張學慶

?臨近政策窗口時點將為板塊帶來強β屬性，憑借融資優(yōu)勢及維持拿地-銷售良性循環(huán)的央國企具備較強α屬性。

8月27日，證監(jiān)會發(fā)布一系列資本市場利好政策，其中房地產(chǎn)是唯一被直接點出的行業(yè)，房地產(chǎn)上市公司再融資不受破發(fā)、破凈和虧損限制。

此外，嘉興市發(fā)布《關(guān)于進一步促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的措施》，其中包含取消全部住房行政限制性措施、上調(diào)住房公積金貸款最高限額、實行土地預出讓制度、加強規(guī)劃條件管控、支持房地產(chǎn)企業(yè)健康發(fā)展合理融資需求、提升住宅建筑品質(zhì)等。

受消息鼓舞，8月28日房地產(chǎn)股全線大幅高開，盤中一度飆漲近7%，半日成交額超前一交易日全天，個股掀起漲停潮。

數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，即使在大漲之后，截至午間收盤，房地產(chǎn)板塊破凈的個股仍多達39家，為A股破凈率最高的行業(yè)板塊之一。

此外，從今年已經(jīng)預告中期業(yè)績的64家房企來看，38家房企預虧，不少房企屬于首虧。

中信證券指出，認房不認貸已經(jīng)被納入了“一城一策”的工具箱，相信從低線到高線城市，相關(guān)政策有望循序漸進進入兌現(xiàn)階段。

除此之外，政策工具箱內(nèi)工具也依然充足。有理由相信，防風險的政策有望在四季度集中發(fā)力，房地產(chǎn)市場則有可能在年末結(jié)束房價持續(xù)下行、銷售不斷滑落的局面。

此外，企業(yè)還可能在四季度迎來城中村改造帶來的新業(yè)務機會。

恒大危機

今年以來，房地產(chǎn)企業(yè)的負面消息一直不斷。

8月18日，中國恒大向美國曼哈頓破產(chǎn)法院申請債權(quán)人保護，即尋求《美國破產(chǎn)法》第15章的保護。恒大的申請文件中提到正在香港和開曼群島進行的重組程序，該公司幾個月來一直在努力敲定離岸債務重組計劃。

今年7月，恒大獲得香港法院批準，將在8月對離岸債務重組計劃進行表決。

根據(jù)財報，2021年和2022年，中國恒大合計凈虧損8120.3億元人民幣，是此前12年凈利潤的2.9倍。公司新聘任的會計師對兩份年度業(yè)績公告均表示“無法發(fā)表意見”。

中國恒大8月27日在港交所發(fā)布公告稱，截至2023年6月30日，該集團負債總額23882億元，較2022年末的24374.1億元負債總額，已下降492.1億元。剔除合約負債6039.8億元后為17842.2億元?？傎Y產(chǎn)17439.97億元，仍然處于資不抵債。

8月16日，恒大地產(chǎn)集團有限公司發(fā)布公告稱，因公司涉嫌信息披露違法違規(guī)，根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)，中國證監(jiān)會決定對該公司立案。

8月28日，中國恒大在港股市場恢復買賣。中國恒大早盤低開，跌幅為86.67%，每股報0.22港元；截至上午收盤，中國恒大跌幅為78.79%，每股報0.35港元。

債務違約

另一家頭部房企碧桂園分別于8月10日及12日發(fā)布公告稱，2023年上半年公司預期凈虧損在450億至550億元，境內(nèi)11只債券8月14日起停牌，擬召開債券持有人會議。

“頭部房企的債券停牌表明供給側(cè)風險仍未出清，可能階段性仍會對需求端市場銷售產(chǎn)生負反饋?！闭闵套C券表示。

中指研究院指出，今年以來仍有多家房企發(fā)生債務違約，若銷售市場長期低迷，房企債務違約仍會發(fā)生。違約事件的發(fā)生，對房企經(jīng)營產(chǎn)生嚴重負面影響，預估今年退市房企將有10多家，上市房企退市潮不可避免。房地產(chǎn)公司退市對房地產(chǎn)行業(yè)、上下游供應商、股東和員工都將帶來嚴重不良影響。

2020年，違約房企4家，房企的債務危機不是偶然，過去部分房企激進地舉債擴張，加上跨行業(yè)多元化布局，為房企的財務邊際惡化埋下伏筆。債券違約房企的凈負債率都遠超行業(yè)平均水平，杠桿率過高，其中部分更是盲目進行多元化布局，進入與地產(chǎn)主業(yè)相距較遠的領(lǐng)域，沉淀資金大，回款慢，令現(xiàn)金流壓力劇增。

