文/向 園

又一家不靠賣奶茶的奶茶小巨頭要上市了。

8 月15 日晚，港交所網(wǎng)站顯示，茶百道（四川百茶百道實業(yè)股份有限公司）正式提交IPO 招股書。這個主打15 元價位的茶飲連鎖品牌，通過加盟模式在全國開出了7000 多家店，2022 年的收入為42.32 億元，其中超過40 億元，是向加盟商銷售原料、包材等帶來的收入。2022 年，茶百道的凈利潤9.65 億元。這一年，它賣了近8 億杯奶茶，相當于每賣一杯奶茶平均凈賺1.21 元。

根據(jù)咨詢機構弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，茶百道在中國新式茶飲店市場中排名第三，2022 年的門店零售額約133億元，市場份額達到6.6%。筆者根據(jù)門店數(shù)量推測，前兩名分別是蜜雪冰城和古茗。第二名古茗沒有公開財務數(shù)據(jù)，對比第一名蜜雪冰城，茶百道有不小的差距。

茶百道目前有7117 家店，正在向萬店沖刺，而據(jù)彭博社報道，蜜雪冰城現(xiàn)有約2.8 萬家門店。茶百道的收入規(guī)模在過去三年翻了兩番，增速很快。不過，蜜雪冰城在2020 年的收入就達到47 億元，和茶百道目前的體量相當。2021 年，蜜雪冰城收入達104 億元，成為第一家百億元營收的茶飲企業(yè)。唯一不輸?shù)木褪莾衾麧櫬剩? 年下來（2020—2022 年），茶百道的凈利潤接近20 億元，平均凈利潤率是22%，蜜雪冰城2021 年的凈利潤率是18%。

對比茶百道和蜜雪冰城會發(fā)現(xiàn)，兩家公司表面上都是靠加盟商打天下，但商業(yè)模式有本質的不同。茶百道是先從供應商手里采購原材料和包材，再賣給加盟商，從中賺取差價，蜜雪冰城則是一家做供應鏈的公司。

新茶飲企業(yè)中，2021 年年中登陸港交所的奈雪的茶，上市即破發(fā)。蜜雪冰城2022 年9 月A 股上市申請獲受理，但遲遲沒有更多信息披露，不久前，有報道稱其正在籌劃轉道境外IPO。茶飲賽道向來不缺好故事，茶百道的模式?jīng)]有太大新意，不知資本市場是否會買單？

賣奶茶不如賣原料

勾勒出茶百道的基本樣貌，能看出它就像是“小蜜雪冰城”，看起來是一個to C（面向消費者）的奶茶企業(yè)，實際走的是to B（面向企業(yè)）的路子。

它的經(jīng)營模式和蜜雪冰城一樣，都是加盟模式，只有個位數(shù)的直營店作為品牌樣板店。2020 年—2022 年，茶百道門店數(shù)量從2242家，增加到5077 家，再增加到6361 家，99%以上都是加盟店，直營門店數(shù)量分別是2 家、7 家、9 家。截至2023 年8 月8 日，茶百道共有7117 家門店，其中加盟店7111 家、直營店6 家。

過去3 年，茶百道的營收分別是10.80 億元、36.44 億元和42.32 億元，三年翻了兩番。今年第一季度，營收同比增長53%至12.46 億元。它的營收來源中，原材料和包材收入（向加盟商銷售貨品及設備）是最主要的構成部分，常年占比95%左右；加盟收入（來自加盟商的特許權使用費及加盟費收入）只占5%。

也就是說，茶百道非但不是靠賣奶茶賺錢，連加盟費都排不上號。以2022 年為例，42.32 億元收入中，40 多億元是賣原料和包材的收入，加盟費收入不到2 億元。

要說明的是，加盟模式下企業(yè)不用負擔房租、一線員工薪資等固定成本。因此，茶百道的成本主要是銷售成本。以2022 年為例，茶百道銷售成本28 億元，占收入的比例為65.6%。在銷售成本中，絕大部分是貨品成本，也就是說，約有26 億元用于向供應商采購茶飲原材料、配料和包裝材料，包括乳制品、茶葉、糖、杯子、紙袋等；另外就是設備成本，約為2 億元。收入減去成本后，茶百道還剩34%左右的毛利率，和蜜雪冰城接近。蜜雪冰城2021 年、2022 年第一季度的毛利率分別是34%和33%。在扣除銷售、行政等費用及所得稅后，茶百道過去3 年的凈利潤分別為2.38 億元、7.79 億元和9.65 億元，3 年平均凈利潤率是22%；今年第一季度的凈利潤率為22.9%。這個數(shù)字不但明顯高于餐飲業(yè)平均水平，也不輸蜜雪冰城。

