惠凱

近日，大連百年商城有限公司（簡稱“大連百年商城”）持有的誠泰財產(chǎn)保險股份有限公司（簡稱“誠泰財險”）1.675% 股權(quán)再次被司法強拍，起拍價僅相當于評估價的5.6 折。

在此次強拍事件背后，曝光了大連百年商城新老股東從合作到反目、代持險資股權(quán)等謎團。此外，大連百年商城新股東背后的“銀泰系”也自去年開始加速撤離，特別是近期把核心上市融資平臺銀泰黃金轉(zhuǎn)讓給山東國資委后，再無掌握實控權(quán)的上市平臺。

誠泰財險股權(quán)被強拍 起拍價較評估值打了5.6 折

近年來，持有保險公司股權(quán)是不少實體企業(yè)轉(zhuǎn)型的重要方向，一度曾出現(xiàn)過不少高溢價收購險資股權(quán)的現(xiàn)象。但隨著監(jiān)管層限制保險股東準入門檻、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，以及保險公司自身經(jīng)營狀況發(fā)生變化，現(xiàn)如今不僅有很多入駐保險業(yè)不久的股東開始主動變現(xiàn)，且也有的因陷入債務(wù)困局而被強行處置，譬如匯聚了不少知名股東的新興財險公司誠泰財險，其1.675% 的股權(quán)就被擺上京東司法拍賣平臺。

據(jù)拍賣網(wǎng)站的公開信息顯示，此次股權(quán)拍賣的緣由是民生信托與大連百年商城有限公司、大連百年港灣商業(yè)開發(fā)有限公司等“百年系”公司的公證債權(quán)文書訴訟一案，北京三中院對該案涉及的大連百年商城持有的誠泰財險1.675% 股權(quán)實施了司法拍賣。

《紅周刊》向民生信托的投資人了解，具體原因可能和民生信托的一只信托產(chǎn)品有關(guān)。民生信托此前曾發(fā)行了“民生信托·之江新實業(yè)1 號集合信托計劃”，融資用于受讓大連百年商城的控股股東之江新實業(yè)公司的部分股權(quán)。當時民生信托的客戶相中了之江新實業(yè)股東的強有力背景——包括“銀泰系”等知名民企、浙江金控有限公司等多家實力強大的浙江國企。但2021 年后，“泛海系”和民生信托爆雷，之江新實業(yè)1 號信托計劃延期，浙江金控等國企股東選擇了退出。2022 年，民生信托先后起訴了大連百年商城、之江新實業(yè)等利益相關(guān)方。

此次被擺上拍賣貨架的正是大連百年商城所持有的誠泰財險1.675% 股權(quán)。公開資料顯示，誠泰財險成立于2011 年，是惟一一家總部位于云南的全國性保險公司，2015 年后實現(xiàn)穩(wěn)定盈利，2018～2022 年的保費復(fù)合增速超過17%，表現(xiàn)出色。

評估報告顯示，截至2022 年6月，誠泰財險的評估總估值是79 億多元，1.675% 股權(quán)的評估值是1.33 億元（注：采用權(quán)益法估值）。法拍平臺信息顯示，這部分股權(quán)的起拍價是7484 萬元，僅相當于評估值的5.6 折。

對于誠泰財險股權(quán)被打折拍賣的情況，博通咨詢金融行業(yè)首席分析師王蓬博向《紅周刊》表示，保險業(yè)的轉(zhuǎn)型在逐漸深化，行業(yè)競爭加劇，保險公司經(jīng)營狀況堪憂，經(jīng)營狀況也導(dǎo)致股東回報率有所下降，這是部分股東選擇打折退出的主要原因?！昂芏嘈」蓶|因?qū)窘?jīng)營戰(zhàn)略上沒有話語權(quán)，所以選擇了套現(xiàn)走人。”

誠泰財險有多個股東接踵爆雷

財報顯示，誠泰財險的大股東是紫光集團，持股比例33%。2018 年前后，誠泰財險實施了混合所有制改革，為了增強資本實力、優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，公司引入紫光集團為大股東。紫光集團為此支付了28 億元對價。當時，紫光集團由于開工多個大型半導(dǎo)體項目，以及對金融行業(yè)和上市公司股權(quán)的大筆收購，資金鏈已經(jīng)很緊張。進入2020 年后，紫光集團爆發(fā)了債務(wù)危機。據(jù)《紅周刊》當時獲得的債權(quán)人詳表，誠泰財險在紫光破產(chǎn)重整中申報普通債權(quán)1.1 億元。

除了紫光集團，誠泰財險的另一家股東云南宇恒投資開發(fā)有限公司早在2019 年就已經(jīng)爆發(fā)了風(fēng)險，其所持股權(quán)于2020 年被強拍但流拍。至于此次股權(quán)被強拍所涉及到的大連百年商城，其是最新一家出現(xiàn)治理和財務(wù)風(fēng)險的股東。