2021年，房地產(chǎn)市場開始深度調(diào)整，共有15家房企出現(xiàn)債務違約，民營房企成為債務違約高發(fā)地。

2022年房企違約進入集中爆發(fā)期，共有42家違約企業(yè)，受經(jīng)濟下行、疫情防控等因素影響，部分行業(yè)景氣度下滑，民企生產(chǎn)經(jīng)營困難，盈利空間壓縮，信用資質(zhì)惡化，因此民企債券違約頻發(fā)，仍為債券市場的違約主體。

截至6月底，今年共新增5家違約企業(yè)。房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整，許多企業(yè)陷入了違約困境，據(jù)統(tǒng)計，自2020年以來債務違約房企共有66家。

融資不易

雖然自去年四季度以來政策有所放松，但融資開閘仍僅限于優(yōu)質(zhì)房企及白名單房企，整體行業(yè)面融資面仍然處于筑底階段，多數(shù)民營房企尤其是出險房企融資難的問題依然突出，已出險房企方面的展期違約仍在繼續(xù)。三季度為債務到期高峰，2023年房企債務壓力依然較大，若銷售市場長期低迷，債務違約現(xiàn)象或仍會出現(xiàn)。

據(jù)中指院數(shù)據(jù)，今年前7個月，房地產(chǎn)行業(yè)信用債融資共2855.9億元，民營房企信用債發(fā)行規(guī)模僅約165.5億元。

在樓市持續(xù)下行、房企銷售低迷且爆雷不斷的背景下，房企發(fā)行信用債的難度大幅增加，為保信用，多數(shù)民營房企只能選擇以自有資金償還。

據(jù)第三方機構(gòu)YY評級數(shù)據(jù)，截至2023年7月18日，今年以來民營房企地產(chǎn)債呈凈流出狀態(tài)，累計凈償還1563.36億元。發(fā)行規(guī)模遠不及償還規(guī)模。

目前，民營房企發(fā)債的難點之一在于，二級市場債券價格過低，投資者沒有從一級市場上購買房企新發(fā)債券的動力。

在二級市場大幅折價成交的背景下，地產(chǎn)債的一級發(fā)行自然困難重重。未來只有債券二級市場的價格被追平，房企在一級市場上的再融資才有望恢復。

在當前行業(yè)形勢下，銷售未回暖，房企未來的償債能力不明，股價更是處于歷史低位，在市場化的原則下，無論是在新發(fā)放信貸，還是股權(quán)融資，民營房企都難以得到有效支持。

利率下調(diào)

房地產(chǎn)企業(yè)的日子不好過，扶持政策正在陸續(xù)出臺。數(shù)據(jù)顯示，8月第2周新房成交數(shù)據(jù)環(huán)比大降26.0%，同比保持較大降幅。新房市場成交仍處于底部震蕩階段，當前行業(yè)整體銷售拐點出現(xiàn)仍需時間，雖然各地需求端政策調(diào)整速度加快，但政策放松效果傳導至市場成交端仍需時間。

8月21日，中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布最新貸款市場報價利率（LPR），1年期LPR下調(diào)10個基點、5年期以上LPR不變。更多城市或通過降低加點數(shù)下調(diào)房貸利率。

當前5年期以上LPR為2019年房貸利率換錨以來最低水平，央行在二季度貨幣執(zhí)行報告中提到，“截至6月末，全部343個城市（地級及以上）中，100個城市下調(diào)或取消了首套房貸利率下限。其中，87個城市下調(diào)了首套房貸利率下限，較全國下限低10-40個基點，13個城市取消了首套房貸利率下限”。

根據(jù)中指院監(jiān)測，部分城市首套房貸利率降至3.6%，已接近歷史最低下限水平（2015年底中長期貸款利率降至4.9%，房貸利率最低為基準利率的7折，即最低3.43%）。

中指院指出，整體來看，LPR下調(diào)空間或已不大，未來或許更多房價調(diào)整壓力大的城市通過下調(diào)加點數(shù)來降低房貸利率，降低購房成本。

另外，存量房貸利率下調(diào)進程有望加快，從而釋放居民消費潛力。

銷售困難

東方證券表示，7月房地產(chǎn)基本面仍延續(xù)緩慢復蘇態(tài)勢。7月百城新建商品住房成交面積和金額同環(huán)比均降，成交金額同比降幅高于2022年同期，供應面積降幅略高于成交面積降幅。7月百強房企銷售金額和面積同比降幅擴大，央國企與民企銷售分化態(tài)勢持續(xù)，但隨著市場整體活躍度回落，房企去化壓力普遍增長，5月以來央國企與民企的銷售分化程度較2～4月收斂。預計重點城市涉宅用地成交溢價率受益于房企投資集中度提高而回升，但成交量維持較大降幅，央國企和地方城投平臺仍是拿地主力。

