宋陽

當前已是電動車產(chǎn)業(yè)鏈低位布局時機，投資或可重點關注鋰電產(chǎn)業(yè)鏈盈利穩(wěn)定的電池環(huán)節(jié)頭部公司，以及結構件、隔膜、電解液等相關材料供應鏈龍頭廠商。

經(jīng)過一季度價格戰(zhàn)后，近來新能源車市不斷釋放回暖信號：新車型密集上市、交付持續(xù)爬坡、新能源汽車下鄉(xiāng)政策力推等。一季度全球動力電池裝車量數(shù)據(jù)也顯示，我國企業(yè)在全球總裝機量中的占比超過66%，海外市場份額不斷攀升。

從整體產(chǎn)業(yè)鏈來看，經(jīng)過前期碳酸鋰價格大跌等多重負面因素影響后，悲觀預期反映已較為充分。申萬電力設備指數(shù)最新市盈率不足22倍，位居該指數(shù)發(fā)布以來的低位。

利空出盡是利好電動車有望迎來反轉

電動車的投資，要從原來的只重增速的β思路，切換到重視質(zhì)地的α思路。在經(jīng)歷了幾年快速發(fā)展后，滲透率放緩會帶來行業(yè)格局的變化，高效產(chǎn)能會壓制低效產(chǎn)能的擴張。

今年由于碳酸鋰降價和油車甩賣，市場悲觀情緒放大了波動，但沒有打亂電動車的基本面。

當下已接近拐點。近期電動車行業(yè)層面發(fā)生了一些變化，多重利多信號已經(jīng)出現(xiàn)。

上游層面，碳酸鋰現(xiàn)貨價格止跌、企穩(wěn)、開始有所上漲。截至5月11日，某電池級碳酸鋰最新報價22.7萬元，較上日上漲7000元，碳酸鋰期貨價格更是從底部翻倍。中游環(huán)節(jié)，材料廠對碳酸鋰的周期多為3-7天，已經(jīng)壓縮至極限。從終端看，前期激烈價格戰(zhàn)告一段落，伴隨新能源下鄉(xiāng)戰(zhàn)略，新能源汽車需求有望回升?？紤]到補庫需求，或將有效放大產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模。

整體而言，雖然中游尚處在洗牌出清時期，但當各個細分行業(yè)第二梯隊微利或不賺錢時，擴張需求被抑制、噸盈利觸底或距離底部空間不大，市場或將提前反映終局形態(tài)、走量而非走價的邏輯。進一步從估值看，行業(yè)經(jīng)歷連續(xù)6個季度的下跌后，目前估值已經(jīng)跌落至歷史最低水平。截至2023年5月10日，電力設備（申萬）市盈率為21.85倍，處于上市以來3.28%分位點，當前點位或進入長線資金布局區(qū)間。

多重因素驅動需求回暖動力電池龍頭或持續(xù)受益

就電池板塊而言，在投資上選擇與龍頭為伍或是更為攻守兼?zhèn)涞牟呗裕壳捌湮挥跉v史底部區(qū)域。截至5月10日，Wind鋰電池指數(shù)動態(tài)PE當前值為19.68倍，處于上市以來0.31%分位點。

在一季度車市整體承壓的背景下，頭部電池企業(yè)實現(xiàn)了逆勢突圍。據(jù)SNEResearch公布報告，2023年第一季度，全球新登記的電動汽車動力電池裝車總量中，內(nèi)地動力電池兩大龍頭分別以35％和16.2%的市占率高居前兩名。兩家公司在2023年第一季度的裝車量分別為46.6GWh和21.5GWh，同比分別增長35.9％和115.5%。

反映到財務數(shù)據(jù)上，寧組合龍頭一季度凈利潤98.22億元、扣非凈利潤78億元，同比分別增長557.97%、698.35%，遠超市場預期。除了原材料電池級碳酸鋰成本大幅下降外，其跟公司技術、規(guī)模和成本優(yōu)勢、資源整合能力、產(chǎn)業(yè)鏈延伸等密切相關。目前該公司全球產(chǎn)能仍在穩(wěn)步擴張，同時新技術也有望密集落地，鈉離子、M3P電池等新型電池將陸續(xù)量產(chǎn)。當前其市盈率（TTM）在26倍左右，又回到2018年上市初的水平，具備較高估值性價比。

