蘇汝哲

日前，騰訊召開了全球數(shù)字生態(tài)大會(huì)，在觀看了整場(chǎng)大會(huì)之后，我們對(duì)于騰訊的前景抱有更大信心。在大會(huì)期間，騰訊通過(guò)展示云產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了三個(gè)目標(biāo)：一是，騰訊會(huì)議突破4億用戶，加強(qiáng)了網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)；二是，緩解了人們對(duì)于騰訊能否抓住AI機(jī)遇的擔(dān)憂；三是，揭示了騰訊一系列企業(yè)解決方案的貨幣化盈利潛力。

雖然大會(huì)并未影響我們對(duì)騰訊控股的公允價(jià)值估計(jì)（704港元，約合90美元），但它強(qiáng)化了我們的觀點(diǎn)，即騰訊是我們互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)范圍內(nèi)，價(jià)格最具吸引力的公司之一。目前，該公司仍被低估，截至9月20日，股價(jià)為302.6港元，較我們的公允價(jià)值估計(jì)折讓57%。

在我們的公允價(jià)值估計(jì)中，我們假設(shè)騰訊2022～2027年的綜合收入復(fù)合年均增長(zhǎng)率（CAGR）為13%，其中，金融科技和商業(yè)服務(wù)部門將獲得近20%的增長(zhǎng)。

之所以認(rèn)為這部分業(yè)務(wù)的增速很高，是因?yàn)槲覀兛吹狡髽I(yè)間更高的技術(shù)支出、云服務(wù)的日益普及，以及騰訊在增強(qiáng)貨幣化盈利能力方面所做的種種努力。這些都將有助于商務(wù)服務(wù)部門的收入實(shí)現(xiàn)比較快的增長(zhǎng)。

在這次全球數(shù)字生態(tài)大會(huì)上，騰訊設(shè)計(jì)研發(fā)的AI大模型混元（Hunyuan）首次亮相，市場(chǎng)高度關(guān)注，但我們認(rèn)為，除了混元的單獨(dú)應(yīng)用場(chǎng)景，更重要的是，這項(xiàng)計(jì)劃將整合到騰訊的產(chǎn)品組合中，改善并提升用戶的參與度。

騰訊管理層為混元提供了多個(gè)應(yīng)用場(chǎng)景，包括騰訊會(huì)議（TencentMeeting）、騰訊文檔（TencentDoc）以及廣告內(nèi)容創(chuàng)建。我們認(rèn)為，騰訊早期的人工智能工具是一個(gè)很好的推廣舉措，包括翻譯、字幕、會(huì)議摘要和會(huì)議助理（與會(huì)者可以根據(jù)會(huì)議記錄向人工智能聊天機(jī)器人提問(wèn)）。我們認(rèn)為，所有這些應(yīng)用，都會(huì)加速騰訊會(huì)議的普及，并且推動(dòng)騰訊會(huì)議逐漸從免費(fèi)轉(zhuǎn)變?yōu)楦顿M(fèi)，進(jìn)而增加營(yíng)收。

隨著騰訊會(huì)議收集足夠多的會(huì)議記錄，它可以變成一個(gè)公司內(nèi)部的聊天機(jī)器人，用戶可以向它提問(wèn)，然后騰訊會(huì)議利用AI算法，做出回答。具體來(lái)說(shuō)，騰訊會(huì)議可以利用自然語(yǔ)言處理和機(jī)器學(xué)習(xí)，分析每份會(huì)議記錄中的關(guān)鍵詞，并加以提取，有效地轉(zhuǎn)化為問(wèn)題回復(fù)。因此，這個(gè)聊天機(jī)器人能夠根據(jù)背景、要求、語(yǔ)境等，智能地回答問(wèn)題，還可以基于從過(guò)去會(huì)議中積累的數(shù)據(jù)，生成有價(jià)值的見解。我們認(rèn)為，這會(huì)徹底改變會(huì)議記錄的方式，以及信息獲取的方式。

在深入研究了騰訊云部門的相關(guān)ToB產(chǎn)品之后，我們發(fā)現(xiàn)，微信的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，正在越來(lái)越強(qiáng)大地、關(guān)鍵地支撐著新的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)。具體來(lái)說(shuō)，在龐大的用戶網(wǎng)絡(luò)中，騰訊用兩種方式解決“冷啟動(dòng)問(wèn)題”，而且頗有成效。首先，騰訊將軟件或服務(wù)與微信相整合，允許用戶直接從微信內(nèi)部訪問(wèn)這些工具，在這樣的模式下，新用戶無(wú)需單獨(dú)注冊(cè)，就可輕松跳轉(zhuǎn)到騰訊會(huì)議并實(shí)現(xiàn)無(wú)縫協(xié)作。

其次，騰訊允許用戶通過(guò)微信的消息功能，來(lái)共享會(huì)議邀請(qǐng)或發(fā)送文檔，同時(shí)可以讓用戶“一鍵”加入會(huì)議或編輯文檔。

正是因?yàn)橛羞@些優(yōu)勢(shì)，騰訊文檔迅速積累了超過(guò)2億的月活躍用戶，騰訊會(huì)議目前則有4億用戶使用。我們認(rèn)為，隨著更多功能和特性的加入，騰訊將發(fā)展成為一個(gè)更具黏性的平臺(tái)，因此我們對(duì)騰訊作出寬闊護(hù)城河的評(píng)級(jí)。

盡管騰訊不太習(xí)慣公開大量貨幣化盈利的細(xì)節(jié)信息，但管理層提到了其儲(chǔ)備的英偉達(dá)芯片，用于第三方模型訓(xùn)練的租賃。在我們看來(lái)，騰訊最大的機(jī)會(huì)在于企業(yè)工具包，一旦嵌入到關(guān)鍵任務(wù)的工作流程中，它們就會(huì)形成巨大的壁壘，阻止客戶更換系統(tǒng)。（本文作者系晨星高級(jí)股票分析員。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場(chǎng)。文中所提個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）