7月政治局會議以來，中央持續(xù)積極表態(tài)房地產(chǎn)相關(guān)政策，北京、深圳、廣州、上海相繼發(fā)聲將研究落實相關(guān)政策，鄭州、南京等二線城市政策落地有所推進，對于市場情緒有比較明顯的提振效果。

當前市場對于需求端政策內(nèi)容和效果等存在一定分歧，短期地產(chǎn)股行情或存在以下重要觀察點：一是一線及強二線城市需求端政策工具箱的內(nèi)容、適用范圍擴大，或政策落地有所推進；二是以上城市政策落地后，該城市房地產(chǎn)銷售的實際刺激效果；三是結(jié)合近期銷售走弱及房企償債節(jié)奏，困難房企在經(jīng)營端和融資端的風險進一步暴露。

板塊彈性

中期來看，254號文原則下部分于去年底展期的開發(fā)貸預計最早于2023年四季度到期，部分房企資金壓力可能會邊際趨緊，或重新進入融資端支持政策的觀察點，可能為板塊帶來更大彈性和確定性行情。

東方證券預計臨近政策窗口時點將為板塊帶來強β屬性，看好估值修復空間較大的民企及混合所有制房企：龍湖集團、金地集團、萬科A。憑借融資優(yōu)勢及維持拿地-銷售良性循環(huán)的央國企具備較強α屬性，推薦保利發(fā)展，建議關(guān)注招商蛇口、華潤置地、中國海外發(fā)展、越秀地產(chǎn)、建發(fā)國際集團、華發(fā)股份。

浙商證券表示，多個城市釋放需求端調(diào)整政策，部分地區(qū)的政策調(diào)整方式有創(chuàng)新，調(diào)整力度有加大，落地速度有加快，三季度仍將為各地需求端政策調(diào)整的快速落地期。

浙商證券繼續(xù)看好以下房企：①都市圈聚焦型房企，包括華發(fā)股份、越秀地產(chǎn)、濱江集團等；②全國化龍頭房企，包括保利發(fā)展、招商蛇口、中海地產(chǎn)等，同時關(guān)注華潤置地；③抗逆性較強的標的，比如中國國貿(mào)；④持續(xù)看好二手房中介貝殼和我愛我家。

東吳證券認為，住建部表示“保交樓”工作開展以來，各地加快項目復工和建設交付。“保交樓”專項借款項目總體復工率約為100%，累計已完成住房交付超過165萬套，首批專項借款項目住房交付率超60%。農(nóng)業(yè)農(nóng)村部支持試點地區(qū)重點推動完善宅基地退出補償機制，建立更加科學的宅基地和農(nóng)房價格評估體系。

推薦關(guān)注土儲充裕、布局聚焦核心城市、信用資質(zhì)良好的房企，未來有望率先受益于市場復蘇和政策放松；同時由于疫情影響褪去帶來利潤修復，物業(yè)股有望迎來“估值+業(yè)績”的雙擊，建議關(guān)注物業(yè)行業(yè)的投資機會。①開發(fā)商：保利發(fā)展、招商蛇口、越秀地產(chǎn)、濱江集團、華發(fā)股份，建議關(guān)注中國海外發(fā)展、保利置業(yè)集團；②物業(yè)公司：華潤萬象生活、綠城服務、保利物業(yè)、越秀服務；③代建公司：綠城管理控股。

基金低配

萬聯(lián)證券表示，當前公募基金對地產(chǎn)配置較低，政策端催化帶來的彈性較大。2023年二季度末公募基金重倉房地產(chǎn)行業(yè)的總市值為455.25億元，環(huán)比一季度末下降13.98%，占基金重倉A股市值規(guī)模1.48%，較標配比例低0.31pct，環(huán)比一季度末下降0.18pct，自2022年四季度持續(xù)下降。其中開發(fā)板塊藍籌股及物業(yè)管理普遍遭減持。

住宅開發(fā)行業(yè)大體可以劃分為三類：①核心藍籌股以及前期重倉的地方龍頭股遭減持，如行業(yè)龍頭的萬科A、保利發(fā)展、金地集團、綠城中國；前期獲增持較多的區(qū)域龍頭華發(fā)股份、越秀地產(chǎn)等；②受益于城中村改造或綜合表現(xiàn)較好的中小型房企獲得增持，如城建發(fā)展、天健集團、中國海外宏洋集團；③已出險房企或其他關(guān)注度較低的標的整體持倉處于非常低的位置。商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)，招商蛇口和華僑城A獲明顯增持。物業(yè)管理行業(yè)，主要個股均遭減持。其中，中海物業(yè)連續(xù)四個季度遭減持，綠城服務獲增持。