對比看另一龍頭，一季度新能源車累計銷量超過55.2萬輛，同比增長92.8%，問鼎全球銷冠，同時其當季實現(xiàn)營收和歸母凈利潤均大幅增長。

動力電池方面，該公司技術和成本優(yōu)勢領先，外供空間大，已取得多個乘用車客戶配套資格。此外出海進程也在加速，即將進軍歐洲和韓國市場。目前其市盈率不足38倍，處于上市以來低位。

中游材料企業(yè)業(yè)績分化結構件、電解液等龍頭配置價值體現(xiàn)

結構件、隔膜、電解液細分龍頭經(jīng)過前期震蕩回調(diào)后，目前動態(tài)市盈率分別為33倍、24倍、17倍左右，均處于上市以來最低位區(qū)間，也提供了較好的低位布局窗口。

一季度受累碳酸鋰等原材料價格下降，上游資源環(huán)節(jié)盈利能力下滑；不過電池環(huán)節(jié)盈利能力穩(wěn)定，其他中游材料多數(shù)環(huán)節(jié)由于競爭加劇、產(chǎn)能利用率低、去庫存等導致盈利能力下滑，例外的是結構件、隔膜等環(huán)節(jié)卻實現(xiàn)盈利能力提升。

需要強調(diào)的是，Q1業(yè)績差不代表格局出清，因為有減值干擾，還需要具體問題具體分析。而對于材料環(huán)節(jié)的投資，主要遵循兩個原則：首先，競爭力強且長期可維持，能反映在成本端。其次，集中度高，格局穩(wěn)定。

例如目前在鋰電池結構件市場，2017年3月在中小板上市的某深圳公司具備絕對優(yōu)勢。在方形電池結構件領域，該公司獨占近四成市場份額，位居行業(yè)首位。從財務指標看，2023Q1公司實現(xiàn)營收23.26億元，同比+48.52%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.42億元，同比+42.77%?？蛻艚Y構優(yōu)質(zhì)，前五大客戶收入占比約79%，重點客戶訂單持續(xù)提升。其未來有望受益海外市場高速增長，尤其4680電池結構件也將貢獻新增長點。

同時，隔膜環(huán)節(jié)受益于競爭格局穩(wěn)定，且不受碳酸鋰降價影響，一季度單位盈利穩(wěn)中有升。其中公認的隔膜龍頭公司，由于實施了股權激勵和增大了研發(fā)投入導致相關費用增加，但整體凈利率仍環(huán)比提升。一季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入25.68億元，同比減少1%，環(huán)比減少22%，但凈利率為26.41%，較去年四季度環(huán)比上升1.98%。隨著原材料價格企穩(wěn)以及整體行業(yè)去庫存結束，全年隔膜出貨有望保持高增。

附表電動車產(chǎn)業(yè)鏈主要上市公司營收及利潤情況一覽

數(shù)據(jù)來源：Wind 一季報

此外，受累終端需求疲軟疊加上游原材料價格持續(xù)走低等因素，部分材料環(huán)節(jié)雖然短期業(yè)績承壓，但長期增長可期。再如電解液環(huán)節(jié)一季度營收125億元，同比下滑27%；歸母凈利12億元，同比下滑71%。但公認的電解液龍頭公司一季報顯示，主營收入43.14億元，同比下降16.22%；歸母凈利潤6.95億元，同比下降53.62%。從電解液售價來看，已經(jīng)處于近幾年的歷史低位水平，行業(yè)產(chǎn)能正處于出清過程中，有望迎來周期見底。

同時，該公司已具備六氟磷酸鋰自供及工藝優(yōu)勢，其自產(chǎn)比例超過90%，目前已形成以電解液原材料為主的一體化布局戰(zhàn)略。同時其積極布局磷酸鐵、黏合劑等鋰離子電池中所涉及的材料，隨著新產(chǎn)品的放量和產(chǎn)能的進一步擴增，預計將增厚公司業(yè)績，未來市占率有望加速提升。（作者系嘉實清潔能源基金經(jīng)理。本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）