算一筆賬可能更加形象。2022 年，茶百道賣了7.94 億杯奶茶，相當于每賣一杯奶茶平均凈賺1.21 元。據(jù)晚點LatePost 計算，蜜雪冰城2021 年賣了35 億杯飲品，平均下來每賣一杯飲品凈賺0.54 元。這主要是因為兩家的定價差異。中檔品牌茶百道的客單價是15 元，平價品牌蜜雪冰城的客單價是8 元。

不過，對比利潤規(guī)模，茶百道和蜜雪冰城還有很大的差距。茶百道用3 年時間賺了將近20 億元，蜜雪冰城2021 年的歸母凈利潤就有19 億元。

賣奶茶，不如賣原料和包材更賺錢，這一點，在蜜雪冰城和一些供應商公司身上已經(jīng)驗證過了。在茶飲行業(yè)里，最賺錢的不是喜茶、奈雪的茶這類向C 端消費者賣奶茶的公司。比如，過去堅持全直營模式的奈雪的茶，還沒有穩(wěn)定贏利，2020 年微弱贏利1660 萬元，2021 年、2022 年都是虧損的。

賣原料和包材的公司反而是贏利的。例如，向喜茶和瑞幸咖啡賣可降解杯的恒鑫生活，向蜜雪冰城賣紙袋的南王科技，茶飲和咖啡類企業(yè)的奶精供應商佳禾食品，都靠著供貨過上了賺錢的日子。

六成收入用于買原料，利潤來自賺差價

既然茶百道的商業(yè)模式建立在加盟基礎上，那加盟門店的擴張速度就是關鍵。

招股書顯示，2020 年年初，茶百道有531 家店；今年3 月底，增加到了6597 家。換言之，成立于2008 年的茶百道，在前12 年里，門店都不到千家。根據(jù)公開信息，茶百道由創(chuàng)始人王霄錕創(chuàng)立，最早就是一家開在成都溫江二中旁邊、面積不到20 平方米的小店。書亦燒仙草也誕生于成都，不過時間比茶百道要早一年。

在競爭激烈的“奶茶重鎮(zhèn)”，茶百道早期發(fā)展得很慢，用了8 年時間，直到2016 年門店數(shù)量才突破100 家。2018 年，茶百道正式開放全國加盟，主打一到四線城市。當時，這家公司還進行了一次品牌升級。作為一家誕生于大熊貓故鄉(xiāng)的企業(yè)，茶百道開始和熊貓IP 深度綁定，產(chǎn)品上也開始宣傳“中國茶”。從自己辛辛苦苦賣奶茶，到向加盟商賣原材料，茶百道終于嘗到了甜頭。不只是收入來源增加了，加盟這種運營模式更輕，投入供應鏈和運營，依靠加盟杠桿開店就行，租金和人力成本都由加盟商自負盈虧。2020 年起，茶百道加大力度擴張。這一年，門店開了1700 多家，到2020 年，擴張至2242 家；2021 年開店速度更猛，開出了2835 家。和2 年開出1 萬家店的蜜雪冰城相比，茶百道可能還不夠快，但也相當于一天就有8家店落地。

彼時也是奶茶品牌加速擴張的階段。奶茶品牌基本都是加盟模式，尤其是中端奶茶品牌，對加盟商的爭奪異常激烈。不止一名加盟商表示，茶百道在加盟方面的競爭對手以古茗為主。其中一名加盟商表示，茶百道、古茗兩家的加盟門檻接近，不算店面租金的前期費用在30 萬元左右。“選擇哪家，主要看加盟商看重什么?？粗赝赓u的，可以選擇茶百道，它比較注重小程序、抖音這類新興渠道；古茗的倉儲能力稍強，采購資源也更強一些。”