值得一提的是，誠泰財險的整體估值并沒有因基本面的向好而有所提升。三年前拍賣云南宇恒投資所持有的1.68% 股權(quán)時，當時誠泰財險股東權(quán)益為79 億元，總估值是98.5 億元，而云南宇恒投資持有股權(quán)的評估值為1.65 億元，較凈資產(chǎn)溢價約25%（注：采用市場法估值），起拍價為1.32億元。等到了三年后強拍大連百年商城所持股權(quán)時，誠泰財險的股東權(quán)益仍有79.8 億元，而相同比例的股權(quán)起拍價卻只有7484 萬元，估值溢價幅度明顯縮水。

誠泰財險的股東還包括了多家云南國企，比如二股東是云南康旅控股集團，持股比例13.4%。近幾年西南地區(qū)部分企業(yè)和城投公司受疫情、地產(chǎn)萎靡等影響較大，云南康旅2022 年下半年以來的現(xiàn)金流和償債壓力被金融機構(gòu)高度關(guān)注，因為和多家租賃公司存在債務(wù)糾紛，其持有的云南城投（600239.SH）幾億股股票被凍結(jié)。之后，在云南國資委公開表示對云南康旅“提供流動性支持”后，云南康旅的債務(wù)危機才得到緩解。

紫光集團入主誠泰財險后，誠泰財險于2019 年曾斥資44 億元受讓信達資產(chǎn)持有的幸福人壽51% 股權(quán)。交易完成后，誠泰財險成為幸福人壽的第一大股東。業(yè)內(nèi)對此普遍解讀為，這是紫光集團在布局。

幸福人壽的業(yè)績波動較大，2018年以68 億元的虧損金額成為當年險企“虧損王”。在紫光集團爆雷后，幸福人壽也受到一定牽連。2021 年，聯(lián)合資信把幸福人壽的評級下調(diào)到AA，稱幸福人壽面臨著盈利表現(xiàn)不佳、股東支持能力下降的負面影響。

公開資料顯示，幸福人壽的業(yè)績確實在下滑。據(jù)誠泰財險年報顯示，幸福人壽2022 年營收239 億元，增長明顯，但凈利潤卻僅有1.7 億元，相當于2021 年凈利潤的1/3。

不看好幸福人壽的還有其他評級機構(gòu)。今年3 月，中債資信分析師王俊穎、馬佳代把幸福人壽的主體信用評級由A+調(diào)低至A。中債資信指出，幸福人壽的償付能力進一步惡化，處于行業(yè)尾部水平，短期難以顯著回升；受制于償付能力較弱的影響，資產(chǎn)及負債端擴張及結(jié)構(gòu)優(yōu)化空間有限；幸福人壽2018 年資本補充債券將于2023 年11月面臨贖回，若公司贖回本期債券，償付能力將進一步承壓。

此外，2022 年四季度至今年一季度，幸福人壽的監(jiān)管風(fēng)險綜合評級也從B 檔下調(diào)到C 檔。按照《保險公司償付能力管理規(guī)定》，償付能力合格需滿足核心償付能力充足率不低于50%、風(fēng)險綜合評級在B 類及以上等三項指標。這意味著在監(jiān)管體系下，幸福人壽可能被監(jiān)管層所重點關(guān)注。

《紅周刊》向業(yè)內(nèi)人士了解到，中小財險公司估值不理想，和市場格局的變化有關(guān)。這些年，財險市場的“雙寡頭”格局愈發(fā)穩(wěn)固，平安、人保不斷拉大與其他險企的差距，對中小財險的估值形成壓制。監(jiān)管層面，2020 年后，銀保監(jiān)會深入開展銀行保險業(yè)健全公司治理三年行動，嚴把股東資質(zhì)關(guān)、重點懲治股權(quán)代持以及通過違法違規(guī)關(guān)聯(lián)交易進行利益輸送等突出問題。雙重壓力下，中小保險公司股權(quán)的潛在買方明顯減少。

股東內(nèi)訌牽出股權(quán)代持疑云

公開信息顯示，大連百年商城的控股股東是之江新實業(yè)有限公司，實控人指向資本大佬、“銀泰系”實控人沈國軍。沈當時還擔任了之江新實業(yè)的法人代表。沈國軍是知名浙商代表。據(jù)媒體報道，他和馬云關(guān)系密切、和阿里在投資上有很多合作，在A 股、金融機構(gòu)有諸多布局。

但是，據(jù)大連百年商城創(chuàng)始人、溫州商人吳云前2021 年在其公眾號上發(fā)文透露，大連百年商城2017 年選擇買入誠泰財險股權(quán)，實則是替銀泰公司代持的。公眾號文章顯示，“由于銀泰公司不愿成為誠泰財險的顯名股東，沈國軍找我協(xié)商，希望由大連百年商城有限公司來代銀泰持有誠泰保險的股份”。兩人同為浙商，吳云前自稱不疑有他，就接下了代持工作。銀泰把1.38 億元資金以拆借的形式借給了大連百年商城，這筆資金用于購買誠泰財險1.675% 的股權(quán)。

