置至其他資產(chǎn)中。

表5 基于居民收入在所在行政區(qū)排名的分組回歸結(jié)果

3.個人層面異質(zhì)性分組：未來生活的預(yù)期情況

考慮到居民對未來生活的預(yù)期可能對其投資行為產(chǎn)生影響，本文構(gòu)建了居民對未來生活的預(yù)期感受這一變量，通過調(diào)查問卷中受訪者對未來和現(xiàn)在生活預(yù)期差構(gòu)建受訪者生活預(yù)期感受變量，并基于居民對未來生活的預(yù)期在所屬行政區(qū)的排名，分低、中、高三種情況進行了分組回歸。

如表6所示，第3、4、5列分別展示了居民對未來生活的預(yù)期在所屬行政區(qū)處于較低水平、中等水平以及較高水平的情況。結(jié)果顯示，對于中等水平的樣本，擁有住房在緩解人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置的負面影響方面不敏感。對于較低以及較高水平的樣本，擁有住房顯著緩解了人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置的負向影響，且對于對未來生活預(yù)期較低的居民，這種緩解作用更加明顯。原因可能是，對未來生活預(yù)期較低的居民，擁有住房增加了居民心理賬戶中穩(wěn)定的收入，改善了居民的風險感知水平；而對于對未來生活預(yù)期較高的居民，擁有住房提供新的生活保障，提高了居民風險承擔水平，進而也在一定程度上影響了其金融風險資產(chǎn)的參與程度。

表6 基于居民未來生活預(yù)期比較的回歸結(jié)果

（四）內(nèi)生性檢驗

造成基準回歸可能存在內(nèi)生性問題的情況主要有以下三種：一是自變量與因變量之間存在反向因果關(guān)系，本文模型（1）中家庭金融風險資產(chǎn)配置并不會影響個體人口流動，因此不會構(gòu)成反向因果關(guān)系；二是遺漏變量，在基準模型中加入省級年度GDP 顯示（見表7），人口流動依然顯著且系數(shù)變動不大；三是通過構(gòu)建工具變量識別判斷（見表8），本文選取問卷中與受訪者家庭相關(guān)的學歷特征因素作為工具變量估計，滿足了相關(guān)外生條件，豪斯曼檢驗結(jié)果表明，不存在內(nèi)生性變量的原假設(shè)。

表7 內(nèi)生性檢驗：添加省級GDP遺漏變量后的回歸結(jié)果

表8 內(nèi)生性檢驗：構(gòu)建工具變量的回歸結(jié)果

（五）穩(wěn)健性分析

在此部分，本文通過更換模型、改變?nèi)丝诹鲃又笜艘约翱s小自變量的定義范圍來考察上述模型估計結(jié)果的穩(wěn)健性。

1.更換模型

本文的主要解釋變量為二值變量，為增加結(jié)論的穩(wěn)健性，本文使用Logit 模型考察人口流動、擁有房產(chǎn)和居民家庭金融風險資產(chǎn)配置的關(guān)系。如表9所示。結(jié)果顯示更換計量模型的方式后，估計結(jié)果與基準回歸的估計結(jié)果保持一致。

表9 替換計量模型的回歸結(jié)果

2.替換被解釋變量

在前面分析中，本文使用的是廣義的金融風險資產(chǎn)配置定義。鑒于債券風險較低，本文剔除了僅參與債券投資的樣本，將投資于股票、基金、期貨、權(quán)證、外匯投資選項中至少一種投資的家庭設(shè)定為Invest2=1，否則Invest2=0。估計結(jié)果如表10 所示，可以發(fā)現(xiàn)，在替換家庭金融風險資產(chǎn)配置代理變量后，估計結(jié)果與基準估計結(jié)果保持一致。

表10 替換家庭金融風險資產(chǎn)配置代理變量的回歸結(jié)果

五、研究結(jié)論與政策建議

隨著中國經(jīng)濟的發(fā)展、轉(zhuǎn)型和升級，中國城鎮(zhèn)化和服務(wù)業(yè)比重的上升，人口流動不斷增強。本文基于計量分析，實證研究了人口流動、擁有住房和居民家庭金融風險資產(chǎn)配置的關(guān)系，主要結(jié)論如下。

第一，本文發(fā)現(xiàn)人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置有顯著的抑制影響。

第二，居民擁有房產(chǎn)對家庭金融風險資產(chǎn)配置具有顯著的正向作用，且居民擁有房產(chǎn)顯著地緩解了人口流動對家庭金融風險資產(chǎn)配置的負向影響。

第三，本文發(fā)現(xiàn)居民擁有房產(chǎn)對人口流動和家庭金融風險資產(chǎn)配置的調(diào)節(jié)作用在不同居民個體特征中存在明顯的異質(zhì)性，居民擁有房產(chǎn)的調(diào)節(jié)效應(yīng)在無撫育子女、低收入以及對未來生活預(yù)期較低的居民樣本中更加顯著。

綜合以上研究結(jié)論，本文提出以下四點建議。

第一，重視人口流動對家庭金融決策的影響效果，特別是要重視流動人口風險感受的負向溢出效應(yīng)。對此建議進一步完善人口流動大數(shù)據(jù)統(tǒng)計，細化流動人口個體和家庭“畫像”特征，掌握流動人口對民生保障類的實際需求。

第二，繼續(xù)大力保障好群眾住房需求，以緩解人口流動對居民決策帶來的短期“陣痛”。建議通過完善保障性住房和探索“因地制宜”的住房長效機制，平衡人口流動對居民風險感知的沖擊。

第三，繼續(xù)規(guī)范發(fā)展金融業(yè)，在合理的監(jiān)管下進行金融創(chuàng)新，通過繼續(xù)豐富金融產(chǎn)品體系和促進區(qū)域金融發(fā)展，進一步改善居民參與金融市場投資的外部環(huán)境。

第四，要規(guī)范和引導(dǎo)資本市場健康發(fā)展，使其發(fā)揮作為生產(chǎn)要素的積極作用，更好地為高質(zhì)量發(fā)展和共同富裕目標服務(wù)。建議繼續(xù)加強投資的宣傳教育活動，通過專題講座、線上公益問答活動以及互聯(lián)網(wǎng)風險教育案例分享等方式宣傳科學的資產(chǎn)配置投資理念，開展適當性管理的普及教育。