進入2022 年后，茶百道的擴張速度明顯降下來了，2022 年開了1284 家店，2023 年前3 個月新開236 家店。擴張速度慢了，這并非茶百道一家的難題。茶飲賽道投資人陳可表示，茶百道和古茗、書亦燒仙草、滬上阿姨，這幾家規(guī)模目前都是六七千家，基本都是卡在了供應鏈上。

茶百道賣給加盟商的原材料和包材是哪兒來的？從供應商手里采購的。換言之，茶百道賺的利潤，來自原材料、包材的進貨價和賣給加盟商之間的差價。茶百道在招股書中列出了前五大供應商，每一年，它要拿出六成左右的收入，從供應商手里采購乳制品、茶葉、果汁等。陳可表示，其他幾家中端的奶茶品牌，都或多或少依賴外部供應鏈。而蜜雪冰城的玩法是自建供應鏈，從2012 年就開始建工廠，自己生產(chǎn)奶茶粉、咖啡粉、果醬等。

蜜雪冰城不只向自己的加盟商賣原材料，還拿下了不少茶飲同行的供應鏈。當然，事情都有兩面性。蜜雪冰城自建供應鏈，投入更大，要賺錢就要有更大的采購規(guī)模，或是壓縮成本。在這種情況下，門店擴張壓力更大，加盟商對利潤微薄的怨言更多。

搶跑上市，壓力不小

過去幾年茶飲企業(yè)們搶的是加盟商，接下來爭的就是誰更快登陸資本市場了。

無論是靠差價賺錢，還是靠供應鏈收益，規(guī)模是茶飲生意的基礎。在茶百道沒有突破5000 家店的2022 年之前，它從未接受過外部融資。直到今年，茶百道密集完成了兩輪融資，都發(fā)生在沖刺IPO 之前。

先是在今年5 月22 日，茶百道獲得蘭馨亞洲領投，正心谷資本、蘇州悅享、新希望旗下投資機構新津昇望、番茄資本跟投。到了6 月19 日，茶百道再簽增資協(xié)議，中金公司旗下中金同富認繳新增注冊資本15.15 萬元，現(xiàn)金代價2000 萬元。招股書顯示，蘭馨亞洲領投8 億元，對應持股4.56%，以此計算，茶百道的估值超過175 億元。目前，王霄錕和劉洧宏夫婦是公司的實控人，兩人的身價超過140億元。王霄錕和劉洧宏夫婦共同控股的恒盛合瑞，是茶百道的第一大股東，持股67.67%；王霄錕、劉洧宏還各自直接持股18.02%、5.74%。

今年以來，多家第二梯隊的茶飲企業(yè)傳出沖擊上市的消息。據(jù)彭博社7 月24 日報道，古茗、茶百道、滬上阿姨、新時沏都有到中國香港掛牌的計劃，霸王茶姬則擬于美國上市。

茶百道曾在2021 年傳出即將IPO 的消息，不過這一次，從傳出IPO 信號到交表僅間隔一個月，在新一輪上市競賽中速度優(yōu)先，成為繼奈雪的茶、蜜雪冰城之后，第三個遞交招股書的茶飲連鎖企業(yè)。陳可分析，可以預見的是，在茶百道之后，其他幾家茶飲企業(yè)也會加快IPO 的速度，可能會出現(xiàn)集中遞交招股書的情況。

茶飲上市潮來了，曾經(jīng)卷價格、卷口味、卷加盟的奶茶選手們，要在資本市場上繼續(xù)優(yōu)勝劣汰。同樣是奶茶加盟，資本市場一定會把茶百道們和蜜雪冰城做對比。

陳可認為，茶百道們都是奶茶加盟公司，而蜜雪冰城是做供應鏈的企業(yè)。模式和規(guī)模都不算可圈可點的茶百道在這一批企業(yè)中率先交表，必然承受著巨大的壓力。招股書顯示，茶百道此次募集來的資金主要用于三類項目；一是提高運營能力及強化供應鏈，二是發(fā)展數(shù)字化能力，三是品牌打造及推廣活動。

“茶百道要追求更高的估值，必須在供應鏈上往前邁一步，才能建立起一套完整的商業(yè)體系，真正靠規(guī)模賺錢。”陳可表示。

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