直到2019 年，誠泰財險有股東出現(xiàn)風(fēng)險，股權(quán)實際價值出現(xiàn)貶值。譬如在2020 年3 月，阿里法拍平臺上，誠泰財險股東之一的云南宇恒投資開發(fā)有限公司持有的1 億股誠泰財險股份，就以1.65 億元評估價拍賣但流拍，降價到1.32 億元后再次流拍。

吳云前在公號文章中寫出，沈國軍急于脫手誠泰財險的股權(quán)，安排解除了和大連百年商城的代持協(xié)議，且安排大連百年商城以1.44 億元的價格從銀泰手中收購誠泰財險的股權(quán)。

按照吳云前的解釋，上述做法對大連百年商城很是不利，存在法律風(fēng)險，構(gòu)成了關(guān)聯(lián)交易但沒有經(jīng)過合理評估。對此，銀泰、之江新實業(yè)官方2021 年后多次在官微發(fā)布聲明批駁吳云前的說法。雙方的矛盾在今年仍在繼續(xù)。最新進展是今年6 月中旬，之江新實業(yè)官方微信稱，經(jīng)仲裁，大連百年商城的股權(quán)歸屬之江新實業(yè)，要求吳云前履行轉(zhuǎn)讓大連百年商城控制權(quán)和公章證照的義務(wù)，公司也向法院申請了強制執(zhí)行。

據(jù)《紅周刊》向民生信托投資人了解，2021 年后，經(jīng)泛海和之江新實業(yè)、沈國軍方面的協(xié)商，后者會盡快重組大連百年商城，以此為契機解決民生信托產(chǎn)品的償付。在2021～2022年時，銀泰方面也對大連百年商城的核心資產(chǎn)如大連琥珀灣地產(chǎn)項目、大連奧特萊斯等資產(chǎn)表達過興趣。

據(jù)民生信托方面向投資人傳達的消息，銀泰有意收購前述優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但由于疫情影響持續(xù)到年底，司法處置的節(jié)奏、地產(chǎn)資產(chǎn)的估值受到一定影響，才延宕到現(xiàn)在。

“銀泰系”加快撤離資本市場

除了誠泰財險，“ 銀泰系”也曾在A 股大展拳腳。但自去年下半年以來，沈國軍突然加快減持節(jié)奏，比如湯姆貓（300459.SZ）。2018 年，沈國軍旗下的上虞朱雀（ 有限合伙） 以10.77 元/股的價格認購湯姆貓1.95億股，總金額21 億元；今年5 月的公告稱，上虞朱雀（有限合伙）累計減持股份1.75 億股，套現(xiàn)金額11.2 億元。湯姆貓2018 年時股價處于高位，后股價一路下滑，今年股價暴漲兩倍多，上虞朱雀（有限合伙）能夠抓住機會減持，考慮到2019 年10 轉(zhuǎn)8 股后，至今上虞朱雀略有浮盈。

新世界（600628.SH）也是如此。沈國軍個人是新世界的第四大股東，2020 年后多次增持。但今年2 月，沈國軍及一致行動人與新世界集團簽署股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將所持新世界6%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給新世界集團，套現(xiàn)5 億元。沈國軍及其一致行動人持股比例下降至約3.6%。值得注意的是，此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價格遠高于市價，溢價率超過70%，一些投資者對較高的轉(zhuǎn)讓溢價率表示看不懂。

今年6 月，“銀泰系”的核心上市平臺銀泰黃金（000975.SZ）公告稱，實控人沈國軍、控股股東中國銀泰投資有限公司與山東黃金（600547.SH，01787.HK）簽署《轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，沈國軍及銀泰投資將合計持有的20.9% 股份轉(zhuǎn)讓給山東黃金，港交所近期發(fā)出無意見函，交易接近完成，銀泰黃金實控人將變更為山東國資委。沈國軍此次“清倉”套現(xiàn)有望達到130億元。

“ 銀泰系”其他持股的上市公司，如京投發(fā)展（600683. SH） 也在2022 年前減持退出前十大股東。

以最近轉(zhuǎn)讓銀泰黃金為標志，“銀泰系”和沈國軍在A 股的資產(chǎn)大頭基本都套現(xiàn)。截至今年一季報，僅剩下武商集團（000501. SZ）16% 的股權(quán)、南都物業(yè)（603506. SH） 少數(shù)公司股權(quán)，再無掌握實控權(quán)的上市平臺。

換言之，曾叱咤資本市場的“銀泰系”正在快速、主動縮表。

非上市的金融機構(gòu)股權(quán)資產(chǎn)方面，在誠泰財險被拍賣后，銀泰系持股的金融機構(gòu)主要就是網(wǎng)商銀行19.5% 的股權(quán)、杭銀消費金融股份有限公司20% 的股權(quán)。網(wǎng)商銀行作為首批民營銀行，大股東是螞蟻集團，發(fā)展過程中和阿里與螞蟻集團深度綁定。“銀泰系”持有的這部分股權(quán)未來是否會有變動？尚需觀察。

值得一提的是，2022 年報顯示，網(wǎng)商銀行的不良貸款率高達1.94%，在規(guī)模較大的民營銀行中，不良率處于最高一檔。

（文中觀點僅代表作者個人，不代表《紅周刊》立場。本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）